投资要点：
　　公司公告2023年中报，业绩符合预期。2023H1实现收入64.03亿元，同比增长1.9%；实现归母净利8.66亿元，同比下降17.5%；扣非净利润8.76亿元，同比下降19.8%；其中Q2单季收入31.57亿元，同比下降0.6%，归母净利润4.13亿元，同比下降24.2%，扣非净利润4.52亿元，同比下降12.9%。GMV维度，2023H1公司GMV 481.3亿元，同比增长2.3%。
　　门店调整导致卖场业务收入略有下滑，经营质量仍较为稳健。1）直营业务：2023H1租赁及管理业务实现收入33.08亿元，同比下滑8.4%，主要系门店净减少影响，2023H1末直营卖场86家，较2022年末净减少5家（关闭1家、直营转加盟3家、业态重新划分1家），2023H1单位面积经营收入729.37元/平，同比增长5.1%，经营质量表现稳健。2）加盟业务：2023H1加盟及管理业务实现收入2.64亿元，同比下滑16.1%，2023H1末加盟卖场332家，较2022年末净减少5家（新增4家、关闭12家、直营转加盟3家），公司贯彻落实轻资产连锁加盟模式，主动调整扩张节奏，上半年通过加盟的方式重点发力西南、华中等地区。加速渠道下沉，4家新开门店均位于三线及以下的地级市或县市，同时，公司加大对现有家居卖场的把控管理，主动调整经营不善的家居卖场以实现提质增效。
　　泛家居产业链布局，提升整体运营效率。1）商品销售：2023H1商品销售实现收入23.98亿元，同比增长20.3%，主要系智能家居业务带动，2023H1居然智能继续连锁拓张模式，新开门店17家，2023H1居然智能整体实现GMV 17.23亿元，同比增长39.9%；2）装修业务，2023H1装修业务实现收入1.80亿元，同比增长45.8%，公司搭建自营智能家装服务平台“居然乐屋”，以中高端为经营定位，为消费者提供集设计、体验、施工、选材及售后等一站式装修大包服务，以“装修零增项”和“管家式服务”为核心竞争力，为消费者提供优质产品和服务的同时为家居卖场实现带单引流赋能。3）每平每屋设计家，公司与阿里巴巴合作推出家装设计服务平台每平每屋设计家，截至2023H1末拥有国内设计师172万人，境外设计师1186万人，商品模型库1126万件，户型图1124万件，SaaS系统累计上线商户超20万家，并率先推出AIGC应用“灵图”，提升平台用户设计服务能力。4）物流配送“洞车”，推进“免费仓储，按销售额提成，数智提效”的物流招商新模式，截至6月末已实现176家经销商家居建材品牌签约，其中172家已经成功入驻，园区仓库存货总量约107万件，仓储使用率维持97%以上高位，日收货量及发货量均超过2万件。5）到家服务平台“洞心”，致力于打通家居服务“最后一米”的难点堵点，开创家居循环消费新的流量来源。公司利用自身作为渠道流量入口的优势，逐渐向包含设计、家装、智能家居、智能物流、后家装服务在内的泛家居产业链延伸，开拓多元化业务结构，有望贡献未来的业绩弹性；更长期维度，泛家居产业链的打造，有效提升线性服务能力，实现消费者家居全生命周期布局，为用户创造价值，随着新业务逐渐培育成熟，有望成为新的流量入口，为自身创造流量。
　　数字化转型效果显著，洞窝销售额实现快速增长。截至2023年6月末，“洞窝”累计上线557家卖场、6.8万个商户以及579.6万件商品，累计注册用户达1,756.4万人，2023H1“洞窝”整体实现GMV 395.5亿元，同比增长411.3%，2023H1平台服务收入达到5.42亿元，同比增长48.0%，增长主要来源于洞窝系统贡献的系统使用费及销售佣金，数字化改造成效显著。
　　家居卖场行业空间广阔，全国性连锁企业提市占逻辑顺畅。卖场通过区域扩张、渠道下沉贡献稳定增长，此外公司从卖场主业，逐渐向包含设计、家装、智能家居、智能物流、后家装服务在内的泛家居产业链延伸，并通过数字化新零售提升运营效率，服务商户、消费者和品牌商能力不断增强，拉动单店增长。考虑目前终端需求仍处于缓慢恢复过程中，且公司为帮扶场内经销商，租金提涨幅度有限，下调公司2023-2025年归母净利润预测至18.04/21.42/25.51亿元（前值为21.93/25.90/31.19亿元），分别同比增长9.5%/18.7%/19.1%，对应2023-2025年PE为13/11/9倍，相较于其他家居企业，公司具备较高估值性价比，因此仍维持“买入”评级。
　　风险提示：终端消费需求复苏缓慢。

研究报告全文：上市公司商贸零售公2023年09月01日司研居然之家000785究2023年中报点评数字化转型成效显著泛家居生公司态圈逐渐成型期待后续需求修复利润改善点评报告原因有业绩公布需要点评投资要点维持买入公司公告2023年中报业绩符合预期2023H1实现收入6403亿元同比增长19证实现归母净利866亿元同比下降175扣非净利润876亿元同比下降198券其中Q2单季收入3157亿元同比下降06归母净利润413亿元同比下降242研市场数据2023年08月31日扣非净利润452亿元同比下降129GMV维度2023H1公司GMV4813亿元究收盘价元374报一年内最高最低元475345同比增长23市净率12告息率分红股价535门店调整导致卖场业务收入略有下滑经营质量仍较为稳健1直营业务2023H1租流通A股市值百万元22310赁及管理业务实现收入3308亿元同比下滑84主要系门店净减少影响2023H1上证指数深证成指3119881041821末直营卖场86家较2022年末净减少5家关闭1家直营转加盟3家业态重新划注息率以最近一年已公布分红计算分1家2023H1单位面积经营收入72937元平同比增长51经营质量表现稳健2加盟业务2023H1加盟及管理业务实现收入264亿元同比下滑1612023H1基础数据2023年06月30日每股净资产元308末加盟卖场332家较2022年末净减少5家新增4家关闭12家直营转加盟3家资产负债率6281公司贯彻落实轻资产连锁加盟模式主动调整扩张节奏上半年通过加盟的方式重点发力总股本流通A股百万62875965西南华中等地区加速渠道下沉4家新开门店均位于三线及以下的地级市或县市同流通B股H股百万--时公司加大对现有家居卖场的把控管理主动调整经营不善的家居卖场以实现提质增效一年内股价与大盘对比走势泛家居产业链布局提升整体运营效率1商品销售2023H1商品销售实现收入2398居然之家沪深300指数收益率亿元同比增长203主要系智能家居业务带动2023H1居然智能继续连锁拓张模式20新开门店17家2023H1居然智能整体实现GMV1723亿元同比增长3992装100修业务2023H1装修业务实现收入180亿元同比增长458公司搭建自营智能家-10装服务平台居然乐屋以中高端为经营定位为消费者提供集设计体验施工选-20材及售后等一站式装修大包服务以装修零增项和管家式服务为核心竞争力为01-0108-0110-0111-0112-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0109-01消费者提供优质产品和服务的同时为家居卖场实现带单引流赋能3每平每屋设计家公司与阿里巴巴合作推出家装设计服务平台每平每屋设计家截至2023H1末拥有国内设相关研究计师172万人境外设计师1186万人商品模型库1126万件户型图1124万件SaaS系统累计上线商户超20万家并率先推出AIGC应用灵图提升平台用户设计服务居然之家0007852022年年报及2023年一季报点评直营卖场基本盘表现稳健能力4物流配送洞车推进免费仓储按销售额提成数智提效的物流招商数字化改造成效显著泛家居生态圈逐渐成新模式截至6月末已实现176家经销商家居建材品牌签约其中172家已经成功入驻型期待后续需求修复利润改善园区仓库存货总量约107万件仓储使用率维持97以上高位日收货量及发货量均超20230428过2万件5到家服务平台洞心致力于打通家居服务最后一米的难点堵点证券分析师开创家居循环消费新的流量来源公司利用自身作为渠道流量入口的优势逐渐向包含设屠亦婷A0230512080003计家装智能家居智能物流后家装服务在内的泛家居产业链延伸开拓多元化业务tuytswsresearchcom结构有望贡献未来的业绩弹性更长期维度泛家居产业链的打造有效提升线性服务周海晨A0230511040036能力实现消费者家居全生命周期布局为用户创造价值随着新业务逐渐培育成熟有zhouhcswsresearchcom黄莎A0230522010002望成为新的流量入口为自身创造流量huangshaswsresearchcom财务数据及盈利预测庞盈盈A0230522060003pangyyswsresearchcom20222023H12023E2024E2025E研究支持营业总收入百万元129816403138481580118037张海涛A0230122080003同比增长率-071967141142zhanghtswsresearchcom归母净利润百万元1648866180421422551联系人同比增长率-284-17595187191张海涛862123297818每股收益元股025014029034041zhanghtswsresearchcom毛利率449372393409412ROE83458798110市盈率注市盈率是指目前股价除以各年每股收益净资产收益率是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明公司点评数字化转型效果显著洞窝销售额实现快速增长截至2023年6月末洞窝累计上线557家卖场68万个商户以及5796万件商品累计注册用户达17564万人2023H1洞窝整体实现GMV3955亿元同比增长41132023H1平台服务收入达到542亿元同比增长480增长主要来源于洞窝系统贡献的系统使用费及销售佣金数字化改造成效显著家居卖场行业空间广阔全国性连锁企业提市占逻辑顺畅卖场通过区域扩张渠道下沉贡献稳定增长此外公司从卖场主业逐渐向包含设计家装智能家居智能物流后家装服务在内的泛家居产业链延伸并通过数字化新零售提升运营效率服务商户消费者和品牌商能力不断增强拉动单店增长考虑目前终端需求仍处于缓慢恢复过程中且公司为帮扶场内经销商租金提涨幅度有限下调公司2023-2025年归母净利润预测至180421422551亿元前值为219325903119亿元分别同比增长95187191对应2023-2025年PE为13119倍相较于其他家居企业公司具备较高估值性价比因此仍维持买入评级风险提示终端消费需求复苏缓慢财务摘要百万元百万股2021A2022A2023E2024E2025E营业总收入1307112981138481580118037其中营业收入1307112981138481580118037减营业成本677871588403934010607减税金及附加160164180205234主营业务利润61335659526562567196减销售费用11931445138515801804减管理费用575548609695794减研发费用137424754减财务费用118211411013945881经营性利润31822489221629893663加信用减值损失损失以-填列-111-154-118-70-80加资产减值损失损失以-填列-7-64000加投资收益及其他18123246011015营业利润32442502255830283598加营业外净收入-69-30-30-30-30利润总额31752472252829983568减所得税797751644762904净利润23781721188322362663少数股东损益75727994112归属于母公司所有者的净利润23031648180421422551全面摊薄总股本65296529628762876287每股收益元035025029034041资料来源公司公告申万宏源研究投资收益及其他包括投资收益其他收益净敞口套期收益公允价值变动收益资产处置收益等营业外净收入营业外收入减营业外支出请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共4页简单金融成就梦想公司点评请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共4页简单金融成就梦想公司点评信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组茅炯021-33388488maojiongswhysccom华东B组李庆021-33388245liqing3swhysccom华北组肖霞010-66500628xiaoxiaswhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom股票投资评级说明证券的投资评级以报告日后的6个月内证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下买入Buy相对强于市场表现20以上增持Outperform相对强于市场表现520中性Neutral相对市场表现在55之间波动减持Underperform相对弱于市场表现5以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准定义如下看好Overweight行业超越整体市场表现中性Neutral行业与整体市场表现基本持平看淡Underweight行业弱于整体市场表现我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者应阅读整篇报告以获取比较完整的观点与信息不应仅仅依靠投资评级来推断结论申银万国使用自己的行业分类体系如果您对我们的行业分类有兴趣可以向我们的销售员索取本报告采用的基准指数沪深300指数法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任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