公司发布2023年中报，23H1公司实现营业收入64.03亿元(+1.91%)，归母净利润8.66亿元(-17.49%)，归母扣非净利润8.76亿元(-19.75%)。单季度看，23Q2公司实现营收31.57亿元(-0.63%)，归母净利润4.13亿元(-24.20%)，归母扣非净利润4.52亿元(-12.93%)。
　　营业收入较为稳定，业务扩张致利润承压。23H1公司实现营业收入64.03亿元(+1.91%)，归母净利润8.66亿元(-17.49%)，归母扣非净利润8.76亿元(-19.75%)。单季度看，23Q2公司实现营收31.57亿元(-0.63%)，归母净利润4.13亿元(-24.20%)，归母扣非净利润4.52亿元(-12.93%)。公司23H1营收保持稳健，盈利承压主要系居然智能业务扩张及租赁成本增加导致营业成本上涨，随着居然智能业务趋于成熟，公司盈利能力有望回升。
　　费用控制良好，营收结构变化致盈利能力有所下滑。23H1公司整体毛利率37.21%(-9.06pcts)，净利率13.84%(-3.44pcts); 23Q2公司实现毛利率35.17%( -11.52pcts)，净利率13.33%(-4.36pcts)，主要系公司毛利较高的租赁管理和加盟管理业务营收占比下滑，及租赁业务调整导致租赁成本增加。
　　公司费用率较稳定，23H1公司费用率为9.42%（+0.4pct），其中销售、管理、研发、财务费用率分别为9.42%(+0.40pct)、4.26%(+0.33pct)、0.47%(+0.30pct)、9.01% (+0.23pct)，23Q2公司销售、管理研发、财务费用率分别为11.33%(+0.75pct)、4.44%(+0.32pct)、0.75%(+0.43pct)、9.73%(+0.40pct)。
　　直营卖场收入略有下滑，但经营效率得到提升。上半年经营环境承压，公司向商户收取的租金、物业管理费略有下滑，23H1公司租赁及管理业务实现营收33.08亿元（-8.40%），销售占比51.67%（+5.81%），实现毛利率50.70%（-7.39pcts）。截至23H1末，公司共有86家直营家居卖场（22年底有91家，半年内关闭1家直营家居卖场，3家转加盟家居卖场，另长春·世界里按业态划分至购物中心），其中16家为自有物业，70家为租赁物业，总面积约431.27万平方米。公司轻资产模式下经营效率凸显，23H1平均实际单位面积经营收入为719.37元（+5.11%）。
　　加盟卖场结构升级，品牌下沉加速。23H1公司加盟管理业务实现营收2.64亿元（-16.06%），销售占比4.12%（-0.88%）。公司主动把控并调整现有家居卖场，以实现提质增效，截至23H1,公司共有332家加盟家居卖场（22年底有337家，增加4家，关闭12家，直营转为加盟家居卖场3家），其中175家为委托管理加盟，157家为特许加盟，总面积约924.21万平方米。
　　23H1通过加盟的方式重点发力西南、华中等地区，报告期内设立3家乡镇超市加盟店，下沉步伐加速。
　　智能家居业务拉动商品销售高速增长。23H1公司商品销售实现营收23.98亿元（+20.33%），销售占比37.45%（+5.73%），实现毛利率11.71%（-2.86pcts）。
　　居然智能是公司智能家居商品销售平台，23H1整体实现销售GMV17.23亿元，同比+39.9%，智能家具业务SKU数量超过2000个，业务保持高速增长。
　　门店方面，居然智能持续连锁拓展模式，新开门店17家，包括苹果CES门店5家，校园店9家，APR店1家以及智能家居店2家，在营苹果、华为等头部品牌的数码产品，截至2023年6月末，居然智能在全国9个省份城市累计授权门店76家。居然智能致力于打造通用控制系统，向消费者提供沉浸式智能生活体验和美学生活展示。
　　融合线上线下，打造家居零售新模式。公司持续打造数字化产业服务平台洞窝，通过“全网流量+全域运营”实现引流，线下则持续建设“物流交付+到家服务”，线上线下结合形成高质量的家居消费的完整闭环。截至23H1末，“洞窝”累计上线557家卖场、6.8万个商户以及579.6万件商品，其中外部卖场264家、外部商户3.0万个、外部商品供给375.3万件；累计注册用户达到1,756.4万人，月活用户341.3万人。23H1公司整体实现销售额（GMV）481.3亿元，“洞窝”整体实现平台交易（GMV）395.5亿元，同比增长411.3%，营收占比为82.17%。
　　发力AIGC技术，数字化转型提升一站式家装设计服务能力。截至23H1，每平每屋·设计家拥有国内设计师172万人，境外设计师1,186万人，商品模型库1,126万件，户型图1,124万件，SaaS系统累计上线商户超20万家，涵盖众多知名装企及定制品牌。每平每屋·设计家打造出AIGC应用——“灵图”，该应用通过上亿级模型训练，搭配强大算力，从草图到多种渲染图仅需15秒左右，极大提升了平台用户设计服务能力。公司向数字化、智能化方向转型，将每平每屋的家装设计等数据资产整合至洞窝平台，同时洞窝自身也将利用AIGC技术，进一步挖掘刺激并精准匹配消费者需求，通过用户画像、用户行为分析向供应端提供更加精准的需求指引，促成商品交易，提振家装需求，实现洞窝与每平每屋的双向引流，引领高质量发展。
　　盈利预测及投资建议。家居行业洗牌加速，市场份额进一步向头部卖场集中。
　　我们预计公司2023-2025年分别实现营业总收入142.14/160.62/179.89亿元，分别同比增长9%/13%/12%；实现归母净利润19.69/22.93/25.2