北京时间9月21日凌晨，美联储宣布暂停加息，将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.50%，符合市场预期，为本轮加息周期中第二次暂停加息。维持储备余额利率（IOR）5.40%及贴现利率5.50%不变。
　　对于加息，利率终点预测维持在5.6%，点阵图显示年内还有一次加息的可能。整体来看，市场对本次暂停加息的预期已较为充分，利率声明内容变化不大，点阵图上调明后两年的利率预期或释放了美联储将维持高利率更长时间的信号，略超市场预期。
　　对于通胀，关注近期能源价格上涨对通胀的扰动，但不必过度担忧。鲍威尔对近期能源价格对通胀下行的扰动偏乐观，短期来看能源价格对经济走势的指示作用较弱，倾向于忽略能源价格的短期波动，暗示通胀放缓的大趋势没有发生变化。
　　对于就业，劳动力市场边际降温，供需平衡将延续。近期数据显示8月非农就业人口有所增加，但失业率超预期上行，加之时薪环比增速和职位空缺数均超预期回落，美国就业市场降温的趋势得到进一步确认，继续关注后续就业市场变化是否对利率指引产生影响。
　　对于经济，进一步上调今年经济预测，对经济“软着陆”保有信心。美联储肯定了当前美国消费支出较为强劲、住房市场有所回暖，同时提示罢工、政府停摆、学生贷款偿还的恢复以及长期利率上升加大了经济的不确定性，对近期市场较为关注的美国汽车工会罢工事件未做更进一步评价。
　　整体来看，市场对本次美联储暂停加息已充分预期，点阵图显示年内仍有一次加息的可能，明年降息次数或降至两次略超市场预期，美联储维持高利率水平更长时间的可能性上升。此外，就业市场降温趋势得到进一步确认，国际原油供给短缺所带来的能源价格高企或制约后续通胀下行的速度，叠加工人罢工、政府停摆等扰动经济增长的风险因素在增多，后续继续关注本轮加息周期紧缩行动对美国经济的滞后影响以及开启降息的相关指引。
　　后续来看，对于本轮加息周期而言，短端收益率走势或主要关注加息指引，中长期收益率在油价上涨压力下或先维持高位窄幅震荡，待后续压力缓解后出现下行。考虑到2年期短端品种国债收益率走势与联邦基金目标利率相关性较高，因而短端品种收益率重点关注美联储政策走向，2023年美联储或再进行最后一次加息，届时2y美债拐点或跟随出现；此外，与此前几轮不同，当前美国经济韧性仍强，叠加美债收益率面临油价上涨和美债供给放量等多重压力，长端品种收益率区间高点或较难在结束加息周期前出现，收益率大概率维持高位窄幅震荡，待后续通胀压力缓解及衰退信号出现后进入下行趋势之中。
　　风险提示：美国经济出现衰退迹象，美国银行业流动性超预期收紧，美联储宣布降息。

研究报告全文：债券研究证券研究报告债券日报2023年09月21日债券日报降息开启仍充满变数美联储9月议息会议点评北京时间9月21日凌晨美联储宣布暂停加息将联邦基金利率目标区间维华创证券研究所持在525-550符合市场预期为本轮加息周期中第二次暂停加息维持储备余额利率IOR540及贴现利率550不变证券分析师周冠南对于加息利率终点预测维持在56点阵图显示年内还有一次加息的可能电话010-66500886整体来看市场对本次暂停加息的预期已较为充分利率声明内容变化不大邮箱zhouguannanhcyjscom点阵图上调明后两年的利率预期或释放了美联储将维持高利率更长时间的信执业编号S0360517090002号略超市场预期对于通胀关注近期能源价格上涨对通胀的扰动但不必过度担忧鲍威尔对相关研究报告近期能源价格对通胀下行的扰动偏乐观短期来看能源价格对经济走势的指示华创固收转债市场日度跟踪20230920作用较弱倾向于忽略能源价格的短期波动暗示通胀放缓的大趋势没有发生2023-09-20变化华创固收专注输送机械装备智能升级扩张对于就业劳动力市场边际降温供需平衡将延续近期数据显示8月非农就产能运机转债申购价值分析业人口有所增加但失业率超预期上行加之时薪环比增速和职位空缺数均超2023-09-20华创固收转债市场日度跟踪20230919预期回落美国就业市场降温的趋势得到进一步确认继续关注后续就业市场2023-09-19变化是否对利率指引产生影响华创固收转债市场日度跟踪20230918对于经济进一步上调今年经济预测对经济软着陆保有信心美联储肯2023-09-18华创固收低基数之外积极因素也在增多定了当前美国消费支出较为强劲住房市场有所回暖同时提示罢工政府停8月经济数据解读摆学生贷款偿还的恢复以及长期利率上升加大了经济的不确定性对近期市2023-09-15场较为关注的美国汽车工会罢工事件未做更进一步评价整体来看市场对本次美联储暂停加息已充分预期点阵图显示年内仍有一次加息的可能明年降息次数或降至两次略超市场预期美联储维持高利率水平更长时间的可能性上升此外就业市场降温趋势得到进一步确认国际原油供给短缺所带来的能源价格高企或制约后续通胀下行的速度叠加工人罢工政府停摆等扰动经济增长的风险因素在增多后续继续关注本轮加息周期紧缩行动对美国经济的滞后影响以及开启降息的相关指引后续来看对于本轮加息周期而言短端收益率走势或主要关注加息指引中长期收益率在油价上涨压力下或先维持高位窄幅震荡待后续压力缓解后出现下行考虑到2年期短端品种国债收益率走势与联邦基金目标利率相关性较高因而短端品种收益率重点关注美联储政策走向2023年美联储或再进行最后一次加息届时2y美债拐点或跟随出现此外与此前几轮不同当前美国经济韧性仍强叠加美债收益率面临油价上涨和美债供给放量等多重压力长端品种收益率区间高点或较难在结束加息周期前出现收益率大概率维持高位窄幅震荡待后续通胀压力缓解及衰退信号出现后进入下行趋势之中风险提示美国经济出现衰退迹象美国银行业流动性超预期收紧美联储宣布降息证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号债券日报目录一降息开启仍充满变数4二后续美债收益率怎么看7三风险提示9证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2债券日报图表目录图表1会议期间10年期美债收益率震荡上行4图表2会议期间三大股指集体走弱4图表39月美联储议息会议点阵图预期2023年加息终点为56左右5图表49月美联储下调2023年核心PCE预期5图表5能源价格上涨主导了8月通胀反弹5图表69月美联储大幅下调未来三年失业率预期6图表7职位空缺数趋势性回落就业市场边际降温6图表89月美联储大幅上调2023年经济预期6图表9消费者信心指数保持韧性6图表109月美联储议息会议重点信息7图表112000年以来三轮加息-平稳-降息-平稳大周期8图表12不同货币政策周期下美债收益率走势情况9图表13与前几轮周期相比本轮经济韧性更强通胀水平更高长端收益率下行或维持震荡9证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3债券日报一降息开启仍充满变数北京时间9月21日凌晨美联储宣布暂停加息将联邦基金利率目标区间维持在525-550符合市场预期为本轮加息周期中第二次暂停加息维持储备余额利率IOR540及贴现利率550不变利率决议公布后10年期美债收益率短线拉升美国三大股指大幅走弱美元指数跌幅显著收窄并一度冲上105关口新闻发布会开始后10年期美债收益率震荡上行共较利率决议公布前上行26BP至43427美国三大股指走势偏弱美元指数再度向上拉升至10543COMEX黄金跌015左右国际油价小幅下降图表1会议期间10年期美债收益率震荡上行图表2会议期间三大股指集体走弱资料来源Bloomberg华创证券资料来源Wind华创证券对于加息利率终点预测维持在56点阵图显示年内还有一次加息的可能19月最新点阵图显示2023年底联邦基金利率预期维持在56但2024年和2025年利率预测分别上升至51和39暗示年内可能还有一次加息而明年降息次数由四次降为两次由此可见美联储对明年的利率展望较前期更为鹰派2利率声明中重申了7月利率决议中的新增表态将继续评估新的信息及其对货币政策的影响这与鲍威尔讲话中的今年最后两次会议做出的决策将取决于全部数据的综合情况相一致后续美联储根据数据进行相机抉择的政策路径没有发生变化3美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的表态中性偏鹰保留了未来加息的空间和可能性与其在杰克逊霍尔央行年会上的讲话较为一致整体来看市场对本次暂停加息的预期已较为充分利率声明内容变化不大点阵图上调明后两年的利率预期或释放了美联储将维持高利率更长时间的信号略超市场预期证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4债券日报图表39月美联储议息会议点阵图预期2023年加息终点为56左右资料来源美联储华创证券对于通胀关注近期能源价格上涨对通胀的扰动但不必过度担忧1利率声明维持通胀居高不下的判断不变重申仍高度关注通胀风险的说辞2鲍威尔对近期能源价格对通胀下行的扰动偏乐观短期来看能源价格对经济走势的指示作用较弱倾向于忽略能源价格的短期波动暗示通胀放缓的大趋势没有发生变化关键在于高能源价格的持续性3根据美国劳工统计局近期公布的数据8月美国CPI同比进一步升至370略高于市场预期的36其中能源价格同比由-1250大幅收窄至-360可见国际油价上涨主导了本次通胀的反弹后续来看在能源供给紧张的局面尚未缓解的背景下CPI回落或面临阻力图表49月美联储下调2023年核心PCE预期图表5能源价格上涨主导了8月通胀反弹资料来源美联储华创证券资料来源Wind华创证券对于就业劳动力市场边际降温供需平衡将延续1根据9月经济数据预测2023-2025年失业率预期中值均进一步下调暗示美联储对就业市场保持乐观2利率声明中将就业增长强劲调整为就业增长放缓但依然强劲或论证了本次会议美联储再度加息的紧迫性不强3近期数据显示8月非农就业人口有所增加但失业率超预期上行说明新增就业放缓的趋势未被打破加之时薪环比增速和职位空缺数均超预期回落美国就业市场降温的趋势得到进一步确认继续关注后续就业市场变化是否对利率指引产生影响证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5债券日报图表69月美联储大幅下调未来三年失业率预期图表7职位空缺数趋势性回落就业市场边际降温资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券对于经济进一步上调今年经济预测对经济软着陆保有信心1根据9月经济数据预测2023年GDP增速预期中值从10大幅上调至202024年预期中值由11小幅上调至152025年预期中值18与6月持平相应地本次利率声明中将对美国经济扩张的步伐由温和调整为稳健暗示美联储对经济韧性充满信心2鲍威尔在新闻发布会上肯定了当前美国消费支出较为强劲住房市场有所回暖同时提示罢工政府停摆学生贷款偿还的恢复以及长期利率上升加大了经济的不确定性对近期市场较为关注的美国汽车工会罢工事件未做更进一步评价整体上看美联储对经济的表态依旧偏乐观后续关注美国工人罢工对经济的影响图表89月美联储大幅上调2023年经济预期图表9消费者信心指数保持韧性资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券整体来看市场对本次美联储暂停加息已充分预期点阵图显示年内仍有一次加息的可能明年降息次数或降至两次略超市场预期美联储维持高利率水平更长时间的可能性上升此外就业市场降温趋势得到进一步确认国际原油供给短缺所带来的能源价格高企或制约后续通胀下行的速度叠加工人罢工政府停摆等扰动经济增长的风险因素在增多后续继续关注本轮加息周期紧缩行动对美国经济的滞后影响以及开启降息的相关指引证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6债券日报图表109月美联储议息会议重点信息分类9月利率声明9月鲍威尔新闻发布会美联储宣布暂停加息将联邦基金利率目标区间1保持利率不变不意味着已经达到我们所寻求的限制性立场准备在维持在525-550维持储备余额利率IOR情况适宜时再度加息美联储的预测不是计划政策会酌情调整在今年540及贴现利率550不变委员会将密切关注最后两次会议上做出的决策将取决于全部数据的综合情况2未打算未来发布的信息并评估对货币政策的影响在确加息就任何降息的时间发出信号在适当的时候会有降息的时机决定降息的定未来随着时间的推移使通胀率恢复到2的目标部分原因可能是实际利率正在上升3长期收益率的上升主要与通胀区间的加息幅度时委员会将考虑货币政策的累预期无关更多的是与经济增长和国债供应有关关于未来降息的任何决积紧缩货币政策对经济活动和通货膨胀的滞后定都将基于经济的需求影响以及经济和金融进展1首要关注的是恢复价格稳定长期通胀预期仍然保持良好的锚定状态美联储预计8月份核心PCE将同比上涨392持续的高能源通胀通胀仍高企委员会高度关注通货膨胀风险价格将影响通胀预期能源价格对经济走势没有太大的指示作用倾向于忽略能源价格的短期波动1GDP增长受到强劲的消费支出推动实际GDP增长超出预期住房市场活动有所回暖美国经济活动一直以稳健的速度增长2罢最近的经济指标显示经济活动继续以稳健的步伐工政府停摆学生贷款偿还的恢复以及长期利率上升均是风险关于全经济扩张美汽车工人联合会的罢工罢工的持续时间将影响产出就业和通胀FOMC绝对不会对汽车工人罢工发表评论3加息导致经济衰退始终是一个担忧1失业率保持在38仍然处于低位2劳动力市场的再平衡将近几个月就业增长已经放缓但依然强劲失业率就业继续进行3在中值预测中并不认为失业率会大幅上升但这并非保持在低位一个保证自然失业率正在下降资料来源Wind美联储华创证券二后续美债收益率怎么看9月美联储点阵图暗示年内尚有一次加息的可能明年将开始降息预计本轮美联储货币政策周期将逐步进入加息结束后的平稳阶段回顾2000年以来每轮加息周期结束后到降息前的债市表现根据美联储货币政策操作来观察美债收益率走势将美联储加息周期开启到下一轮加息开始前作为一个周期进一步可以将每个周期划分为加息-平稳-降息-平稳四个阶段2000年以来联邦基金目标利率共经过三个大周期2022年3月开始进入第四轮周期的加息阶段目前根据指引美联储本轮加息周期或已接近尾声本部分重点针对加息结束到降息前的平稳阶段的251030年期美国国债收益率走势及10y-2y期限利差30y-10y期限利差进行复盘进而为当前利率走势和利差变化的提供指引第一个平稳阶段20005-20011收益率走势转为震荡下行10y-2y及30y-10y期限利差被动走阔收益率变动方面该阶段251030年期国债收益率震荡下行且短端下行幅度更大分别下行197BP178BP129BP63BP期限利差方面受短端品种下行幅度更大影响收益率曲线表现为牛陡特征10y-2y期限利差由-46BP被动走阔至22BP30y-10y期限利差由-31BP走阔至35BP第二个平稳阶段20066-20079收益率走势呈现W型期间10y-2y收益率曲线由倒挂状态震荡走阔收益率变动方面该阶段251030年期国债收益率呈现震荡下行态势分别下行121BP98BP72BP和49BP期限利差方面10y-2y期间出现证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7债券日报曲线倒挂30y-10y期限利差低位盘整后走阔第三个平稳阶段201812-20198收益率震荡下行10y-2y期限利差变化不大30y-10y期限利差小幅走阔收益率变动方面各期限收益率均出现不同程度的下行251030年期国债收益率分别变动下行121BP98BP72BP和49BP期限利差方面10y-2y和30y-10y期限利差走势分化10y-2y期限利差变化不大而受10年期品种相较30年下行幅度更大影响30y-10y期限利差小幅走阔综上此前三轮加息周期结束至降息开始前的平稳阶段随着美国经济衰退信号开始出现各期限收益率多表现为震荡下行10-2y30-10y期限利差多会走阔历史三轮加息结束后至降息前的平稳阶段2年期下行幅度在100-200bp附近10年期下行幅度在70-130bp附近30年期下行幅度在50-60bp附近期限利差方面加息周期结束时10-2y期限利差多处于倒挂状态2000年5月加息周期结束时和当前阶段或极低水平其后由于短端下行的幅度更大10-2y30-10y期限利差多会被动走扩利差倒挂有所缓解图表112000年以来三轮加息-平稳-降息-平稳大周期资料来源Wind华创证券另外从收益率拐点出现的时间来看2年期短端收益率高点多在加息周期结束时显现10年期品种收益率高点或早于最后加息时点出现结合前几轮加息尾声美债收益率的表现2000年5月10年期收益率高点在加息结束前率先出现随后趋势性下行直至开始降息而2年期收益率高点与结束加息周期的时点保持高度一致2006年6月10年期美债收益率高点在倒数第二次加息时点出现2年期收益率高点同样与结束加息证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8债券日报周期的时点保持高度一致整体走势均为先小幅下行后维持窄幅震荡整体呈现W型2018年12月2年期10年期收益率高点均在倒数第二次加息时点出现随后出现趋势下行直至新一轮降息周期开始预计本轮美债收益率大概率与2006年相类似呈现窄幅震荡态势图表12不同货币政策周期下美债收益率走势情况资料来源Wind华创证券后续来看对于本轮加息周期而言短端收益率走势或主要关注加息指引中长期收益率在油价上涨压力下或先维持高位窄幅震荡待后续压力缓解后出现下行考虑到2年期短端品种国债收益率走势与联邦基金目标利率相关性较高因而短端品种收益率重点关注美联储政策走向2023年美联储或再进行最后一次加息届时2y美债拐点或跟随出现此外与此前几轮不同当前美国经济韧性仍强叠加美债收益率面临油价上涨和美债供给放量等多重压力长端品种收益率区间高点或较难在结束加息周期前出现收益率大概率维持高位窄幅震荡待后续通胀压力缓解及衰退信号出现后进入下行趋势之中图表13与前几轮周期相比本轮经济韧性更强通胀水平更高长端收益率下行或维持震荡资料来源Wind华创证券三风险提示美国经济出现衰退迹象美国银行业流动性超预期收紧美联储宣布降息证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9债券日报固定收益组团队介绍组长首席分析师周冠南中央财经大学经济学硕士曾任职于中信银行2015年加入华创证券研究所高级分析师张晶晶对外经济贸易大学保险学硕士曾任职于和君资本联合信用评级有限公司2020年加入华创证券研究所分析师靳晓航中央财经大学会计硕士2020年加入华创证券研究所分析师许洪波中央财经大学金融硕士2020年加入华创证券研究所分析师葛莉江上海财经大学数量经济学硕士2021年加入华创证券研究所分析师宋琦中央财经大学国际商务硕士2021年加入华创证券研究所研究员王紫宇中央财经大学金融硕士曾任职于泰康资产2023年加入华创研究所助理研究员董含星中国地质大学应用经济学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员郝少桦中央财经大学会计硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员李阳中国人民大学金融硕士2023年加入华创证券研究所助理研究员王少华西南财经大学金融学硕士2023年加入华创证券研究所助理研究员李宗阳上海交通大学工学学士中央财经大学金融硕士2023年加入华创证券研究所证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10债券日报华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chaomowenhcyjscom王春丽销售经理0755-82871425wangchunlihcyjscom许彩霞总经理助理上海机构销售总监021-20572536xucaixiahcyjscom官逸超上海机构销售副总监021-20572555guanyichaohcyjscom黄畅上海机构销售副总监021-20572257-2552huangchanghcyjscom吴俊资深销售经理021-20572506wujun1hcyjscom张佳妮高级销售经理021-20572585zhangjianihcyjscom上海机构销售部蒋瑜高级销售经理021-20572509jiangyuhcyjscom施嘉玮高级销售经理021-20572548shijiaweihcyjscom朱涨雨销售助理021-20572573zhuzhangyuhcyjscom李凯月销售助理likaiyuehcyjscom张玉恒销售助理zhangyuhenghcyjscom段佳音广州机构销售总监0755-82756805duanjiayinhcyjscom广州机构销售部周玮销售经理zhouweihcyjscom王世韬销售经理wangshitao1hcyjscom潘亚琪总监021-20572559panyaqihcyjscom汪子阳副总监021-20572559wangziyanghcyjscom私募销售组江赛专资深销售经理0755-82756805jiangsaizhuanhcyjscom汪戈高级销售经理021-20572559wanggehcyjscom宋丹玙销售经理021-25072549songdanyuhcyjscom证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11债券日报华创行业公司投资评级体系基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500纳斯达克指数公司投资评级说明强推预期未来6个月内超越基准指数20以上推荐预期未来6个月内超越基准指数1020中性预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-1010之间回避预期未来6个月内相对基准指数跌幅在1020之间行业投资评级说明推荐预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5以上中性预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-55回避预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表转发或引用本报告的任何部分如征得本公司许可进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为华创证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场请您务必对盈亏风险有清醒的认识认真考虑是否进行证券交易市场有风险投资需谨慎华创证券研究所北京总部广深分部上海分部地址北京市西城区锦什坊街26号地址深圳市福田区香梅路1061号中投国地址上海市浦东新区花园石桥路33号恒奥中心C座3A际商务中心A座19楼花旗大厦12层邮编100033邮编518034邮编200120传真010-66500801传真0755-82027731传真021-20572500会议室010-66500900会议室0755-82828562会议室021-20572522证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12