投资要点
　　我们的观点：供需关系改善，9月光伏玻璃提价；福莱特成本及产能优势突出，2023Q3业绩有望环比提升，长期空间向上。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为27.16、38.31、50.93亿元，分别同比+27.9%、+41.1%、+32.9%；给予公司目标价25.07港元，对应2023-2025年PE各为19.9x、14.1x、10.6x；目标价相较于现价有44.1%上涨空间，我们维持公司“买入”评级，建议投资者关注。
　　2023H1毛利率行业领先：1）收入：2023H1同比+32.5%至96.8亿元，其中光伏玻璃收入同比+35.8%至87.9亿元，占比90.8%。期内光伏玻璃市场均价下降，但公司产能释放、出货量提升，带动收入增长。2023Q2公司收入环比-19.6%，主要由于Q2主材产业链价格波动明显，组件排产短期受影响，部分减少玻璃采购。2）毛利：2023H1毛利同比+11.9%至18.5亿元，毛利率同比-3.5pcts至19.1%，其中光伏玻璃毛利率同比-3.0pcts至20.0%；主要由于光伏玻璃降价，而天然气及纯碱成本处于相对高位；Q2纯碱现货价下跌，但考虑库存因素，预计对光伏玻璃成本的利好主要体现在Q3。2023Q2公司毛利率19.9%，环比+1.5pcts，部分由于非供暖季天然气成本环比下降。3）归母净利润：2023H1同比+8.2%至10.8亿元；其中Q1、Q2分别为5.1、5.7亿元，符合预期。
　　组件价格低位企稳刺激终端需求，光伏玻璃行业库存下降：
　　需求：硅料及组件降价后企稳，光伏装机及玻璃需求释放。据盖锡咨询、Infolink，多晶硅致密料主流成交价降至2023年6月的6+万元/吨，接近部分硅料产能完全成本，此后小幅回升至当前的8+万元/吨；8月以来PERC组件主流成交价1.2-1.3元/W，TOPCon组件主流成交价1.3-1.4元/W，提振光伏项目IRR，刺激装机需求。
　　供给：盈利低位+产能风险预警，光伏玻璃投产节奏放缓。2021Q2至今光伏玻璃价格低位波动，2023H1部分中小光伏玻璃公司逼近盈亏平衡线或已亏损；此外，光伏产能风险警示机制亦调节产能投放节奏。据卓创资讯，2022Q4、2023Q1、2023Q2、2023年8月末，国内光伏玻璃在产日熔量同比增速分别为81.5%、65.0%、48.9%、39.2%，产能释放放缓。2023年6月下旬以来光伏玻璃整体去库存，行业库存从26.1天降至9月14日的18.3天。
　　预计玻璃供需动态平衡。据卓创资讯，截至2023年9月14日，光伏玻璃在产日熔量9.19万吨，据Infolink，2023年9、10月组件单月排产分别约54、58GW；按照目前双玻组件占比、玻璃成品率等测算，玻璃库存有望进一步下降。
　　9月光伏玻璃涨价。鉴于远兴能源阿拉善天然碱项目产能释放低于预期，8月以来纯碱现货价明显回升，光伏玻璃成本压力增加；叠加供需改善，9月光伏玻璃涨价；据Infolink，目前3.2mm、2.0mm玻璃均价分别为28、20元/平方米，分别环比8月提升2、1.5元/平方米。
　　福莱特成本及产能优势突出，强者恒强：
　　成本优势突出：窑炉工艺强+天然气部分直供+原料采购优势下，2023H1福莱特光伏玻璃毛利率20.0%，比主要非龙头公司高出8pcts以上，成本优势突出。
　　产能持续释放：截至2023年9月14日，福莱特光伏玻璃在产日熔量20,600吨，市占率22.4%。公司凤阳四期4*1200吨产线在建，据2023年6月安徽省工信厅公告，该产能听证意见为低风险，处理意见为“按规定开展风险预警”；若后续进展顺利，上述四条产线有望于年内点火，公司2023年末在产日熔量将升至25,400吨。此外，福莱特南通4*1200吨产线已于2022年10年获江苏省工信厅公示，预计于2024年释放有效产能。
　　风险提示：光伏玻璃价格波动，公司产能扩充不及预期，成本超预期上涨，行业产能过剩。
　　

研究报告全文：证券研究报告industryId新能源行业investSuggestion06865HK福dy莱Com特pa玻ny璃买入维持title毛利率行业领先Q3业绩有望环比提升目标价2507港元createTime12023年9月21日现价1740港元投资要点su我mm们a的ry观点供需关系改善9月光伏玻璃提价福莱特成本及产能优势突出2023Q3业绩有预期升幅441望环比提升长期空间向上我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为271638315093亿元分别同比279411329给予公司目标价2507港元对应2023-2025年PE各为199x141x106x目标价相较于现价有441上涨空间我们维持公司买入评级建议投资者关注市场ma数rk据etData2023H1毛利率行业领先1收入2023H1同比325至968亿元其中光伏玻璃收入同比358至879亿元占比908期内光伏玻璃市场均价下降但公司产能释放出货量提升日期2023921带动收入增长2023Q2公司收入环比-196主要由于Q2主材产业链价格波动明显组件排收盘价港元1740产短期受影响部分减少玻璃采购2毛利2023H1毛利同比119至185亿元毛利率同比-35pcts至191其中光伏玻璃毛利率同比-30pcts至200主要由于光伏玻璃降价而天总股本亿股2351然气及纯碱成本处于相对高位Q2纯碱现货价下跌但考虑库存因素预计对光伏玻璃成本的利好主要体现在公司毛利率环比部分由于非供暖季天然气成本流通股本亿股Q32023Q219915pcts2351环比下降3归母净利润2023H1同比82至108亿元其中Q1Q2分别为5157亿净资产亿元1518元符合预期组件价格低位企稳刺激终端需求光伏玻璃行业库存下降总资产亿元3609需求硅料及组件降价后企稳光伏装机及玻璃需求释放据盖锡咨询Infolink多晶硅致密每股净资产元68料主流成交价降至2023年6月的6万元吨接近部分硅料产能完全成本此后小幅回升至当数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理前的8万元吨8月以来PERC组件主流成交价12-13元WTOPCon组件主流成交价13-14元W提振光伏项目IRR刺激装机需求relatedReport供给盈利低位产能风险预警光伏玻璃投产节奏放缓2021Q2至今光伏玻璃价格低位波动相关报告2023H1部分中小光伏玻璃公司逼近盈亏平衡线或已亏损此外光伏产能风险警示机制亦调节福莱特玻璃06865HK跟踪产能投放节奏据卓创资讯2022Q42023Q12023Q22023年8月末国内光伏玻璃在产日熔量同比增速分别为产能释放放缓年月下旬以来报告行业供需有望改善龙头81565048939220236光伏玻璃整体去库存行业库存从261天降至9月14日的183天强者恒强20230621预计玻璃供需动态平衡据卓创资讯截至2023年9月14日光伏玻璃在产日熔量919万吨据Infolink2023年910月组件单月排产分别约5458GW按照目前双玻组件占比玻璃成品率等测算玻璃库存有望进一步下降海外em研ail究Author9月光伏玻璃涨价鉴于远兴能源阿拉善天然碱项目产能释放低于预期8月以来纯碱现货价明分析师显回升光伏玻璃成本压力增加叠加供需改善9月光伏玻璃涨价据Infolink目前32mm20mm玻璃均价分别为2820元平方米分别环比8月提升215元平方米余小丽福莱特成本及产能优势突出强者恒强yuxiaolixyzqcomcn成本优势突出窑炉工艺强天然气部分直供原料采购优势下2023H1福莱特光伏玻璃毛利率SFCAXK331200比主要非龙头公司高出8pcts以上成本优势突出SACS0190518020003产能持续释放截至2023年9月14日福莱特光伏玻璃在产日熔量20600吨市占率224公司凤阳四期41200吨产线在建据2023年6月安徽省工信厅公告该产能听证意见为低风险处理意见为按规定开展风险预警若后续进展顺利上述四条产线有望于年内点火公张忠业司2023年末在产日熔量将升至25400吨此外福莱特南通41200吨产线已于2022年10年获江苏省工信厅公示预计于2024年释放有效产能zhangzhongyexyzqcomcn风险提示光伏玻璃价格波动公司产能扩充不及预期成本超预期上涨行业产能过剩SACS0190522070004主要财务指标请注意张忠业并非香港证券及会计zyc年w度zb主要财务指标2022A2023E2024E2025E期货事务监察委员会的注册持营业收入百万元15461212992640431565牌人不可在香港从事受监管活同比增长774378240195动归母净利润百万元2123271638315093同比增长01279411329assAuthor毛利率221214230241归母净利润率137128145161ROE164183222245每股收益元099115163217来源公司财报兴业证券经济与金融研究院整理及预测注若无额外标注本报告数据币种为人民币请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位人民币百万元现金流量表单位人民币百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E非流动资产20000226692511427508营业收入15461212992640431565长期股权投资8391100110营业成本-12048-16740-20325-23968固定资产11226131991470815919毛利3413455960797597在建工程1874168715181366税金及附加-135-187-232-277使用权资产194196198200销售费用-119-89-110-130无形资产3784463256926969管理费用-278-306-341-388递延所得税资产93118153201研发费用-523-721-894-1068其他非流动资产2714271427142714财务费用-240-424-552-471流动资产12381158821945525485其他收益77617690货币资金2932322537745884营业利润2155286540415372应收票据2506382344356534利润总额2153286240375367应收账款2811327442704749所得税-30-146-206-274应收款项融资785113814791775净利润2123271638315093预付款项57891312181457少数股东损益0000其他应收款101106112117归母净利润2123271638315093存货2396307737774500其他流动资产收款270324389466主要财务比率总资产32382385514456952993会计年度2022A2023E2024E2025E流动负债10533127241359815820成长性短期借款3095402446285322营业收入增长率774378240195应付票据965105911751333毛利增长率103336333250应付账款4100482145985319净利润增长率01279411329合同负债115179258353归母净利润增长率01279411329应付职工薪酬103152222331应交税费187223283339盈利能力其他应付款6558238471078毛利率221214230241一年内到期的非流动负债1302143215761733归属股东净利率137128145161其他流动负债9101113ROA817792104非流动负债7816101141219314320ROE164183222245长期借款3889505658146686应付债券3589466558326998偿债能力长期应付款138151167183资产负债率567592579569递延收益59647178流动比率12121416递延所得税负债124157290353速动比率09101212总负债18349228382579130140归母净资产14032157131877822853运营能力次少数股东权益0000资产周转率06060606股东权益合计14032157131877822853存货周转率52615958负债及权益合计32382385514456952993每股资料元现金流量表单位人民币百万元每股收益099115163217会计年度2022A2023E2024E2025E每股归母净资产655668799972经营活动产生现金流量177290537055450每股净资产655668799972投资活动产生现金流量-7869-4462-4528-4777每股经营性现金流008124158232融资活动产生现金流量7854172712251260现金净变动2171704021933估值比率倍现金的期初余额2102231924892892PE1611389874现金的期末余额2319248928924825PB35342924资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理及预测注表中估值倍数按2023年9月21日收盘价计算请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确沪深两市以沪深300指数为基准北交定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级所市场以北证50指数为基准新三板市推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数场以三板成指为基准香港市场以恒生中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级指数为基准美国市场以标普500或纳回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJiangRoadBridgeConstructionDevelopmentCoLtd成都经开资产管理有限公司义乌市国有资本运营有限公司ChouzhouInternationalInvestmentLtd桐庐新城发展投资有限公司宝应县开发投资有限公司中泰证券中泰金融国际有限公司中泰国际财务英属维尔京群岛有限公司杭州上城区城市建设投资集团有限公司安庆盛唐投资控股集团有限公司巨星传奇集团有限公司湖州市城市投资发展集团有限公司如皋市经济贸易开发有限公司重庆大足实业发展集团有限公司江西省金融资产管理股份有限公司中国信达香港控股有限公司ChinaCinda2020IManagementLtd成都银行股份有限公司成都新津城市产业发展集团有限公司滁州经济技术开发总公司珠海华发集团有限公司华发投控2022年第一期有限公司上饶投资控股集团有限公司上饶投资控股国际有限公司乌鲁木齐经济技术开发区建发国有资本投资运营集团有限公司成都空港城市发展集团有限公司海盐县国有资产经营有限公司海盐海滨有限公司漳州市交通发展集团有限公司泰州医药城控股集团有限公司南洋商业银行有限公司平安国际融资租赁有限公司上海银行杭州分行湖州南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