核心观点：
　　联储整体立场维持鹰派，尤其对后续利率中枢的预测超出市场预期。整体来看，联储维持鹰派立场，对未来路径不做鸽派预测，试图稳定预期，不希望市场出现类似之前的短期较大摇摆，但实际路径仍存在较多变数，仍有机会躲过年内再度加息。核心通胀下修伴随降息预期下降，暗示联储对短期油价、罢工等通胀干扰因素仍有担忧。长期利率的预测不变指向中性利率上行讨论没有取得共识。市场高位震荡的总体格局较难打破，但高利率和高美元压制下，短期油价和美股或出现调整。
　　事件：
　　美联储货币政策委员会宣布，9月联邦基金利率的目标区间仍为5.25%到5.50%。
　　简评：
　　联储整体立场维持鹰派，尤其对后续利率中枢的预测超出市场预期。利率决议方面，9月继续暂停加息，缩表继续进行，符合市场预期。声明方面，前瞻指引保持不变，继续评估新信息及其对货币政策影响，主要的变化体现在经济的描述上，较之前略微负面。此前几次会议的基调为“近几个月就业增长强劲，失业率保持低位，通胀保持高企，最近的指标显示，经济活动一直以温和的步伐扩张”，而本次会议除了重申通胀保持高企、仍高度关注通胀风险外，改为“近几个月就业增长已放缓，经济活动以稳健步伐扩张”，显示出对整体经济有信心，但就业市场放缓。经济预测方面，整体上修。对今明年的增长预期大幅上调，2023-25年的失业率由4.1%、4.5%、4.5%下调至3.8%、4.1%、4.1%，2023-24年的GDP增速由1%、1.1%上调至2.1%和1.5%；2023-2025年的PCE由3.2%、2.5%、2.1%上调至3.3%、2.5%和2.2%，但2023年的核心PCE由3.9%下调至3.7%。点阵图上调超出预期。年内加息终点不变仍为5.5-5.75%，暗示仍有一次加息，但2024年利率点位中值由4.5-4.75%大幅调高至5-5.25%，暗示降息缩减为两次，且政策利率不会低于5%。此外，长期利率中枢预测不变，暗示对于中性利率上行的讨论暂时没有明确结论。
　　整体来看，联储维持鹰派立场，对未来路径不做鸽派预测，试图稳定预期，不希望市场出现类似之前的短期较大摇摆，但实际路径仍存在较多变数，仍有机会躲过年内再度加息。尽管点阵图释放的信号非常鹰派，对加息停止、降息开启的预期是一个打击，但鲍威尔记者会上的发言表态并没有释放更多的确定性信息，即联储也不是笃定未来一定加息和明年毫无降息机会，一切还是以未来数据为准。联储用意可能在于稳定市场预期，尽管近期通胀数据有效回落，但不希望市场过早发酵转向预期，做左侧交易，尤其是目前油价上涨、工会罢工等因素愈演愈烈。但目前的预测是否对未来有强有力的前瞻意义，还需要谨慎看待，如果通胀没有大幅反弹，实际利率路径可能会系统性低于本次会议的预测，再度加息仍有机会避免。
　　市场高位震荡的总体格局较难打破，但高利率和高美元压制下，短期油价和美股或出现调整。经济和政策的走势都进入一个胶着期，且联储稳定市场预期的态度明确，这使得市场马上打破近期格局的动力存疑。相对而言，和政策联系更为紧密的美债和美元维持高位的确定性更大，受此影响，美股、尤其是原油价格短期仍会承受一定压力，出现阶段性调整的风险不小。
　　对于几个近期市场关注的核心议题，本次会议也能获得一定信息：
　　1、核心通胀预测下调，但利率点位预测上调，联储的目标是否从通胀转向增长？未必，更多反应对短期总体通胀反弹的担忧。
　　本次会议一个有意思的点在于，核心通胀预测下修，这和今年以来实际核心CPI走势一致，但与此同时联储并未增加降息预测。我们理解，这可能与联储上调短期总体PCE预期有关，市场此前争论整体和核心的潜在分歧下，联储关注点是否变化，本次会议的预测似乎暗示联储短期可能会兼顾。至于加息是否开始抑制经济增长，我们认为还缺乏明确证据。
　　2、近期油价大幅飙升、工会罢工等问题，联储如何看待？仍然警惕其对通胀的干扰。
　　虽没有明确表态，但从点阵图和预测的情形来看，联储在短期核心PCE下修背景下仍维持高利率，已经从侧面传达出对于油价上升的担忧。如果油价持续走高，依然会是限制政策的重要变量。
　　3、中性利率的上行是否已经达成共识？没有。
　　8月杰克逊霍尔会议上，鲍威尔对中性利率的表态十分谨慎，表示很难预测中性利率的实际水平，也无法完全确信其处在上升态势。本次会议的经济预测中，对于中长期联邦基金利率的中枢预测中值未发生变化，间接表明联储内部对此议题暂时未取得共识，这对于稳定市场定价预期是一个积极信号。
　　4、美国经济是否已经度过危机？继续观察和评估各类风险。
　　联储仍承认各类潜在负面影响，也强调政策的传导可能没有全面体现在经济上。
　　风险提示：美国通胀上行超预期，货币政策继续收紧，美元大幅升值，美债利率上行，美股继续下跌；美国经济衰退超预期，金融市场出现流动性危机，联储被迫转向宽松；欧洲能源危机超预期，欧元区经济陷入深度衰退，全球市场陷入动荡，外需萎缩，政策面临两难；中美关系恶化超

研究报告全文：证券研究报告宏观简评9月议息会议简评再度加息还有变数吗发布日期2023年09月21日分析师黄文涛电话010-85130608SAC执证编号S1440510120015分析师钱伟电话执证编号010-86451673SACS1440521110002核心观点联储整体立场维持鹰派尤其对后续利率中枢的预测超出市场预期整体来看联储维持鹰派立场对未来路径不做鸽派预测试图稳定预期不希望市场出现类似之前的短期较大摇摆但实际路径仍存在较多变数仍有机会躲过年内再度加息核心通胀下修伴随降息预期下降暗示联储对短期油价罢工等通胀干扰因素仍有担忧长期利率的预测不变指向中性利率上行讨论没有取得共识市场高位震荡的总体格局较难打破但高利率和高美元压制下短期油价和美股或出现调整事件美联储货币政策委员会宣布9月联邦基金利率的目标区间仍为525到550简评联储整体立场维持鹰派尤其对后续利率中枢的预测超出市场预期利率决议方面9月继续暂停加息缩表继续进行符合市场预期声明方面前瞻指引保持不变继续评估新信息及其对货币政策影响主要的变化体现在经济的描述上较之前略微负面此前几次会议的基调为近几个月就业增长强劲失业率保持低位通胀保持高企最近的指标显示经济活动一直以温和的步伐扩张而本次会议除了重申通胀保持高企仍高度关注通胀风险外改为近几个月就业增长已放缓经济活动以稳健步伐扩张显示出对整体经济有信心但就业市场放缓经济预测方面整体上修对今明年的增长预期大幅上调2023-25年的失业率由414545下调至3841412023-24年的GDP增速由111上调至21和152023-2025年的PCE由322521上调至3325和22但2023年的核心PCE由39下调至37点阵图上调超出预期年内加息终点不变仍为55-575暗示仍有一次加息但2024年利率点位中值由45-475大幅调高至5-525暗示降息缩减为两次且政策利率不会低于5此外长期利率中枢预测不变暗示对于中性利率上行的讨论暂时没有明确结论本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明证券研究报告宏观简评整体来看联储维持鹰派立场对未来路径不做鸽派预测试图稳定预期不希望市场出现类似之前的短期较大摇摆但实际路径仍存在较多变数仍有机会躲过年内再度加息尽管点阵图释放的信号非常鹰派对加息停止降息开启的预期是一个打击但鲍威尔记者会上的发言表态并没有释放更多的确定性信息即联储也不是笃定未来一定加息和明年毫无降息机会一切还是以未来数据为准联储用意可能在于稳定市场预期尽管近期通胀数据有效回落但不希望市场过早发酵转向预期做左侧交易尤其是目前油价上涨工会罢工等因素愈演愈烈但目前的预测是否对未来有强有力的前瞻意义还需要谨慎看待如果通胀没有大幅反弹实际利率路径可能会系统性低于本次会议的预测再度加息仍有机会避免市场高位震荡的总体格局较难打破但高利率和高美元压制下短期油价和美股或出现调整经济和政策的走势都进入一个胶着期且联储稳定市场预期的态度明确这使得市场马上打破近期格局的动力存疑相对而言和政策联系更为紧密的美债和美元维持高位的确定性更大受此影响美股尤其是原油价格短期仍会承受一定压力出现阶段性调整的风险不小对于几个近期市场关注的核心议题本次会议也能获得一定信息1核心通胀预测下调但利率点位预测上调联储的目标是否从通胀转向增长未必更多反应对短期总体通胀反弹的担忧本次会议一个有意思的点在于核心通胀预测下修这和今年以来实际核心CPI走势一致但与此同时联储并未增加降息预测我们理解这可能与联储上调短期总体PCE预期有关市场此前争论整体和核心的潜在分歧下联储关注点是否变化本次会议的预测似乎暗示联储短期可能会兼顾至于加息是否开始抑制经济增长我们认为还缺乏明确证据2近期油价大幅飙升工会罢工等问题联储如何看待仍然警惕其对通胀的干扰虽没有明确表态但从点阵图和预测的情形来看联储在短期核心PCE下修背景下仍维持高利率已经从侧面传达出对于油价上升的担忧如果油价持续走高依然会是限制政策的重要变量3中性利率的上行是否已经达成共识没有8月杰克逊霍尔会议上鲍威尔对中性利率的表态十分谨慎表示很难预测中性利率的实际水平也无法完全确信其处在上升态势本次会议的经济预测中对于中长期联邦基金本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明证券研究报告宏观简评利率的中枢预测中值未发生变化间接表明联储内部对此议题暂时未取得共识这对于稳定市场定价预期是一个积极信号4美国经济是否已经度过危机继续观察和评估各类风险联储仍承认各类潜在负面影响也强调政策的传导可能没有全面体现在经济上风险提示美国通胀上行超预期货币政策继续收紧美元大幅升值美债利率上行美股继续下跌美国经济衰退超预期金融市场出现流动性危机联储被迫转向宽松欧洲能源危机超预期欧元区经济陷入深度衰退全球市场陷入动荡外需萎缩政策面临两难中美关系恶化超预期上行风险包括逆全球化程度进一步加深新冠疫情长期影响超预期供应链恢复低于预期供应端的分裂超预期以及全球地缘政治动荡加深相关资源争夺恶化本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明证券研究报告宏观简评黄文涛经济学博士纽约州立大学访问学者中信建投证券首席经济学家研究所分析师介绍联席负责人宏观经济与固定收益首席分析师公司投委会委员10余年证券行业研究经验多年新财富水晶球金牛奖保险资管协会Wind等最佳分析师获奖者2016年新财富固定收益组第一名钱伟复旦大学经济学博士年加入中信建投研究所宏观组年最具价值20202018金牛分析师团队核心成员同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明1证券研究报告宏观简评评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明2