公告描述：北新建材公告有意收购嘉宝莉的控制权，并与嘉宝莉第一大股东香港世骏（持股比例31.4%）就股权收购事宜达成了初步意向，双方就上述事宜分别签署了《交易条款备忘录》和《诚意金协议》。
　　嘉宝莉是国内第四大建筑涂料公司。据涂界数据，2020-2022年嘉宝莉营收分别为38.0、45.6、44.7亿元，近五年（17-22年）收入CAGR为7.5%。2022年嘉宝莉建筑涂料收入30.14亿元、市占率2.53%（其中家装漆13.14亿元，市占率2.69%；工程漆17亿元，市占率2.43%），嘉宝莉建筑涂料规模位列国内第四。
　　此次收购补强北新建材“一体两翼”战略中的“涂料翼”，通过内生发展与外延并购相结合，涂料业务有望实现战略性突破。北新建材于2021年7月成立北新涂料有限公司，完成“龙牌”涂料业务整合，并于同年9月收购天津灯塔涂料49%股权、2023年4月收购剩余51%股权，实现从建筑涂料到工业涂料的拓展。2023上半年公司涂料板块收入仅2.2亿元，同比增长36%；若完成对嘉宝莉的收购，公司涂料年收入规模近50亿元，建筑涂料收入规模跃居行业第四，将带来显著的利润增量。公司未来也将继续加快推进涂料业务，做大建筑涂料，做强工业涂料。参考上半年“防水翼”表现，未来公司“涂料翼”规模质量效益有望提升，“一体双翼”将提升公司增长中枢。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为38、45、53亿元，对应PE为13.6、11.5、9.8X，参考可比公司估值和公司未来增速，我们给予公司2024年合理PE估值15X的判断，对应公司合理价值39.81元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示。下游需求下滑风险，原材料价格过快上涨风险，行业产能大幅扩张风险，防水业务整合风险等，收购进展不及预期等风险。

研究报告全文：TablePage公告点评装修建材证券研究报告北新建材TableTitle000786SZ公司评级TableInvest买入当前价格3048元拟收购嘉宝莉涂料业务有望实现战略性突破合理价值3981元前次评级买入TableSummary报告日期2023-09-21核心观点公告描述北新建材公告有意收购嘉宝莉的控制权并与嘉宝莉第一大相对市场TablePicQuote表现股东香港世骏持股比例314就股权收购事宜达成了初步意向双方就上述事宜分别签署了交易条款备忘录和诚意金协议25嘉宝莉是国内第四大建筑涂料公司据涂界数据2020-2022年嘉宝15莉营收分别为380456447亿元近五年17-22年收入CAGR6为752022年嘉宝莉建筑涂料收入3014亿元市占率253其-40922112201230323052307230923中家装漆1314亿元市占率269工程漆17亿元市占率243-13嘉宝莉建筑涂料规模位列国内第四-23此次收购补强北新建材一体两翼战略中的涂料翼通过内生发北新建材沪深300展与外延并购相结合涂料业务有望实现战略性突破北新建材于2021年7月成立北新涂料有限公司完成龙牌涂料业务整合并于分析师TableAuthor邹戈同年9月收购天津灯塔涂料49股权2023年4月收购剩余51股SAC执证号S0260512020001权实现从建筑涂料到工业涂料的拓展2023上半年公司涂料板块收021-38003689入仅22亿元同比增长36若完成对嘉宝莉的收购公司涂料年zougegfcomcn收入规模近50亿元建筑涂料收入规模跃居行业第四将带来显著的分析师谢璐利润增量公司未来也将继续加快推进涂料业务做大建筑涂料做强SAC执证号S0260514080004工业涂料参考上半年防水翼表现未来公司涂料翼规模质量SFCCENoBMB592效益有望提升一体双翼将提升公司增长中枢021-38003688盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别xielugfcomcn为384553亿元对应PE为13611598X参考可比公司估分析师张乾值和公司未来增速我们给予公司2024年合理PE估值15X的判断SAC执证号S0260522080003对应公司合理价值3981元股维持买入评级021-38003687风险提示下游需求下滑风险原材料价格过快上涨风险行业产能大gzzhangqiangfcomcn幅扩张风险防水业务整合风险等收购进展不及预期等风险请注意邹戈张乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E相关研究TableDocReport营业收入百万元2109119934225702527528185北新建材000786SZ一2023-08-21增长率252-55132120115体两翼持续推进业绩超预EBITDA百万元45983789511159136883期增长归母净利润百万元35133136379944835252北新建材000786SZ行2023-03-26增长率228-107211180171业景气底部公司经营稳健EPS元股208186225265311市盈率x1723139413551149981ROE185150161168174联系人TableContacts陈伟豪021-38003694EVEBITDAx138011901043892764chenweihaogfcomcn数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明16TablePageText北新建材公告点评公告描述北新建材公告有意收购嘉宝莉的控制权并与嘉宝莉第一大股东香港世骏持股比例314就股权收购事宜达成了初步意向双方就上述事宜分别签署了交易条款备忘录和诚意金协议嘉宝莉是国内第四大建筑涂料公司嘉宝莉创立于1993年主要业务包括家装漆工程漆家具漆辅材辅料等据涂界数据2020-2022年嘉宝莉营收分别为380456447亿元近五年17-22年收入CAGR为75近十年12-22年收入CAGR为69分业务来看2022年嘉宝莉建筑涂料收入3014亿元市占率253其中家装漆1314亿元市占率269工程漆17亿元市占率243嘉宝莉建筑涂料规模位列国内第四截止2022年底嘉宝莉在全国拥有8大生产基地零售终端覆盖全国3000多个县镇市场开设了超过20000余家门店拥有4000余名经销商表1嘉宝莉营业收入20152016201720182019202020212022营业收入亿元27503000312032003550380045604474YOY-194311720-2其中建筑涂料亿元1900270032853014占比54717267家装漆收入亿元850130012001314工程漆收入亿元1050140020851700数据来源涂界广发证券发展研究中心表22022年中国建筑涂料企业市占率排名品牌名称2022年建筑涂料业务营收亿元市占率1立邦中国1820015312三棵树86087243多乐士52004374嘉宝莉30142535亚士创能2246189合计3134数据来源涂界广发证券发展研究中心注据涂界数据2022年全国建筑涂料含地坪涂料功能性建筑涂料等不含专业防水公司的防水涂料但含部分企业的工程防水涂料业务收入含部分家装防水涂料基辅料辅材等市场规模同比下降78左右至1189亿元此次收购补强北新建材一体两翼战略中的涂料翼通过内生发展与外延并购相结合涂料业务有望实现战略性突破北新建材于2021年7月成立北新涂料有限公司完成龙牌涂料业务整合持有龙牌涂料100股权并于同年9月收购天津灯塔涂料49股权2023年4月收购剩余51股权实现从建筑涂料到工业涂料的识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText北新建材公告点评拓展根据公司2023半年报2023上半年公司涂料板块收入仅22亿元同比增长36若完成对嘉宝莉的收购公司涂料年收入规模近50亿元跃居行业第八建筑涂料收入规模跃居行业第四将带来显著的利润增量按照嘉宝莉收入规模45亿元和上半年北新涂料净利率11计算若100股权对应利润增量5亿元公司未来也将继续加快推进涂料业务做大建筑涂料做强工业涂料参考上半年防水翼表现未来公司涂料翼规模质量效益有望提升根据公司2023半年报上半年公司防水收入同比1652净利率47同比58pct增速超越其他防水同行盈利能力同比显著提升且保持较高经营质量背后来自公司管理升级和央企赋能此次拟通过收购方式做大涂料规模也有望带来涂料翼规模质量效益提升一体双翼将提升公司增长中枢投资建议北新建材石膏板主业格局稳定公司一家独大进入更高质量的内生增长阶段防水涂料石膏板等业务有望持续放量长期来看公司有望成为跨领域的综合建材龙头中长期发展空间还很大在行业景气下行期公司依然表现出稳健的增长能力和高质量运营我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为384553亿元对应PE为13611598X参考可比公司估值和公司未来增速我们给予公司2024年合理PE估值15X的判断对应公司合理价值3981元股维持买入评级表3可比公司估值表Wind一致预期收盘价元股2023920EPS2023E元股EPS2024E元股PE2023ExPE2024Ex三棵树719017324641592925东方雨虹273114218719171462伟星新材187609210320311824数据来源Wind一致预期广发证券发展研究中心风险提示下游需求下滑风险原材料价格过快上涨风险主要原燃材料波动可能对公司的盈利水平产生一定影响行业产能大幅扩张风险防水业务整合风险收购进展不及预期等风险识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText北新建材公告点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产917410973119661457217198经营活动现金流38313664334554776150货币资金57255663112701469净利润35543144381144965266应收及预付23522483282230193396折旧摊销7398228759291060存货26322727301132573668营运资金变动-604-71-1556-189-432其他流动资产36175208550270268666其它142-230215241257非流动资产1740017631185101933520829投资活动现金流-3151-2257-2348-3252-4056长期股权投资241265289313337资本支出-1624-914-1734-1738-2542固定资产1184112459129081333714465投资变动-1535-1380-619-1519-1519在建工程17141294152517211888其他837555无形资产23102502266228222982筹资活动现金流-711-1422-922-1586-1894其他长期资产12951112112711421157银行借款572149275005045资产总计2657428605304763390738028股权融资1952000流动负债54185270453748695414其他-6452-6402-1422-1636-1939短期借款2065168668718763现金净增加额-33-1275639200应付及预收18241863209321992510期初现金余额5705375256001239其他流动负债15293239177619522140期末现金余额53752560012391439非流动负债16301891189719031909长期借款179490490490490应付债券10001000100010001000其他非流动负债451401407413419负债合计70487161643467727323股本16901690169016901690资本公积28382800280028002800主要财务比率留存收益1442616456190432212225679至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益1894520956235432662230178成长能力少数股东权益581488500513527营业收入增长252-55132120115负债和股东权益2657428605304763390738028营业利润增长141-122215179171归母净利润增长228-107211180171获利能力利润表单位百万元毛利率318292307313320至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率169158169178187营业收入2109119934225702527528185ROE185150161168174营业成本1437714106156491735919177ROIC157122153161167营业税金及附加220221226253282偿债能力销售费用782760858910958资产负债率265250211200193管理费用1020102597110621156净负债比率361334268250238研发费用8758618139101015流动比率169208264299318财务费用8310690101113速动比率106142179214232资产减值损失-5-55-20-20-20营运能力公允价值变动收益-1-5-5-5-5总资产周转率079070074075074投资净收益-334404040应收账款周转率1129100199310391030营业利润37713311402547465556存货周转率801731750776768营业外收支25-28-34-38-42每股指标元利润总额37973283399147085514每股收益208186225265311所得税242140180212248每股经营现金流22234净利润35543144381144965266每股净资产11211240139315761786少数股东损益427121314估值比率归属母公司净利润35133136379944835252PE1723139413551149981EBITDA45983789511159136883PB320209219193171EPS元208186225265311EVEBITDA138011901043892764识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText北新建材公告点评广发建材行业研究小组TableResearchTeam邹戈首席分析师上海交通大学财务与会计硕士2011年进入广发证券发展研究中心谢璐联席首席分析师南开大学经济学硕士2012年进入广发证券发展研究中心苗蒙资深分析师南京大学材料工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心张乾资深分析师南京大学经济学硕士2020年加入广发证券发展研究中心陈伟豪高级研究员武汉大学经济学学士上海财经大学经济学硕士2022年加入广发证券发展研究中心黄雪茹研究员中国人民大学金融硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText北新建材公告点评本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66