研究结论
　　事件：最近一段时间，国内黄金价格与伦敦金价格走势出现显著背离，内外黄金价差创出自2015年汇改以来历史新高（9月14日），如何看待这一现象，背后隐含的意义是什么？
　　黄金本质上是一种货币，以信用货币计价的黄金价格实质上可以理解为一种汇率。由于国内外汇管治，居民能兑换美元的额度有限，尽管黄金是不生息资产，但黄金天然是一种是对冲信用货币贬值的工具。从8月中旬开始，以人民币计价的黄金价格显著强于以美元计价的黄金价格，正是出于规避人民币汇率贬值风险的需求，导致黄金价格内外价差的不断走阔。
　　以9月14日USDCNH7.29元/美元汇率计算，内外黄金价格的价差显著扩展到29元/克，创出自2015年汇改以来历史新高。在不考虑运输费用和交易成本的情况下，隐含的美元兑人民币汇率一度达到7.76元/美元,远远低于当前实际的7.29元/美元水平。
　　但这并非意味着人民币汇率未来还有很大的贬值空间，当前的如此之高的内外黄金价差反映了私人部门对冲汇率贬值风险的一种避险情绪的“大宣泄”，可能更多是的是一种短期和情绪化的反映，我们认为并不会进一步强化人民币的贬值预期。
　　黄金是可贸易品，在套利机制作用下，如此之高的黄金价格内外价差不可能长期存在，当前的黄金价格内外盘价差要回复到历史均值水平一般而言有两个途径：一是国内黄金价格相对于外盘价格（伦敦金价格）转弱，二是人民币汇率进一步贬值。而未来可能更多以第一种途径实现内外黄金价格的重新均衡，如9月15日黄金价格一改此前的内强外弱，转为内弱外强，内外黄金价差显著回落至18.36元/克。
　　从历史经验来看，内外黄金价格的价差达与人民币汇率走势并不存在明显相关性，并且有时候，内外黄金价差到一个阶段性性高点，反而可能是一个人民币汇率走势出现拐点的信号，如2016年12月中旬，内外黄金价差接近12元/克，创出阶段性高点，随后人民币汇率由贬进入升值通道（参见图1）。
　　当前，中美十年期国债利差倒挂接近170个基点（9月15日），考虑到美国加息周期已近尾声，美元十年期国债收益率大概率处在一个历史顶部位置，而国内经济在多项政策的呵护下，内生动能不断增强，中美十年期国债利差倒挂幅度有望不断收敛，驱动人民币汇率走强。
　　风险提示
　　(一)美联储超预期紧缩，美元指数大幅上行风险；(二)国内经济复苏不及预期

研究报告全文：投资策略动态跟踪报告发布日期2023年09月19日从内外黄金走势背离看人民币汇率走势张志鹏zhangzhipengorientseccomcnS0860522020002执业证书编号研究结论薛俊021-633258886005事件最近一段时间国内黄金价格与伦敦金价格走势出现显著背离内外黄金价差创xuejunorientseccomcn出自2015年汇改以来历史新高9月14日如何看待这一现象背后隐含的意义是执业证书编号S0860515100002什么张书铭021-633258885152zhangshumingorientseccomcn执业证书编号S0860517080001黄金本质上是一种货币以信用货币计价的黄金价格实质上可以理解为一种汇率由于国内外汇管治居民能兑换美元的额度有限尽管黄金是不生息资产但黄金天然是一种是对冲信用货币贬值的工具从8月中旬开始以人民币计价的黄金价格显著强于以美元计价的黄金价格正是出于规避人民币汇率贬值风险的需求导致黄金价格内外价差的不断走阔关注跨境ETF配置价值2023-09-13减持新规有助于建立更为良性的股市生态2023-09-05以9月14日USDCNH729元美元汇率计算内外黄金价格的价差显著扩展到关注当前黄金ETF的配置价值2023-08-2129元克创出自2015年汇改以来历史新高在不考虑运输费用和交易成本的情如何看待当前港股上行空间2023-08-01况下隐含的美元兑人民币汇率一度达到776元美元远远低于当前实际的729双柜台模式落地关注港股投资机会2023-07-10元美元水平如何看待人民币汇率破7及其资产含义2023-05-22202352023-05-10聚焦高质量发展年月大类资产配置月报但这并非意味着人民币汇率未来还有很大的贬值空间当前的如此之高的内外黄金港元汇率流动性及港股定价2023-04-28价差反映了私人部门对冲汇率贬值风险的一种避险情绪的大宣泄可能更多是如何看待最近黄金价格上涨2023-04-05的是一种短期和情绪化的反映我们认为并不会进一步强化人民币的贬值预期黄金是可贸易品在套利机制作用下如此之高的黄金价格内外价差不可能长期存在当前的黄金价格内外盘价差要回复到历史均值水平一般而言有两个途径一是国内黄金价格相对于外盘价格伦敦金价格转弱二是人民币汇率进一步贬值而未来可能更多以第一种途径实现内外黄金价格的重新均衡如9月15日黄金价格一改此前的内强外弱转为内弱外强内外黄金价差显著回落至1836元克从历史经验来看内外黄金价格的价差达与人民币汇率走势并不存在明显相关性并且有时候内外黄金价差到一个阶段性性高点反而可能是一个人民币汇率走势出现拐点的信号如2016年12月中旬内外黄金价差接近12元克创出阶段性高点随后人民币汇率由贬进入升值通道参见图1当前中美十年期国债利差倒挂接近170个基点9月15日考虑到美国加息周期已近尾声美元十年期国债收益率大概率处在一个历史顶部位置而国内经济在多项政策的呵护下内生动能不断增强中美十年期国债利差倒挂幅度有望不断收敛驱动人民币汇率走强风险提示一美联储超预期紧缩美元指数大幅上行风险二国内经济复苏不及预期有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明投资策略动态跟踪从内外黄金走势背离看人民币汇率走势图1内外黄金价差与人民币汇率数据来源Wind东方证券研究所图2中美十年期国债利差与人民币汇率数据来源Wind东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明TableDisclaimer2依据发布投资策略动态跟踪从内外黄金走势背离看人民币汇率走势分析师申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素