复盘：1）中粮家佳康营收稳健提升。2023年H1中粮家佳康收入同比+8.9%至58.2亿元，增速同比+37.7pcts。其中，生猪养殖、生鲜猪肉、肉制品、肉类进口对外销售收入分别同比+8.4%/+15.9%/+4.0%/+1.2%至20.7/20.9/3.9/12.7亿元。从销量上看，生鲜猪肉销量同比+12.8%至12.3万吨，品牌盒装猪肉销量同比-23.1%至2,094.2万盒，主要受线下餐饮复苏导致的居家消费减少影响。受中美肉制品收入减少影响，万洲国际营收小幅下跌。2023年H1万洲国际收入同比-2.1%至131.2亿美元，增速同比2.6pcts。其中肉制品、猪肉、其他业务对外销售收入分别同比-5.9%/+0.5%/+13.9%至66.5/55.8/8.8亿美元，在中国、美国及墨西哥、欧洲的收入分别同比+2.7%/-8.6%/+19.0%至44.9/70.1/16.2亿美元。从销量上看，肉制品销量同比-0.9%至1,597千公吨，猪肉销量同比-0.2%至2,026千公吨。
　　2）盈利端：调整后归母净利率下降。2023年H1中粮家佳康调整前毛利率（“调整”指生物资产公允价值变动，下同）为6.5%，同比+23.4pcts，调整后毛利率为10.4%，同比+21.4pcts。调整前归母净利率为3.2%，同比+29.3pcts，调整后归母净利率为-8.1%，同比+0.5pcts。2023年H1万洲国际调整前毛利率为15.4%，同比-4.2pcts，调整后毛利率为21.0%，同比+1.0pcts。调整前归母净利率为2.9%，同比-2.3pcts，调整后归母净利率为3.2%，同比-2.5pcts。
　　3）2023年上半年行业能繁母猪去化，生猪屠宰量上升，猪价低迷。2023年6月，能繁母猪存栏量4,296万头，较2022年12月-2.1%。生猪存栏量43,517万头，较2022年12月-3.8%。2023年1-6月生猪屠宰量合计为16,143万头，较2022年1-6月+9.9%。2023年6月30日22省市生猪均价为13.95元/千克，较2023年1月6日价格下跌10.3%，较2022年以来高点（2022年10月21日）价格下跌50.7%。
　　展望：去化取得一定效果，年内或有小周期。下半年若去化速度加快叠加下半年消费旺季，不排除季节性小周期出现的可能性，但高点难现。
　　投资建议：建议关注行业内成本管控能力强、生鲜猪肉业务发展迅猛的中粮家佳康（01610.HK）。
　　风险提示：产品安全问题；超预期激烈的市场竞争；新品推广及终端动销不及预期；原材料成本的显著超预期波动。