公司紧抓疫后消费复苏，上半年业绩稳步回升。公司公布2023年半年报，23H1公司实现营收63.80亿元/+11.07%，实现归母净利润5.18亿元/+36.05%，扣非归母净利润4.59亿元/+183.60%。23单Q2收入30.13亿元/+24.01%，归母净利润2.91亿元/+6428.91%（去年低基数），扣非归母净利润2.35亿元/+234.13%。
　　盈利能力稳步回升，费用率优化显著。23H1公司毛利率/归母净利率为41.95%/8.54%，同比+3.02/2.21pcts；23Q2毛利率/归母净利率为41.01%/10.37%，同比+4.83/+10.84pcts。受益于疫后消费复苏，费用率持续优化，以及租金减免影响消除，公司盈利能力呈回升态势。23H1销售/管理/财务费用率分别为13.32%/12.31%/1.86%，同比-0.50/-2.15/-0.57pcts；23Q2公司销售/管理/财务费用率为13.37%/10.43%/1.40%，同比-1.33/-2.06/-0.63pcts。Q2收入回暖叠加公司严控成本费用影响下，期间费用率同比显著回落。
　　奥莱业态增速强劲，免税业态稳步爬坡。收入拆分看，1）有税：23H1公司百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店收入分别为31.22/11.64/10.19/2.06/7.82亿元，同比+2.11%/+2.22%/+42.08%/-16.84%/+18.41%；毛利率看，百货/购物中心/奥特莱斯/超市/专业店毛利率分别为36.72%/49.03%/68.24%/14.72%/18.34%，同比变化+3.16/0/+5.4/-0.79/+3.04pcts。受益于消费市场回暖，公司主营业态收入及毛利率均呈上升趋势，其中，奥特莱斯业态加强高性价比经营内容的组织与运营，所辖门店协同发展，总体表现最为优异，增长态势好于其他业态。百货业态持续门店深化转型，购物中心业态强化高品质体验新资源引进，有效增强集客能力。2）免税：23H1免税实现收入1.36亿元，毛利率为13.46%，免税业态尚处于起步阶段，2023年1月18日，万宁王府井国际免税港一期对外营业，线上预订及会员购平台于2月、5月分别上线，日均客流达1.14万人次，并正全力推进二期筹备及提升招商力度。
　　公司持续优化品牌运营，会员运营能力，打造线上线下协同增效。上半年主业门店引进、移位、扩店、淘汰的经营调整品牌共计2590个，综合调整率16%，新进品牌1208个，新进品牌率7.5%，其中首店品牌占比达到17%，有效推进品牌升级，提升门店竞争力。会员方面，上半年新增会员人数有明显提升，会员总体消费同比增长20%，会员消费在总销售中的占比达66%。公司积极开展创新营销，运营新技术赋能，加快流量复苏，打造线上线下高度融合的商业模式，通过线上商城/短视频/直播带货等实现全渠道经营场景。23H1通过抖音、小红书等线上平台开展直播1483场、粉丝总量超2500万/+10%，推动23H1线上销售实现7.2亿元/+44%。
　　盈利预测：我们预计23-25年公司EPS分别为0.87/1.13/1.36元，当前价格对应PE为24/18/15倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。
　　风险提示：行业政策不及预期；需求不及预期；新项目培育不及预期；市场竞争加剧。