23Q2公司营收盈利环比恢复增长：公司2023H1营业收入105.6亿元，同比-25.8%；归母净利润6.5亿元，同比-73.3%，毛利率18.4%，同降7.3pct。其中2023Q2营业收入78.4亿元，同比/环比+10.2%/+188.3%，归母净利润8.8亿元，同比/环比-15.3%/+489.1%，毛利率20.1%，同比/环比-4.7%/+6.7%。
　　 23Q2风机毛利率修复明显、在手订单新高。2023H1风机出货3.45GW，同比-0.3%，其中海风0.51GW/陆风2.94GW，分别同比-60%/+35%，H1受海风开工滞缓影响整体出货不及预期；Q2风机出货2.5GW，其中海风0.5GW（占比20%），海风出货占比环比大幅修复。2023H1风机及配件毛利率14.3%，同降9.8pct，测算Q2毛利率约17%，环增12pct，主要系：1）高毛利率海风交付恢复，2）陆风成本错配修复。2023H1新增陆上6-8MW及海上11MW机型分别出货1025MW/330MW，分别占陆风/海风出货量的35%/65%，大型化加速。截至2023H1在手订单34.56GW，环比Q1+7%，Q2新增4.8GW，环增73%，Q2订单增量明显。H2装机回暖，公司Q3排产持续提升，我们预计Q3出货3.5-4GW（其中海风占40%），全年出货约14GW（其中海风占约30%），H2海风占比提升叠加23年低价零部件导入，盈利有望持续修复！
　　滚动开发电站模式成熟、发电+转让持续提升盈利能力。2023H1公司电站运营收入8.33亿元，同增18.5%，毛利率64.3%，同增0.1pct，上半年在运电站发电1238h，同增7%。截至2023H1，公司自营新能源电站并网容量1.67GW，在建容量4.02GW，分别同增32%/78%，我们预计公司全年转让电站约2GW，充足的在建容量有助于持续贡献发电利润及实现转让收益。
　　 HJT首期产能达产、风光储氢一体化推进。公司HJT首期2GW电池+3GW组件产能已于上半年达产，2023年9月13日公司签约10GW异质结电池片、10GW光伏组件项目。我们预计2023年光伏组件外销1GW，后续待0BB及银包铜进一步导入，盈利有望优化。此外，公司持续构建风光储氢一体化协同，推动新能源技术产业集群化，提升公司综合竞争力。
　　 23Q2费用率优化明显、现金流压力较大。2023Q2期间费用率为8.9%，环减14.6pct，主要系收入规模提升摊薄费用&汇兑收益所致。2023H1经营活动现金流净流出33.4亿元，同减38.2%，主要系销售回款小幅减少及在手订单规模增多导致的备货采购所致，存货122.0亿，同增31%，其中发出商品/电站开发成本达34.8/17.9亿，较年初+104/373%，较多的在途商品及电站开发成本为公司H2销售规模增长提供稳健保障。
　　盈利预测与投资评级：基于海风开工不及预期、风机大型化价格竞争激烈，我们下调盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利40.1/50.8/60.6亿元（2023-2024年前值为54.5/71.4亿元），同增16.0%/26.9%/19.1%。公司短期业绩承压，但考虑公司持续推进风光储氢一体化，增强综合竞争力，我们仍看好公司未来发展，维持“买入”评级。
　　风险提示：海风开工进度不及预期，市场竞争加剧等。

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告风电设备明阳智能601615动态点评风机毛利率修复明显风光储Q22023年09月13日氢一体化布局持续推进证券分析师曾朵红买入维持执业证书S0600516080001021-60199793zengdhdwzqcomcn盈利预测与估值TableEPS2022A2023E2024E2025E证券分析师陈瑶营业总收入百万元30748455095289360710执业证书S0600520070006同比13481615chenyaodwzqcomcn证券分析师郭亚男归属母公司净利润百万元3455400750846055执业证书S0600523070003同比9162719guoyndwzqcomcn每股收益-最新股本摊薄元股152176224267PE现价最新股本摊薄1035892703591股价走势TableTag关键词新产品新技术新客户明阳智能沪深300TableSummary4投资要点-1-623Q2公司营收盈利环比恢复增长公司2023H1营业收入1056亿元同-11-16比-258归母净利润65亿元同比-733毛利率184同降73pct-21其中营业收入亿元同比环比归母净利润-262023Q27841021883-3188亿元同比环比-1534891毛利率201同比环比-4767-36-41-4623Q2风机毛利率修复明显在手订单新高2023H1风机出货345GW同2022-09-132023-01-122023-05-132023-09-11比-03其中海风051GW陆风294GW分别同比-6035H1受海风开工滞缓影响整体出货不及预期Q2风机出货25GW其中海风05GW占比20海风出货占比环比大幅修复2023H1风机及配件毛利率市场数据143同降98pct测算Q2毛利率约17环增12pct主要系1高毛利率海风交付恢复2陆风成本错配修复2023H1新增陆上6-8MW及收盘价元1574海上11MW机型分别出货1025MW330MW分别占陆风海风出货量的一年最低最高价145028993565大型化加速截至2023H1在手订单3456GW环比Q17Q2新增48GW环增73Q2订单增量明显H2装机回暖公司Q3排市净率倍127产持续提升我们预计Q3出货35-4GW其中海风占40全年出货约流通A股市值百355240114GW其中海风占约30H2海风占比提升叠加23年低价零部件导入万元盈利有望持续修复总市值百万元滚动开发电站模式成熟发电转让持续提升盈利能力2023H1公司电站3576102运营收入833亿元同增185毛利率643同增01pct上半年在运电站发电1238h同增7截至2023H1公司自营新能源电站并网容量基础数据167GW在建容量402GW分别同增3278我们预计公司全年转让电站约2GW充足的在建容量有助于持续贡献发电利润及实现转让收益每股净资产元LF1237HJT首期产能达产风光储氢一体化推进公司HJT首期2GW电池3GW资产负债率LF6226组件产能已于上半年达产2023年9月13日公司签约10GW异质结电池总股本百万股227198片10GW光伏组件项目我们预计2023年光伏组件外销1GW后续待流通A股百万股2256930BB及银包铜进一步导入盈利有望优化此外公司持续构建风光储氢一体化协同推动新能源技术产业集群化提升公司综合竞争力相关研究23Q2费用率优化明显现金流压力较大2023Q2期间费用率为89环减146pct主要系收入规模提升摊薄费用汇兑收益所致2023H1经营活明阳智能601615海风明日动现金流净流出334亿元同减382主要系销售回款小幅减少及在手订单规模增多导致的备货采购所致存货1220亿同增31其中发出商之子半直驱技术领先品电站开发成本达348179亿较年初104373较多的在途商品及电2022-11-27站开发成本为公司H2销售规模增长提供稳健保障盈利预测与投资评级基于海风开工不及预期风机大型化价格竞争激烈我们下调盈利预测我们预计2023-2025年归母净利401508606亿元2023-2024年前值为545714亿元同增160269191公司短期业绩承压但考虑公司持续推进风光储氢一体化增强综合竞争力我们仍看好公司未来发展维持买入评级风险提示海风开工进度不及预期市场竞争加剧等13请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所公司点评报告明阳智能三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产35464504825875868661营业总收入30748455095289360710货币资金及交易性金融资产11357174412186128093营业成本含金融类24602373384331049368经营性应收款项12793156391714118536税金及附加146158185212存货8024123591419116045销售费用1193187219572246合同资产653774846911管理费用82595610581214其他流动资产2637426847185076研发费用844155615871821非流动资产33476337883531936854财务费用48100164185长期股权投资488498498498加其他收益378378423455固定资产及使用权资产10867130151497016722投资净收益704122913491427在建工程5607489944504201公允价值变动183300无形资产1585785785785减值损失420466571605商誉69696969资产处置收益1100长期待摊费用1527292122营业利润3865463558326940其他非流动资产14709144491445414457营业外净收支74613资产总计689408426994077105515利润总额3858463958386953流动负债28357365104040944492减所得税409636759904短期借款及一年内到期的非流动负债929224825483048净利润3449400350796049经营性应付款项17229217802406126055减少数股东损益5456合同负债756695571057911838归属母公司净利润3455400750846055其他流动负债2634292432213550非流动负债12218156031609316813每股收益-最新股本摊薄元152176224267长期借款5257825787579457应付债券1382138213821382EBIT3187473960037138租赁负债61413151EBITDA4211579672638602其他非流动负债5518592359235923负债合计40575521125650261305毛利率1999179518121868归属母公司股东权益28114319093733243974归母净利率1124881961997少数股东权益252248243236所有者权益合计28365321573757544211收入增长率1298480116231478负债和股东权益689408426994077105515归母净利润增长率940160026871909现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E重要财务与估值指标2022A2023E2024E2025E经营活动现金流796279652166514每股净资产元1237140416431935投资活动现金流995058314861605最新发行在外股份百万股2272227222722272筹资活动现金流78173455351736ROIC938102111071145现金净增加额2576578340815645ROE-摊薄1229125613621377折旧和摊销1024105712611464资产负债率5886618460065810资本开支8004195528092999PE现价最新股本摊薄1035892703591营运资本变动53711799779649PB现价127112096081数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券研究所预测23请务必阅读正文之后的免责声明部分东吴证券研究所免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn