我们预计美国CPI同比增速近期可能呈现先反弹后回落的走势，并有望于2023年年末重新下降至约3%的水平。
　　英美日欧CPI的统计方式异同：英美日CPI统计范围为单一国家，而欧元区则是根据19国不同权重计算出统一指数；英美日欧CPI统计项目大同小异，均包含能源、食品、商品和服务，但在调查对象上有所不同，美国CPI主要针对城市居民，英日欧则针对整体居民。
　　按照美国权重标准统一计算后的各国CPI走势：在美国统一口径下，英日欧的通胀同比增速均低于官方水平，但英国和欧元区的通胀同比增速仍显著高于美国。
　　美国CPI同比增速预测：基准情形下，可能在小幅反弹后于2023年年末重新回落到3%左右；通胀较强情形下，可能在小幅反弹后维持在4%左右的水平至年末；通胀较弱情形下，有望持续放缓并于年末接近2%。
　　风险提示：通胀走势偏离预期。

研究报告全文：宏观经济证券研究报告总量深度2023年9月13日英美日欧差异及美国CPI预测方法CPI我们预计美国CPI同比增速近期可能呈现先反弹后回落的走势并有望于2023年年末重新下降至约3的水平英美日欧CPI的统计方式异同英美日CPI统计范围为单一国家而欧元区则是根据19国不同权重计算出统一指数英美日欧CPI统计项目大同小异均包含能源食品商品和服务但在调查对象上有所不同美国CPI主要针对城市居民英日欧则针对整体居民按照美国权重标准统一计算后的各国CPI走势在美国统一口径下英日欧的通胀同比增速均低于官方水平但英国和欧元区的通胀同比增速仍显著高于美国美国同比增速预测基准情形下可能在小幅反弹后于年年末CPI2023重新回落到左右通胀较强情形下可能在小幅反弹后维持在左34中银国际证券股份有限公司右的水平至年末通胀较弱情形下有望持续放缓并于年末接近2具备证券投资咨询业务资格风险提示通胀走势偏离预期宏观经济证券分析师周亚齐86212032870yaqizhoubocichinacom证券投资咨询业务证书编号S1300522090002证券分析师朱启兵861066229359qibingzhubocichinacom证券投资咨询业务证书编号S1300516090001目录英美欧日CPI构成的差异分析5英美欧日的CPI统计方式方法5英美欧日的CPI构成权重和历史走势6统一标准后的跨经济体CPI比较12美国CPI的拆分法与未来走势预测16CPI预测方法16CPI分项预测16风险提示212023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法2图表目录图表1美国CPI-U一级分类6图表2美国CPI-U二级分类主要项目6图表3美国CPI-U二级分类非能源项目拆分vs其它6图表41990至今的CPI-U历史同比走势图6图表5各分项对CPI-U同比增速贡献7图表6美国PCE一级分类7图表7美国PCE二级分类主要项目7图表8美国PCE二级分类服务业支出拆分vs其它8图表92001至今的PCE历史同比走势图8图表10各分项对PCE同比增速贡献8图表11英国CPI一级分类12个分项9图表121990至今的英国CPI历史同比走势图9图表13各分项对英国CPI同比增速贡献9图表14英国CPIH一级分类12个分项10图表151990至今的CPIH历史同比走势图10图表16各分项对英国CPI同比增速贡献10图表17欧元区HICP一级分类12个分项11图表181997至今的HICP历史同比走势图11图表19各分项对欧元区HICP同比增速贡献11图表20日本CPI一级分类10个分项12图表211990至今的日本CPI历史同比走势图12图表22各分项对日本CPI同比增速贡献12图表236个通胀指标的权重差异图形13图表246个通胀指标的权重差异数据表13图表25按照美国CPI的各分项权重英国CPI分项对于同比增速的贡献13图表26美国标准下英国CPI近四个月的同比增速贡献数据13图表27按照美国CPI的各分项权重英国CPIH分项对于同比增速的贡献14图表28美国标准下英国CPIH近四个月的同比增速贡献数据14图表29按照美国CPI的各分项权重欧元区HICP分项对于同比增速的贡献14图表30美国标准下欧元区HICP近四个月的同比增速贡献数据14图表31按照美国CPI的各分项权重日本CPI分项对于同比增速的贡献15图表32美国标准下日本CPI近四个月的同比增速贡献数据15图表33按美国标准统一计算后的英美日欧CPI15图表34美国CPI分项权重和预测方法16图表35食品CPI与领先指标初级产品价格指数16图表36食品分项历史数据及预测走势162023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法3图表37能源CPI与领先指标布伦特原油价格17图表38能源分项历史数据及预测走势17图表39美国核心商品通胀同比蓝色线vs美国GSCPI灰色线领先约3个月18图表40美国CPI二手车价格同比增速蓝色线vs美国Manheim二手车指数同比变动灰色线18图表41历史数据显示中国PPI灰色线快速走高是美国核心商品通胀蓝色线走高的必要不充分条件18图表42美国核心商品通胀历史数据及预测走势18图表43住房服务通胀vsCS房价指数20个大中城市19图表44住房分项历史数据及预测走势19图表45非住房核心服务历史数据及未来预测19图表46CPI历史数据及未来预测202023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法4本篇深度报告尝试为投资人解析CPI构成方式并展示一种较为实用的CPI预测方法作为参考以帮助投资人对于目前海外主要经济体的通胀情况有一个更为全面的理解本报告梳理了英美日欧四个经济体的CPI构成差异及其近期的发展趋势和现状在此基础上本报告以美国的CPI统计口径为标准重新计算了英国日本欧洲的通胀水平以便在同一统计口径下对各主要经济体进行比较最后本报告展示了简易实用的预测美国CPI的方法并以此为基础对美国CPI的未来走势做出判断英美欧日CPI构成的差异分析英美欧日的CPI统计方式方法数据收集和计算方法美国的CPI数据由美国劳工统计局BLS收集和计算它包括两个主要的指数CPI-U全体城市消费者的消费者价格指数和CPI-W工薪阶层和文职人员的消费者价格指数美国CPI通常是指所有城市消费者的消费价格指数CPI-U所有城市消费者群体占美国总人口的90以上权重每月都会根据消费者开支调查进行调整美国的PCE数据由美国商务部经济分析局BEA计算并发布BEA并没有公布固定的分项权重但是可以通过计算当前个人消费支出中的份额得到近似的PCE指数变化百分比的相对重要性权重即链式权重PCE涵盖了所有居民的支出包括非营利性机构的支出以及在国内工作的外国人的消费在美国联邦储备系统Fed使用PCE来衡量其2的通胀目标因为PCE被认为是能更准确地反映消费者支出模式的变化英国的CPI由英国国家统计局ONS计算并发布英国的CPI包括全国所有私人户主的消费行为包括城市和农村居民英国还公布了CPIHConsumerPricesIndexincludingowneroccupiershousingcosts来衡量通胀水平在CPI的基础上增加了自住业主的房屋成本Owneroccupiershousingcosts和市政税及差饷CouncilTaxandrates两个小项虽然英国国家统计局称CPIH是衡量通货膨胀最全面的指标但是仍然将CPI定为政府制定通胀目标时使用的通胀指标欧洲的CPI是欧元区19国HICPHarmonizedindexofconsumerprices由欧洲统计局Eurostat计算和发布它旨在提供一个用于比较各欧元区19个国家的通货膨胀的统一度量因此在涵盖的商品和服务以及价格收集方法等方面尽可能保持一致日本的CPI是由日本统计局StatisticsBureauofJapan计算和发布的这其中包含了业主自住住房的住房成本Housingcostofowner-occupiedhousing并通过估算租金Imputedrent纳入指数日本的消费者物价指数CPI有多个版本其中包括全国CPI和东京都的CPI全国CPI指数涵盖了整个日本而东京都CPI特定于东京都区域东京都CPI经常被提前一个月发布因此被视为全国CPI的前瞻指标但是在谈论日本的通货膨胀率或CPI时通常指的是全国CPI因为它代表了整个国家的物价水平美国英国和日本的CPI计算方法均为CPI单项指标指数该项指标权重而欧元区HICP计算方法为HICP各国权重各国单项指标指数各国该项指标权重调查项目英美日欧CPI统计项目大同小异美国CPI的商品和服务篮子分为四大类食品能源非食品能源商品非能源服务而美国PCE的商品和服务篮子更为广泛除了消费者购买的商品和服务还包括政府非营利组织以及企业为员工购买的商品和服务英国的商品和服务篮子分为12项食品和非酒精饮料酒精和烟草服装及鞋类房屋及家居服务家具及家居用品健康交通通信娱乐文化教育餐厅及酒店其他杂费欧元区HICP的商品和服务篮子是根据欧盟各成员国的消费模式确定的与英国一样分为相同的12项日本的商品和服务篮子分为10项食品住房燃料灯光和水费家具及家居用品服装及鞋类医疗保健交通和通信教育娱乐文化其他杂费调查对象美国CPI主要针对城市居民英日欧则针对整体居民美国的CPI-U涵盖的是城市非机构化民众的消费行为约占美国总人口的90CPI-W涵盖的是城市蓝领工人和白领职员约占美国总人口的30美国PCE涵盖了所有居民包括非营利机构以及在国内工作的外国人英国的CPI和CPIH包括了全国所有私人户主的消费行为包括城市和农村居民欧元区HICP涵盖了欧盟所有成员国的消费者日本的CPI包含了全国居民2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法5英美欧日的CPI构成权重和历史走势1美国CPI-U美国CPI-U的一级分类共为3项分别是食品13能源7和非食品能源80在二级分类中食品分为在家食品9和离家食品5能源分为能源商品4和能源服务3非食品能源分为非食品能源商品21和非能源服务58其中占比58的非能源服务则包括8项服务分别为住房35供水下水道和垃圾收集服务1家庭经营1医疗6交通6娱乐3教育和通信5和其他个人服务1截至7月的CPI同比数据为32较上月3的同比增速有所走高从疫情前的2011-2019年的数据来看其历史均值为179目前的通胀水平显著高于疫情前的平均水平从同比的贡献水平来看近一年的数据显示美国CPI-U分项贡献度如图5所示具体来看7月的数据显示其分项贡献度排序为住房服务267其他服务098能源-086食品066核心商品017同比负增长的能源是近期美国CPI通胀同比变动有所回落的主要原因之一图表1美国CPI-U一级分类图表2美国CPI-U二级分类主要项目资料来源美国劳工部BLS中银证券资料来源美国劳工部BLS中银证券图表3美国CPI-U二级分类非能源项目拆分vs其它图表41990至今的CPI-U历史同比走势图1000800600400200000-200-400199001199104199207199310199501199810200001200104200207200604200707200810201001201104201501201604201707201810202207199707200310200501201207201310202001202104199604资料来源美国劳工部BLS中银证券资料来源Ifind中银证券1需要注意的是各个经济体官方CPI的统计方法相对复杂因此官方公布值并不等于简单的各个分项的变动的加权平均本报告使用各个分项的变动的加权平均来拟合官方公布值但无法做到精确还原2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法6图表5各分项对CPI-U同比增速贡献1000800600其他服务住房服务400核心商品200能源食品000CPI-U-200202207202211202206202208202209202210202212202301202302202303202304202305202306202307202205资料来源Ifind中银证券美国PCE美国PCE的一级分类分为商品33和服务67两大类在二级分类中分为耐用品12非耐用品21非营利性家庭服务机构最终消费支出NPISHs3和服务业居民消费支出64其中占比64的服务业居民消费支出包括7项服务分别为住房及家居服务18健康16交通3娱乐4餐饮及住宿7金融服务与保险8和其他服务8截至7月的PCE同比数据为33较上月30的同比增速有所走高从疫情前的2011-2019年的数据来看其历史均值为145目前的通胀水平显著高于疫情前的平均水平从同比的贡献水平来看近一年的数据显示美国PCE分项贡献度如图10所示具体来看7月的数据显示其分项贡献度排序为其他服务231住房服务12能源-058核心商品027食品025最新一期能源负增长对于通胀降温的贡献有所减弱非住房服务对通胀的正贡献则有所加强食品核心商品及住房服务分项对通胀的正贡献则边际减弱图表6美国PCE一级分类图表7美国PCE二级分类主要项目资料来源美国劳工部BLS中银证券资料来源美国劳工部BLS中银证券2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法7图表8美国PCE二级分类服务业支出拆分vs其它图表92001至今的PCE历史同比走势图800700600500400300200100000-100-200200107200303200411200607200803200911201107201303201411201607201803201911202107202303200401200509200705200901201009201205201401201509201705201901202009202205200205资料来源美国劳工部BLS中银证券资料来源Ifind中银证券图表10各分项对PCE同比增速贡献800700600500其他服务400住房服务300200核心商品100能源000食品-100PCE-200202209202206202207202208202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307202205资料来源Ifind中银证券英国CPI英国CPI按照COICOP分类法一共分为12项分别为食品和非酒精饮料12酒精和烟草4服装及鞋类6房屋及家居服务14家具及家居用品7健康2交通14通信2娱乐文化14教育3餐厅及酒店14和其他杂费8截至7月的CPI同比数据为68较上月79的同比增速有所走低从疫情前的2011-2019年的数据来看其历史均值为213目前的通胀水平显著高于疫情前的平均水平从同比的贡献水平来看近一年的数据显示英国CPI分项贡献度如图13所示具体来看7月的数据显示其分项贡献度排序为其他服务289核心商品24食品213能源-062住房服务058能源同比负增长是导致7月英国CPI走低的主要原因同时食品当月增长较上个月有所下滑而核心商品住房服务以及核心非住房服务在本月依旧同比走高2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法8图表11英国CPI一级分类12个分项图表121990至今的英国CPI历史同比走势图12001000800600400200000-200199104199207199310199501199604199707199810200001200104200207200310200501200604200707200810201001201104201207201310201501201604201707201810202001202104202207199001资料来源英国国家统计局ONS中银证券资料来源Ifind中银证券图表13各分项对英国CPI同比增速贡献12001000800其他服务600住房服务400核心商品200能源000食品-200CPI202207202212202305202208202209202210202211202301202302202303202304202306202307202206资料来源Ifind中银证券英国CPIH英国CPIH同样也参照COICOP分类标准分项与权重分别为食品和非酒精饮料10酒精和烟草3服装及鞋类5房屋及家居服务30家具及家居用品6健康2交通11通信2娱乐文化11教育2餐厅及酒店11和其他杂费7截至7月的英国CPIH同比数据为64较上月74的同比增速有所走低从疫情前的2011-2019年的数据来看其历史均值为202目前的通胀水平显著高于疫情前的平均水平从同比的贡献水平来看近一年的数据显示英国CPIH分项贡献度如图16所示具体来看7月的数据显示其分项贡献度排序为其他服务227核心商品197食品174住房服务134能源-054能源同比负增长是导致7月英国CPI走低的主要原因同时食品当月增长较上个月有所下滑而核心商品住房服务以及核心非住房服务在本月依旧同比走高2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法9图表14英国CPIH一级分类12个分项图表151990至今的CPIH历史同比走势图12001000800600400200000199001199209199401199505199609199905200009200201200305200601200705200809201001201209201401201505201609201905202009202201202305199105199801200409201105201801资料来源英国国家统计局ONS中银证券资料来源英国国家统计局ONS中银证券图表16各分项对英国CPI同比增速贡献12001000800其他服务600住房服务400核心商品能源200食品000CPIH-200202207202212202305202208202209202210202211202301202302202303202304202306202307202206资料来源Ifind中银证券欧元区HICP欧元区HICP也依据COICOP分为12项分别为食品和非酒精饮料16酒精和烟草4服装及鞋类5房屋及家居服务15家具及家居用品7健康5交通15通信3娱乐文化9教育1餐厅及酒店10和其他杂费10截至7月的欧元区HICP同比数据为53较上月55的同比增速有所走低从疫情前的2011-2019年的数据来看其历史均值为13目前的通胀水平显著高于疫情前的平均水平从同比的贡献水平来看近一年的数据显示欧元区CPIH分项贡献度如图19所示具体来看7月的数据显示其分项贡献度排序为食品22其他服务21核心商品125能源-062住房服务037食品能源核心商品以及住房服务在7月同比增速均继续回落尤其是能源分项持续突破最高负增长7月只有非住房核心服务较上月有小幅上升2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法10图表17欧元区HICP一级分类12个分项图表181997至今的HICP历史同比走势图12001000800600400200000-200资料来源欧洲央行ECB中银证券资料来源Ifind中银证券图表19各分项对欧元区HICP同比增速贡献12001000800其他服务600住房服务400核心商品200能源食品000HICP-200202272022520226202282022920231202322023320234202352023620237202211202212202210资料来源Ifind中银证券日本CPI日本CPI共含有10个分项分别为食品2626住房2149燃料灯光和水费693家具及家居用品387服装及鞋类353医疗保健477交通和通信1493教育304娱乐文化911和其他杂费607截至7月的日本CPI同比数据为33同上月增速持平从疫情前的2011-2019年的数据来看其历史均值为06目前的通胀水平显著高于疫情前的平均水平从同比的贡献水平来看近一年的数据显示日本CPI分项贡献度如图22所示具体来看7月的数据显示其分项贡献度排序为食品231其他服务075能源-062核心商品058住房服务024日本通胀在7个通胀指标中目前是通胀压力最小的经济体7月的CPI持平分项来看能源和核心商品较上月有所放缓食品和非住房核心服务有所上升住房服务持平2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法11图表20日本CPI一级分类10个分项图表211990至今的日本CPI历史同比走势图500400300200100000-100-200-300199001199104199604199707199810200001200104200207200604200707200810201001201104201207201707201810202001202104202207199310199501200310200501201310201501201604199207资料来源日本统计局SBJ中银证券资料来源Ifind中银证券图表22各分项对日本CPI同比增速贡献500400300其他服务住房服务200核心商品100能源000食品CPI-100202209202206202207202208202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307202205资料来源Ifind中银证券总结而言从最近几个月对CPI同比增速贡献最大的项目来看美国的通胀压力主要来自住房租金英国的通胀压力则主要是住房租金之外的其它服务而欧元区和日本的通胀压力则主要来自食品统一标准后的跨经济体CPI比较英美日欧CPI权重差异概览美国通胀中服务类项目权重显著更高将英国CPI和CPIH欧元区HICP美国PCE和CPI按照统一标准分为5大类食品和饮料能源非食品能源商品住房服务非住房服务从总体情况看英国的CPIH和美国CPI-U的服务权重高于商品权重而英国CPI欧元区HICP和日本CPI的商品权重高于服务权重从不同通胀指标中细分项目的权重差异来看请参见图表2324英国的CPIH和美国CPI-U在住房项目中的权重相对较高美国PCE在其他服务项目中权重相对较高而日本CPI则在食品项目中的权重较高2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法12图表236个通胀指标的权重差异图形图表246个通胀指标的权重差异数据表5040英国CPI英国CPIH欧洲HICP美国CPI-U美国PCE日本CPI30食品16101310199813437222626能源800660102368739571220核心商品29302390262721382358170810住房服务91026209523467175321490其他服务375030203401236447712805食品能源核心商品住房服务其他服务英国CPI英国CPIH欧洲HICP美国CPI-U美国PCE日本CPI资料来源美国劳工部BLS英国国家统计局ONS欧洲央行ECB资料来源美国劳工部BLS英国国家统计局ONS欧洲央行ECB日本统计局SBJ中银证券日本统计局SBJ中银证券标准化后各国CPI走势我们将各国指标统一按照美国对于5个分项食品能源核心商品住房服务非住房核心服务的权重进行加权并重新计算得到在美国标准下的CPI走势以及分项同比增速贡献以便在统一标准下对于通胀增速的跨经济体比较有更直观的理解英国CPI根据美国的权重进行调整后英国最近四个月的CPI同比增速由784下降至703从近四个月对通胀同比增速的贡献变动来看食品和能源项目的贡献度持续下行核心商品持续上行住房服务近期略有走高非住房服务则处于小幅波动状态图表25按照美国CPI的各分项权重英国CPI分项对图表26美国标准下英国CPI近四个月的同比增速贡献于同比增速的贡献数据12其他服务10住房服务Apr-23May-23Jun-23Jul-238食品215210200177核心商品能源6074058022-054能源核心商品1301461511754住房服务194194194222食品2其他服务1711821781820美国标准美国标准CPI784789746703CPICPI870870790680-2英国CPI资料来源美国劳工部BLS中银证券资料来源美国劳工部BLS中银证券英国CPIH根据美国的权重进行调整后英国最近四个月的CPIH同比增速由749下降至654从近四个月对通胀同比增速的贡献变动来看食品和能源的通胀持续下行核心商品及住房服务持续上行非住房核心服务则处于波动状态实际上正如前文所述类似于美国CPI的权重标准英国CPIH也包含了自住业主的房屋成本Owneroccupiershousingcosts这也使得按照美国标准调整后的英国CPIH与未经调整的官方实际值之间并无显著差异2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法13图表27按照美国CPI的各分项权重英国CPIH分项对图表28美国标准下英国CPIH近四个月的同比增速贡于同比增速的贡献献数据10其他服务8Apr-23May-23Jun-23Jul-23住房服务食品2182112011796核心商品能源072056020-0564能源核心商品1301471531772食品住房服务160163166177其他服务1701801771780美国标准CPIH美国标准CPIH749756718654-2英国CPIH英国CPIH780790730640资料来源英国国家统计局ONS中银证券资料来源英国国家统计局ONS中银证券欧元区HICP根据美国的权重进行调整后欧洲最近四个月的HICP同比增速由607下降至489从近四个月对通胀同比增速的贡献变动来看食品能源和核心商品持续下行非住房核心服务持续上行住房服务近期略有走低图表29按照美国CPI的各分项权重欧元区HICP分项图表30美国标准下欧元区HICP近四个月的同比增速对于同比增速的贡献贡献数据12其他服务Apr-23May-23Jun-23Jul-2310住房服务食品1851711591488核心商品能源025-006-038-0426核心商品1321231161024能源住房服务1381381381352食品其他服务1271221341460美国标准-2HICP美国标准HICP607548508489欧洲HICP欧洲HICP700610550530202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307202205资料来源欧洲央行ECB中银证券资料来源欧洲央行ECB中银证券日本CPI根据美国的权重进行调整后日本最近四个月的CPI同比增速由259下降至233从近四个月对通胀同比增速的贡献变动来看住房服务最新一期持平而食品能源核心商品及非住房核心服务均处于波动状态2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法14图表31按照美国CPI的各分项权重日本CPI分项对图表32美国标准下日本CPI近四个月的同比增速贡献于同比增速的贡献数据5其他服务Apr-23May-23Jun-23Jul-234食品住房服务1131161131183能源-030-056-045-060核心商品2核心商品085087092073能源1住房服务042042038038食品0其他服务049049047064日本CPI美国标准CPI259237245233-1美国标准日本CPI350320330330CPI202206202207202208202209202210202211202212202301202302202303202304202305202306202307202205资料来源日本统计局SBJ中银证券资料来源日本统计局SBJ中银证券整体来看按照美国标准计算的英国日本以及欧元区的CPI较官方CPI数值更低即便如此英国和欧元区的CPI同比增速自2022年4季度以来仍然持续高于美国的CPI同比增速与此同时参考美国统计标准的日本CPI同比增速则持续维持在2-3的范围图表33按美国标准统一计算后的英美日欧CPI1000900800700600500400300200100000美国标准英国CPI美国标准欧元区HICP美国标准日本CPI美国CPI资料来源英国国家统计局ONS欧洲央行ECB日本统计局SBJ中银证券2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法15美国CPI的拆分法与未来走势预测CPI预测方法预测模型框架由于美国CPI由一篮子商品和服务构成反映了与居民生活相关的商品和服务价格水平的变动因此我们将按照CPI的构成逻辑粗略构建一个CPI拆分预测模型该模型的构建大致可以分为三步第一步根据美国劳工部发布的报告将CPI所涵盖的商品和服务种类拆成多个子项第二步分别预测CPI各个子项未来的同比增速第三步根据各个子项在CPI中的权重进行加权平均得到整体CPI的预测值为了更好地预测和追踪美国CPI在中短期的趋势我们将CPI拆分为五个子项食品能源剔除食品和能源的核心商品住房服务以及剔除能源和住房服务的其它服务分项权重与关键指标根据美国劳工统计局USBureauofLaborStatistics发布的2023年权重计算规则我们得到了以下分项权重食品占比1343能源占比689非食品和能源商品占比2138住房服务占比3467非能源和住房服务占比2364图表34美国CPI分项权重和预测方法美国CPI主要分项权重预测方法领先指标传导时滞食品1343初级产品价格指数8个月能源687布伦特原油价格当期基于历史数据变动规律同时参考中国核心商品2138-PPI美国二手车指数以及GSCPI住房服务3467标准普尔CS房价指数20个大中城市15个月其它服务2364基于历史数据变动规律-资料来源万得中银证券CPI分项预测食品食品分项方面我们采用的领先指标是国际货币基金组织IMF公布的初级产品价格指数非燃料食用品历史数据显示该指标的同比变动领先美国CPI食品的同比变动约8个月我们因而据此对美国CPI食品的同比变动进行预测模型预测结果显示未来CPI食品同比增速有望在年底由目前的49缓慢回落至25左右的水平图表35食品CPI与领先指标初级产品价格指数图表36食品分项历史数据及预测走势120010008006004002000002019-012019-042019-072019-102020-012021-012021-042021-072021-102022-012022-042023-042023-072023-102024-012020-042020-072020-102022-072022-102023-01美国CPI食品同比资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法16能源我们基于布伦特原油月平均价格的同比变化来大致测算美国的能源CPI变动综合考虑布伦特油价的现价和历史关键点位水平彭博统计的分析师对未来1-2个季度的一致预期以及我们对于未来数月全球经济走势的判断我们简单假设布伦特油价未来直至2024年3月的月度均值在基准情形下为80美元桶通胀较强情况下为100美元桶通胀较弱情况下为60美元桶我们基于此计算布伦特原油未来数月的同比变动并进一步对美国的能源CPI变动进行预测我们的测算显示2023年第四季度及2024年第一季度在基数效应减弱的背景下能源通胀同比增速将可能从回落转变为反弹1在基准情形下CPI能源同比将在年末从目前的-125反弹到约07的水平2在通胀较强的情形下CPI能源同比将在年末反弹到约8的水平3在通胀较弱情况下CPI能源同比将在年末反弹到约-6的水平图表37能源CPI与领先指标布伦特原油价格图表38能源分项历史数据及预测走势50004000300020001000000-1000-2000-30002019-072019-092019-112020-012020-092020-112021-012021-092021-112022-012022-032022-112023-012023-032023-052024-012024-032019-012019-032019-052020-032020-052020-072021-032021-052021-072022-052022-072022-092023-072023-092023-11美国CPI能源同比基准情形通胀较强通胀较弱资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券食品和能源之外的核心商品由于非食品能源外的核心商品种类众多用某一项领先指标作为变量预测并不能准确反映出CPI非食品和能源商品的变化因此我们基于历史的同比数据变动规律同时参考中国PPI走势美国二手车指数以及全球供应链压力指数FederalReserveBankofNewYorkGlobalSupplyChainPressureIndex后文简称GSCPI来预测未来非食品能源的商品通胀美国核心商品通胀同比走势在不同历史时期的数据特征为1疫情以前2000-2019同比增速均值为001最高值为约30最低值为约-262疫情后2020至今同比增速均值为42032023年以来同比增速均值为145从数据变动情况不难看出美国核心商品通胀走势正在朝着疫情前的波动范围回归7月的同比增速为076这同疫情对全球产业链的影响逐渐趋缓的宏观背景也是一致的另一方面基于历史数据关联度和经济逻辑在中国PPI同比增速不出现大幅跳升的前提下我们预计美国核心商品的同比增速在近期也不会出现快速上行与此同时二手车指数以及GSCPI也都显示近期美国核心商品的同比增速存在进一步回落的可能性综上考虑对于美国食品和能源之外的核心商品未来直至2024年3月的月度同比变动我们简单将其分为三种可能性基准情形下同比增速为05通胀较强情况下为2通胀较弱情况下为-052023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法17图表39美国核心商品通胀同比蓝色线vs美国GSCPI图表40美国CPI二手车价格同比增速蓝色线vs美国灰色线领先约3个月Manheim二手车指数同比变动灰色线资料来源彭博中银证券资料来源彭博中银证券图表41历史数据显示中国PPI灰色线快速走高是图表42美国核心商品通胀历史数据及预测走势美国核心商品通胀蓝色线走高的必要不充分条件14121086420-2美国CPI核心商品同比基准情形通胀较强通胀较弱资料来源彭博中银证券资料来源万得中银证券住房服务针对美国CPI住房服务通胀我们使用的领先指标采用的是美国标准普尔20个大中城市房价指数的同比变动历史数据显示美国标准普尔20个大中城市房价指数的同比变动领先美国CPI住房服务通胀的同比变动约15个月实际上由于在统计方法上主要依赖调查问卷美国CPI住房服务通胀的变动滞后于实际的美国房地产房价和租金变动这一情况已经被市场所熟知也被美联储所承认我们基于此对国CPI住房服务通胀的同比变动进行预测我们的测算显示未来CPI住房服务通胀同比增速有望在年末从目前的77缓慢下行至约6左右2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法18图表43住房服务通胀vsCS房价指数20个大中城市图表44住房分项历史数据及预测走势98765432102020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-072023-102024-012019-012019-042019-072019-102020-01美国CPI住房服务同比资料来源万得中银证券资料来源万得中银证券剔除能源和住房的其它服务剔除能源和住房的其它服务通胀CPICoreServicesLessHousing也即所谓的SuperCore分项包含众多服务种类涵盖供水医疗交通娱乐教育和通信等服务该通胀项目所含子项目涉及面广而分散并且其子项目易于受到特定行业特定事件的冲击波动较大考虑上述数据特征我们选择基于历史数据的环比增速均值来对该通胀项目的未来走势做出粗略的估算历史数据显示剔除能源和住房的其它服务通胀在疫情前2012年至2019年的月度环比增速均值为约019且没有明显的季节性其中最大值为044最小值为-032疫情以来2020至今的环比增速均值为029而2023年以来该值已经降至026最近的7月环比增速为约019基于上述数据观察并且考虑到美国服务业和劳动力市场的边际降温的现实我们对于美国非能源和住房相关服务通胀未来直至2023年3月的每月环比变动假设为基准情形下为02通胀较强情况下为04通胀较弱情况下为0在此基础上我们计算出未来数月非能源和住房相关服务通胀同比增速的变动路径1基准情形下同比增速目前约41有望于2023年末回落至约282通胀较强情况下同比增速或将维持在目前4左右的水平至2024年初3通胀较弱情况下同比增速有望于2023年末加速下行至约18图表45非住房核心服务历史数据及未来预测700600500400300200100000美国CPI除住房外的其它服务业同比基准情形通胀较强通胀较弱资料来源彭博中银证券2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法19CPI预测结果CPI总体预测结果将前述分项预测结果加权计算我们得到美国CPI的未来通胀走势我们的测算显示8月CPI同比增速较7月水平或有所走高但之后则可能重返回落的趋势基准情形下我们预期美国CPI的同比增速在年末将缓慢回落至约33通胀较强的情形下同比增速则可能在未来数月持续维持在4-45左右的较高水平通胀较弱的情况下同比增速有望于年末降至约23图表46CPI历史数据及未来预测1000900800700600500400300200100000201903201905201909201911202003202007202009202101202103202107202111202201202205202207202211202303202305202309202311202403201901201907202001202005202011202105202109202203202209202301202307202401美国CPI同比增速基准情形通胀较强通胀较弱资料来源万得彭博中银证券2023年9月13日英美日欧CPI差异及美国CPI预测方法20