事件：公司发布2023年中报及2023年8月份销售与拿地公告。
　　点评：业绩平稳增长，盈利能力整体处于行业前列，销售韧性较好，土储充裕。
　　毛利率处于行业前列，业绩平稳增长：23年H1，公司实现营业总收入1370.3亿元，同比增长23.7%，其中房地产销售收入为1255.3亿元，同比增长25.3%，主要因上半年交付房屋数量大幅提升；综合毛利率为21.3%，同比降低4.3pct，其中房地产销售业务毛利率为21.4%，主要因19-20年期间获取的部分低毛利项目仍处于结算期，考虑到公司22年获取项目的毛利率有望改善，预期毛利率改善窗口期将于2024年到来；公司归母净利润为122.2亿元，同比增长12.7%，归母净利率为8.9%，同比小幅下滑，主要因毛利率和投资收益下滑等因素。公司运营稳健，成本随行业发展趋势有所提升，但毛利率整体处于行业前列。
　　上半年38城销售贡献87%，1-8月销售韧性较好：23年H1，公司实现销售额2368亿元，同比上升12.7%，市场占有率较2022年提升0.4个百分点至3.8%，其中公司重点布局的38个核心城市的销售金额占比87%，在25个城市销售排名第一，城市深耕优势明显。23年1-8月，公司实现销售额2991亿元，同比增长6.2%；7-8月合计销售额同比-12.8%，好于百强房企期间整体表现。
　　拿地积极，土储权益比提升：23年H1，公司新增土储385万平米，总地价709亿元，拿地销售比为30%，其中公司在核心38城的拓展地价和面积占比分别为99%和95%，同比分别提升9pct和21pct，有效提升土储质量。23年1-8月，公司新增土储594万平米，总地价993亿元，拿地销售比为33.2%，较上半年继续提升，可售货值充裕；整体拿地权益比例为80.8%，较2022年提升13.7pct，未来公司并表权和母公司损益占比有望提升，有利于未来业绩提升。
　　财务稳健，优化负债节约成本：23年H1，公司销售回笼率为96%，经营现金净流入71亿元，资金充裕。截至23年H1末，公司三道红线指标保持绿档，有息负债规模为3546亿元，较年初减少250亿元，其中短债占比18.6%，现金短债比为1.38倍；综合融资成本约3.73%，较年初下降19个基点；充裕的销售回款及较低的融资成本有效助力公司压降负债，有利于节约财务费用、提升利润。
　　盈利预测、估值与评级：考虑公司毛利率下滑等，我们下调公司23-25年EPS预测分别为1.68元（下调6.0%）、1.88元（下调9.3%）、2.01元（下调8.9%），当前股价对应23-25年PE估值为8.3倍、7.4倍、6.9倍。我们认为公司销售稳健，核心土储充裕，看好公司作为行业龙头的未来发展空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：销售、拿地不及预期，项目交付不及预期，行业下行超预期等风险

研究报告全文：2023年9月10日公司研究毛利率具备优势销售韧性保持较好保利发展600048SH动态跟踪要点买入维持当前价1397元事件公司发布2023年中报及2023年8月份销售与拿地公告点评业绩平稳增长盈利能力整体处于行业前列销售韧性较好土储充裕作者毛利率处于行业前列业绩平稳增长23年H1公司实现营业总收入13703分析师何缅南亿元同比增长237其中房地产销售收入为12553亿元同比增长253执业证书编号S0930518060006主要因上半年交付房屋数量大幅提升综合毛利率为213同比降低43pct021-52523801hemiannanebscncom其中房地产销售业务毛利率为214主要因19-20年期间获取的部分低毛利项目仍处于结算期考虑到公司22年获取项目的毛利率有望改善预期毛利率联系人庄晓波021-52523416改善窗口期将于2024年到来公司归母净利润为1222亿元同比增长127zhuangxiaoboebscncom归母净利率为89同比小幅下滑主要因毛利率和投资收益下滑等因素公司运营稳健成本随行业发展趋势有所提升但毛利率整体处于行业前列市场数据上半年38城销售贡献871-8月销售韧性较好23年H1公司实现销售额总股本亿股119702368亿元同比上升127市场占有率较2022年提升04个百分点至38总市值亿元167227一年最低最高元11901844其中公司重点布局的38个核心城市的销售金额占比87在25个城市销售近3月换手率3871排名第一城市深耕优势明显23年1-8月公司实现销售额2991亿元同比增长627-8月合计销售额同比-128好于百强房企期间整体表现股价相对走势拿地积极土储权益比提升23年H1公司新增土储385万平米总地价70910亿元拿地销售比为30其中公司在核心38城的拓展地价和面积占比分别为199和95同比分别提升9pct和21pct有效提升土储质量23年1-8月-9公司新增土储594万平米总地价993亿元拿地销售比为332较上半年继续提升可售货值充裕整体拿地权益比例为808较2022年提升137pct-18未来公司并表权和母公司损益占比有望提升有利于未来业绩提升-280922122203230623财务稳健优化负债节约成本23年H1公司销售回笼率为96经营现金保利发展沪深300净流入71亿元资金充裕截至23年H1末公司三道红线指标保持绿档有息负债规模为3546亿元较年初减少250亿元其中短债占比186现金短收益表现债比为138倍综合融资成本约373较年初下降19个基点充裕的销售1M3M1Y回款及较低的融资成本有效助力公司压降负债有利于节约财务费用提升利润相对552685-1572盈利预测估值与评级考虑公司毛利率下滑等我们下调公司23-25年EPS绝对-021433-2185资料来源Wind预测分别为168元下调60188元下调93201元下调89当前股价对应23-25年PE估值为83倍74倍69倍我们认为公司销售稳相关研报健核心土储充裕看好公司作为行业龙头的未来发展空间维持买入评级增收增利边际改善销售龙头地位稳固保利风险提示销售拿地不及预期项目交付不及预期行业下行超预期等风险发展600048SH2023年半年度业绩快报点评2023-07-07公司盈利预测与估值简表市占率持续提升成本管控稳健保利发展指标202120222023E2024E2025E600048SH2022年年报点评2023-04-08营业收入百万元285024281108312577288547299435业绩压力加速释放稳健经营蓄势反弹保利营业收入增长率1719-1371119-769377发展600048SH2022年业绩快报点评净利润百万元27388183472011122473241132023-01-09净利润增长率-539-33019621174730EPS元229153168188201ROE归属母公司摊薄1400935953988985PE6191837469PB0909080707资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-09-08敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告保利发展600048SH利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入285024281108312577288547299435总资产13999331470464161489315682631642019营业成本208631219228247393221122227990货币资金171384176537185046170820177266折旧和摊销21052298246926982929交易性金融资产123150150150150税金及附加1568513121135661447815450应收账款31794044447840634197销售费用73847530834176427871应收票据1511121111管理费用54344744524448124964其他应收款合计158010157442179330159786183695研发费用14361238137712711319存货809656877893949882912664929648财务费用33863686409937843927其他流动资产6169561311640796155662645投资收益62114201503960476652流动资产合计12473421300401142053613426651392253营业利润4967034693373514176844883其他权益工具332332332332332利润总额5003535301378084229245465长期股权投资95089106250124212152131172792所得税12845829090771018711503固定资产1127510147995097359503净利润3718927011287303210533962在建工程571571541518501少数股东损益98028664861996319849无形资产404371381391399归属母公司净利润2738818347201112247324113商誉6767676767EPS元229153168188201其他非流动资产7001194434143414341非流动资产合计152591170064194357225598249767现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债10970191148273126940711967051243241经营活动现金流1055174229039671411578短期借款4094119752019594842净利润2738818347201112247324113应付账款130127162047181079156997165758折旧摊销21052298246926982929应付票据9470657741662683净营运资金增加451633870538483996827260预收账款及合同负债416869412913472985427967438127其他-64105-51928-52024-28425-42724其他流动负债3652436589359603355734537投资活动产生现金流-19987637-18962-24910-17334流动负债合计818817842280941068851992881207净资本支出-135-106-350-350-350长期借款231904242482257482269482279482长期投资变化-22539-11433-18113-27919-20661应付债券4162057716637166671672716其他资产变化268812176-49933593677其他非流动负债7883467461融资活动现金流34458-301518432397012201非流动负债合计278201305992328338344713362034股本变化20000股东权益302914322192345487371558398778债务净变化4138843152280031375922883股本1197011970119701197011970无息负债变化70893810393130-8646123654公积金2389223701237012370123701净现金流2497051828509-142266446未分配利润141052151544166268182708200080归属母公司权益195561196264210940227380244752少数股东权益107354125927134546144178154027盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率268220209234239销售费用率259268267265263EBITDA率170137128147151管理费用率191169168167166EBIT率164131120138141财务费用率119131131131131税前净利润率176126121147152研发费用率050044044044044归母净利润率9665647881所得税率2623242425ROA2718182021ROE摊薄14093959999每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC6851485050每股红利058045050056060每股经营现金流088062076056097偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产16341640176219002045资产负债率7878797676每股销售收入23812348261124102501流动比率152154151158158速动比率053050050050052估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务058051052054055PE6191837469有形资产有息债务411382391367365PB0909080707EVEBITDA122167172163157资料来源Wind光大证券研究所预测股息率4232364043敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中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