正文摘要：
　　公司近日发布了2023年半年度报告，2023H1公司实现营业收入150.36亿元，同比增长9.22%；归母净利润6.14亿元，同比增长28.06%。2023Q2，公司实现营业收入72.44亿元，同比增长3.02%；归母净利润2.99亿元，同比增长32.96%。
　　综合毛利率提高，期间费用率上升。2023H1，公司综合毛利率同比上升4.21个百分点至20.14%，主要系成本控制及产品结构调整所致。分产品来看，土石方机械、其他工程机械及零部件、预应力机械毛利率同比分别上升7.10、0.58、2.82个百分点至23.50%、12.45%、23.16%；融资租赁业务毛利率同比减少3.71个百分点至44.16%。报告期内，公司期间费用率同比上升1.49个百分点至12.89%，其中，销售费用率同比上升1.22个百分点至7.28%；管理费用率同比减少0.09个百分点至2.53%；研发费用率同比上升0.64个百分点至3.00%；财务费用率同比减少0.27个百分点至0.09%。2023H1，公司净利率同比上升0.49个百分点至4.12%，盈利能力有所提升。
　　国内工程机械行业市场需求低迷，多措并举平抑周期。2023年上半年，受房地产市场低迷、基建项目开工相对不足等多重因素影响，国内工程机械行业市场需求明显疲软。此外，受全球经济放缓、海外市场环境日趋复杂以及高基数等原因，部分工程机械产品出口同比增速出现放缓。在行业处于调整周期的背景下，公司一方面重点发展装载机、挖掘机等土方机械优势产品，充分发挥矿山机械与土石方机械的产业协同，通过国四产品全面推广、电动产品领跑赛道以及渠道升级等多重措施，实现工程机械产品销量增速整体跑赢行业，其中，大型装载机销量同比增长50%，电动装载机销量同比增长37%且市占率稳居国内首位；挖掘机销量增速优于行业23.5个百分点，市占率提升3.6个百分点。另一方面，公司积极拓展弱周期和非工程机械业务，工业车辆、预应力机械等业务发展势头良好，在一定程度上平滑了工程机械业务的周期性波动。2023H1，公司土石方机械业务收入同比增长3.15%至85.73亿元；其他工程机械及零部件业务收入同比增长22.81%至50.47亿元；预应力机械收入同比增长4.47%至11.46亿元，主要分项业务实现了稳定增长。
　　研发投入力度有所加大，巩固核心竞争力。公司始终坚持加强核心技术攻关，2023H1研发费用同比增长38.56%至4.51亿元。公司近年来逐步形成了完善的研发体系，拥有中国土方机械领域唯一的国家级工程技术研究中心，构建了全球研发中心、产品研究院、零部件研究所、海外研究所等多位一体的研发机构。报告期内，公司共计发布76款整机新产品，进一步扩大特殊市场、细分市场的产品覆盖能力，电动化动力及电池技术、挖掘机运动控制技术、多款控制平台等研发取得重大进展。基于较强的技术创新能力，公司核心零部件体系已在全价值链过程中形成，能够为整机产品提供全套动力、传动、液压、操控和执行系统解决方案，保障产业链供应链安全
　　深入推进国际化战略，海外业务收入创新高。公司是业内较早开展国际业务的企业之一，目前进入深度国际化阶段，已在海外设立了印度、波兰、巴西、印尼4家制造基地和印度、波兰、美国、英国4家海外研发机构，并在重点国家相继新增成立泰国、中亚、西非、澳大利亚等公司，近年来新增的118家经销商中约70%集中在核心市场，业务基本覆盖国家“一带一路”战略沿线绝大部分国家和地区，海外运营能力不断增强2023H1，公司海外业务收入同比增长57.64%至64.91亿元，营收占比同比上升13.26个百分点至43.17%，均创历史同期新高。得益于区域、产品结构优化，公司海外业务毛利率同比上升7.73个百分点至27.97%。2023年上半年公司海外市场整机销量超1.5万台，同比增长30%以上，装载机、挖掘机两大拳头产品继续保持较好的增长势头，5吨级电动装载机率先导入欧美高端市场。尽管我国工程机械产品出口短期产生了一定的波动，但从中长期来看，国内企业有望凭借技术、产品和服务等综合竞争优势重塑全球市场竞争格局。公司深耕海外市场多年，未来随着高端市场的进一步开拓，国际业务有望成为重要的收入增长点。
　　盈利预测与投资评级：预计公司2023-2025年EPS分别为0.50、0.71、0.92元，以9月6日7.30元/股的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为14.60、10.28、7.93倍。往前看，随着各项稳增长政策的不断落地，国内工程机械市场需求有望边际改善，公司依托丰富的产品线及全面解决方案能力，市场竞争力有望进一步提升，给予公司“推荐”的投资评级。
　　风险提示：市场竞争加剧导致公司业绩不达预期；稳增长政策实施效果低于预期；中美全面关系进一步恶化、地缘政治冲突加剧引致的市场风险；美欧经济潜在衰退导致出口需求下降风险；国内经济恶化导致工程机械需求进一步下降风险；国内外二级市场风险。

研究报告全文：年公宏司观wTableTitle柳工TableRepTitle000528深入推进国际化战略海外业务研研收入创新高究究TableAuthor分析师TableDate2023年9月6日崔国涛正文摘要TableSummary执业证书编号S1380513070003公司近日发布了2023年半年度报告2023H1公司实现营业收入15036联系电话010-88300848亿元同比增长922归母净利润614亿元同比增长2806邮箱cuiguotaogkzqcomcn2023Q2公司实现营业收入7244亿元同比增长302归母净利润证公司评级299亿元同比增长3296券当前价格730元综合毛利率提高期间费用率上升2023H1公司综合毛利率同比上研上次评级推荐升421个百分点至2014主要系成本控制及产品结构调整所致分本次评级推荐产品来看土石方机械其他工程机械及零部件预应力机械毛利率同究推荐比分别上升710058282个百分点至235012452316报公司基本数据融资租赁业务毛利率同比减少371个百分点至4416报告期内公总股本百万股195121司期间费用率同比上升149个百分点至1289其中销售费用率同告比上升个百分点至管理费用率同比减少个百分点至流通股本百万股141293122728009253研发费用率同比上升064个百分点至300财务费用率同比流通A股市值亿元10314减少027个百分点至0092023H1公司净利率同比上升049个百分每股净资产元829点至412盈利能力有所提升资产负债率6128国内工程机械行业市场需求低迷多措并举平抑周期2023年上半年受房地产市场低迷基建项目开工相对不足等多重因素影响国内工程公司近一年股价与沪深300指数相对涨跌幅机械行业市场需求明显疲软此外受全球经济放缓海外市场环境日40趋复杂以及高基数等原因部分工程机械产品出口同比增速出现放缓30在行业处于调整周期的背景下公司一方面重点发展装载机挖掘机等20土方机械优势产品充分发挥矿山机械与土石方机械的产业协同通过10国四产品全面推广电动产品领跑赛道以及渠道升级等多重措施实现0工程机械产品销量增速整体跑赢行业其中大型装载机销量同比增长-1050电动装载机销量同比增长37且市占率稳居国内首位挖掘机销-20量增速优于行业个百分点市占率提升个百分点另一方面公Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-2323536司积极拓展弱周期和非工程机械业务工业车辆预应力机械等业务发柳工沪深300展势头良好在一定程度上平滑了工程机械业务的周期性波动数据来源Wind2023H1公司土石方机械业务收入同比增长315至8573亿元其他公工程机械及零部件业务收入同比增长2281至5047亿元预应力机械相关报告司收入同比增长447至1146亿元主要分项业务实现了稳定增长点研发投入力度有所加大巩固核心竞争力公司始终坚持加强核心技术攻关2023H1研发费用同比增长3856至451亿元公司近年来逐步评形成了完善的研发体系拥有中国土方机械领域唯一的国家级工程技术研究中心构建了全球研发中心产品研究院零部件研究所海外研报究所等多位一体的研发机构报告期内公司共计发布76款整机新产告品进一步扩大特殊市场细分市场的产品覆盖能力电动化动力及电池技术挖掘机运动控制技术多款控制平台等研发取得重大进展基于较强的技术创新能力公司核心零部件体系已在全价值链过程中形成能够为整机产品提供全套动力传动液压操控和执行系统解决方案保障产业链供应链安全请务必阅读正文之后的免责条款部分公司点评报告深入推进国际化战略海外业务收入创新高公司是业内较早开展国际业务的企业之一目前进入深度国际化阶段已在海外设立了印度波兰巴西印尼4家制造基地和印度波兰美国英国4家海外研发机构并在重点国家相继新增成立泰国中亚西非澳大利亚等公司近年来新增的118家经销商中约70集中在核心市场业务基本覆盖国家一带一路战略沿线绝大部分国家和地区海外运营能力不断增强2023H1公司海外业务收入同比增长5764至6491亿元营收占比同比上升1326个百分点至4317均创历史同期新高得益于区域产品结构优化公司海外业务毛利率同比上升773个百分点至27972023年上半年公司海外市场整机销量超15万台同比增长30以上装载机挖掘机两大拳头产品继续保持较好的增长势头5吨级电动装载机率先导入欧美高端市场尽管我国工程机械产品出口短期产生了一定的波动但从中长期来看国内企业有望凭借技术产品和服务等综合竞争优势重塑全球市场竞争格局公司深耕海外市场多年未来随着高端市场的进一步开拓国际业务有望成为重要的收入增长点盈利预测与投资评级预计公司2023-2025年EPS分别为050071092元以9月6日730元股的收盘价计算对应的动态市盈率分别为14601028793倍往前看随着各项稳增长政策的不断落地国内工程机械市场需求有望边际改善公司依托丰富的产品线及全面解决方案能力市场竞争力有望进一步提升给予公司推荐的投资评级风险提示市场竞争加剧导致公司业绩不达预期稳增长政策实施效果低于预期中美全面关系进一步恶化地缘政治冲突加剧引致的市场风险美欧经济潜在衰退导致出口需求下降风险国内经济恶化导致工程机械需求进一步下降风险国内外二级市场风险主要财务数据及预测单位百万元2022A2023E2024E2025E营业收入2647974301123734003113808657增长率-774137212921201归属母公司股东净利润5993398143138036178838增长率-3990637640652956每股收益元031050071092市盈率倍235514601028793资料来源Wind国开证券研究与发展部注公司2023-2025年业绩系作者预测值估值指标以9月6日收盘价测算请务必阅读正文之后的免责条款部分2of6公司点评报告正文公司近日发布了2023年半年度报告2023H1公司实现营业收入15036亿元同比增长922归母净利润614亿元同比增长28062023Q2公司实现营业收入7244亿元同比增长302归母净利润299亿元同比增长3296综合毛利率提高期间费用率上升2023H1公司综合毛利率同比上升421个百分点至2014主要系成本控制及产品结构调整所致分产品来看土石方机械其他工程机械及零部件预应力机械毛利率同比分别上升710058282个百分点至235012452316融资租赁业务毛利率同比减少371个百分点至4416报告期内公司期间费用率同比上升149个百分点至1289其中销售费用率同比上升122个百分点至728管理费用率同比减少009个百分点至253研发费用率同比上升064个百分点至300财务费用率同比减少027个百分点至0092023H1公司净利率同比上升049个百分点至412盈利能力有所提升国内工程机械行业市场需求低迷多措并举平抑周期2023年上半年受房地产市场低迷基建项目开工相对不足等多重因素影响国内工程机械行业市场需求明显疲软此外受全球经济放缓海外市场环境日趋复杂以及高基数等原因部分工程机械产品出口同比增速出现放缓在行业处于调整周期的背景下公司一方面重点发展装载机挖掘机等土方机械优势产品充分发挥矿山机械与土石方机械的产业协同通过国四产品全面推广电动产品领跑赛道以及渠道升级等多重措施实现工程机械产品销量增速整体跑赢行业其中大型装载机销量同比增长50电动装载机销量同比增长37且市占率稳居国内首位挖掘机销量增速优于行业235个百分点市占率提升36个百分点另一方面公司积极拓展弱周期和非工程机械业务工业车辆预应力机械等业务发展势头良好在一定程度上平滑了工程机械业务的周期性波动2023H1公司土石方机械业务收入同比增长315至8573亿元其他工程机械及零部件业务收入同比增长2281至5047亿元预应力机械收入同比增长447至1146亿元主要分项业务实现了稳定增长研发投入力度有所加大巩固核心竞争力公司始终坚持加强核心技术攻关2023H1研发费用同比增长3856至451亿元公司近年来逐步形成了完善的研发体系拥有中国土方机械领域唯一的国家级工程技术研究中心构建了全球研发中心产品研究院零部件研究所海外研究所等多位一体的研发机构报告期内公司共计发布76款整机新产品进一步扩大特殊市场细分市场的产品覆盖能力电动化动力及电池技术挖掘机运动控制技术多款控制平台等研发取得重大进展基于较强的技术创新能力公司核心零部件体系已在全价值链过程中形成能够为整机产品提供全套动力传动液压操控和执行系统解决方案保障产业链供应链安全请务必阅读正文之后的免责条款部分3of6公司点评报告深入推进国际化战略海外业务收入创新高公司是业内较早开展国际业务的企业之一目前进入深度国际化阶段已在海外设立了印度波兰巴西印尼4家制造基地和印度波兰美国英国4家海外研发机构并在重点国家相继新增成立泰国中亚西非澳大利亚等公司近年来新增的118家经销商中约70集中在核心市场业务基本覆盖国家一带一路战略沿线绝大部分国家和地区海外运营能力不断增强2023H1公司海外业务收入同比增长5764至6491亿元营收占比同比上升1326个百分点至4317均创历史同期新高得益于区域产品结构优化公司海外业务毛利率同比上升773个百分点至27972023年上半年公司海外市场整机销量超15万台同比增长30以上装载机挖掘机两大拳头产品继续保持较好的增长势头5吨级电动装载机率先导入欧美高端市场尽管我国工程机械产品出口短期产生了一定的波动但从中长期来看国内企业有望凭借技术产品和服务等综合竞争优势重塑全球市场竞争格局公司深耕海外市场多年未来随着高端市场的进一步开拓国际业务有望成为重要的收入增长点盈利预测与投资评级预计公司2023-2025年EPS分别为050071092元以9月6日730元股的收盘价计算对应的动态市盈率分别为14601028793倍往前看随着各项稳增长政策的不断落地国内工程机械市场需求有望边际改善公司依托丰富的产品线及全面解决方案能力市场竞争力有望进一步提升给予公司推荐的投资评级风险提示市场竞争加剧导致公司业绩不达预期稳增长政策实施效果低于预期中美全面关系进一步恶化地缘政治冲突加剧引致的市场风险美欧经济潜在衰退导致出口需求下降风险国内经济恶化导致工程机械需求进一步下降风险国内外二级市场风险请务必阅读正文之后的免责条款部分4of6公司点评报告表财务报表预测和估值数据汇总利润表百万元2022A2023E2024E2025E资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入26480301123400338087货币资金723591701088613344同比增速-774137212921201交易性金融资产3080110140营业成本22031240542696530074应收账款及应收票据7826853990749527毛利4449605870388013存货79889029975210629营业收入1680201220702104预付账款382409455511税金及附加128163172195其他流动资产6041608962576416营业收入048054050051流动资产合计29502333153653340567销售费用1821222824482666长期股权投资688728738763营业收入688740720700投资性房地产235286297303管理费用733828884952固定资产合计4902495550805210营业收入277275260250无形资产1515149015541608研发费用74799410881143商誉167167167167营业收入282330320300递延所得税资产910910910910财务费用7581103130其他非流动资产4340451647124921营业收入028027030034资产总计42258463664999054448资产减值损失-206-221-240-236短期借款4889645869587758信用减值损失-360-450-508-569应付票据及应付账款9817102151056411206其他收益290132136152预收账款42515361投资收益80395157应付职工薪酬398417474527净敞口套期收益0000应交税费297331345404公允价值变动收益0151010其他流动负债6045604264846764资产处置收益18141820流动负债合计21488235142487826720营业利润768129518092362长期借款1560136017602160营业收入290430532620递延所得税负债62106213321502营业外收支22151719应付债券53656870利润总额790131018262381其他非流动负债1919205420522050营业收入298435537625负债合计25083280553009032502所得税费用143275366485归属于母公司的所有者权益15747168301833920278净利润647103514601896少数股东权益1427148115601668营业收入244344429498股东权益17175183111990021946归属于母公司的净利润59998113801788负债及股东权益42258463664999054448同比增速-3990637640652956少数股东损益485380108基本指标2022A2023E2024E2025EEPS元031050071092现金流量表百万元2022A2023E2024E2025EBPS元8078639401039经营活动现金流净额95986216762282PE倍235514601028793投资活动现金流净额-478-755-762-775PB倍090085078070筹资活动现金流净额4561829802950EVEBITDA倍801675535409现金净流量937193517162458ROE381583753882资料来源Wind国开证券研究与发展部注公司2023-2025年业绩系作者预测值估值指标以9月6日收盘价计算请务必阅读正文之后的免责条款部分5of6公司点评报告分析师简介承诺崔国涛北京理工大学工学学士对外经济贸易大学经济学硕士曾就职于天相投资顾问有限公司2011年至今于公司研究与发展部担任行业研究员本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册登记为证券分析师保证报告所采用的数据均来自合规公开渠道分析逻辑基于作者的专业与职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正研究结论不受任何第三方的授意或影响特此承诺国开证券投资评级标准行业投资评级强于大市相对沪深300指数涨幅10以上中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间弱于大市相对沪深300指数跌幅10以上短期股票投资评级强烈推荐未来六个月内相对沪深300指数涨幅20以上推荐未来六个月内相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性未来六个月内相对沪深300指数涨幅介于-1010之间回避未来六个月内相对沪深300指数跌幅10以上长期股票投资评级A未来三年内相对于沪深300指数涨幅在20以上B未来三年内相对于沪深300指数涨跌幅在20以内C未来三年内相对于沪深300指数跌幅在20以上免责声明国开证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会核准具有证券投资咨询业务资格本报告仅供国开证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或询价本报告所载信息均为个人观点并不构成所涉及证券的个人投资建议也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动本公司及分析师均不会承担因使用报告而产生的任何法律责任客户投资者必须自主决策并自行承担投资风险本报告版权仅为本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制发表或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国开证券且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改国开证券研究与发展部地址北京市阜成门外大街29号国家开发银行8层请务必阅读正文之后的免责条款部分6of6