公司2023年中报业绩稳健，Q2利润环比改善趋势初显，符合我们此前强调的一季度为经营低点的预期。我们认为公司明年有望受益于多重正向因素支撑，包括AI需求进一步放量+交换机升级周期、胜伟策带来正面业绩贡献、海外产能释放等，业绩增长动力较强。我们坚定看好公司长期发展，维持“买入”评级。
　　▍度过Q1压力，半年度业绩整体表现稳健。受益于产品结构优化，AI初露峥嵘，公司2023年上半年实现营收37.63亿元，同比+0.74%；实现归母净利润4.93亿元，同比-7.74%；实现经营活动现金流净额10.81亿元，同比+46.03%。公司综合毛利率同比提升0.23 pct至31.03%，销售/管理/财务费用率分别同比+0.16/+0.06/+1.19 pcts至3.15%/2.14%/-0.63%。单季度看，2023Q1分别实现营收及净利润18.68/2.0亿元，分别同比-2.57%/19.74%。2023Q2分别实现营收及净利润18.96/2.92亿元，分别同比+4.24%/2.8%，分别环比+1.50%/+46%，Q2环比改善趋势初显，符合我们此前强调的一季度为经营低点的预期。
　　▍分业务看，企业通讯市场板收入21.81亿元，同比-8.02%；汽车板收入11.02亿元，同比+23.48%；办公及工业设备板收入2.88亿元，同比+12.5%；消费电子板及其他收入0.1亿元，同比-10.16%。利润率角度，企业通讯市场板、汽车板、办公及工业设备板和消费电子板及其他收入，分别为33.15%/25.79%/35.38%/22.85%，分别同比-0.47/+3.41/+1.05/-1.21 pcts。
　　▍企业通讯市场板：上半年业绩同比承压，但结构优化显著。公司中报表示，AI服务器和HPC相关产品占该业务比重从2022年的约7.89%增长至约13.58%，对应收入约3亿元。我们看好公司深耕海外AI算力头部客户，公司基于PCIE的算力加速卡、网络加速卡已批量生产，800G交换机产品已批量交付，基于算力网络所需低延时、高负载、高带宽的交换机产品已通过样品认证。我们预计需求驱动下公司订单有望率先放量，促进业绩增长逐季加速。根据DIGITIMES预计，全球高阶AI服务器2023年出货量约16.7万台，2024年可望达到33.7万台，需求景气度高企。TrendForce预计2023年搭载英伟达A100/H100的PCB需求将年增86%，2024年将进一步成长，达到年增64%的幅度。AI服务器PCB板主要可分为GPU板组、CPU板组与配件板，以英伟达DGXA100为例，其PCB价值含量较一般服务器增加5.6倍。
　　▍汽车板：完成控股收购胜伟策，卡位智能电动化时代。2023年1月公司向沪利微电增资约7.76亿元，开始有针对性地加速投资，有效扩充汽车高阶HDI等新兴产品产能。公司深耕汽车PCB领域多年，具备丰富的技术积累，并与博世、大陆等客户保持长期合作，率先受益于汽车智能化浪潮。公司中报表示，毫米波雷达、采用HDI的自动驾驶辅助以及智能座舱域控制器、埋陶瓷、厚铜等新兴汽车板产品市场持续成长，占汽车板营收比重从2022年的约21.45%增长至约22.66%，对应约2.5亿元。此外，2023年5月，公司完成控股收购胜伟策，布局P2Pack以及PCB技术制造相应产品的生产能力，其中48V轻混系统相关产品有望于2023Q4实现量产。
　　▍风险因素：宏观经济波动；数据中心需求不及预期；汽车电子需求不及预期；PCB行业竞争加剧；原材料供应及价格波动；公司新品研发进度不及预期；公司产能爬坡不及预期；公司海外工厂推进不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们认为PCB产业将依然保持平稳增长态势，伴随宏观经济复苏，人工智能、高端服务器和汽车应用等将产生长期需求，并为PCB行业带来新一轮成长周期。公司成长路径扎实，产品方面紧紧围绕AI算力、汽车积极布局，有望受益技术升级，产能方面公司积极投资扩充产能及升级技术，亦加速海外产能建设，我们坚定看好公司长期发展。根据2023年中报业绩情况，公司一定程度上还需承受下游需求和库存去化压力，而明后年PCB行业整体需求复苏态势还需根据宏观经济恢复情况持续跟踪，我们调整公司2023/24/25年净利润预测至14.49/19.64/24.04亿元（原预测为16.79/22.38/27.12亿元）。但我们认为公司明年有望受益于多重正向因素支撑，包括AI需求进一步放量+交换机升级周期、胜伟策带来正面业绩贡献、海外产能释放等，业绩增长动力较强。公司自2020年1月至今动态PE均值为25倍，我们给予公司2024年25倍PE，对应目标价26元，维持“买入”评级。

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