美国通胀反弹：美国7月PCE数据显示通胀反弹0.3pct至3.3%，这是自2022年6月通胀高点一路下行以来的第二次反弹，主要是受到服务价格上涨和能源价格跌幅回升的影响。剔除了食品和能源后的核心PCE同比小幅回升0.1pct至4.2%，环比维稳。核心PCE显示出较大的黏性特征，更多还是由于服务价格韧性的支撑。
　　美国就业结构改善：美国8月非农就业人数超预期温和增长18.7万人，高于前值，但前两个月数据大幅下修，共计下修11万人。当前非农就业人数大概已经回落到2019年底疫情前的水平，增长势头没有此前那么强劲。ADP统计的新增私营就业人数较前值大幅减少，劳动力市场松动迹象初见端倪。而美国失业率8月突然上行0.3pct至3.8%，回到了本轮加息前水平，7月职位空缺数与失业人数之比继续下滑，8月美国挑战者企业裁员人数意外激增，以上均显示劳动力供需结构有改善迹象。
　　美债整体下行：本周美债收益率整体下行，其中短端利率持续下行，中长端利率震荡下行后小幅回升。美国劳工部周二披露的7月职位空缺数超预期减少，突破了2021年3月以来的最低水平，说明劳动力供需结构呈现逐步改善趋势。受此影响美债收益率显著下行，尤其是中端利率下行超10bp。周五公布的8月非农数据超预期增长，PCE显示通胀反弹，美债收益率小幅回调。当前的数据喜忧参半，但根据芝交所的FedWatch工具，对美联储加息预期上，市场更加注重劳动力市场结构上的边际变化，周五市场整体预期转向年内不再加息。
　　风险提示：美联储超预期加息，美国通胀超预期反弹。
　　

研究报告全文：南南京京证证券券股股份份有有限限公公司司NNAANNJJIINNGGSSEECCUURRIITTIIEESSCCOOLLTTDD2023年9月5日海外宏观研究报告TableMainInfo国际数据跟踪828-93劳动力市场松动美债收益率下行TableIndustryInfo美债期限结构摘要美国通胀反弹美国7月PCE数据显示通胀反弹03pct至33这是自2022年6月通胀高点一路下行以来的第二次反弹主要是受到服务价格上涨和能源价格跌幅回升的影响剔除了食品和能源后的核心PCE同比小幅回升01pct至42环比维稳核心PCE显示出较大的黏性特征更多还是由于服务价格韧性的支撑关键期限国债利率9月1日美国就业结构改善美国8月非农就业人数超预期温和增长187万人UST3M5444UST2Y4876高于前值但前两个月数据大幅下修共计下修11万人当前非农就业UST10Y4181人数大概已经回落到2019年底疫情前的水平增长势头没有此前那么强UST30Y4297劲统计的新增私营就业人数较前值大幅减少劳动力市场松动迹ADP象初见端倪而美国失业率8月突然上行03pct至38回到了本轮加息前水平7月职位空缺数与失业人数之比继续下滑8月美国挑战者企业裁员人数意外激增以上均显示劳动力供需结构有改善迹象美债整体下行本周美债收益率整体下行其中短端利率持续下行中长端利率震荡下行后小幅回升美国劳工部周二披露的7月职位空缺数超预期减少突破了2021年3月以来的最低水平说明劳动力供需结构呈现逐步改善趋势受此影响美债收益率显著下行尤其是中端利率下研究员李照行超10bp周五公布的8月非农数据超预期增长PCE显示通胀反弹投资咨询证书号S0620522080001美债收益率小幅回调当前的数据喜忧参半但根据芝交所的FedWatch联系方式025-58519178邮箱jordanlzsinacom工具对美联储加息预期上市场更加注重劳动力市场结构上的边际变研究助理曹世棋化周五市场整体预期转向年内不再加息联系方式025-58519166风险提示美联储超预期加息美国通胀超预期反弹邮箱sqcaonjzqcomcn请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD报告目录1国际数据跟踪-3-11美国通胀-PCE数据-3-12美国就业-非农数据-5-13美债行情梳理-8--2-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD1国际数据跟踪11美国通胀-PCE数据美国7月通胀反弹服务领域价格韧性仍强美国7月PCE同比增速为33较上月提升03pct这是自2022年6月通胀高点一路下行以来的第二次反弹主要是受到服务价格上涨和能源价格跌幅回升的影响季调环比增速为02较上月不变剔除了食品和能源后的核心PCE同比小幅回升01pct至42环比维稳核心PCE显示出较大的黏性特征更多还是由于服务价格韧性的支撑能源价格同比在6月大概率筑底7月至年底可能形成回升趋势一方面由于能源同比高基数逐渐走弱降幅继续大幅下探的空间缩小另一方面去通胀进程接近后半段出于对核心通胀指标的关注政策措施将更多集中在服务领域7月能源价格同比降幅依旧最大虽然较前值回升43pct不过仍在接近15的较深的负值区间是通胀的首要下拉项但作用有一定程度的减弱季调环比增速为正和6月比有所下降食品价格同比增速稳步下降继续保持和上月相近幅度在1pct左右季调环比增速出现小幅抬升由负转正商品领域降通胀表现优于服务领域商品价格同比反弹01pct但增速仍保持为负其中耐用品价格加速下跌非耐用品价格跌幅明显回升环比来看商品各项数据均显示价格的同步下行服务领域不仅未延续上月初步显现的加速去通胀趋势而且显著反弹03pct至5月52的水平环比增速也有小幅回升-3-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表1美国7月PCE当月同比图表2美国7月核心PCE当月同比资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表3美国7月PCE季调环比图表4美国7月核心PCE季调环比资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表5美国7月PCE当月同比分商品和服务图表6美国7月PCE当月同比分食品和能源资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-4-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表7美国7月PCE和核心PCE当月同比上行图表8美国7月PCE和核心PCE当月环比维稳资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表9美国7月PCE及核心PCE当月同比和环比分类数据当月同比季调环比2023-072023-062022-07环比变化同比变化2023-072023-062022-07环比变化同比变化PCE330300640030-310020020-010000030核心PCE420410470010-050020020000000020商品-050-060960010-1010-030-010-040-020010耐用品-080-040570-040-650-070-030-020-040-050非耐用品-020-0801190060-1210000010-060-010060服务520490470030050040030000010040食品3504601200-110-850020-010130030-110能源-1460-18903440430-4900010060-490-050500资料来源同花顺iFinD南京证券研究所12美国就业-非农数据美国8月非农就业人数超预期温和增长但前两个月数据大幅下修8月美国新增非农就业人数达187万人较前值缓慢增长了3万人高于预期的17万人但7月数据由187万人下修至157万人6月数据由185万人下修至105万人两个月合计下修11万就业人数美国新增非农就业人数中私营部门新增179万人较上月增加24万人其中生产端的制造业以及服务业的专业和商业的就业人数环比实现较好的改善分别增加了2万人和388万人为非农人数的超预期增长提供了支撑贸易运输和公用事业以及金融活动就业人数下滑比例较大分别减少38万人和13万人虽然8月非农获得了超预期增长但当前就业人数的增长势头没有此前那么强劲位置大概已经回落到2019年底疫情前的水平且ADP统计的新增私营就业人数为177万人较前值减少147万人叠加6-7月非农数据下修劳动力市场松动迹象初见端倪而美国失业率在维持了17个月的34-37区间内的稳定运行之后在8月突-5-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD然上行03pct至38回到了本轮加息前水平季调后的劳动力参与率提高02pct至6287月职位空缺数与失业人数之比继续下滑挑战者披露的8月美国企业裁员人数意外出现锐增同比增加267环比增速为217超过2020年4月以来的最高值以上均显示劳动力供需结构有改善迹象随着8月失业人数的增加劳动力供需缺口有望得到进一步缩小根据美国经济分析局公布的数据Q2美国企业利润同比增速为-646与Q1相比加速下探整体超过了疫情以来的次低水平企业端盈利的下滑导致居民工资增速的回落和收入缩减8月美国平均时薪进一步提升但增速持续3个月下降与6月相比同比增速下滑005pct至429环比增速下滑003pct至0247月美国实际人均可支配收入同比增速减少106pct至327环比跌幅下行至-023图表10美国新增非农就业人数超预期温和增加资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表11美国8月新增非农就业人数及分项Aug-23Jul-23Aug-22上月上年同月环比同比美国新增非农就业人数万人187015703520300-16501911-4688私营179015503060240-12701548-4150生产364138367226-00316377-082采矿和伐木业-020020-020-040000建筑业224158077066147417719091制造业160-040310200-150-4839服务143014082694022-1264156-4692贸易运输和公用事业-200180600-380-800信息咨询-150-150080000-230金融活动040170090-130-050-7647-5556专业和商业188-200480388-292-6083教育和保健102010179230030970291051休闲和住宿402321481081-0792523-1642其他130070040060090857122500政府080020460060-38030000-8261联邦政府100060-0200401206667州政府000-050060050-060地方政府-020010420-030-440资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-6-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表12美国8月ADP新增私营就业人数大幅下滑图表13美国8月挑战者企业裁员人数锐增资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表14美国8月失业率和劳动参与率上行图表15美国7月职位空缺数和失业人数之比减小资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表16美国7月非农部门职位空缺数大幅减少图表17美国8月平均时薪增速下滑资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-7-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表18美国Q2企业利润同比下行图表19美国7月实际人均可支配收入增速下滑资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所13美债行情梳理美国劳工部周二披露的7月职位空缺数超预期减少突破了2021年3月以来的最低水平说明劳动力供需结构呈现逐步改善趋势受此影响美债收益率显著下行尤其是中端利率下行超10bp周三下调二季度GDP增速03pct至21美债表现维稳个别期限国债微幅上行周五公布的8月非农数据超预期增长PCE显示通胀反弹美债收益率小幅回调截至9月1日收盘2Y国债下行16bp收于48710Y国债下行7bp收于418当前的数据喜忧参半但对美联储加息预期上市场更加注重劳动力市场结构上的边际变化以及非农数据前值的下调根据美联储观察工具对于9月议息会议市场没有太大异议超九成概率认为利率维持不变但对于11月和12月的会议周一还显示的加息25bp概率超50到了周五市场整体预期则变为年内不再加息的概率接近60图表20美债收益率2Y图表21美债收益率10Y资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-8-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD本周美债收益率整体下行其中短端利率下行中长端利率震荡下行后小幅回升截至9月1日收盘国债1M3M6M1Y2Y3Y5Y7Y10Y20Y30Y收益率较上周分别下行5bp8bp14bp8bp16bp15bp15bp10bp7bp2bp1bp期限利差倒挂程度和上周相比有所缓解截至9月1日国债5Y-3Y期限利差倒挂程度不变仍为-28bp国债10Y-1Y10Y-2Y10Y-3Y10Y-5Y10Y-7Y期限利差倒挂程度分别缓解1bp9bp8bp8bp3bp国债30Y-10Y利差走阔6bp至11bp本周中美10Y国债收益率利差倒挂程度有所缓解中美10Y国债利差为-1595bp与上周五-16798bp相比倒挂程度缓解了848bp图表22本周二级市场美国国债收益率及周涨跌美国国债收益率期限2023825202391周涨跌BP1M556551-53M561553-86M561547-141Y544536-82Y503487-163Y472457-155Y444429-157Y437427-1010Y425418-720Y45448-230Y43429-1资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表23本周二级市场美国国债收益率期限利差及周涨跌美国国债期限利差期限差2023825202391周涨跌BP5Y-3Y-28-28010Y-1Y-119-118110Y-2Y-78-69910Y-3Y-47-39810Y-5Y-19-11810Y-7Y-12-9330Y-10Y5116资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-9-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表24美国国债收益率周变化资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-10-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表25短端利率资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表26中端利率资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表27长端利率资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-11-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表285Y-3Y期限利差周变化图表2910Y-2Y期限利差周变化资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表3030Y-10Y期限利差周变化图表31中美10Y国债利差资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表32美国国债各期限收益率图表33美国国债收益率期限利差资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-12-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表34中美10Y国债收益率利差资料来源同花顺iFinD南京证券研究所本周2023828-202393美国国债发行金额达570077亿美元与上周相比141989亿美元环比3317其中短期债券发行额为403389亿美元和上周相比-699亿美元周环比-017占比7076中期债券发行额为140195亿美元和上周相比116195亿美元周环比48415占比2459长期债券发行额为26493亿美元占比465下周预计至少发行2330亿美元的美国国债均为短期债券截至2023年8月31日美国国债总额已达3291万亿美元周环比042其中公众持有的政府债务为2604万亿美元占比7913周环比047政府持有的政府债务为687万亿美元占比2087周环比021截至2023年8月29日CBOT美国国债期货持仓量13394万张环比上周-643ICE美元指数期货持仓量367万张环比上周823图表35美国各期限国债新增发行量亿美元期限821-827828-93周变化周环比下周预计发行Bill404088403389-699-017233000Note2400014019511619548415000Bond0002649326493-000国债汇总4280885700771419893317233000资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-13-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD图表36美国国债新增发行金额资料来源同花顺iFinD南京证券研究所图表37美国国债总额图表38美国国债期货和美元指数期货持仓量资料来源同花顺iFinD南京证券研究所资料来源同花顺iFinD南京证券研究所-14-请务必阅读正文之后的重要法律声明南京证券股份有限公司NANJINGSECURITIESCOLTD分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供南京证券股份有限公司以下简称本公司客户使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成所述证券的买卖出价或征价该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为之提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为南京证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必阅读正文之后的重要法律声明