地产政策组合拳的三条线索
　　（1）存量首套房贷利率下调：8月31日，央行、国家金融监督管理总局发布《关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知》，一方面是对“首套房”下调存量房贷利率；另一方面，对贷款的利率水平也有“原贷款发放时”的限定。
　　当前我国各地执行的首套房贷利率下限差异仍较大，预估二三线城市下调的幅度或更大。杭州、厦门等城市的首套房贷利率下限较低，分别为LPR-20BP、LPR-50BP。居民方面，降低存量房贷利率可减少贷款利息支出，有助于促进消费和投资。根据等额本息法计算，贷款总额为100万，期限为20年的贷款，贷款利率调降100BP后，支付利息减少约13万元，月均还款减少约540元。
　　（2）降低首付比例下限、二套房利率下限：8月31日，央行、国家金融监督管理总局发布《关于调整优化差别化住房信贷政策的通知》，不再区分“限购”城市和不“限购”城市，统一首套房和二套房首付比例下限为20%、30%；二套房贷款利率由此前的LPR+60BP降至LPR+20BP。
　　此轮政策多利好限购城市，提振居民购房需求，不排除一线城市首付比继续下调的可能。也与此前出台政策侧重首套房利率下调形成一定互补，进一步降低购房成本，释放居民改善性住房需求，推动地产销售端回暖。
　　（3）认房不认贷在一线城市落地：“认房不认贷”政策在一线城市的全面落实，释放的稳地产信号较强，高能级城市或成为本轮地产修复的主要力量。8月以来，除北上广深一线城市外，郑州、成都、武汉等城市均快速落实“认房不认贷”政策，政策的调整能反映出宏观图景的一些变化和演绎。
　　对比历史两轮地产放松，有何不同？
　　从2008年、2014-2016年两轮地产宽松政策来看，涉及首付比例下限和贷款利率下限调降等，多先带动销售端好转，逐步向地产链条的其他环节传导，进而推动房地产市场逐步回暖。（1）2008年来看：地产景气度出现大幅改善，商品房销售面积当月同比由2008年10月的-28.9%回升至2009年11月的99.6%。（2）2014-2016年来看：地产逐步企稳回升，商品房销售面积当月同比由2014年9月的-10.3%回升至2016年4月的44.1%。
　　本轮地产宽松政策与历史上的地产放松措施有一定相似之处，关注点在地产销售端，重在提振居民购房需求，此外，也有不同：（1）本轮地产宽松政策侧重放开限购城市，进一步配合在超大特大城市实施城中村改造，更有利于高能级城市的地产复苏。2014-2016年这一轮地产放松政策对不限购城市的支持力度较大，利好低能级城市。（2）本轮政策关于首套房认定执行“认房不认贷”，并在一线城市全面落实。2014年针对首套房的认定政策有所放松，即“认贷不认房”。
　　后市如何展望？
　　从本轮地产优化政策后的效果来看，房地产销售较先呈现出改善迹象，但房企投资端仍承压，包括新开工和拿地端，预计从销售修复传导至投资回暖仍需一定时间，且实际效果仍需持续观察。于债市而言，地产政策出台落地或带来阶段性市场扰动，向上15-20BP的调整空间已经将赔率充分凸显，尽管存在着地产政策仍未出尽的可能，但当10年国债往2.65%向上调整时，胜率和赔率便进入双兼顾区间。
　　风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治冲突。

研究报告全文：利率专题新一轮地产组合拳怎么看2023年09月06日TableAuthor地产政策组合拳的三条线索1存量首套房贷利率下调8月31日央行国家金融监督管理总局发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知一方面是对首套房下调存量房贷利率另一方面对贷款的利率水平也有原贷款发放时的限定当前我国各地执行的首套房贷利率下限差异仍较大预估二三线城市下调的幅度或更大杭州厦门等城市的首套房贷利率下限较低分别为LPR-20BP分析师谭逸鸣执业证书S0100522030001LPR-50BP居民方面降低存量房贷利率可减少贷款利息支出有助于促进消电话18673120168费和投资根据等额本息法计算贷款总额为100万期限为20年的贷款贷邮箱tanyimingmszqcom款利率调降100BP后支付利息减少约13万元月均还款减少约540元2降低首付比例下限二套房利率下限8月31日央行国家金融相关研究监督管理总局发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知不再区分限1可转债周报20230903转债主体上半年表购城市和不限购城市统一首套房和二套房首付比例下限为2030现怎么看-202309032城投产业利差跟踪周报20230903化债二套房贷款利率由此前的LPR60BP降至LPR20BP利好带动的城投精细化择券-20230903此轮政策多利好限购城市提振居民购房需求不排除一线城市首付比继续下调3交易所批文更新跟踪周报20230903本周的可能也与此前出台政策侧重首套房利率下调形成一定互补进一步降低购房小公募批文注册生效和终止依然较少成本释放居民改善性住房需求推动地产销售端回暖-202309034城投信用事件专题下半年以来的城投信用3认房不认贷在一线城市落地认房不认贷政策在一线城市的全面落事件-20230903实释放的稳地产信号较强高能级城市或成为本轮地产修复的主要力量8月5品种利差跟踪周报20230903收益率普遍以来除北上广深一线城市外郑州成都武汉等城市均快速落实认房不认上行非金类信用利差涨跌互现-20230903贷政策政策的调整能反映出宏观图景的一些变化和演绎对比历史两轮地产放松有何不同从2008年2014-2016年两轮地产宽松政策来看涉及首付比例下限和贷款利率下限调降等多先带动销售端好转逐步向地产链条的其他环节传导进而推动房地产市场逐步回暖12008年来看地产景气度出现大幅改善商品房销售面积当月同比由2008年10月的-289回升至2009年11月的99622014-2016年来看地产逐步企稳回升商品房销售面积当月同比由2014年9月的-103回升至2016年4月的441本轮地产宽松政策与历史上的地产放松措施有一定相似之处关注点在地产销售端重在提振居民购房需求此外也有不同1本轮地产宽松政策侧重放开限购城市进一步配合在超大特大城市实施城中村改造更有利于高能级城市的地产复苏2014-2016年这一轮地产放松政策对不限购城市的支持力度较大利好低能级城市2本轮政策关于首套房认定执行认房不认贷并在一线城市全面落实2014年针对首套房的认定政策有所放松即认贷不认房后市如何展望从本轮地产优化政策后的效果来看房地产销售较先呈现出改善迹象但房企投资端仍承压包括新开工和拿地端预计从销售修复传导至投资回暖仍需一定时间且实际效果仍需持续观察于债市而言地产政策出台落地或带来阶段性市场扰动向上15-20BP的调整空间已经将赔率充分凸显尽管存在着地产政策仍未出尽的可能但当10年国债往265向上调整时胜率和赔率便进入双兼顾区间风险提示政策不确定性基本面变化超预期海外地缘政治冲突本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1固收专题研究目录1地产政策组合拳的三条线索311存量首套房贷利率下调312降低首付比例下限二套房利率下限513认房不认贷在一线城市落地62对比历史两轮地产放松有何不同93后市如何展望124小结135风险提示15插图目录16表格目录16本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2固收专题研究2023年8月31日央行国家金融监督管理总局发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知和关于调整优化差别化住房信贷政策的通知而后9月1日上海和北京先后宣布实施认房不认贷政策至此地产政策组合拳涉及了加快城中村改造执行认房不认贷调整首付比例下限和房贷利率下限降低存量首套住房贷款利率多个方面引发市场高度关注债市相应快速调整对此如何看待后续如何演绎本文聚焦于此1地产政策组合拳的三条线索首先我们看一下自2008年后再次调整的存量房贷利率11存量首套房贷利率下调这里有着一个基本前提市场主体对未来的预期较差居民和企业端都存在着去杠杆的现象当前居民资产负债表呈现收缩存在贷款置换提前还房贷的现象由于存量房贷利率仍显著高于现阶段新的房贷利率叠加投资收益率低于房贷利率故而居民提前还房贷的现象有所增多这一定程度上也对商业银行资产端产生了一定影响故而尽管存在净息差压缩的问题但综合考虑资产体量以及对居民端信心的提振存量房贷利率调整的必要性进一步凸显图1LPR与贷款利率图2房贷利率和理财预期收益率贷款加权平均利率个人房贷利率企业贷款利率首套平均房贷利率二套房贷平均利率1YLPR5YLPR理财产品预期年收益率3个月理财产品预期年收益率6个月60755655044534023513002020-122021-022021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082018-072019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072018-01资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院注数据截至202308注数据截至2023077月14日金融统计数据情况新闻发布会上央行关于存量房贷利率调整问题表示按照市场化法治化原则我们支持和鼓励商业银行与借款人自主协商本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3固收专题研究变更合同约定或者是新发放贷款置换原来的存量贷款8月1日央行外汇管理局召开2023年下半年工作会议时指出指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率8月31日央行国家金融监督管理总局发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知对于降低存量住房贷款利率仍有所限定一方面是对首套房下调存量房贷利率是指2023年8月31日前金融机构已发放的和已签订合同但未发放的首套住房商业性个人住房贷款或借款人实际住房情况符合所在城市首套住房标准的其他存量住房商业性个人住房贷款另一方面针对贷款的利率水平也有原贷款发放时的限定新发放贷款的利率水平由金融机构与借款人自主协商确定但在贷款市场报价利率LPR上的加点幅度不得低于原贷款发放时所在城市首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限当前我国各地执行的首套房贷利率下限差异仍较大预估二线及三线城市下调的幅度或更大其中北京上海等核心一线城市的首套房贷利率仍高于LPR分别为LPR55BPLPR35BP杭州厦门郑州等城市的首套房贷利率下限相对较低分别为LPR-20BPLPR-50BPLPR-50BP政策受益空间或更多图3当前重点城市实施的房贷利率城市首套房贷利率LPR加减点二套房贷利率LPR加减点北京475LPR55BP55525LPR105BP105上海455LPR35BP35525LPR105BP105广州420LPR0480LPR60BP60深圳450LPR30BP30480LPR60BP60杭州400LPR-20BP-20480LPR60BP60成都400LPR-20BP-20480LPR60BP60厦门370LPR-50BP-50480LPR60BP60南京400LPR-20BP-20480LPR60BP60苏州400LPR-20BP-20480LPR60BP60武汉380LPR-40BP-40480LPR60BP60天津380LPR-40BP-40480LPR60BP60郑州370LPR-50BP-50480LPR60BP60长沙400LPR-20BP-20480LPR60BP60西安400LPR-20BP-20480LPR60BP60资料来源各省市政府网站中指数据第一财经等民生证券研究院整理总体而言从居民方面看降低存量房贷利率可以减少贷款利息支出有助于促进消费和投资包括一定程度上稳定市场信心根据等额本息法计算假设存量本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4固收专题研究贷款利率降低100BP贷款总额为100万贷款期限为20年的一笔贷款在贷款利率调降后支付利息可减少13万元左右月均还款可减少540元左右从银行方面看可以减轻居民提前还款对银行经营收益的影响与此同时9月1日已有多家全国性商业银行下调存款挂牌利率对比2023年6月此次存款利率调降幅度更大且主要针对定期存款和大额存单预计存量房贷利率下调对银行净息差和利润的影响整体可控12降低首付比例下限二套房利率下限8月31日央行国家金融监督管理总局发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知不再区分限购城市和不限购城市统一首套房和二套房首付比例下限为2030二套房贷款利率由此前的LPR60BP降至LPR20BP首套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于20二套住房商业性个人住房贷款最低首付款比例统一为不低于30首套住房商业性个人住房贷款利率政策下限按现行规定执行二套住房商业性个人住房贷款利率政策下限调整为不低于相应期限贷款市场报价利率加20个基点从调整首付比例和二套房利率下限来看此轮政策多利好限购城市提振居民购房需求不排除一线城市首付比继续下调的可能具体来看限购城市首套房和二套房首付比例下限多为3040此次分别下调10pct至2030不限购城市的首付比例边际变化不大本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5固收专题研究表1当前重点城市的首付比例情况城市限购区域首套最低首付限购区域二套普宅首付比例详情限购区域北京全市35非普宅40有房60非普宅80上海全市35非普宅40有房50非普宅70深圳全市除深汕合作区30非普宅30有房70非普宅80有房且贷款已结清50非普宅70广州除部分区30非普宅30有房且贷款未结清70非普宅70杭州核心区及部分街道30无房且贷款未结清40有房40厦门全市30无房且贷款未结清40有房40无房且贷款已结清35无房且贷款未结清40长沙市区及长沙县30有房且贷款已结清35有房且贷款未结清40有房且贷款已结清30三圈层20成都按圈层限购30三圈层20有房且贷款未结清一二圈层40高新50三圈层30天津核心区30无房且贷款未结清40有房40无房且贷款未结清30-40西安核心区30有房且贷款已结清40-60有房且贷款未结清60-70无房且贷款未结清40有房且贷款已结清30合肥除部分区30有房且贷款未结清40-50无房且贷款未结清40有房且贷款已结清30南京核心区30有房且贷款未结清40苏州核心区30有房且贷款已结清30有房且贷款未结清40资料来源中指研究院民生证券研究院此前地产政策多支持首套房利率下调2022年5月15日央行银保监会发布通知明确首套房贷利率下限调整为LPR-20bp2023年1月5日央行宣布建立首套住房贷款利率政策动态调整机制可以阶段性放宽首套住房商业性个人住房贷款利率下限央行在二季度货币政策执行报告中提到截至6月末全部343个城市地级及以上中100个城市下调或取消了首套房贷利率下限其中87个城市下调了首套房贷利率下限较全国下限低10-40个基点此轮政策降低二套住房贷款利率下限也与此前出台的政策形成一定互补进一步降低购房成本释放居民改善性住房需求推动地产销售端回暖13认房不认贷在一线城市落地此次认房不认贷政策在一线城市的全面落实一定程度超出市场预期释放的稳地产信号较强高能级城市或成为本轮地产修复的主要力量有望带动刚性和改善性住房需求的释放本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6固收专题研究8月25日央行住建部和金融监管总局发布优化个人住房贷款中住房套数认定标准推动落实购买首套房贷款认房不用认贷政策措施居民家庭包括借款人配偶及未成年子女下同申请贷款购买商品住房时家庭成员在当地名下无成套住房的不论是否已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策8月30日广州成为实施认房不认贷的首个一线城市随后深圳也宣布落实认房不认贷政策9月1日上海北京纷纷执行认房不认贷至此四个一线城市的认房不认贷政策落地今年8月以来除北上广深一线城市外郑州成都武汉等城市均快速落实认房不认贷政策政策的调整能反映出宏观图景的一些变化和演绎表28月以来落实认房不认贷的城市时间城市出台政策具体内容居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买关于优化个人住房贷款中住商品住房时家庭成员在本市名下无成套住房的不论是否202391北京房套数认定标准的通知已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买关于优化我市个人住房贷款商品住房时家庭成员在我市名下无成套住房的不论是否202391上海中住房套数认定标准的通知已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买广州市人民政府办公厅关于商品住房时家庭成员在当地名下无成套住房的不论是否2023830广州优化我市个人住房贷款中住房已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行套数认定标准的通知住房信贷政策2023年8月31日起居民家庭包括借款人配偶及未成年关于优化我市个人住房贷款子女申请贷款购买商品住房时家庭成员在我市名下无成2023830深圳中住房套数认定标准的通知套住房的不论是否已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策居民家庭包括借款人配偶及未成年子女在我市申请贷关于优化我市个人住房贷款款购买商品住房时家庭成员在我市名下无成套住房的不2023831武汉中住房套数认定标准的通知论是否已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买关于优化我市个人住房贷款商品住房时家庭成员在我市名下无成套住房的不论是否2023831东莞中住房套数认定标准的通知已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策居民家庭包括借款人配偶及未成年子女申请贷款购买关于优化我市个人住房贷款商品住房时家庭成员在当地名下无成套住房的不论是否2023831惠州中住房套数认定标准的通知已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策2023831中山关于优化我市个人住房贷款居民家庭包括借款人配偶及未成年子女下同申请贷本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7固收专题研究中住房套数认定标准的通知款购买商品住房时家庭成员在当地名下无成套住房的不论是否已利用贷款购买过住房银行业金融机构均按首套住房执行住房信贷政策购房家庭中至少有一名登记购房人符合我市住房限购政策关于优化完善商品房住房公2023829成都且购房家庭在我市无自有产权住房的认定为无房居民家证摇号有关规定的补充通知庭落实新发放首套住房个人住房贷款利率政策动态调整长效机关于进一步促进我市房地产制结合评估情况及时调整我市新发放首套住房商业贷款利202383郑州市场平稳健康发展的通知率下限落实认房不认贷政策更大程度满足刚需和改善性住房需求资料来源各省市政府网站等民生证券研究院如何评估当前地产政策组合拳后续怎么看我们回顾历史上的地产刺激周期来看进而更为合理地评估当下本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8固收专题研究2对比历史两轮地产放松有何不同当前稳地产稳预期政策密集出台涉及城中村改造认房不认贷调整首付比例下限和房贷利率下限降低存量首套住房贷款利率等多方面的举措对比历史上2008年2014-2016年的两轮地产放松政策来看有何不同呢首先我们看下历史上两轮地产宽松政策的主要措施12008年全球金融危机下国内经济下行压力加大房地产市场景气度持续走弱地产政策步入放松时期10月央行发布关于扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度等有关问题的通知决定扩大商业性个人住房贷款利率下浮幅度商业性个人住房贷款利率的下限扩大为贷款基准利率的07倍最低首付款比例调整为2022014-2016年全球经济走弱背景下国内需求不振通胀数据偏低房地产库存高企地产销售和投资持续回落地产刺激政策密集出台图4CPI和PPI当月同比图5房地产开发投资累计同比CPI同比PPI同比40房地产开发10305200100-5-10-10-202014-022016-062018-102012-062012-102013-022013-062013-102014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-102017-022017-062017-102018-022018-062019-022019-062012-102014-022017-102019-022013-022013-062013-102014-062014-102015-022015-062015-102016-022016-062016-102017-022017-062018-022018-062018-102019-062012-06资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院2014年9月关于进一步做好住房金融服务工作的通知明确首套家庭自住房贷款最低首付款比例为30贷款利率下限为贷款基准利率的07倍2015年地产政策支持力度进一步加大3月首套房公积金贷款最低首付款比例降至20二套房为30二套房商业贷款最低首付款比例降至409月在不限购城市商业性贷款最低首付款比例降至25此外棚改货币化也是彼时地产复苏过程中的关键性政策2015年6月国务院印发关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见提出2015-2017三年棚改计划包括城市危房城中村在内的各类棚户区住房1800万套积极推进棚改货币化安置本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告9固收专题研究表3三轮地产宽松政策对比首付比下限首付比下限贷款利率下限贷款利率下限时间文件首套二套首套首套关于扩大商业性个人住90平方米以下20不变商业性个人住房贷款利率的下限扩大为贷200810房贷款利率下浮幅度等有90平方米以上下降为20前值40款基准利率的07倍前值为085倍关问题的通知20前值30关于进一步做好住房金贷款利率下限为贷款2014930不变60不变融服务工作的通知基准利率的07倍商业贷款最低首付款比例不关于个人住房贷款政策公积金贷款最低首付款比例低于40前值60公20153有关问题的通知为20前值30积金贷款最低首付款比例为30关于进一步完善差别化在不限购城市商业性20159住房信贷政策有关问题的贷款最低首付款比例调整为通知25前值30在不限购城市原则上关于调整个人住房贷款最低首付款比例调整为不低20162最低首付款比例为25各政策有关问题的通知于30前值40地可向下浮动5个百分点不区分限购和不限不区分限购和不限关于调整优化差别化住LPR20BP前20238购城市首付比例下限为购城市首付比例下限为LPR-20BP不变房信贷政策的通知值LPR60BP20原限购城市3030原限购城市40资料来源中国政府网等民生证券研究院其次从实际效果来看历史上两轮地产宽松政策出台涉及首付比例下限和贷款利率下限调降等推动房地产市场逐步回暖带动销售端好转12008年来看地产景气度出现大幅改善当中也受到四万亿刺激计划的影响商品房销售面积当月同比由2008年10月的-289大幅回升至2009月11月的996商品房销售额当月同比由2008年10月的-342大幅回升至2009年11月的166822014-2016年来看地产逐步企稳回升其中棚改货币化也是提振需求助力地产修复的关键因素商品房销售面积当月同比由2014年9月的-103回升至2016年4月的441商品房销售额当月同比由2014年9月的-89大幅回升至2016年4月的598本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10固收专题研究图62008年2014-2016年两轮地产放松政策后的效果资料来源wind民生证券研究院整理进一步来看本轮地产宽松政策与历史上的地产放松措施有一定相似之处关注点在地产销售端重在提振居民购房需求提振市场信心以寻求房地产市场新供需格局平衡此外又有何不同1本轮地产宽松政策侧重放开限购城市进一步配合在超大特大城市实施城中村改造更有利于高能级城市的地产复苏2014-2016年这一轮地产放松政策对不限购城市的支持力度较大更利好低能级城市2015年9月在不限购城市商业性贷款最低首付款比例调整为25前值302016年2月在不限购城市原则上最低首付款比例为25各地可向下浮动5个百分点而本轮地产政策不再区分限购城市和不限购城市统一首套房和二套房首付比例下限为2030政策力度也是达到了前两轮地产周期底部的力度2本轮政策关于首套房认定执行认房不认贷并在一线城市全面落实2014年针对首套房的认定政策有所放松即认贷不认房2014年9月对拥有1套住房并已结清相应购房贷款的家庭为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房银行业金融机构执行首套房贷款政策本轮地产政策除北上广深一线城市实施认房不认贷以外郑州成都武汉等城市均快速落实认房不认贷政策政策力度并不小3但当前最大的区别在于房地产供需格局发生了改变无论是居民和企业加杠杆的能力和空间还是当前收入预期能带来的传导效应或都不能和此前相比此外便是直接带动资金的城中村改造仍在途中还需观察政策动向本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11固收专题研究3后市如何展望首先从历史上两轮地产宽松政策来看多先带动销售端好转逐步向地产链条的其他环节传导进而推动房地产市场逐步回暖从本轮地产优化政策后的效果来看房地产销售端或受益于政策带动改善性需求和刚需有所贡献但一方面后续修复的持续性和扩散性还需观察另一方面房企投资端仍承压包括新开工和拿地端预计从销售修复传导至投资回暖仍需一定时间且实际效果仍需持续观察包括后续的地产政策以及城中村改造的政策方向和力度亦需边走边看截至9月5日高频数据显示9月房地产销售呈现出一定的企稳迹象30大中城市商品房成交面积环比增幅为305同比为-48降幅也有所回落而投资端仍显低迷100大中城市成交土地面积继续回落环比为-414同比为-676降幅均增大图730大中城市商品房成交面积万平方米图8100大中城市成交土地面积万平方米30大中城市商品房成交面积环比100大中城市成交土地占地面积环比30大中城市商品房成交面积同比300100大中城市成交土地占地面积同比500030大中城市商品房成交面积右100大中城市成交土地占地面积右100600400020050050400300010003002000200-5001001000-1000-10002021-032020-032020-092021-092022-032022-092023-032023-092021-092020-092021-032022-032022-092023-032023-092020-03资料来源wind民生证券研究院资料来源wind民生证券研究院于债市而言地产政策出台落地或带来市场扰动结合这一轮宽松周期当中的阶段性调整来看向上15-20BP的调整空间已经将赔率充分凸显尽管存在着地产政策仍未出尽的可能但当10年国债往265向上调整时胜率和赔率便进入双兼顾区间在此宏观图景下政策端往基本面传导还处于观察期央行维持一个稳定宽裕的流动性环境是基本前提考虑到跨季扰动和9月流动性挤占无论是降准还是超额MLF投放都很关键故而在策略上考虑来看票息仍是关键而后央行行为及资金面的变化则是方向调整的指引方针但考虑到当前经济和政策背景转向整体偏紧的概率相对较低本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告12固收专题研究4小结近期地产政策组合拳涉及了加快城中村改造执行认房不认贷调整首付比例下限和房贷利率下限降低存量首套住房贷款利率多个方面引发市场高度关注债市相应快速调整对此如何看待后续如何演绎本文聚焦于此1地产政策组合拳的三条线索1存量首套房贷利率下调8月31日央行国家金融监督管理总局发布关于降低存量首套住房贷款利率有关事项的通知一方面是对首套房下调存量房贷利率另一方面对贷款的利率水平也有原贷款发放时的限定当前我国各地执行的首套房贷利率下限差异仍较大预估二三线城市下调的幅度或更大其中杭州厦门等城市的首套房贷利率下限较低分别为LPR-20BPLPR-50BP居民方面降低存量房贷利率可减少贷款利息支出有助于促进消费和投资根据等额本息法计算贷款总额为100万期限为20年的贷款贷款利率调降100BP后支付利息减少约13万元月均还款减少约540元2降低首付比例下限二套房利率下限8月31日央行国家金融监督管理总局发布关于调整优化差别化住房信贷政策的通知不再区分限购城市和不限购城市统一首套房和二套房首付比例下限为2030二套房贷款利率由此前的LPR60BP降至LPR20BP此轮政策多利好限购城市提振居民购房需求不排除一线城市首付比继续下调的可能也与此前出台政策侧重首套房利率下调形成一定互补进一步降低购房成本释放居民改善性住房需求推动地产销售端回暖3认房不认贷在一线城市落地认房不认贷政策在一线城市的全面落实释放的稳地产信号较强高能级城市或成为本轮地产修复的主要力量8月以来除北上广深一线城市外郑州成都武汉等城市均快速落实认房不认贷政策政策的调整能反映出宏观图景的一些变化和演绎2对比历史两轮地产放松有何不同从2008年2014-2016年两轮地产宽松政策来看涉及首付比例下限和贷款利率下限调降等多先带动销售端好转逐步向地产链条的其他环节传导进而推动房地产市场逐步回暖12008年来看地产景气度出现大幅改善商品房销售面积当月同比由2008年10月的-289回升至2009年11月的99622014-2016年来看地产逐步企稳回升商品房销售面积当月同比由2014年9月的-103回升至2016年4月的441本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13固收专题研究本轮地产宽松政策与历史上的地产放松措施有一定相似之处关注点在地产销售端重在提振居民购房需求此外也有不同1本轮地产宽松政策侧重放开限购城市进一步配合在超大特大城市实施城中村改造更有利于高能级城市的地产复苏2014-2016年这一轮地产放松政策对不限购城市的支持力度较大利好低能级城市2本轮政策关于首套房认定执行认房不认贷并在一线城市全面落实2014年针对首套房的认定政策有所放松即认贷不认房3后市如何展望从本轮地产优化政策后的效果来看房地产销售较先呈现出改善迹象但房企投资端仍承压包括新开工和拿地端预计从销售修复传导至投资回暖仍需一定时间且实际效果仍需持续观察于债市而言地产政策出台落地或带来阶段性市场扰动向上15-20BP的调整空间已经将赔率充分凸显尽管存在着地产政策仍未出尽的可能但当10年国债往265向上调整时胜率和赔率便进入双兼顾区间本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14固收专题研究5风险提示1政策不确定性货币政策财政政策超预期变化2基本面变化超预期经济基本面情况可能超预期3海外地缘政治冲突海外地缘政治冲突发展态势存在不确定性或将加剧金融市场动荡本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15固收专题研究插图目录图1LPR与贷款利率3图2房贷利率和理财预期收益率3图3当前重点城市实施的房贷利率4图4CPI和PPI当月同比9图5房地产开发投资累计同比9图62008年2014-2016年两轮地产放松政策后的效果11图730大中城市商品房成交面积万平方米12图8100大中城市成交土地面积万平方米12表格目录表1当前重点城市的首付比例情况6表28月以来落实认房不认贷的城市7表3三轮地产宽松政策对比10本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16固收专题研究分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告17