事件：
　　百济神州于8月30日发布2023年中报：2023H1实现营业总收入72.51亿元，同比增长72.2%；产品收入66.96亿元，同比增长82.2%，产品收入的增长主要得益于自主研发产品泽布替尼和替雷利珠单抗以及安进授权产品的销售增长；归母净亏损52.19亿元，2022年同期净亏损66.64亿元，亏损收窄。
　　投资要点：
　　泽布替尼快速放量，美国市场增长亮眼。2023H1，泽布替尼全球销售额达36.12亿元，同比增长138.57%。在美国，泽布替尼销售额达25.19亿元，同比增长148.18%，主要得益于慢性淋巴细胞白血病（CLL）或小淋巴细胞淋巴瘤（SLL）适应症应用快速增加以及在所有已获FDA批准的适应症的应用持续扩大。在中国，泽布替尼销售额达6.69亿元，同比增长47.03%，在中国BTK市场的地位进一步巩固。
　　替雷利珠单抗国内市占率提升，海外NDA持续推进。2023H1，替雷利珠单抗在中国的销售额达18.36亿元，同比增长46.76%，市场渗透率和市场份额的提升主要得益于新适应症纳入医保带来的新增患者需求、销售团队效率的进一步提升以及进院数量的增加。目前，替雷利珠单抗已在中国获批11项适应症，其中9项适应症已纳入医保。在海外，包括美国、欧盟等国家和地区的多项NDA正在推进，FDA正在审评二线治疗食管鳞癌（ESCC）的BLA，今年Q2已完成生产基地现场核查；在欧盟，替雷利珠单抗二线治疗ESCC的NDA申请获得EMA的积极意见。
　　在研管线丰富，临床试验推进顺利。1）血液瘤方面，BCL-2抑制剂sonrotoclax （ BGB-11417 ）治疗复发或难治性套细胞淋巴瘤（R/RMCL）和复发或难治性慢性淋巴细胞白血病或小淋巴细胞淋巴瘤（R/RCLL/SLL）的潜在注册可用Ⅱ期临床正在推进，并计划于2023H2启动sonrotoclax联合百悦泽一线治疗CLL的全球注册性临床试验，并且启动sonrotoclax治疗复发或难治性华氏巨球蛋白血症(WM)的潜在注册可用的全球性临床试验。公司计划于2023年完成TIGIT抑制剂欧司珀利单抗一线治疗NSCLC的Ⅲ期临床入组，计划公布靶向BTKCDAC（BGB-16673）治疗B细胞恶性肿瘤的Ⅰ期试验最新数据。2）实体瘤方面，公司围绕明星产品PD-1打造肿瘤IO管线，推动替雷利珠单抗与20+免疫疗法和靶向分子联用，如TIGIT、LAG3、TIM3、OX40等，此外CDK4抑制剂、EGFR蛋白降解剂和泛KRAS抑制剂有潜力成为未来基石项目。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年收入分别为157.55/213.25/282.01亿元，同比增长65%/35%/32%。公司为国内创新药龙头，国际化能力突出，核心产品陆续放量，在研管线丰富，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：市场竞争加剧风险；新药研发失败风险；医保谈判和带量采购政策风险；商业化不及预期的风险；汇率风险

研究报告全文：2023年09月05日科创板公司研究评级买入首次覆盖研究所TableTitle证券分析师周小刚S0350521090002核心品种持续放量临床进展稳步推进zhouxgghzqcomcn联系人孔维崎S0350122020035百济神州年中报点评kongwqghzqcomcn-U6882352023最近一年走势事件百济神州沪深300百济神州于8月30日发布2023年中报2023H1实现营业总收入725106840亿元同比增长722产品收入6696亿元同比增长822产品05189收入的增长主要得益于自主研发产品泽布替尼和替雷利珠单抗以及安进03538授权产品的销售增长归母净亏损5219亿元2022年同期净亏损666401887亿元亏损收窄00236-01415229221022112212231232233234235236238239投资要点相对沪深300表现20230905泽布替尼快速放量美国市场增长亮眼2023H1泽布替尼全球销表现1M3M12M售额达3612亿元同比增长13857在美国泽布替尼销售额百济神州41-31335达2519亿元同比增长14818主要得益于慢性淋巴细胞白血沪深300-50-06-49病CLL或小淋巴细胞淋巴瘤SLL适应症应用快速增加以及在所有已获FDA批准的适应症的应用持续扩大在中国泽布替尼销市场数据20230905售额达669亿元同比增长4703在中国BTK市场的地位进一当前价格元13111步巩固52周价格区间元8226-17049总市值百万17994361替雷利珠单抗国内市占率提升海外NDA持续推进2023H1替流通市值百万1448150雷利珠单抗在中国的销售额达1836亿元同比增长4676市场总股本万股13724629渗透率和市场份额的提升主要得益于新适应症纳入医保带来的新增流通股本万股1104530患者需求销售团队效率的进一步提升以及进院数量的增加目前日均成交额百万12076替雷利珠单抗已在中国获批11项适应症其中9项适应症已纳入医近一月换手325保在海外包括美国欧盟等国家和地区的多项NDA正在推进FDA正在审评二线治疗食管鳞癌ESCC的BLA今年Q2已完成生产基地现场核查在欧盟替雷利珠单抗二线治疗ESCC的NDA申请获得EMA的积极意见在研管线丰富临床试验推进顺利1血液瘤方面BCL-2抑制剂sonrotoclaxBGB-11417治疗复发或难治性套细胞淋巴瘤RRMCL和复发或难治性慢性淋巴细胞白血病或小淋巴细胞淋巴瘤RRCLLSLL的潜在注册可用期临床正在推进并计划于2023H2启动sonrotoclax联合百悦泽一线治疗CLL的全球注册性临床试验并且启动sonrotoclax治疗复发或难治性华氏巨球蛋白血症WM的潜在注册可用的全球性临床试验公司计划于2023年完成TIGIT抑制剂欧司珀利单抗一线治疗NSCLC的期临床入组计划公布靶向BTKCDACBGB-16673治疗B细胞恶性肿瘤的期试验最新数据2实体瘤方面公司围绕明星产品PD-1打造肿瘤IO国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告管线推动替雷利珠单抗与20免疫疗法和靶向分子联用如TIGITLAG3TIM3OX40等此外CDK4抑制剂EGFR蛋白降解剂和泛KRAS抑制剂有潜力成为未来基石项目盈利预测和投资评级我们预计公司2023-2025年收入分别为157552132528201亿元同比增长653532公司为国内创新药龙头国际化能力突出核心产品陆续放量在研管线丰富首次覆盖给予买入评级风险提示市场竞争加剧风险新药研发失败风险医保谈判和带量采购政策风险商业化不及预期的风险汇率风险预测指标TableForcast12022A2023E2024E2025E营业收入百万元9566157552132528201增长率26653532归母净利润百万元-13642-9341-6590-3881增长率-40322941摊薄每股收益元-993-680-480-282ROE-45-40-39-30PEPB59076610651381PS18711143845639EVEBITDA-1437-1898-2942-5892资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告附表TableForcast百济神州-U盈利预测表证券代码688235股价13111投资评级买入日期20230905财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力每股指标ROE-45-40-39-30EPS-1018-680-480-282毛利率80828384BVPS224417111232949期间费率105675450估值销售净利率-143-59-31-14PE成长能力PB59076610651381收入增长率26653532PS18711143845639利润增长率-40322941营运能力利润表百万元2022A2023E2024E2025E总资产周转率019037054075营业收入9566157552132528201应收账款周转率447106712091367营业成本1896283636254512存货周转率108116109108营业税金及附加79129175231偿债能力销售费用5997630274648460资产负债率31435565管理费用2695472742655640流动比351244189165财务费用1309-442-235-23速动比273174123102其他费用-收入11152118981319614100营业利润-13425-9190-6482-3818资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E营业外净收支-2-1-1-1现金及现金等价物26792217411755015549利润总额-13427-9192-6483-3819应收款项1202175117772350所得税费用21514910662存货净额1954292437374651净利润-13642-9341-6590-3881其他流动资产6226667168346891少数股东损益0000流动资产合计36174330862989829441归属于母公司净利润-13642-9341-6590-3881固定资产3555426644934578在建工程2038163713561159现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E无形资产及其他2264206120051949经营活动现金流-7800-7336-5542-3511长期股权投资192192192192净利润-13642-9341-6590-3881资产总计44224412413794437319少数股东权益0000短期借款2203250335034503折旧摊销620651714772应付款项2482315130212507公允价值变动161000预收帐款0000营运资金变动25681296258-518其他流动负债56187922931310854投资活动现金流2415-652-462-416流动负债合计10303135751583717863资本支出-2335-901-601-601长期借款及应付债券1444184428444044长期投资4649-4-4-4其他长期负债2146231023402370其他100253143189长期负债合计3590415451846414筹资活动现金流-448286818131927负债合计13893177292102124277债务融资-43044720302230股本1111权益融资335167600股东权益30331235121692313042其它-353745-217-303负债和股东权益总计44224412413794437319现金净增加额-5764-5051-4192-2001资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3国海证券股份有限公司医药小组介绍周小刚医药行业首席分析师复旦大学经济学硕士西安交通大学工学本科具有5年医药实业工作经验9年医药研究工作经验赵宁宁医药分析师中南财经政法大学金融硕士生物工程金融复合背景2021年加入国海证券医药组主要覆盖中药生物药林羽茜研究助理悉尼大学数据分析硕士2021年加入国海证券医药组主要覆盖医疗器械板块沈岽皓研究助理华东师范大学药化硕士3年海外医药投研经验2022年加入国海证券医药组主要覆盖部分中药和生命科学上游产业链等板块万鹏辉研究助理中科院药物所药物化学硕士3年医药二级市场投研经验主要覆盖CXO及软镜等板块年庆功研究助理北京大学物理学本科军事医学科学院微生物博士2022年加入国海证券研究所医药组主要覆盖疫苗血制品板块和生命科学上游孔维崎研究助理北京大学药学院化学生物学硕士四年半医药股权投资经验主要覆盖创新药和CXO板块李畅研究助理北京大学药理学硕士具有1年医疗实业工作经验2022年加入国海证券医药组主要覆盖创新药等板块李明研究助理北京大学金融科技硕士年加入国海证券医药组主要覆盖医疗服务眼科产业板块2021分析师承诺周小刚本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R4仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分国海证券股份有限公司见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向本公司或其他专业人士咨询并谨慎决策在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任郑重声明本报告版权归国海证券所有未经本公司的明确书面特别授权或协议约定除法律规定的情况外任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