公司公告：2023年H1公司实现营收、归母、扣非净利润分别79.87亿元、12.88亿元、12.71亿元，分别同比下滑22.93%、55.67%、55.97%。其中Q2实现营收、归母、扣非净利润分别36.73、5.94、5.85亿元。同比分别下滑29.57%、57.85%、57.97%，环比分别下滑14.87%、14.56、14.7%。公司电解液业务板块的成本优势已很明显，综合竞争力清晰。同时公司正极、新型粘结剂、循环等业务正在逐步走向正轨，维持“强烈推荐”评级。
　　半年报简析。业绩位于预告中值，整体符合预期。公司Q2归母净利润环比有所下滑，主要系Q2锂电行业仍处于去库周期，同时电解液售价持续走低，单位盈利出现下滑。此外公司正极业务受到原材料价格波动、下游去库存、新产能设备调试等多个因素影响，整体开工率及销量不及预期。公司Q2计提资产减值约3500万元，可能主要为磷酸铁库存减值损失。
　　电解液业务分析。上半年公司电解液出货约17万吨，其中Q2约9万吨，环比增长12.5%。估算Q2单吨利润约0.6万，环比下滑约1000元/吨。估算上半年公司市占率超过35%，市占率继续提升。同时公司正在加速推进LiFSI在铁锂电解液中的应用，预计在下半年将给客户批量供应。而盈利水平看，电解液行业已进入底部区域，部分电解液、6F企业在过去几个月已出现亏损。公司很早开始上游核心供应链的研发布局与自供，六氟磷酸锂、LiFSI自供比例已达到90%以上，部分核心添加剂自供比例达到70-80%以上，公司突破上游高壁垒精细化工材料后带来成本优势近几年进一步巩固，同时，公司在各个环节达到较大经营规模后，开始推动部分中间品的循环使用，进一步降低了成本。综上，公司电解液领域的综合竞争优势得到了巩固和加强，而电解液行业的盈利水平可能较快见底。
　　日化及大正极等业务分析。23Q2日化业务保持平稳，估算卡波姆+传统日化业务净利润H1约1.2亿元，Q2近0.7亿元。公司正极业务上半年也受到锂电去库周期影响，也计提一定了库存减值，估算Q2正极业务板块有一定亏损。
　　盈利预测与投资建议：公司电解液业务竞争优势显著，磷酸铁正极前驱体正在开辟新增长点。同时通过日化业务的扎实基础逐步孵化出新型粘结剂、Pack胶等锂电材料。上半年电解液价格大幅下降，调整公司2023年归母净利润预测至34亿元归并调整目标价40-43元，维持“强烈推荐”评级。
　　风险提示：行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降；公司正极新业务继续亏损。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年09月06日天赐材料002709SZ强烈推荐维持中游制造电力设备及新能源Q2业绩符合预期成本优势继续巩固目标估值4000-4300元当前股价3336元公司公告2023年H1公司实现营收归母扣非净利润分别7987亿元基础数据1288亿元1271亿元分别同比下滑229355675597其中Q2总股本百万股1925实现营收归母扣非净利润分别3673594585亿元同比分别下滑2957已上市流通股百万股138457855797环比分别下滑14871456147公司电解液业务板总市值十亿元642块的成本优势已很明显综合竞争力清晰同时公司正极新型粘结剂循环流通市值十亿元462等业务正在逐步走向正轨维持强烈推荐评级每股净资产MRQ67ROETTM318半年报简析业绩位于预告中值整体符合预期公司Q2归母净利润环比有资产负债率460所下滑主要系Q2锂电行业仍处于去库周期同时电解液售价持续走低单主要股东徐金富主要股东持股比例3627位盈利出现下滑此外公司正极业务受到原材料价格波动下游去库存新产能设备调试等多个因素影响整体开工率及销量不及预期公司计提资Q2股价表现产减值约3500万元可能主要为磷酸铁库存减值损失1m6m12m电解液业务分析上半年公司电解液出货约17万吨其中Q2约9万吨环绝对表现-9-23-28比增长125估算Q2单吨利润约06万环比下滑约1000元吨估算上相对表现-4-16-23半年公司市占率超过35市占率继续提升同时公司正在加速推进LiFSI天赐材料沪深300在铁锂电解液中的应用预计在下半年将给客户批量供应而盈利水平看100电解液行业已进入底部区域部分电解液6F企业在过去几个月已出现亏损-10公司很早开始上游核心供应链的研发布局与自供六氟磷酸锂自供比LiFSI-20例已达到90以上部分核心添加剂自供比例达到70-80以上公司突破-30上游高壁垒精细化工材料后带来成本优势近几年进一步巩固同时公司在-40Sep22Dec22Apr23Aug23各个环节达到较大经营规模后开始推动部分中间品的循环使用进一步降资料来源公司数据招商证券低了成本综上公司电解液领域的综合竞争优势得到了巩固和加强而电解液行业的盈利水平可能较快见底相关报告日化及大正极等业务分析23Q2日化业务保持平稳估算卡波姆传统日化1天赐材料002709年报一业务净利润H1约12亿元Q2近07亿元公司正极业务上半年也受到锂季报业绩符合预期一体化优势显著2023-04-18电去库周期影响也计提一定了库存减值估算Q2正极业务板块有一定亏损2天赐材料002709Q3业绩盈利预测与投资建议公司电解液业务竞争优势显著磷酸铁正极前驱体正超预期一体化优势显现2022-11-05在开辟新增长点同时通过日化业务的扎实基础逐步孵化出新型粘结剂Pack3天赐材料002709Q2业绩符合预期仍保持强劲盈利水平胶等锂电材料上半年电解液价格大幅下降调整公司2023年归母净利润预2022-08-28测至亿元归并调整目标价元维持强烈推荐评级3440-43游家训S1090515050001风险提示行业需求不及预期竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降youjxcmschinacomcn公司正极新业务继续亏损刘巍S1090522070003财务数据与估值liuwei24cmschinacomcn会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元1109122317181152136225321同比增长169101-191819营业利润百万元26726872410752416439同比增长322157-402823归母净利润百万元22085714341043545347同比增长314159-402823每股收益元115297177226278PE290112188147120PB9051433528资料来源公司数据招商证券公司点评报告1半年报业绩符合预期公司公告2023年上半年公司收入利润仍由传统的环保业务贡献经营规模整体企稳以环保装备制造为主收入4433亿毛利率提升236pcts至256主要系紫金入局后环保业务更聚焦对订单质量的管控开始体现上半年公司新签工程合同59亿电力类占比结构提升期末在手合计203亿考虑确收周期下半年释放或更集中2023年H1公司实现营收归母扣非净利润分别7987亿元1288亿元1271亿元分别同比下滑229355675597其中Q2实现营收归母扣非净利润分别3673594585亿元同比分别下滑295757855797环比分别下滑14871456147半年报业绩符合预期业绩位于预告中值整体符合预期公司Q2归母净利润环比有所下滑主要系Q2锂电行业仍处于去库周期同时电解液售价持续走低单位盈利出现下滑此外公司正极业务受到原材料价格波动下游去库存新产能设备调试等多个因素影响整体开工率及销量不及预期公司Q2计提资产减值约3500万元预计主要为磷酸铁库存减值损失财务分析毛利率公司2023H1毛利率约3043同比下滑126个百分点其中Q2毛利率约3031环比基本持平主要系上半年碳酸锂价格走低电解液售价降低但分季度来看综合毛利率已经逐步企稳存货公司22年底库存约2371亿元数额较大其中原材料库存商品自制半成品分别约1031818亿元23H1存货已降低至1717亿元现金流公司23Q1经营活动产生的现金流量净额约-489亿元Q2约661亿元明显好转表1业绩摘要人民币百万2020年2021年2022年2022H12023H1同比变化营业收入411905110908022316941036343798660-2293营业成本2678497210981384339590259555625-587毛利润144055387983847355446083243035-4552销售税金380278351578489655166-4238毛利润扣除销售税金140254380148831571437118237869-4558销售费用667175951085765205663-1314管理费用24189355035474625817350543578研发费用1683637817893924363632452-2563经营利润92558299233676576361145164700-5440资产和信用减值损失-22604-29416-8848-2871-52688353财务费用7305384721501965517272129投资收益-592-19413955261249285440资产处置收益-126-1160504-069435-73334公允价值变动净收益其他收益14532613713126651708-3591营业外收入25734997071272368559敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告人民币百万2020年2021年2022年2022H12023H1同比变化营业外支出10095737242223797080利润总额62632270154687150360842158408-5610所得税12587394181027466318735294-4414税后净利润50045230737584404297655123114-5864少数股东损益-32429903129607025-5721-18143归母净利润53287220834571444290630128835-5567非经常性损益45439281750319821740-1219扣非归母净利润52833216906553941288648127095-5597百分点变化百分点变化毛利率34973498379743043043-1261销售费用率162068049063071008管理费用率587320245249439190研发费用率409341401421406-015财务费用率177035010002069067经营利润率22472698303234852062-1423所得税率19911458152617522264511净利率12152080261928721542-1331扣非净利率12831956248227851591-1194资料来源公司公告招商证券表2现金流情况2020202120222022H12023H1百分点变化赊销比327230532076351266443132存货营收比13341129106413042150846销售商品劳务获现金营收50435118563757065026-679经营现金流净额税后净利润118699268728783495132-3217资料来源公司公告招商证券表3负债情况百分点变化2020202120222022H12023H1负债率41247049745146009短期借款百万元5478444479763944124582159一年内到期的非流动负债百万99711681939108324561269元长期借款百万元31723110776256979968750应付债券百万元3188732453长期应付款百万元在手现金百万元311621478466382470219721-202资料来源公司公告招商证券表4固定资产和在建工程情况百万元2020202120222022H12023H1同比变化固定资产1914242492624381382880565590849409在建工程25856987502588501604052810417521资料来源公司公告招商证券表5资产回报率情况2020202120222022H12023H1同比变化ROE17264189580135381013-2525ROA883231829641906494-1413敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告2020202120222022H12023H1同比变化ROIC1223358545133139698-2441资料来源公司公告招商证券表6单季度业绩摘要23Q2环比百万元22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q2同比营业收入514906521437606539588812431400367260-2957-1487营业成本288139302120387178406901299695255930-1529-1460毛利润226767219317219361181910131704111331-4924-1547销售费用31773343428804917683895165012027管理费用1361912198177701115919104159503076-1651研发费用174432619430334154211376418688-28663577财务费用719-524-1428338237171799-44357-5159所得税340542913327081124781935315941-4528-1763归母净利润1497921408381454171353976947759359-5785-1456非经常性损336164686116910886854-4809-358益扣非归母净1494561391921368061284876859058504-5797-1470利润百分点同比百分点环比变动变动毛利率440442063617308930533031-1175-022销售费用率062064071001041106042065管理费用率264234293190443434200-009研发费用率339502500262319509007190财务费用率014-010-024057086049059-037所得税率18221678164284521992347669147净利率290927012397229916101616-1085006扣非净利率290326692256218215901593-1076003资料来源公司公告招商证券2电解液正极业务分析电解液盈利优势仍比较明显上半年公司电解液出货约17万吨其中Q2约9万吨环比增长125估算Q2单吨利润约06万环比下滑约1000元吨估算上半年公司市占率超过35相较去年继续提升同时公司正在加速推进LiFSI在铁锂电解液中的应用预计在下半年将给新大客户批量供应公司市占率有望进一步提升而盈利水平看电解液行业已进入底部区域部分电解液6F企业在过去几个月已出现亏损公司很早开始上游核心供应链的研发布局与自供六氟磷酸锂LiFSI自供比例已达到90以上部分核心添加剂自供比例达到70-80以上公司突破上游高壁垒精细化工材料后带来成本优势近几年进一步巩固同时公司在各个环节达到较大经营规模后开始推动部分中间品的循环使用进一步降低了成本综上公司电解液领域的综合竞争优势得到了巩固和加强而电解液行业的盈利水平可能较快见底正极业务盈利短期承压23Q2日化业务保持平稳卡波姆传统日化业务预计贡献净利润近07亿元正极业务短期内也受到去库周期影响产品价格订单有一定影响导致Q2计提一定库存减值预计存在一定亏损之后有望开始恢复敬请阅读末页的重要说明4公司点评报告公司在前几年便通过并购的方式介入磷酸铁锂行业经过较长时间的投入基本完成了know-how学习打通了与现有电解液的部分中间产品的循环利用公司主要通过本身电解液产业链循环的硫酸以及与磷化工企业合作强化成本优势公司在未来有望成为规模和竞争力都比较领先的磷酸铁磷酸铁锂供应商图1公司电解液出货量估算值1200001000008000060000400002000002021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2出货量吨资料来源公司公告招商证券注均为测算值表7LiFSI性能更好LiFSILiPF6LiTFSI分解温度20080100氧化电压45V5V5V溶解度易溶易溶易溶基础物性电导率最高较高中等化学稳定性较稳定差稳定热稳定性较好差好低温性能好一般较好电池性能循环寿命高一般高耐高温性能好差好合成工艺复杂简单复杂工艺成本成本高低高资料来源康鹏招股书招商证券敬请阅读末页的重要说明5公司点评报告盈利预测表8盈利预测2021A2022A2023E2024E2025E收入百万元97328208221161416186947219469电解液YOY26591139-225158174毛利率360386310330335收入百万元1101911352136221566617232日化材料YOY-9230200150100毛利率336298370370370收入百万元2582359761151100616509其他YOY50405700800500毛利率110299150200230收入百万元110908223169181153213619253211合计YOY16931012-188179185毛利率3538313333资料来源公司公告招商证券风险提示1新能源汽车政策低于预期如果相关产业政策发生重大不利变化将会对公司的销售规模和盈利能力产生重大不利影响因此存在一定的政策风险2新能源汽车销量低于预期如果受到产业政策变化配套设施建设和推广客户认可度等因素影响可能导致新能源汽车市场需求出现较大波动3新业务发展低于预期公司2017-2018年围绕正极相关产业参股容汇并设立提锂公司并购买了一些锂辉石矿公司的锂矿磷酸铁与磷酸铁锂等业务2018-2019年相继带来较大的财务损失若未来多元化业务经营不善或发展不及预期不排除重新出现亏损的可能图2天赐材料历史PEBand图3天赐材料历史PBBand元元909080807070101x606088x25x505075x4020x4062x3015x3049x2010x20105x1000Sep20Mar21Sep21Mar22Sep22Mar23Sep20Mar21Sep21Mar22Sep22Mar23资料来源公司数据招商证券资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明6公司点评报告参考报告1公司报告年报一季报业绩符合预期一体化优势显著20234182公司报告Q3业绩超预期一体化优势显现202211053公司报告Q2业绩符合预期仍保持强劲盈利水平202208284公司报告一季报业绩超预期电解液业务量利齐升202204175公司报告年报业绩符合预期Q1六氟自供率回暖盈利能力恢复202203286公司报告业绩超预期六氟基本完全自供提升盈利能力202203147公司报告业绩基本符合预期六氟自供率短期下滑影响盈利能力202201208公司报告业绩略超预期股权激励考核目标超预期202110279天赐材料002709业绩持续超预期加速扩张进一步巩固领先优势202182510电池与电气系统76六氟优势企业明年成长确定性更清晰202162211电池与电气系统74电解液添加剂供应缺口扩大成为制约锂电池放量的瓶颈20216712电池与电气系统72六氟长单开始落地六氟与电解液明年确定性逐步体现202153113电池与电气系统70六氟产业加快向头部集中明年供应仍将比较紧张202142614电池与电气系统68六氟价格开启新一轮上涨202111715电池与电气系统65LiFSI电解液的下一个制高点2020121616电池与电气系统59六氟与电解液价格继续上涨产业链高景气度确认202092817电池与电气系统58六氟价格有望继续回升电解液具备一定传导能力202091818电池与电气系统57需求向好带动供需偏紧六氟与电解液产业链价格开始回升20209819公司报告锁定全年高增长明年仍有望保持强劲增长2020102720公司报告中报业绩大幅增长三季度业绩继续超预期202081921公司报告中报业绩大幅增长电解液日化业务将接力贡献20207622公司报告较高确定性的高增长电解液业务开始新一轮成长202062323公司报告上半年业绩大幅增长迎来经营拐点202042924深度报告卡波姆需求突增公司日化业务有望超预期2020414专题报告天赐材料投资价值分析202027敬请阅读末页的重要说明7公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产925215179144341780822490营业总收入1109122317181152136225321现金214846645670754610347营业成本721113843125161439316952交易性投资00000营业税金及附加78158128151179应收票据00000营业费用7610988104123应收款项33864634374544165235管理费用355547580684810其它应收款2223182226研发费用378894598641760存货12522374213924602897财务费用38217010060其他24443485286133653985资产减值损失30683150200150非流动资产464810352120101343614664公允价值变动收益00000长期股权投资30190190190190其他收益2671717171固定资产24934381613376438944投资收益2140508080无形资产商誉531838754679611营业利润26726872410752416439其他15934943493349254919营业外收入357777资产总计1389925531264433124437153营业外支出67777流动负债61468528711081409452利润总额27026872410752416438短期借款444798000所得税3941027619788970应付账款23664721426849085780少数股东损益991307799121预收账款20271180106712271445归属于母公司净利润22085714341043545347其他13081830177520052227长期负债3844165416541654165主要财务比率长期借款311776776776776202120222023E2024E2025E其他733389338933893389年成长率负债合计652912693112751230513617营业总收入169101-191819股本9601927192519251925营业利润322157-402823资本公积金25281600160016001600归母净利润314159-402823留存收益36689019112741494619422获利能力少数股东权益213292369468589毛利率350380309326331归属于母公司所有者权益715712546147991847122947净利率199256188204211负债及权益合计1389925531264433124437153ROE419580249262258ROIC363511232254250现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率470497426394367经营活动现金流20474164547048725946净负债比率6369292521净利润23075844348844535468流动比率1518202224折旧摊销4215127019331134速动比率1315171921财务费用41667010060营运能力投资收益2140121151151总资产周转率1111070707营运资金变动68120501330473574存货周转率8076556363其它446921010应收账款周转率4756435252投资活动现金流17585107224422142214应付账款周转率4439283132资本支出16103681236623662366每股资料元其他投资1481425121151151EPS115297177226278筹资活动现金流155334512219782931每股经营净现金106216284253309借款变动32264299100每股净资产3726527699591192普通股增加414967100每股股利025060035045056资本公积增加1603928000估值比率股利分配1094801156682871PE290112188147120其他3332507010060PB9051433528现金净增加额18412508100618752801EVEBITDA2349814911695资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明8公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司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