23Q2公司营收、扣非前后归母净利润分别环比+6.0%、+24.9%，+34.4%。公司23H1实现营收52.6亿元，同比+36.1%；归母净利润2.9亿元，同比+117.1%；扣非归母净利润2.6亿元，同比+177.9%。其中，公司23Q2营收同比+49.4%，环比+6.0%；归母净利润同比+158.8%，环比+24.9%；扣非归母净利润同比+164.1%，环比+34.4%。
　　23H1新能源业务实现营业收入12.8亿元，同比+66.7%。23Q2公司毛利率、净利率分别同比+1.1pct/+2.5pct，环比+0.7pct/1.3pct。公司毛利率23H1为20.6%，同比+1.0pct；23Q2为20.9%，同比+1.1pct，环比+0.7pct。公司净利率23H1为6.1%，同比+1.9pct；23Q2为6.8%，同比+2.5pct，环比+1.3pct。公司期间费用率23H1为13.8%，同比-1.6pct；23Q2为12.3%，同比-2.1pct，环比-1.1pct。
　　新能源汽车热管理领域空间广阔，集成化趋势或持续提升单车配套价值量。公司是我国传统热交换器行业龙头，配套产品按单体-总成-模块-系统路径逐渐升级，单车配套价值量有望持续提升。据中报，公司新获北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块、理想汽车空调管路总成和无刷风扇等多个定点，生命周期内达产后将为公司新增年销售收入超36亿元，其中：新能源业务约28.1亿元，占比约78%，数字与能源热管理业务约5亿元，占比约14%。
　　盈利预测与投资建议：公司是在不断扩容的热管理赛道中，具有一定系统认知能力且相对竞争地位不断提升的热管理龙头，收入端增长逻辑的确定性进一步得到强化，并有望随规模效应及内部效率提升后逐步带来经营效果的大幅改善。结合最新经营情况，我们适度上调公司23-25年EPS至0.74、1.07、1.56元/股。结合可比公司估值，我们给予公司24年25倍PE，合理价值为26.75元/股，维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车景气度不及预期；原材料价格波动风险；竞争超预期

研究报告全文：TablePage中报点评汽车零部件证券研究报告银轮股份TableTitle002126SZ公司评级TableInvest买入当前价格1835元23H1点评公司利润率继续改善新能源业务营收持续高增合理价值2675元前次评级买入TableSummary核心观点报告日期2023-08-3123Q2公司营收扣非前后归母净利润分别环比60249相对市场TablePicQuote表现344公司23H1实现营收526亿元同比361归母净利润亿元同比扣非归母净利润亿元同比29117126177939其中公司23Q2营收同比494环比60归母净利润同比271588环比249扣非归母净利润同比1641环比3441623H1新能源业务实现营业收入128亿元同比667523Q2公司毛利率净利率分别同比11pct25pct环比07pct-6082210221222022304230623082313pct公司毛利率23H1为206同比10pct23Q2为209-17同比11pct环比07pct公司净利率23H1为61同比19pct银轮股份沪深30023Q2为68同比25pct环比13pct公司期间费用率23H1为138同比-16pct23Q2为123同比-21pct环比-11pct新能源汽车热管理领域空间广阔集成化趋势或持续提升单车配套价分析师TableAuthor闫俊刚SAC执证号S0260516010001值量公司是我国传统热交换器行业龙头配套产品按单体-总成-模块-系统路径逐渐升级单车配套价值量有望持续提升据中报公司新021-38003682获北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块理想汽车空调管路总成和yanjunganggfcomcn无刷风扇等多个定点生命周期内达产后将为公司新增年销售收入超分析师张乐SAC执证号S026051203001036亿元其中新能源业务约281亿元占比约78数字与能源热管理业务约5亿元占比约14021-38003686盈利预测与投资建议公司是在不断扩容的热管理赛道中具有一定gfzhanglegfcomcn系统认知能力且相对竞争地位不断提升的热管理龙头收入端增长逻分析师邓崇静辑的确定性进一步得到强化并有望随规模效应及内部效率提升后逐SAC执证号S0260518020005步带来经营效果的大幅改善结合最新经营情况我们适度上调公司SFCCENoBEY95323-25年EPS至074107156元股结合可比公司估值我们给020-66335145予公司24年25倍PE合理价值为2675元股维持买入评级dengchongjinggfcomcn风险提示汽车景气度不及预期原材料价格波动风险竞争超预期分析师周伟SAC执证号S0260522090001盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E021-38003684营业收入百万元78168480108011351116515gfzhweigfcomcn增长率23685274251222请注意闫俊刚张乐周伟并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动EBITDA百万元794910116115262059归母净利润百万元2203835968581254TableDocReport增长率-315739556438462相关研究元股银轮股份002126SZ2023-05-07EPS028048074107156市盈率x4515256524661715117323Q1点评归母净利润同比ROE5082108128152显著增长利润率稳定在较EVEBITDAx1442128014461108804高位置数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值银轮股份002126SZ请务必阅读末页的免责声明222023-01-1619年Q4业绩超预期基本面拐点确立TablePageText银轮股份中报点评一23Q2公司营收扣非前后归母净利润分别环比60249344据中报公司23H1实现营收526亿元同比361实现归母净利润29亿元同比1171实现扣非归母净利润26亿元同比1779其中公司23Q2实现营收271亿元同比494环比60实现归母净利润16亿元同比1588环比249实现扣非归母净利润15亿元同比1641环比344公司营收增长主要由于乘用车板块新项目新客户订单增加分业务板块看23H1商用车及非道路乘用车含新能源工业用及民用其他板块分别实现营业收入2432333120亿元分别同比183634405158其中23H1新能源业务实现营业收入128亿元同比667公司经营性现金流量净额应收票据和应收款项融资增加值23H1为44亿元同比245223Q2为19亿元同比63220环比-215图1公司年度营收归母净利润百万元及同比增速30002001502500100200050150001000-50500-1000-150营业收入左轴归母净利润左轴营收同比右轴归母净利润同比右轴数据来源公司财报广发证券发展研究中心注2022Q4归母净利润同比增速为31609识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明29TablePageText银轮股份中报点评二23Q2公司毛利率净利率分别同比11pct25pct环比07pct13pct据中报公司毛利率23H1为206同比10pct23Q2为209同比11pct环比07pct分业务板块看23H1商用车及非道路乘用车含新能源其他含工业用及民用板块毛利率分别为231165265分别同比21pct15pct-13pct公司净利率23H1为61同比19pct23Q2为68同比25pct环比13pct费用率方面公司23H1期间费用率为138同比-16pct其中销售管理研发财务费用率分别为33564604分别同比-11pct-02pct04pct-07pct公司23Q2期间费用率为123同比-21pct环比-11pct其中销售管理研发财务费用率分别为20564602分别同比-14pct-04pct-05pct02pct分别环比-02pct03pct005pct-13pct公司销售费用率下降主要由于公司三包费用及市场推广费减少图2公司年度毛利率和期间费用率30252015105018Q118Q319Q119Q320Q120Q321Q121Q322Q122Q323Q1毛利率净利率期间费用率数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明39TablePageText银轮股份中报点评三新能源汽车热管理领域空间广阔集成化趋势或持续提升单车配套价值量公司是我国传统热交换器行业龙头配套产品按单体-总成-模块-系统路径逐渐升级单车配套价值量有望持续提升此外公司是新能源汽车热管理领域领先的国内供应商产品覆盖Chiller电池冷却板PTC加热器电子水泵热泵系统前端冷却模块等新能源汽车热管理业务发展空间广阔据中报23H1公司在新能源汽车热管理领域获得了北美客户芯片冷却系统及超充冷却模块比亚迪前端模块和无刷风扇宁德时代水冷板沃尔沃前端模块国内造车新势力前端模块及集成模块理想汽车空调管路总成和无刷风扇等订单在商用车与非道路热管理领域获得了卡特彼勒冷却模块康明斯水空中冷器中国重汽冷却模块等订单在数字与能源热管理领域获得了奥克斯同飞英维克等客户热泵及储能板换订单阳光电源储能及光伏逆变器液冷机组三变和江变等客户铝片式变压器换热器日立能源等风电变压器换热器根据客户需求及预测生命周期内上述项目达产后将为公司新增年销售收入超36亿元其中新能源业务约281亿元占比约78数字与能源热管理业务约5亿元占比约14四盈利预测与投资建议公司合并报表核心业务分为商用车及非道路乘用车其他业务其中商用车及非道路业务随着终端需求复苏而稳步增长乘用车业务随着订单持续释放快速增长其他业务随着工业用民用订单逐步放量显著增长我们预计2023-2025年商用车及非道路实现营收458517583亿元同比增速分别为132129128乘用车业务实现营收525688805亿元同比增速分别为463311170其他业务实现营收97146263亿元同比增速分别为150500800由于材料成本有所下降和规模效应公司商用车及非道路业务毛利率逐步回升由于规模效应和成本费用管控公司乘用车业务毛利率持续提升由于规模效应公司其他业务毛利率持续提升我们预计23-25年商用车及非道路业务毛利率分别为231236240乘用车业务毛利率分别为165175185其他业务毛利率分别为265290320识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明49TablePageText银轮股份中报点评表1公司收入百万元及毛利润百万元分业务拆分预测2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入百万元632427816484796108006135113165149yoy14623685274251222主营业务成本百万元48116622406797686191106636127842毛利润百万元151261592416820218152847737307毛利率239204198202211226商用车非道路收入百万元453525037540445457755169858330YOY111-197132129128成本百万元339833940731409352013949744331毛利百万元11369109679036105741220113999毛利率251218223231236240收入占比717644477424383353乘用车收入百万元135752236335890525016882080548YOY647605463311170成本百万元112081928230539438385677765647毛利百万元23673081535186631204414901毛利率174138149165175185收入占比215286423486509488其他包括工业用民用收入百万元43155426846197301459526271YOY257559150500800成本百万元29253550602871521036217864毛利百万元139018762433257842338407毛利率322346288265290320收入占比686910090108159数据来源公司财报广发证券发展研究中心公司是在不断扩容的热管理赛道中具有一定系统认知能力且相对竞争地位不断提升的热管理龙头收入端增长逻辑的确定性进一步得到强化并有望随规模效应及内部效率提升后逐步带来经营效果的大幅改善结合最新经营情况我们适度上调公司23-25年EPS至074107156元股结合可比公司估值我们给予公司24年25倍PE合理价值为2675元股维持买入评级表2可比公司估值市值亿元归母净利润亿元Wind一致预期PE代码公司20238292022A2023E2024E2022A2023E2024E002050SZ三花智控11239257317394437354286601689SH拓普集团8122170235326478345249数据来源wind公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明59TablePageText银轮股份中报点评五风险提示汽车景气度不及预期受宏观经济消费环境通胀预期重大突发公共卫生事件等多重因素影响行业景气度存在下行的风险原材料价格波动风险公司主要原材料包括铝钢铁铜等金属材料成本占主营业务成本的比例较高约为80原材料价格的波动将会直接影响公司的生产成本盈利水平和经营业绩竞争超预期汽车市场竞争日趋激烈整车企业竞争带来的降价回款压力将进一步向配套零部件企业传递同时零部件企业还将面临资金安全产品成本控制产能效率优化供应链稳定性等多重压力识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明69TablePageText银轮股份中报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产7223800396481193614554经营活动现金流3755578098871431货币资金934972120015002100净利润26444970110101474应收及预付33063618477362597748折旧摊销358406338367384存货14811863207825132977营运资金变动-425-429-414-693-654其他流动资产15021549159816651729其它177131184203227非流动资产47665521641372158098投资活动现金流-1194-792-967-875-947长期股权投资441394469544619资本支出-770-1076-797-764-843固定资产24012756310135323967投资变动-428235-145-145-145在建工程603756806856906其他449-263441无形资产471767109412971573筹资活动现金流858242387288116其他长期资产8508479439861033银行借款30663223702323155资产总计1198913524160611915222651股权融资1941900流动负债6027714385931024011749其他-2227-3022-325-35-40短期借款15041555212123442349现金净增加额297228300600应付及预收40144701564168928192期初现金余额67069997212001500其他流动负债50988883010051208期末现金余额699706120015002100非流动负债10871147126814081598长期借款246214350450600应付债券582608628628628其他非流动负债259325290330370负债合计7115829198611164913347股本792792801801801资本公积10061048104910591070主要财务比率留存收益24542774362747666337至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益44004680554366938274成长能力少数股东权益4745536578101030营业收入增长23685274251222负债和股东权益1198913524160611915222651营业利润增长-323671566442459归母净利润增长-315739556438462获利能力利润表单位百万元毛利率204198202211226至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率3453657589营业收入78168480108011351116515ROE5082108128152营业成本6224679886191066412784ROIC55588095116营业税金及附加3642546883偿债能力销售费用341279227277330资产负债率593613614608589管理费用453472583716859净负债比率14601584159015531435研发费用326386495628784流动比率120112112117124财务费用8330637686速动比率093084086090096资产减值损失-75-36-102-115-145营运能力公允价值变动收益-383000总资产周转率065063067071073投资净收益2422273441应收账款周转率329261299294283营业利润29148676210981602存货周转率528455520538555营业外收支-7-3000每股指标元利润总额28448376210981602每股收益028048074107156所得税20346188128每股经营现金流047070101111179净利润26444970110101474每股净资产5555916928351032少数股东损益4466104152220估值比率归属母公司净利润2203835968581254PE45152565246617151173EBITDA794910116115262059PB226210265220178EPS元028048074107156EVEBITDA1442128014461108804识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明79TablePageText银轮股份中报点评广发汽车行业研究小组TableResearchTeam张乐首席分析师暨南大学企业管理专业硕士华中科技大学发动机专业学士2012年加入广发证券发展研究中心闫俊刚联席首席分析师吉林工业大学汽车专业学士2013年加入广发证券发展研究中心邓崇静资资深分析师英国兰卡斯特大学LancasterUniversity金融学硕士2014年加入广发证券发展研究中心周伟资深分析师上海交通大学工程硕士重庆大学机械专业学士2021年加入广发证券发展研究中心陈飞彤高级研究员硕士毕业于复旦大学2021年加入广发证券发展研究中心张力月高级研究员硕士毕业于香港中文大学2021年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路益北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦476001号太平金融大厦街2号月坛大厦18层北路429号泰康保险李宝椿大厦29及30楼31层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明89TablePageText银轮股份中报点评本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明99