复盘：订单延迟行业基本面短期走弱，主动基金超配比例拐点向上
　　2023年上半年军工板块宽幅震荡，核心标的公司走势较弱，估值位于历史较低水平。Q2主动基金超配比例环比提升，机构对军工行业关注度提高。
　　2023年上半年行业增速放缓，内部分化显著，龙头公司彰显强业绩韧性；合同负债有所回落，中期调整及人事调整影响下订单有所延迟，基本面对行情表现有所压制。
　　展望：中期调整有望落地，国企改革带动产业链提质增效
　　2023年为十四五规划第三年，展望五年规划后半程，外部国际局势趋于紧张，内部百年建军目标持续牵引，国防军工建设需求持续旺盛。复盘十三五中期调整路径，军方装备发展规划有望近期落地，主机需求明确后提前开始备产，景气传导上游元器件业绩有望率先兑现。军方及军工集团人事调整趋于完成，短期扰动因素或将消除。
　　国企改革持续推进，频推股权激励彰显变革决心，下游主机厂具备业绩释放潜力，关键主机厂盈利能力已出现显著边际改善，后续有望牵引全产业链提质增效。
　　核心装备：主战武器补短板持续推进，关注新型号批产带来的结构性机会
　　先进战机及运输机较军事强国差距显著，沈飞方向五代机研制进度稳步推进，航母编队建设舰载机需求旺盛，西飞方向战略运输机数量不足，快速扩编满足战略投送需要。
　　航空发动机具备新机列装、换发及维修三重增长逻辑，赛道长坡厚雪，黎阳方向中推型号需求旺盛，批产在即。
　　远火装备为新一代陆军骨干装备，实战打击效果突出，高效费比满足武器装备低成本化发展趋势。
　　电子元器件为国防建设信息化基石，高端产品国产化替代空间大。
　　新域新质：新型作战领域建设重要性提高，渗透率提升空间广阔
　　国内卫星互联网发展处于起步阶段，低轨星座组网快速推进，军用发展潜力深厚，长期看民用领域应用广阔。
　　无人装备作战性能经俄乌战争验证，无人机及巡飞弹作战效果突出，内需及外贸双重需求拉动。
　　高超声速武器突防能力强，是国家重要战略威慑力量组成，国产型号能力提升。
　　联合全域作战改变未来作战形态，电磁域作战重要程度提升，信息化赛道预计受益。
　　投资建议与推荐标的：
　　百年建军目标牵引武器装备建设需求持续，上半年中期调整叠加人事变动行业业绩增速放缓，内部出现分化，核心龙头公司表现相对突出。展望下半年，随着十四五中期调整落地，行业景气度有望恢复，主战核心装备补短板需求下先进型号持续列装将成为军工行业稳定增长基础，重视重点型号在研转批产带来的结构性机会；新域新质作战力量建设重要性逐步凸显，关注新赛道新方向。推荐关注新型战机航空主机厂【中航沈飞】、航空结构件平台型龙头【中航重机】、军用模拟IC核心供应商【振华风光】、军用电子元器件平台龙头【振华科技】、远火制导控制系统核心供应商【北方导航】
　　风险提示
　　中期调整与人员调整进度不及预期，型号研制及批产进度不及预期，新型武器装备列装进度不及预期。
　　

研究报告全文：复盘订单延迟行业基本面短期走弱主动基金超配比例拐点向上2023年上半年军工板块宽幅震荡核心标的公司走势较弱估值位于历史较低水平Q2主动基金超配比例环比提升机构对军工行业关注度提高2023年上半年行业增速放缓内部分化显著龙头公司彰显强业绩韧性合同负债有所回落中期调整及人事调整影响下订单有所延迟基本面对行情表现有所压制展望中期调整有望落地国企改革带动产业链提质增效2023年为十四五规划第三年展望五年规划后半程外部国际局势趋于紧张内部百年建军目标持续牵引国防军工建设需求持续旺盛复盘十三五中期调整路径军方装备发展规划有望近期落地主机需求明确后提前开始备产景气传导上游元器件业绩有望率先兑现军方及军工集团人事调整趋于完成短期扰动因素或将消除国企改革持续推进频推股权激励彰显变革决心下游主机厂具备业绩释放潜力关键主机厂盈利能力已出现显著边际改善后续有望牵引全产业链提质增效核心装备主战武器补短板持续推进关注新型号批产带来的结构性机会先进战机及运输机较军事强国差距显著沈飞方向五代机研制进度稳步推进航母编队建设舰载机需求旺盛西飞方向战略运输机数量不足快速扩编满足战略投送需要航空发动机具备新机列装换发及维修三重增长逻辑赛道长坡厚雪黎阳方向中推型号需求旺盛批产在即远火装备为新一代陆军骨干装备实战打击效果突出高效费比满足武器装备低成本化发展趋势电子元器件为国防建设信息化基石高端产品国产化替代空间大新域新质新型作战领域建设重要性提高渗透率提升空间广阔国内卫星互联网发展处于起步阶段低轨星座组网快速推进军用发展潜力深厚长期看民用领域应用广阔无人装备作战性能经俄乌战争验证无人机及巡飞弹作战效果突出内需及外贸双重需求拉动高超声速武器突防能力强是国家重要战略威慑力量组成国产型号能力提升联合全域作战改变未来作战形态电磁域作战重要程度提升信息化赛道预计受益投资建议与推荐标的百年建军目标牵引武器装备建设需求持续上半年中期调整叠加人事变动行业业绩增速放缓内部出现分化核心龙头公司表现相对突出展望下半年随着十四五中期调整落地行业景气度有望恢复主战核心装备补短板需求下先进型号持续列装将成为军工行业稳定增长基础重视重点型号在研转批产带来的结构性机会新域新质作战力量建设重要性逐步凸显关注新赛道新方向推荐关注新型战机航空主机厂中航沈飞航空结构件平台型龙头中航重机军用模拟IC核心供应商振华风光军用电子元器件平台龙头振华科技远火制导控制系统核心供应商北方导航风险提示中期调整与人员调整进度不及预期型号研制及批产进度不及预期新型武器装备列装进度不及预期敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务行业中期报告内容目录1复盘板块表现宽幅震荡主动基金超配比例拐点上升511板块表现跑输大盘估值位于历史低位512主动基金超配比例环比提升龙头白马股增持力度大613中期调整以及人事调整影响下订单延迟行业上半年增速放缓内部分化82展望中期调整预期落地国企改革提质增效推进1021中期调整预计落地带动新一轮采购元器件环节业绩或率先反应1022国企改革深入推进牵引全行业提质增效重视主机厂增长潜力123核心装备补短板需求凸显新型号持续列装1431主力战机战斗机新型号落地在即战略运输机需求大1532航空发动机国产谱系逐步完备新型号结构性机会突出1633远火装备俄乌战场表现突出顺应低成本发展趋势1734电子元器件国防信息化基石军工行业晴雨表194新域新质方兴未艾多赛道有望实现从0到1突破2041卫星互联网空天一体化关键支撑军用潜力深厚2042无人机俄乌战争中凸显重要性军贸及国内需求推动快速发展2243高超声速武器大国武器装备制高点国内型号储备逐渐丰富2344联合全域作战未来作战新形态军工电子信息化核心受益255投资建议与推荐标的2651主战装备先进型号批产放量下结构性机会突出2652把握新域新质新方向渗透率提升跟踪放量机会266风险提示26图表目录图表1SW军工指数2023走势截至2023915图表2SW一级子行业2023年走势截至2023915图表3申万国防军工涨幅前10个股截至915图表4申万国防军工涨幅前10个股截至915图表5SW军工指数估值水平6图表6主动基金21Q1-23Q2重仓军工市值及占比6图表7公募基金21Q1-23Q2重仓军工市值及占比6图表823Q2军工板块主动基金重仓市值前10个股7敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务行业中期报告图表923Q2军工板块主动型基金重仓数量前10个股7图表10主动型基金各生产环节重仓市值亿元7图表11主动型基金各赛道重仓市值亿元7图表1223Q2军工板块主动基金增持减持前57图表13军工行业各年上半年营收及利润亿元8图表14军工行业各年一季度利润率及期间费用率8图表15各环节23H1营收利润及盈利能力表现8图表16各产业链23H1营收利润及盈利能力表现9图表17军工行业23H1年资产负债和现金流9图表18各环节23H1资产负债表情况9图表19各行业23H1资产负债表情况10图表20近一年中国周边国家部分联合军演较多局势较为紧张10图表21十三五中期调整时间轴11图表22军工集团已开启中期调整相关工作11图表23二十大后军工集团高层领导变动11图表24军工行业需求与供给传导过程12图表25电子元器件企业收入高增在主机厂收到订单前12图表26各军工集团制定2023年改革发展要求12图表27中航沈飞推进精益沈飞建设13图表28中航西飞精益工厂工作目标13图表29中航重机打造平台一体化13图表30振华科技业务延伸打造一体化平台13图表31军工企业股权激励事件数统计14图表32已制定长期股权激励计划的重要军工国企央企14图表33军工国企进行股权激励后业绩增速较快14图表34我军新一代主战装备及服役时间15图表35我国军机数量与军事强国存在差距架15图表36我国军机结构与军事强国存在差距架15图表37沈飞四代机持续改进升级成熟度提高16图表38运-20的航程和战略投送能力示意图16图表39航空发动机机体寿命短较飞机机体损耗更快16图表40航空发动机维护需求突出亿元16图表41国产军用发动机谱系逐步完备17图表42中推型号应用范围广需求量大17图表43航空发动机产业链推进小核心大协作17敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务行业中期报告图表44航空发动机生产线数字化升级17图表45乌克兰得到援助的火箭炮及数量18图表46海马斯火箭炮实战中发射18图表47GMLRSXM30火箭弹结构18图表48火箭弹控制系统硬件图示18图表49PCH-191火箭弹覆盖领域广18图表50PCH-191可装配制导火箭弹18图表51单季度归母净利润同比增幅19图表52电子元器件是各型装备的必需品19图表53数字IC和模拟IC在武器装备上的应用20图表54国家不断加强关键领域自主可控的要求20图表55卫星互联网具有多方面军用价值20图表56星链发射计划21图表57星链的军事综合应用21图表58国内卫星互联网星座计划21图表592025年我国卫星互联网市场规模有望达到447亿元22图表60俄乌战争中双方使用的无人机情况22图表61世界军用无人机市场持续增长亿元23图表62主要国家无人机军贸市场份额23图表63智能化无人装备发展需求迫切23图表64无人机将成为有人无人协同的重要作战力量23图表65高超声速武器具备快速突防能力24图表66美俄大力推进高超声速武器研制部署24图表67我国已拥有多款现役或在研高超声速武器24图表68美军跨域协同作战概念演进25图表69联合全域作战概念图25图表70联合全域要实现的效果25图表71雷达演变牵引FPGAADDA等需求增长26图表72软件定义无线电牵引FPGADSP等需求增长26敬请参阅最后一页特别声明4扫码获取更多服务行业中期报告1复盘板块表现宽幅震荡主动基金超配比例拐点上升11板块表现跑输大盘估值位于历史低位上半年板块整体行情宽幅震荡业绩增速放缓压制板块表现2023年1月3日至2023年9月1日国防军工申万指数下跌47跑输上证指数53pct横向看截至23年8月25日国防军工行业指数表现排名第16位23年3月份后或由于行业一季报业绩表现不及预期板块二季度出现回撤回顾今年来市场表现申万军工指数宽幅震荡图表1SW军工指数2023走势截至202391图表2SW一级子行业2023年走势截至2023911008060402000-20-40-60-80-100申万一级国防军工上证综指来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所上半年个股行情分化核心标的表现较弱上半年传统军工核心标的股表现较弱航海装备板块个股上半年普遍上涨原因是上半年民船新增订单的快速增长为船舶企业的效益增长带来利好预期受卫星互联网赛道高景气预期影响相关上下游企业也出现明显上涨如华力创通主要从事卫星导航和卫星通信芯片研发其上半年涨幅较大图表3申万国防军工涨幅前10个股截至91图表4申万国防军工涨幅前10个股截至91公司代码公司简称申银万国二级行业年初至今涨跌幅公司代码公司简称申银万国二级行业年初至今涨跌幅300045SZ华力创通军工电子1133603267SH鸿远电子军工电子-396600072SH中船科技航海装备764300699SZ光威复材航空装备-374601698SH中国卫通航天装备523000697SZST炼石航空装备-299002338SZ奥普光电军工电子467605123SH派克新材航空装备-262301213SZ观想科技军工电子464603712SH七一二军工电子-250300875SZ捷强装备地面兵装427300065SZ海兰信航海装备-248300600SZ国瑞科技航海装备415301050SZ雷电微力军工电子-232300474SZ景嘉微军工电子350301302SZ华如科技军工电子-229300589SZ江龙船艇航海装备312000519SZ中兵红箭地面兵装-218002465SZ海格通信军工电子300300777SZ中简科技航空装备-217来源wind国金证券研究所注中航电测上涨主要由于成飞资产注入此处来源wind国金证券研究所排名剔除军工行业的估值处于历史低位配置性价比提升截至9月1日申万军工指数市盈率PETTM为518倍低于过去三年平均值589倍同历史水平比较目前估值分别处于近13年的30821836分位点位置我们认为军工行业目前整体估值水平较低且行业景气度正处于转换的关键节点板块核心标的估值水平有望随需求重新回归得以修复敬请参阅最后一页特别声明5扫码获取更多服务行业中期报告图表5SW军工指数估值水平900850800750700650600550500450400申万国防军工PE-TTM25分位数50分位数75分位数来源wind国金证券研究所12主动基金超配比例环比提升龙头白马股增持力度大2023Q2军工板块受关注度提升主动型基金军工重仓占比及超配比例均出现拐点23Q2主动公募基金重仓军工市值为853亿元环比下降04基本保持稳定但重仓军工占比达393环比上升027pct超额配置比例达155环比上升014pct显示军工板块受关注度提升图表6主动基金21Q1-23Q2重仓军工市值及占比图表7公募基金21Q1-23Q2重仓军工市值及占比20006160071800514006160012001400541000120048001000338006002260040040011200200000021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2主动基金军工重仓市值亿元主动基金军工重仓占比公募基金军工重仓市值亿元公募基金军工重仓占比主动基金军工超额配置比例公募基金军工超配比例来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所通过分析2023Q2基金持仓市值前10和持股基金数量前10个股1从细分赛道看航空赛道公司仍是主要配置对象主动基金重仓总市值前10公司及重仓基金数量前10公司航空赛道均占610受益于赛道景气度提升6家航空赛道公司有5家持股市值排名上升2从生产环节看上游企业是主动基金重点配置对象重仓前10公司上游企业占810重仓基金数量前10公司上游企业占610敬请参阅最后一页特别声明6扫码获取更多服务行业中期报告图表823Q2军工板块主动基金重仓市值前10个股图表923Q2军工板块主动型基金重仓数量前10个股公司名称赛道环节持股市值亿元名次变化公司名称赛道环节重仓基金数量数量变化振华科技电子信息化上游9160中航光电航空上游12723中航光电航空上游7791中航沈飞航空下游9344中航沈飞航空下游5961振华科技电子信息化上游8331中航重机航空中游4981中航重机航空中游6927紫光国微电子信息化上游483-3紫光国微电子信息化上游64-21中航高科航空上游4392中航高科航空上游5524菲利华航天上游3593中航西飞航空下游53-1航天电器航天上游2514航天电器航天上游4812钢研高纳航空上游23010菲利华航天上游4810西部超导航空上游216-1航宇科技航空中游47-5资料来源wind国金证券资料来源wind国金证券分生产环节看主动基金仍主要重仓于上游但对下游重视度提升23Q2上游重仓市值501亿元环比下降09中游重仓市值242亿元环比下降31下游重仓市值111亿元环比提升86分赛道看航空赛道是主动基金最重要配置方向且是本轮主要增持赛道23Q2航空赛道重仓市值477亿元环比上升118航天赛道重仓市值90亿元环比下降97兵器赛道重仓市值3亿元环比上升2993船舰赛道重仓市值17亿元环比上升373电子信息化赛道重仓市值266亿元环比下降-162图表10主动型基金各生产环节重仓市值亿元图表11主动型基金各赛道重仓市值亿元70010009006008005007004006005003004002003002001001000021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q221Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2航空航天兵器舰船电子信息化上游中游下游来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所2023Q2主动基金重点增持传统龙头白马公司根据持仓市值进行统计基金持仓增加前五的个股分别是中航光电中航沈飞中航重机振华科技和中航高科航空题材优质标的受主动基金青睐而减持前五的个股则包括振芯科技紫光国微航天宏图中航电子和鸿远电子基本面表现较硬的白马股重获重视图表1223Q2军工板块主动基金增持减持前523Q2公司名称赛道环节23Q2持股市值亿元23Q1持股市值亿元市值变化中航光电航空上游779517262中航沈飞航空下游596386210增持前五中航高科航空上游439298140中航重机航空中游498362137振华科技电子信息化上游916796120振芯科技电子信息化上游94333-239减持前五紫光国微电子信息化上游483651-167航天宏图航天中游157319-162敬请参阅最后一页特别声明7扫码获取更多服务行业中期报告23Q2公司名称赛道环节23Q2持股市值亿元23Q1持股市值亿元市值变化中航电子航空中游37165-128鸿远电子电子信息化上游26153-127来源wind国金证券研究所13中期调整以及人事调整影响下订单延迟行业上半年增速放缓内部分化收入及利润增速放缓盈利能力小幅下降我们基于申万国防军工指数筛选116家军工企业作为分析基础受批产型号降价订单延迟等不利因素影响行业收入和利润增速下滑23H1军工行业实现营收2156亿元同比135归母净利润215亿元同比35考虑中航电子与中航机电合并影响则收入同比87归母净利润同比21图表13军工行业各年上半年营收及利润亿元图表14军工行业各年一季度利润率及期间费用率250070300602000250501500402001000301502050010010-050201963020206302021630202263020236300020196302020630202163020226302023630营业收入归母净利润营收YoY归母净利YoY毛利率净利率期间费用率来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所分环节看调整中航电子与中航机电合并影响23H1上中下游营收分别同比1237380归母净利润分别同比2925-07下游主要受中兵红箭拖累较大若剔除后上半年营收同比100归母净利润同比175业绩增长稳健23H1产业链各环节盈利能力同比均有所下降受到军品价格调整原材料价格上涨压力等影响上中下游各环节毛利率分别同比-13pct-01pct-04pct净利率分别-19pct-04pct-04pct净利率下降幅度大于毛利率主要由于期间费用支出增长所致图表15各环节23H1营收利润及盈利能力表现营收期间费用率营收同归母净利润归母净利润毛利净利期间费用率同比含亿毛利率同比净利率同比含研发费比亿元同比率率研发费用元用上游507123104529410-13pct206-19pct16315pct21171-12pct-12pct05pct中游795712310902017325-01pct-04pct11pct下游85580392-07104-04pct46-04pct48-04pct来源wind国金证券研究所注括号内为调整中航电子与中航机电合并后结果分领域看航空增速相对较快23H1考虑中航电子与中航机电合并影响后航空营收同比144归母净利润同比199需求旺盛保持稳定增长航天营收同比79归母净利润同比82新旧型号交替过程中收入增速下降电子信息化营收同比33归母净利润同比-124受到下游库存积累产品降价等因素影响收入增速下滑兵器营收同比-164归母净利润同比-440其中中兵红箭业绩下滑严重若剔除后兵器营收同比-94归母净利润同比-25舰船营收同比-106归母净利润同比-650主要由于中船应急上半年政府市场收入减少若剔除后船舶营收同比-34归母净利润同比-9123H1考虑中航电子与中航机电合并影响后航空板块毛利率197同比01pct净利率89同比04pct盈利能力小幅提升航天板块毛利率270同比26pct净利率81同比持平主要由于研发费用投入增加期间费用率同比上升兵器板块毛利率198同比-01pct净利率63同比-31pct主要由于期间费用率同比提升若剔除中兵红箭影响则23H1毛利率180同比26pct净利率65同比05pct舰船板块毛利率222同比-37pct净利率21同比-33pct若剔除中船应急则23H1敬请参阅最后一页特别声明8扫码获取更多服务行业中期报告毛利率252同比-20pct净利率60同比-04pct电子信息化板块毛利率457同比-15pct净利率169同比-30pct盈利能力承压图表16各产业链23H1营收利润及盈利能力表现营业收入归母净利润期间费用率营收同比毛利率毛利率同比净利率净利率同比期间费用率亿元亿元同比22903pct00pct02pct-航空13931233197898514401pct04pct02pct航天2017916427026pct8100pct16924pct兵器124-16478198-01pct63-31pct12127pct舰船44-10609222-37pct21-33pct20117pct电子信息39533665457-15pct169-30pct27029pct化来源wind国金证券研究所23H1考虑中航电子与中航机电调整后军工行业整体合同负债726亿元较年初-238较上一季度末-152主要由于新订单下发延迟存量订单交付较为顺利合同负债逐步结转为收入行业存货2211亿元较年初78其中原材料与在产品占比较期初提升企业积极排产备货以备新订单下放行业固定资产1334亿元较期初19产能有序释放行业在建工程251亿较期初107图表17军工行业23H1年资产负债和现金流单位亿元20236302023331较上一季度末增长20221231较年初增长合同负债726856-152919-210-238预付款项499530-5749900-08存货221121801420189578在建工程251228103213177107固定资产133412496912546519应收款项28282338210218129723923H1同比23Q2同比环比资本性支出13895567720527123H1去年同期23Q2去年同期上一季度经营性净现金流-496-51-69-320231-176来源wind国金证券研究所注括号内为调整中航电子与中航机电合并后结果分环节看考虑中航电子与中航机电合并后23H1上中下游各环节合同负债较期初不同程度下降分别较期初-155-189-253十四五中期调整新订单下放节奏减缓存量订单交付顺利结转收入上游和中游存货分别较期初5861其中上游原材料与在产品占比上升或由于原材料成本上升及备产采购增加中游存货结构维持稳定交付节奏较为正常下游预付款项较期初-51存货较期初70或已接到中上游产品进行生产产能端上中下游在建工程分别较期初1866882行业仍处于扩产节奏中图表18各环节23H1资产负债表情况合同负债较年初增预付款项较年初增存货亿较年初增在建工程较年初增固定资产较年初增2023630亿元长亿元长元长亿元长亿元长上游337-155232-9034745880018630807220158140236128中游13191465905110735963-189122616819下游5600-2533296-51958670638824301-17来源wind国金证券研究所注括号内为调整中航电子与中航机电合并后结果分领域看23H1航空航天兵器舰船电子信息化合同负债分别较期初-207-241-90-464-283-84中期调整影响新订单下放延迟各领域存量订单有序交付合同负债有所下降航空领域合同负债回落显著航空航天兵器舰船电子信息敬请参阅最后一页特别声明9扫码获取更多服务行业中期报告化存货分别较期初103537356-12110其中电子信息化和航空领域原材料与在产品占比较期初提高或表征企业积极备货航天领域在产品占比提升或表明期内接单节奏较慢正在生产存量订单兵器领域产成品较期初增长或由于产品交付节奏影响舰船领域下降主要由于湘电股份交付较为顺利存货下降存货较期初-104图表19各行业23H1资产负债表情况合同负债较年初增预付款项较年初增存货亿较年初增在建工程较年初增固定资产较年初增2023630亿元长亿元长元长亿元长亿元长-207-7210321287航空582231041376116668569-241-835310315航天498-907971722944731461001091-03兵器334-46424621383856190155854-28舰船57-28324858463-1282158388-28电子信息化545-84598121410611042894244370来源wind国金证券研究所注括号内为调整中航电子与中航机电合并后结果2展望中期调整预期落地国企改革提质增效推进21中期调整预计落地带动新一轮采购元器件环节业绩或率先反应外部局势趋于紧张国防建设需求旺盛中国面对巨大的外部军事压力周边国家军费扩张迅速军演频繁台海局势仍然紧张存在切实扩军强军需求习近平总书记在二十大报告中提出如期实现建军一百年奋斗目标加快把人民军队建成世界一流军队结合外界压力刺激和二十大发展要求为实现国家安全和新三步走的战略目标十四五中期调整大概率提高军队建设和军备需求图表20近一年中国周边国家部分联合军演较多局势较为紧张军演名称时间参与作战力量及训练内容北约空中卫士202320230612将有来自24个国家的约220架飞机参加以优化和加强北约部队之间的合作展示北约的实力大规模军事演习演习涉及17600名军事人员并将进行实弹演习包括击沉船只的火箭袭击和海滩袭击模拟美菲联合军演20230410夺回有争议的南中国海附近的一个岛屿日印双方共12架战斗机2架运输机和1架加油机参与训练称是面对中国在印太地区日益增日印战斗机联合训练20230116长的军事实力背景下两国加强防务合作的最新动作斐济侧手翻演习20220918美国英国澳大利亚和新西兰作为传统盟友对抗中国在该地区日益增长的影响力来源人民网环球网DefenseNews国金证券研究所复盘十三五调整节奏中期调整方案有望下半年落地据澎湃新闻报道国家发改委在2018年2月11日下达开展十三五规划实施情况中期评估工作的通知军队建设发展十三五规划任务中期调整方案和修订后的军队建设发展十三五规划纲要执行推进路线图在当年9月30日即正式印发次年军工行业总营收增速提高至829并于2020年达到1349显著高于前三年十四五规划实施中期评估工作启动的通知印发时间为3月6日参考十三五中期调整情况十四五中期调整后的军队建设方案有望于今年下半年推出新一轮订单下放预计牵引行业景气度上行敬请参阅最后一页特别声明10扫码获取更多服务行业中期报告图表21十三五中期调整时间轴图表22军工集团已开启中期调整相关工作来源政府官网澎湃新闻国金证券研究所来源航空工业沈飞公众号国金证券研究所集团人事调整渐次落地为中期调整后续发展做好准备二十大报告提出深化国资国企改革加快国有经济布局优化和结构调整推动国有资本和国有企业做强做优做大提升企业核心竞争力完善中国特色现代企业制度弘扬企业家精神加快建设世界一流企业推行经理层任期制和契约化管理加快建立职业经理人制度突出党委和董事会在企业经营中的作用和地位多个军工集团进行高层领导调整包括航空工业集团航天科技集团中国电子科技集团中国电子信息产业集团中国船舶集团和中核集团图表23二十大后军工集团高层领导变动集团名称公告时间人事变动中国航天科工集团2023-01-11唐斌同志任中国航天科工集团有限公司总会计师党组成员中国航天科工集团2023-01-11免去刘传东同志的中国航天科工集团有限公司总会计师党组成员职务中国船舶集团2023-02-01温刚同志任中国船舶集团董事长党组书记中国航空工业集团2023-03-02免去谭瑞松同志的中国航空工业集团有限公司董事长党组书记职务中国电子科技集团2023-03-04免去陈肇雄同志的中国电子科技集团有限公司董事长党组书记职务中国电子信息产业集团2023-03-28周进军任中国电子信息产业集团有限公司副总经理党组成员中国航天科工集团2023-03-29黄兴东任中国航天科工集团有限公司董事党组副书记中国电子科技集团2023-05-11王海波同志任中国电子科技集团有限公司董事长党组书记中国电子科技集团2023-05-14何文忠任中国电科副总经理党组成员中国电子信息产业集团2023-06-15李立功同志任中国电子信息产业集团有限公司董事总经理党组副书记中国航天科工集团2023-06-19王长青同志任中国航天科工集团有限公司副总经理党组成员中国航天科工集团2023-06-19免去魏毅寅同志的中国航天科工集团有限公司副总经理党组成员职务来源各公司微信公众号CEC中国电子世界温姓网决策杂志中国能源报陕视新闻中国航天报中国制造国金证券研究所行业备产先于军方订单下放元器件环节预计率先兑现高景气军方从装备发展计划制定到订单下达需要一定时间主机明确需求后会提前开启备货采购景气逐步传导上游元器件企业进行备货交付业绩增速会率先反应行业景气度拐点复盘十四五初期各环节表现上游电子元器件营收高增长先于下游主机合同负债落地我们预测本轮中期调整也将出现类似情况敬请参阅最后一页特别声明11扫码获取更多服务行业中期报告图表24军工行业需求与供给传导过程图表25电子元器件企业收入高增在主机厂收到订单前4000020003000015001000200005001000000--50020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4中航沈飞合同负债亿元航发动力合同负债亿元中航西飞合同负债亿元鸿远电子营收yoy宏达电子营收yoy火炬电子营收yoy振华科技营收yoy来源国金证券研究所来源wind国金证券研究所注合同负债指标为左轴营收增速为右轴22国企改革深入推进牵引全行业提质增效重视主机厂增长潜力央企国企改革进一步推进聚焦经营效率提高做强做大继国企改革三年行动后国资委提出要深入实施新一轮国企改革深化提升行动推动国有资本和国有企业做强做优做大经营效率提升成为改革的关键各军工集团作为推进改革的排头兵结合自身特点提出进一步深化改革方案提升经营效率为重点图表26各军工集团制定2023年改革发展要求军工集团会议名称时间重要会议精神推动航空工业经济工作实现新突破就要实现质的有效提升和量的合理增长加快建设航中航工业2023年工作会1月10日空武器装备现代化产业体系以能力提升推动世界一流企业建设牢牢守住不发生系统性风险的底线着力抓好一利五率目标任务的落地落实四项重点任务蹄疾步稳抓主业加快推进科研生产任务持之以恒抓创新加快实现高水平科技自立自强聚焦效能抓重点加快建强关键核心能力全力以赴抓质量加快提中国航发2023年工作会1月17日升质量保证能力五项主要举措以更大格局开放融合广泛汇聚发展合力以更大力度提质增效持续增强发展动能以更实举措培育人才不断厚植发展优势以更高自觉加强党建持续强化发展引领以更严标准规范管理切实筑牢发展底板履行富国强军使命全力确保宇航发射和重大飞行试验任务圆满成功大力提升产业发展质量做强航天技术应用及服务产业持续提升自主可控能力努力实现高水平科技自立航天科技2023年工作会1月17日自强持续深化三项制度改革加快建设数字航天深化实施战略闭环和动态管控加强精益化财务金融管理完善风险防控机制加快建设世界一流航天企业集团全力抓好航天防务基业发展狠抓武器装备质量管控提升装备智能化规模化研发制造能力狠抓关键核心技术攻关夯实技术基础支撑能力全力抓好新一轮改革行动坚定不航天科工2023年工作会1月16日移深化国企改革全面加快建设世界一流企业持续推进专业化整合及资本布局优化积极稳妥提高上市公司质量抓好民用产业发展持续优化产业结构坚决履行好兴装强军首责全力打好船海产业提质增效攻坚战聚焦成本管理增效益增强应用产业市场竞争力协同提升船海服务业价值创造能力充分发挥科技创新引领支撑中国船舶2023年工作会1月16日作用实提升技术基础能力持续加快数智转型狠抓各项改革措施落地见效不断完善能力布局持续优化资本结构深化推进三项制度改革大力实施亏损企业治理专项行动深化加强成本管理全面提升质量安全环保工作水平来源各军工集团官网国金证券研究所下游主机厂积极推进挖潜增效降本增效促业绩释放在全面深化改革的背景下各军工集团对降本增效工作空前重视下游利润率有望持续改善航发动力立足价值导向坚持深度挖潜推进降本体系建设针对重点零组件实施工艺改进过程控制和流程改善等相关成本管控活动产品合格率显著提升根据2023年中国航发公众号文章成本工程多点发力谱新篇降本增效促发展航发动力全员劳动生产率较上年增加2421公司经营效率提升显著中航西飞发布精益工厂20阶段方案围绕深化精益管理夯实强军敬请参阅最后一页特别声明12扫码获取更多服务行业中期报告首责提高经营效益三条主线以模拟经营业绩管理为基础通过精益工厂金银铜牌评价体系承接流程绩效提升要求将精益工厂的目标转化为行动实现公司经营效益提升图表27中航沈飞推进精益沈飞建设图表28中航西飞精益工厂工作目标来源航空工业沈飞国金证券研究所来源航空工业西飞国金证券研究所中上游企业打造平台一体化产业延伸有效实现成本改善军工产品工序复杂传统产业链存在链条长制造协同不足管理成本高等问题近年来上中游企业积极打造平台一体化通过横向拓展高附加值品类产品提升盈利能力纵向延伸产业链条提升企业多工序配套统筹能力并合理降低制造成本与产品周转带来的时间成本和管理成本航空锻造龙头中航重机近年来通过向上下游纵向延伸打造自身一站式配套能力同时横向进行精铸业务拓展积极打造平台一体化新生态在提升营收规模的同时有效实现成本控制盈利能力有望持续提升军工电子元器件平台龙头振华科技传统阻容感产品品类扩充着力发展功率半导体及电源模块上游延伸电子材料下游延伸电源整机打造一体化平台图表29中航重机打造平台一体化图表30振华科技业务延伸打造一体化平台来源中航重机公告国金证券研究所来源振华微电子云科电子国金证券研究所股权激励奠定发展信心长期股权激励计划为高质量发展注入动力百年建军目标牵引下行业景气度持续上行改革持续深入推进军工企业推出股权激励计划彰显发展信心在我们的标的池中2023年上半年共7家军工企业推出股权激励草案部分核心军工央国企推出长期股权激励计划为后续发展注入持续动力敬请参阅最后一页特别声明13扫码获取更多服务行业中期报告图表31军工企业股权激励事件数统计图表32已制定长期股权激励计划的重要军工国企央企302520151050军工国企央企激励事件数民参军企业激励事件数来源wind国金证券研究所来源wind国金证券研究所军工国企央企股权激励落地对于业绩成长具有促进作用选取核心标的池中军工国企央企实施的股权激励计划进行分析从整体来看在股权激励授予T0年T1年T2年T3年每年都有80以上的企业归母净利润实现同比增长激励落地后对于企业业绩具有促进作用随着股权激励的深入归母净利润上涨50以上的企业在T3年数量占比上升到38图表33军工国企进行股权激励后业绩增速较快60535045384027292730201820141391000T0T1T2T3下降上涨0-30上涨30-50上涨50以上来源wind各公司公告国金证券研究所3核心装备补短板需求凸显新型号持续列装建军目标牵引国防建设加速主战装备弥补数量和代际差距需求迫切我国武器装备较军事强国在数量和结构上均存在较大差距2027百年建军目标牵引下补短板需求迫切主力型号武器批产具有长周期特征我军新一代主战装备服役时间较晚目前仍处于列装加速放量阶段敬请参阅最后一页特别声明14扫码获取更多服务行业中期报告图表34我军新一代主战装备及服役时间来源新浪军事维基百科国金证券研究所31主力战机战斗机新型号落地在即战略运输机需求大我国战机质量与数量与国外差距大新型战机列装需求突出空军装备研制建设周期长投入大我国空军建设起步晚较军事强国数量与质量差距均较突出据WorldAirForce2023从数量看我国军机数量仅为美军的247从结构来看运输机和加油机数量显著不足战斗机方面美军四代机数量占比为221我军仅为16代次结构与美军存在较大差距补短板需求凸显图表35我国军机数量与军事强国存在差距架图表36我国军机结构与军事强国存在差距架14000120001000080006000400020000来源WorldAirForce2023国金证券研究所来源WorldAirForce2023国金证券研究所沈飞新型四代机呼之欲出西飞运输机补短板需求明确列装有望加速我国四代机需求迫切国产航母陆续下水航母编队提升战斗力对舰载机需求强烈FC-31作为国内研制的第四代单座双发隐形战机占地面积较小更适宜充当海军战斗机参考美军F-35发展路径基于FC-31平台沈飞四代机应用场景和成长空间广阔大型军用运输机的装备数量技术水平和运载效能是衡量一个国家是否具备战略空军能力的重要标志运-20成功服役弥补空军运输能力不足缺陷补短板需求下列装进程有望加速敬请参阅最后一页特别声明15扫码获取更多服务行业中期报告图表37沈飞四代机持续改进升级成熟度提高图表38运-20的航程和战略投送能力示意图来源航空工业沈飞公众号搜狐网腾讯网国金证券研究所来源新浪军事国金证券研究所32航空发动机国产谱系逐步完备新型号结构性机会突出航空发动机具备耗材属性新机列装维修换发三重增长逻辑牵引广阔市场航空发动机技术壁垒高是当今世界上最复杂的多学科集成的工程机械系统之一被誉为现代制造业皇冠上的明珠相较于飞机机身航空发动机构件工作环境更加恶劣先进发动机构件承受的气动负荷热负荷和离心负荷更大内部工作应力提高下断裂故障时有发生此外先进发动机使用寿命均远低于配套战机机体寿命战机使用周期内存在维修和换发需求根据相关研究发动机维护阶段费用约占全生命周期成本的50图表39航空发动机机体寿命短较飞机机体损耗更快图表40航空发动机维护需求突出亿元来源新浪军事网易军事国金证券研究所来源军用航空发动机全寿命费用分析研究国金证券研究所国产发动机谱系逐步完整中推新型号需求量大我国目前已经具备航空发动机自主研制能力自研三代大推力涡扇发动机WS-10服役多年已发展多个衍生型号在研四代大推力涡扇发动机WS-15或已装机试飞建设进度快三代中推涡扇发动机WS-13以及自研中推涡扇发动机WS-21可搭配多款目标机型需求量凸显在研四代中推涡扇发动机WS-19进度稳步推进中涵道比发动机WS-18跟随轰炸机起量大涵道比发动机WS-20产量爬坡整体看航发赛道结构性机会凸显黎阳方向中推型号短期弹性大敬请参阅最后一页特别声明16扫码获取更多服务行业中期报告图表41国产军用发动机谱系逐步完备图表42中推型号应用范围广需求量大来源搜狐军事网易军事两机动力控制国金证券研究所来源腾讯军事国金证券研究所生产模式创新叠加产线自动化升级总装效率拐点向上发动机批量生产下主机厂生产任务加重为满足交付任务需将非核心业务进行外协转包小核心大协作改革持续推进下航发产业链供应能力预计显著提升根据赵罡航空发动机关键装配技术综述与展望航空发动机装配工作量占整机生产50以上对于发动机产品的生产效率质量可靠性成本等有重要影响主机厂生产线智能化改进引入脉动装配生产线等提升生产效率新产线应用使得发动机装配周期缩短69h总体性能提升35装配能力显著提升图表43航空发动机产业链推进小核心大协作图表44航空发动机生产线数字化升级来源军工企业推进军民融合战略的思考与实践航空发动机军民融合发展研来源面向航空发动机的数字化生产线探索与实践国金证券研究所究基于成熟度模型的供应链管理体系构建国金证券研究所33远火装备俄乌战场表现突出顺应低成本发展趋势远程火箭弹是指陆军以模块化储运发射箱以及多弹药共架发射技术的现代火箭炮作为发射装置的射程介于身管火炮与弹道导弹之间火力我国衔接全覆盖态势的火箭弹具备射程远打击精度高机动性强性价比高四大优势在俄乌战场上表现突出美国向乌克兰提供的M142海马斯火箭弹多次精准命中俄军指挥所等重要目标充分体现其作战价值敬请参阅最后一页特别声明17扫码获取更多服务行业中期报告图表45乌克兰得到援助的火箭炮及数量图表46海马斯火箭炮实战中发射来源澎湃新闻国金证券研究所来源澎湃新闻国金证券研究所远程制导火箭弹具备高效费比优势控制系统是最重要组成部分相较于传统远程无控火箭弹远程制导火箭弹在发挥远程打击优势的同时能保证更高的射击精度控制系统是最重要组成部分之一目前火箭弹控制方式以部分控制为主包括简易修正弹道的主动段控制和弹道中段控制精确制导的中末段控制等方式以美国GMLRSXM30火箭弹为例其制导与控制部件位于火箭弹头部包括一个低成本战术级惯性测量单元IMU4片鸭舵4台电动舵机一台GPS接收机及天线热电池导航计算机和电源等结构较复杂图表47GMLRSXM30火箭弹结构图表48火箭弹控制系统硬件图示来源国外远程制导火箭弹技术现状与趋势国金证券研究所来源TV制导火箭弹控制系统设计国金证券研究所我国新型陆军装备PCH-191远程火箭炮性能先进可装配远程制导火箭弹191型远程火箭炮也叫作PCH-191型远程火箭炮PCH-是炮车载火箭的中文拼音首字母缩写其突出特点为模块化和共架设计发射架和导弹发射单元使用模块化设计装填效率大大提升目前已交付陆军装备PCH-191可装配远程制导火箭弹火力范围覆盖60-300km范围目标火力覆盖范围广图表49PCH-191火箭弹覆盖领域广图表50PCH-191可装配制导火箭弹来源武器大讲堂国金证券研究所来源武器大讲堂国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明18扫码获取更多服务行业中期报告34电子元器件国防信息化基石军工行业晴雨表电子元器件是军工产业链供需传导核心环节可先行预示军工行业景气趋势元器件作为各类零部件基础是军工电子核心环节从传导过程来看需求自军方传递到武器装备主机单位再由主机单位逐级传递到整机模块组件等中上游各环节供给方向从电子材料开始军工企业制造的各类产品逐级向元器件整机等中下游传递最终形成主机或者主机平台的一部分交付军方使用元器件企业业绩先行释放2020Q1-2021Q1元器件企业归母净利润同比增长从5提升至1992021Q4-2022Q1元器件企业净利润增速明显下降归母净利润增速从61下降至45军工行业整体增速随之也下降元器件板块发挥晴雨表作用先行预示了军工行业景气变化情况图表51单季度归母净利润同比增幅250200150100500-50元器件企业同比军工企业同比来源wind国金证券研究所注使用国金军工核心标的池计算元器件是装备发展必需品国防信息化叠加国产化加速推动行业持续发展下游新老装备均需要军工电子配套各类装备景气周期可能不同但上游元器件兼容性较高是支撑各类装备发展的基础和必需品新型装备加速列装老旧型号更新升级重点是改造电子设备拉动元器件价值量提升武器装备要求自主可控核心元器件国产化进程加速电子元器件更新迭代快创新研发支撑行业持续增长军用电子元器件行业壁垒较高格局相对稳定国产化趋势下头部企业优先受益盈利能力不断提升图表52电子元器件是各型装备的必需品来源国金证券研究所集成电路是武器装备的神经网络信息化智能化国产化增添行业持续成长动力数字集成电路更易实现高集成度抗干扰能力更强符合装备小型化智能化等发展需求军用数字IC种类多包含MCUFPGACPLD等多种产品应用范围涵盖陆海空天各型装备装备信息化小型化趋势叠加国产化推动相关企业快速成长军用模拟集成电路是各类装备实现信号采集处理和输出的关键市场广阔当前国产化率有待提升部分中高端产品尚未突破部分中高端产品尚未突破军品自主可控要求下国产替代有望加速敬请参阅最后一页特别声明19扫码获取更多服务行业中期报告图表53数字IC和模拟IC在武器装备上的应用图表54国家不断加强关键领域自主可控的要求来源国金证券研究所来源中国政府网国金证券研究所4新域新质方兴未艾多赛道有望实现从0到1突破新域新质力量或成为战场改变者新型装备渗透率提升带来产业链投资机会二十大报告中强调增加新域新质作战力量比重加快无人智能作战力量发展统筹网络信息体系建设运用当今世界战争形态加速向智能化演变新域新质作战力量已成为大国战略竞争的制高点和制胜未来的关键力量卫星互联网无人装备高超声速武器以及全域作战是重要的发展方向需重视新赛道渗透率提升带来的产业链机会41卫星互联网空天一体化关键支撑军用潜力深厚卫星互联网军用价值突出可满足海陆空天等各领域应用需求卫星互联网通过在空间轨道部署卫星形成规模组网提供通信服务卫星互联网相对传统地面通信网络具有覆盖范围广传输距离远组网灵活迅速等特点可以实现全球通信无缝覆盖卫星互联网星座依靠其传输时延低覆盖范围广数量庞大的独特优势在军事应用中价值突出可满足海陆空天等各领域应用需求发挥通信中继情报侦察目标指示与引导打击预警探测防御拦截在轨服务等各种作用图表55卫星互联网具有多方面军用价值应用领域详情及案例在全球范围内提供低成本高可靠的宽带互联网服务铱星星链等星座可满足美军通信中继远程打击武器无人机导弹舰船等控制军事行动应急保障等多样化的通信需求成像侦察卫星具备覆盖范围广传输速度快分辨率高等优势可作为情报侦察的利情报侦察器美国天基杀伤评估载荷或部署在铱星卫星上从而形成一个庞大的天基杀伤评估系统预警卫星可对各国发射的传统导弹和高超声速武器等进行持续的跟踪和预警美军现预警防御役天基红外系统配备两种红外探测仪扫描探测器和凝视监测器可对弹道导弹和战术导弹进行预警卫星可在高纬远洋偏远地区等区域为远程打击武器提供引导对敌要害进行远程打击引导精准打击在轨服务卫星对各种军用侦察卫星导航卫星通信卫星等进行在轨维护和服务保在轨服务证我方掌握制天权和制信息权提升空间作战部队的整体战斗力来源国外新型低轨卫星星座发展及其潜在军事应用研究国金证券研究所美国星链计划迅速推进军用版星盾计划已提上日程星链Starlink计划旨在提供低时延高带宽全覆盖的宽带网络服务已获准发射近12万颗卫星而且还计划再发射3万颗总数将达42万颗截至2023年5月星链已发射超过4000颗卫星SpaceX已将星链的应用范围拓宽到了卫星通信与传输卫星成像遥感等服务暗藏着巨大的作战信息支援等潜力2022年12月SpaceX利用星链研制经验为美国家安全机构研制军用低轨星座星盾Starshield计划星盾卫星将搭载星间激光通信终端等载荷实现与军星互联互通敬请参阅最后一页特别声明20