事件：
　　公司发布2023年中报，2023年上半年实现营业收入147.95亿元，同比-13.56%；实现归母净利润10.19亿元，同比-49.07%；实现扣非归母净利润7.31亿元，同比-62.22%。其中二季度公司实现归母净利润5.18亿元，同比-42.31%、环比+3.4%，扣非归母净利润4.17亿元，同比-52%、环比+33.07%。
　　二季度成本收缩电解铝吨利扩张，扣非归母环增:
　　量：据公司公告，上半年公司电解铝产量57.8万吨，同比增加0.64%；氧化铝产量102.33万吨，同比增加86.02%。阳极碳素产量27.61万吨，同比增加9.98%，氧化铝和阳极碳素均实现自给自足。
　　价：据同花顺2023年H1铝收盘均价18507元/吨，同比下滑13.7%（或2934元/吨）；Q2SHFE铝收盘价18470元/吨，环比下滑0.4%（或-74元/吨），同比下滑10.4%（或-2139元/吨）。成本方面，据同花顺西北地区Q2阳极均价5332元/吨，环比-1392元/吨，氧化铝均价3220元/吨，环比-94元/吨，据SMM一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.93吨氧化铝，二季度阳极及氧化铝价格下滑对应吨利环比扩张约554.7元/吨。
　　利：2023年H1公司获得非经常损益中政府补助3.7亿（一季度2.47亿，二季度1.23亿），扣非归母利润7.31亿元。据公司公告，2023年二季度销售毛利率、净利率分别为12.43%、6.57%，环比分别-0.06pct、-0.72pct。
　　二季度费用持续下滑，经营活动现金流净额大幅提升：
　　2023年H1公司三费费用合计5.74亿，一二季度分别为2.99亿、2.75亿，二季度环比一季度减少0.24亿。二季度经营活动现金流净额6.57亿，较1季度提升5.57亿。
　　铝箔+境外氧化铝项目补全一体化优势：
　　公司电池铝箔项目建设顺利推进，江阴2万吨技改项目于7月初正式投产，产品卷相关性能指标达到行业先进水平；20万吨新建项目已有8台箔轧机正在安装，预计到今年底，新建项目将完成16台箔轧机的安装工作；配套30万吨坯料项目已完成部分铸轧机的安装进入调试阶段，冷轧机亦在同步安装中，预计年内可以实现坯料自给自足。
　　境外铝土矿-氧化铝项目丰富未来资源端成本优势：公司拥有印尼三个采矿权总占地面积合计约3万公顷，总勘探面积达25.90万公顷，另外公司计划投资15.56亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线，公司将加快印尼铝土矿项目的开发及氧化铝项目的前期准备工作。
　　投资建议：
　　铝价受宏观及基本面影响波动较大，上半年在美联储加息及国内需求弱复苏背景下商品价格表现承压，对业绩形成拖累。展望下半年美联储加息进入尾声，国内方面，宏观支持政策持续推进，需求有望迎来复苏，我们仍然看好公司在未来发挥一体化低成本优势，受益于商品价格上涨，盈利能力边际改善。我们调整2023-2025年营业收入分别为348.93、366.98、379.90亿元，预计净利润30.51、38.54、42.35亿元，对应EPS分别为0.66、0.83、0.91元/股，目前股价对应PE为10.4、8.2、7.5倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价维持9.75元/股。
　　风险提示：需求不及预期，产品价格波动，项目进展不及预期。
　　

研究报告全文：2023年09月03日公司快报天山铝业002532SZ证券研究报告扣非归母净利润环增铝箔及境外氧化铝铝项目深入一体化布局投资评级买入-A维持评级6个月目标价975元事件股价2023-09-01681元公司发布2023年中报2023年上半年实现营业收入14795亿元同比-1356实现归母净利润1019亿元同比-4907实现扣非交易数据归母净利润731亿元同比-6222其中二季度公司实现归母净利总市值百万元3167934润518亿元同比-4231环比34扣非归母净利润417亿流通市值百万元2614337元同比-52环比3307总股本百万股465189流通股本百万股383897二季度成本收缩电解铝吨利扩张扣非归母环增12个月价格区间594909元量据公司公告上半年公司电解铝产量578万吨同比增加064氧化铝产量10233万吨同比增加8602阳极碳素产量股价表现2761万吨同比增加998氧化铝和阳极碳素均实现自给自足天山铝业沪深300价据同花顺2023年H1铝收盘均价18507元吨同比下滑13722或2934元吨Q2SHFE铝收盘价18470元吨环比下滑04或12-74元吨同比下滑104或-2139元吨成本方面据同花2顺西北地区Q2阳极均价5332元吨环比-1392元吨氧化铝均价-83220元吨环比-94元吨据SMM一吨电解铝需要约047吨预焙-18阳极及193吨氧化铝二季度阳极及氧化铝价格下滑对应吨利环比2022-092022-122023-042023-08扩张约5547元吨资料来源Wind资讯利2023年H1公司获得非经常损益中政府补助37亿一季度升幅1M3M12M247亿二季度123亿扣非归母利润731亿元据公司公告相对收益2076-22绝对收益-3172-852023年二季度销售毛利率净利率分别为1243657环比分别-006pct-072pct覃晶晶分析师SAC执业证书编号S1450522080001qinjj1essencecomcn二季度费用持续下滑经营活动现金流净额大幅提升洪璐联系人2023年H1公司三费费用合计574亿一二季度分别为299亿SAC执业证书编号S1450123060031275亿二季度环比一季度减少024亿二季度经营活动现金流净honglu1essencecomcn额657亿较1季度提升557亿相关报告政府补助冲高非经常性利润2023-04-30铝箔境外氧化铝项目补全一体化优势一体化布局打造长期优势公司电池铝箔项目建设顺利推进江阴2万吨技改项目于7月初一次性费用拖累四季度业2023-03-20正式投产产品卷相关性能指标达到行业先进水平20万吨新建项绩一体化进程加速成长可目已有8台箔轧机正在安装预计到今年底新建项目将完成16台期箔轧机的安装工作配套30万吨坯料项目已完成部分铸轧机的安装电解铝价格回调拖累业绩2022-10-30锂电铝箔项目稳步推进进入调试阶段冷轧机亦在同步安装中预计年内可以实现坯料自给自足本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报天山铝业境外铝土矿-氧化铝项目丰富未来资源端成本优势公司拥有印尼三个采矿权总占地面积合计约3万公顷总勘探面积达2590万公顷另外公司计划投资1556亿美元在印尼规划建设200万吨氧化铝生产线公司将加快印尼铝土矿项目的开发及氧化铝项目的前期准备工作投资建议铝价受宏观及基本面影响波动较大上半年在美联储加息及国内需求弱复苏背景下商品价格表现承压对业绩形成拖累展望下半年美联储加息进入尾声国内方面宏观支持政策持续推进需求有望迎来复苏我们仍然看好公司在未来发挥一体化低成本优势受益于商品价格上涨盈利能力边际改善我们调整2023-2025年营业收入分别为348933669837990亿元预计净利润305138544235亿元对应EPS分别为066083091元股目前股价对应PE为1048275倍维持买入-A评级6个月目标价维持975元股风险提示需求不及预期产品价格波动项目进展不及预期TableFinance1百万元2021A2022A2023E2024E2025E主营收入287448330084348926366979379899净利润3833026505305083853842351每股收益元082057066083091每股净资产元457491531578633盈利和估值2021A2022A2023E2024E2025E市盈率倍831201048275市净率倍1514131211净利润率1338087105111净资产收益率180116124143144股息收益率5929425254ROIC222126123149188数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报天山铝业财务报表预测和估值数据汇总TableFinance2利润表财务指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E营业收入287448330084348926366979379899成长性减营业成本221876279624294637306599315219营业收入增长率47148575235营业税费45834771504353045491营业利润增长率1067-32016226499销售费用190181191201208净利润增长率1004-30915126399管理费用27133008318033443462EBITDA增长率680-211479662研发费用15992419255726902784EBIT增长率862-2908112880财务费用878878704236-541-1538NOPLAT增长率831-2753412880资产减值损失-----投资资本增长率27360-66-148129加公允价值变动收益-----净资产增长率10274819094投资和汇兑收益-----营业利润4943333637390814938254272利润率加营业外净收支3019332827毛利率228153156165170利润总额4946433656391154941054299营业利润率172102112135143减所得税11134715086051087011946净利润率1338087105111净利润3833026505305083853842351EBITDA营业收入243167165172176EBIT营业收入197121124133139资产负债表运营效率百万元2021A2022A2023E2024E2025E固定资产周转天数308286275248227货币资金7576388235279147764174248流动营业资本周转天数-60-25-22-35-25交易性金融资产-----流动资产周转天数277260229220239应收帐款50917644581883406316应收帐款周转天数47777应收票据1174311702130811298413999存货周转天数901001009998预付帐款4190943061464714669649090总资产周转天数652601549510506存货883449531698205103172103867投资资本周转天数290291274233221其他流动资产44673054374037543516可供出售金融资产-----投资回报率持有至到期投资-----ROE180116124143144长期股权投资-----ROA7247617181投资性房地产-----ROIC222126123149188固定资产251177273970259992246015232037费用率在建工程3523219627196271962719627销售费用率0101010101无形资产1123911716114321114710863管理费用率0909090909其他非流动资产985412833114801204612120研发费用率0607070707资产总额534819567158497759541422525682财务费用率312412-01-04短期债务396334078411575--四费营业收入4641291613应付帐款2028626436238563054223593偿债能力应付票据121350127243134697160134127732资产负债率602597504503440其他流动负债7600163249685546921166974负债权益比1515148310151012786长期借款5439066415---流动比率088097082097115其他非流动负债1047114630121001240113044速动比率054060041057067负债总额322131338757250783272287231342利息保障倍数6435091023-9022-3429少数股东权益2221232527分红指标股本4651946519465194651946519DPS元040020029035037留存收益166161183362200434222592247794分红比率485349440425405股东权益212688228401246976269135294340股息收益率5929425254现金流量表业绩和估值指标百万元2021A2022A2023E2024E2025E2021A2022A2023E2024E2025E净利润3833026506305083853842351EPS元082057066083091加折旧和摊销1322114890142621426214262BVPS元457491531578633资产减值准备5027---PEX831201048275公允价值变动损失-----PBX1514131211财务费用965186714236-541-1538PFCF-385134-6447231投资收益-----PS1110090908少数股东损益-0101010202EVEBITDA6174574240营运资金的变动-42215-15901516623085-42563CAGR0216916802169经营活动产生现金流量1979131571541737534512515PEG454070645104投资活动产生现金流量-28871-21188-203-68113ROICWACC2213121519融资活动产生现金流量-17629-8277-114291-25550-16021REP0712100806资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报天山铝业公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信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