研究报告全文：策略研究证券研究报告策略快评2023年09月02日策略快评盈利二次探底2023年中报业绩点评下调全及全非金融年归母净利润预期增速至中性AA202314-37华创证券研究所营收端经济复苏偏弱全年GDP增速通胀预测均有下调中性假设下我们将2023年全A非金融营收预期增速下调为20毛利率前期证券分析师姚佩PPI持续下行对毛利率形成压制下半年PPI预计回升但需求可能仍偏弱我邮箱们维持2023年全A毛利率预期177费用端去年底疫情防控政策优化yaopeihcyjscom以来上市公司销售费用提升同时研发端扩大投入我们小幅上调全年费用执业编号S0360522120004率预期自上而下视角我们下调2023年全A净利同比增速预测至14此相关研究报告前预测111全A非金融净利润同比增速预测-37此前预测135华创策略证监会三支箭的落地组合节奏预计Q2全A全A非金融净利润单季同比-96-128为年内低2023-08-28点Q3-4有望企稳回升华创策略券商好梦一日游还是黄金赛点企业营收同比增速与名义GDP增速高度相关根据华创策略盈利预测框架筹码博弈系列1全A非金融营收同比与GDPCPIPPI同比拟合效果最优RSquare072023-08-09华创策略康波周期与中国式现代化康波预计Q3Q4全A非金融单季度营收同比为1237预计Q3Q4全A周期复盘净利润单季同比30167全A非金融为-17130展望全年业绩2023-07-26表现我们预计23年全A全A非金融净利润增速14-37华创策略重回稳增长关注扩内需地产党政要会跟踪系列政治局会议全全非金融归母净利润单季同比较6--7242023Q2AA-96-128Q12023-07-2413-59出现下滑华创策略加通信电子减食饮23Q22023Q22023Q12022Q4全部A股归母净利润累计同比-441308剔基金季报点评除金融后为-97-5905单季度来看2023Q22023Q12022Q4全部A2023-07-21股归母净利润单季同比增速-9613-72剔除金融后-128-59-162724政治局会议后稳增长政策陆续出台但体现到经济增长和企业盈利回升仍有时滞三季度需求恢复可能仍偏弱按利润表拆分归母净利润23Q2营收增速下行是A股盈利不及预期的主要拖累项2023Q2ROETTM继续下滑至83剔除金融后为762023Q22023Q12022Q4全部A股ROETTM整体法下同为838488全年来看下半年经济仍存压力我们预计A股全年ROE可能在85左右杜邦拆解ROE净利率周转率是ROE下行的拖累全A净利率TTM2023Q22023Q12022Q4为777787786全A资产周转率2023Q22023Q12022Q4为017901810193次全A资产负债率2023Q22023Q12022Q4为83483182823Q2成长盈利明显占优公用事业出行链单季盈利贡献最大宽基指数来看成长价值盈利增速均回落成长优势仍明显创业板指23Q2净利润同比173较Q1368回落23Q2上证50净利润同比-61较Q113同样回落二者盈利增速差值由355pct小幅收窄至234pct成长风格盈利优势依然明显大盘盈利增速放缓小盘企稳回升大小盘盈利增速分化收窄沪深30023Q2净利润累计同比-01较Q168回落至小幅负增国证200023Q2净利润累计同比-211较Q1-233回升二者盈利增速差值由301pct收窄至210pct23Q2近半行业盈利负增长公用事业出行链单季盈利贡献最大具体来看社会服务306汽车52交通运输36公用事业32美容护理28净利润单季同比居前23Q2全A非金融净利润单季同比-128拆解来看公用事业出行链贡献最大公用事业13pct交通运输13pct汽车12pct风险提示疫情反复宏观经济复苏不及预期海外疫情反复可能对相关产业链及国内出口造成影响历史经验不代表未来证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号策略快评目录一下调全A及全A非金融全年净利润预期增速至中性14-374二全A业绩2023Q1企稳回升Q2拐头向下6三23Q2成长盈利明显占优公用事业出行链单季盈利贡献最大8四风险提示12证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2策略快评图表目录图表1自上而下测算预计23年全A全A非金融归母净利润同比至中性14-374图表2GDPCPIPPI2与上市公司营收同比走势较为一致6图表3预计23年全A非金融净利润单季同比Q3-Q4逐步回升6图表423Q2全A归母净利润增速下滑7图表5工业企业利润与归母净利润累计同比分化收敛7图表623Q2全部A股毛利率仍未回升7图表723Q2三费费率较Q1下降7图表823Q2全部A股ROE回落8图表9净利率周转率下滑拖累ROE8图表10创业板指相对上证50盈利优势仍明显9图表11申万高低市盈率盈利分化大幅收窄9图表12国证2000和沪深300盈利分化收窄9图表1323Q2公用事业出行链单季盈利贡献最大10图表1423Q2电力设备盈利增速下降电子亏幅收窄10图表1523Q2钢铁盈利维持负增有色持续回落10图表1623Q2白酒家电增速平稳10图表1723Q2银行地产盈利增速企稳回升保险回落10图表1823Q2美容护理商贸零售盈利增速回落社服增速大幅上行11图表1923Q2消费出行链利润增速居前11图表20主要宽基指数收入利润增速12证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3策略快评核心结论1自上而下测算预计2023年全A全A非金融归母净利润增速14-37223Q3上市公司业绩或出现回升预计全A全A非金融净利润单季同比增速回升至30-17323Q2全A全A非金融归母净利润单季同比增速分别为-96-128较23Q113-59明显下滑423Q2ROETTM继续下滑至83剔除金融后为76杜邦三因素分解净利率周转率是拖累项5宽基指数来看成长价值盈利增速均回落成长优势仍明显大小盘盈利增速分化收窄623Q2近半行业盈利负增长公用事业出行链单季盈利贡献最大具体包括公用事业交通运输汽车等一下调全A及全A非金融全年净利润预期增速至中性14-37自上而下下调全A及全A非金融2023年归母净利润预期增速至中性14-37二季度以来经济修复不及预期内部需求明显不足外部出口同样面临较大下行压力沿用我们此前自上而下预测框架营收端经济复苏偏弱全年GDP增速通胀预测较年初均有下调彭博一致预期23全年CPI同比08年初1921PPI同比-25年初0002实际GDP同比52年初5560我们相应下调全A非金融预期营收增速为悲观75-10中性10520乐观12540毛利率上半年PPI持续下行对毛利率形成压制6-7月PPI呈现初步触底回升态势但全年PPI可能低位需求相对疲弱之下毛利预计仍将承压我们维持2023年全A毛利率预期值不变悲观-中性-乐观情景下分别为175177179费用端去年底疫情防控优化以来上市公司销售费用提升同时研发端扩大投入我们小幅上调全年费用率预期综合来看自上而下视角我们下调全A净利润预测悲观51-38中性11114乐观16670全A非金融净利润预测悲观45-120中性135-37乐观21739图表1自上而下测算预计23年全A全A非金融归母净利润同比增速至中性14-37除标注外其余单位为亿元2020202120222023E全A非金融悲观中性乐观营业收入436652563494615135608984627438639740yoy-102040收入及毛利率营业成本355343460188506069502412516381525227毛利率186183177175177179税金及其他90581022311151109621129411515占比收入211818181818费用期间费用403224872154141560265646956297销售费用159691813118749197922007820152管理费用154711851419254194871945119192证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4策略快评研发费用88811207616138167471694116953期间费用率923865880920900880销售费用率366322305325320315管理费用率354329313320310300研发费用率203214262275270265财务费用596459625387517650204798财务费用率137106088085080075其他收益164911381927100010001000利润总额276163953840293354083927442903yoy-121-2565所得税所得税612283508528708282479439所得税率222211212200210220214933118831765283263102633464086088088087087087全A非金融归母净利润184292740128081246442699329114全A非金融利yoy-120-3739润归母净利率424946404346保险归母净利润244221651750224423312419yoy282332382占比全A624234454444非银金融券商归母净利润160720051331174018071874yoy308358408占比全A413926353434全A非银行归母净利润226773177131362286283113133406全A非银行yoy-85-0567银行归母净利润168581917220645211492156221975银行yoy244464占比全A426376397423409395金融归母净利润合计211072354223926253332570026467金融合计yoy5974106占比全A534462460507488476全部A股归母净利润395355094352007499765269255581全部A股yoy-381470资料来源Wind华创证券测算注2022年统计样本包含目前所有上市公司20-21年样本为当时上市公司增速不具备可比性节奏预计Q2全A全A非金融净利润单季同比-96-128为年内低点Q3-4有望企稳回升企业营收同比增速与名义GDP增速高度相关根据华创策略盈利预测框架全A非金融营收同比与GDPCPIPPI同比拟合效果最优RSquare07在此基础上我们基于过去10个季度拟合结果与实际值的误差均值进行调整测算Q3Q4全A非金融单季营收同比1237假设Q3Q4毛利率费用率相对平稳与全年预测值保持一致预计Q3-Q4全A净利润单季同比30167全A非金融为-17130Q2大概率是年内盈利增速低点下半年有望逐步企稳回升值得说明的是22Q3因上游原材料价格仍在高位同时营收下降降低规模效应导致全A非金融证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号5策略快评单季度毛利率大幅下滑从22Q2182至22Q3170因此可能出现23Q3单季度营收比Q2低但Q3单季度净利润增速高于Q2的现象此外上市公司倾向于Q4集中计提资产减值损失23Q4净利润预测值已基于2019-22年资产减值损失占营收的比例均值进行调整但不同年份资产减值损失计提波动较大同时Q4净利润规模相对偏低因而预测准确性可能相对偏低但预计对全年盈利预测影响不大图表2GDPCPIPPI2与上市公司营收同比走势较为一致实际GDP当季同比CPI当季同比PPI当季同比2左轴全A非金融单季度营收同比增速右轴25602050401530102051000-5-10-10-20资料来源Wind华创证券图表3预计23年全A非金融净利润单季同比Q3-Q4逐步回升全A单季度归母净利润同比全A非金融单季度归母净利润同比3020100-10-20-30资料来源Wind华创证券预测二全A业绩2023Q1企稳回升Q2拐头向下2023Q2全A全A非金融归母净利润单季同比-96-128较Q113-59出现下滑2023Q22023Q12022Q4全部A股归母净利润累计同比分别为-4413082005年以来均值为124剔除金融后为-97-59052005年以来均值122单季度表现来看2023Q2同比增速出现下滑2023Q22023Q12022Q4全部A股归母净利润单季同比增速分别为-9613-722005年以来均值为224剔除金融后为证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号6策略快评-128-59-1622005年以来均值为365整体来看考虑到二季度全A整体盈利能力下行带来拖累724政治局会议后稳增长政策陆续出台但体现到经济增长和企业盈利回升仍有时滞三季度需求恢复可能仍偏弱我们下调2023年全A全A非金融归母净利润增速预测至中性14-37详见上文图表423Q2全A归母净利润增速下滑图表5工业企业利润与归母净利润累计同比分化收敛全A归母净利润累计同比工业企业利润总额累计同比全A非金融归母净利润累计同比150全A归母净利润累计同比13011011090907070505030301010-10-10-30-30-50-50资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券按利润表拆分归母净利润23Q2营收增速下行是A股盈利不及预期的主要拖累项123Q2全A营业收入累计同比增速26较23Q138回落全部A股2023Q22023Q12022Q4营业收入累计同比增速2638662005年以来均值134剔除金融后2633812005年以来均值135从单季同比增速看全部A股2023Q22023Q12022Q4营业收入单季同比增速143829全A非金融2033442毛利率视角23Q2全A非金融毛利率小幅下滑主因整体需求仍疲弱营收下降降低规模相应单季度来看2023Q22023Q12022Q4全部A股毛利率175175172全A非金融1741751722023Q22023Q12022Q4全部A股累计毛利率为1751751772005年以来均值为188剔除金融后为1741751772005年以来均值为1883从三项费用来看23Q2单季三费费率较23Q1整体小幅改善主因财务费用率下降2023Q22023Q12022Q4全A累计管理费用率为555661累计销售费用率为313131累计财务费用率为081109主因货币宽松融资需求偏弱致融资成本下降从同比角度看2023Q2全A累计销售费用率为31较2022Q230小幅上行2023Q2全A累计研发费用率为23较2022Q222同样小幅上行对盈利构成一定拖累图表623Q2全部A股毛利率仍未回升图表723Q2三费费率较Q1下降全A归母净利润累计同比左轴全A三费费用率左轴全A研发费用率右轴全A营收累计同比左轴163090全A毛利率右轴22157021251420502013301912151110181010-1017059-3016800资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号7策略快评2023Q2ROETTM继续下滑至83剔除金融后为762023Q22023Q12022Q4全部A股ROETTM整体法下同为8384882005年以来均值112剔除金融后为7677832005年以来均值94单季度来看全部A股2023Q22023Q12022Q4单季度ROE为2324132005年以来均值29剔除金融后为2422082005年以来均值24全年来看下半年经济仍存压力我们预计A股全年ROE可能在85左右杜邦拆解ROE净利率周转率是ROE下行的拖累根据杜邦公式拆解ROE123Q2全部A股净利率TTM较2023Q1回落2023Q22023Q12022Q4为777787786处2005年以来21分位剔除金融后为494504515处2005年以来44分位2全部A股资产周转率继续放缓2023Q22023Q12022Q4为017901810193次2005年以来均值0233次剔除金融后为063606360664次2005年以来均值074次3全部A股资产负债率略升2023Q22023Q12022Q4为8348318282005年以来均值832剔除金融后为5865845862005年以来均值为587图表823Q2全部A股ROE回落图表9净利率周转率下滑拖累ROE全AROE-TTM全A净利润率-TTM左轴全A非金融ROE-TTM全A总资产周转率30左轴18全A资产负债率右轴1187161086149851288410786836582资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券三23Q2成长盈利明显占优公用事业出行链单季盈利贡献最大宽基指数来看成长价值盈利增速均回落成长优势仍明显创业板指23Q2净利润同比173较Q1368回落23Q2上证50净利润同比-61较Q113同样回落二者盈利增速差值由355pct小幅收窄至234pct成长风格盈利优势依然明显具体来看2023Q22023Q12022Q4创业板指净利润累计同比173368316增速下行明显上证50分别为-611347持续回落至负增单季度来看2023Q22023Q12022Q4创业板指净利润单季同比39368640上证50-13013-82二者盈利增速差值由355pct小幅收窄至为169pct申万高市盈率与申万低市盈率所表征的成长价值风格盈利分化收窄更为显著2023Q22023Q12022Q4申万高市盈率净利润累计同比-30997808申万低市盈率为-48-1343单季度来看2023Q22023Q12022Q4申万高市盈率净利润单季同比-1019971422申万低市盈率为-99-13-52大盘盈利增速放缓小盘企稳回升大小盘盈利增速分化收窄沪深30023Q2净利润累计同比-01较Q168回落至小幅负增国证200023Q2净利润累计同比-211较Q1-233小幅回升二者盈利增速差值由301pct收窄至210pctQ2净利润单季同比证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号8策略快评沪深300-59较Q168下滑国证2000-204较Q1-233回升两者差值由301pct收窄至145pct图表10创业板指相对上证50盈利优势仍明显图表11申万高低市盈率盈利分化大幅收窄创业板指归母净利润累计同比左轴申万高市盈率归母净利润累计同比左轴上证50归母净利润累计同比左轴净利润同比差值申万高市盈率-申万低市盈率pct左轴净利润同比差值创业板指-上证50pct右轴申万低市盈率归母净利润累计同比右轴80802503060602002040401502020100100050-200-20-400-10-40-60-50-60-80-100-20资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券图表12国证2000和沪深300盈利分化收窄沪深300归母净利润累计同比左轴国证2000归母净利润累计同比左轴净利润同比差值沪深300-国证2000pct右轴8060604040202000-20-20-40-40-60-60-80资料来源Wind华创证券23Q2近半行业盈利负增长公用事业出行链单季盈利贡献最大23Q2共17个一级行业净利润单季同比正增经济下行压力对微观企业再次造成冲击具体来看社会服务306汽车52交通运输36公用事业32美容护理28居前农林牧渔-457钢铁-72基础化工-57煤炭-48保险-45最低23Q2全A非金融净利润单季同比-128拆解来看公用事业出行链贡献最大PPI下行致上游资源品成拖累项其中公用事业13pct交通运输13pct汽车12pct贡献最大煤炭基础化工有色金属拖累最明显贡献分别为-43pct-43pct-24pct证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号9策略快评图表1323Q2公用事业出行链单季盈利贡献最大2对全A非金融23Q2单季净利润同比增速贡献pct1213131050603030404000001010102020-01-01-0100-1-06-09-08-2-13-17-22-3-24-4-5-43-43资料来源Wind华创证券注所有行业贡献加总为-120即Q2全A非金融净利润单季同比与上文整体法计算的-128存在一定误差图表1423Q2电力设备盈利增速下降电子亏幅收窄图表1523Q2钢铁盈利维持负增有色持续回落电力设备归母净利润累计同比左轴有色金属归母净利润累计同比左轴电子归母净利润累计同比右轴钢铁归母净利润累计同比右轴150200500500150400400100100300300505020020001001000-5000-50-100-100-100资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券图表1623Q2白酒家电增速平稳图表1723Q2银行地产盈利增速企稳回升保险回落白酒归母净利润累计同比左轴银行归母净利润累计同比左轴家电归母净利润累计同比右轴房地产归母净利润累计同比右轴5020保险归母净利润累计同比右轴10040154010503020502000-5-5010-100-20-15-100资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号10策略快评图表1823Q2美容护理商贸零售盈利增速回落社服增速大幅上行社会服务归母净利润累计同比左轴美容护理归母净利润累计同比右轴商贸零售归母净利润累计同比右轴13013080803030-20-20-70-120-70-170-120资料来源Wind华创证券图表1923Q2消费出行链利润增速居前2022全年净2023E净利润同2023Q2净利润2023Q1净利润2023H1净利润PE-TTM倍行业利润同比比Wind一致预单季同比单季同比累计同比830期社会服务306119196-3515880汽车52929-35230交通运输36419-4510613公用事业324337669723美容护理283428-418444商贸零售25311367127135传媒232615-6724546纺织服饰21-56-434825白酒201919202131国防军工18-48-87654家用电器141513111514食品饮料101815132330通信989411432电力设备74618803620机械设备7-75-122830银行523855环保433-133322建筑装饰012612199轻工制造0-28-12-356030房地产-3-23-8-34143416计算机-12553-4611165医药生物-13-18-21-11126石油石化-18-11-148514证券-208514-343721建筑材料-26-65-41-461119电子-37-55-46-342942有色金属-40-19-3154213证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号11策略快评保险-4552-7-19359煤炭-482-2650-116基础化工-57-48-53-8-517钢铁-72-71-71-735623综合-14945-137-1541135农林牧渔-4576991469128资料来源Wind华创证券图表20主要宽基指数收入利润增速全A全A非金融上证综指上证50创业板指沪深300中证100023Q1单季383334192484838收入同比增速23Q2单季142003-2318324-1623Q2累计262618-04217370523Q1单季13-59351336868-143利润同比增速23Q2单季-96-128-91-13039-59-28023Q2累计-44-97-30-61173-01-223资料来源Wind华创证券四风险提示1疫情反复宏观经济复苏不及预期2海外疫情反复可能对相关产业链及国内出口造成影响3历史经验不代表未来因市场环境等因素变化历史数据得出的经验可能在未来失效证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号12策略快评a策略组团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