研究报告全文：证券研究报告港股公司简评物流23中报点评非餐场景扩张国内规模最顺丰同城9699HK大的第三方即配平台首次实现整体盈利核心观点首次评级买入顺丰同城2023半年度业绩依靠非餐场景及面向消费者的服务拉动上半年总收入实现保持283的较高增速其中面向个人消韩军费者的同城配送服务加速实现口碑及渗透提升公司最核心的骑hanjunbjcsccomcn手成本持续优化受益于规模化订单多类型业务平衡和技术赋SAC编号S1440519110001能上半年毛利增长113毛利率继续大幅提升达到历史最SFC编号BRP908高水平归母净利和经营净现金流净额均实现历史性由负转正发布日期2023年09月01日当前股价805港元事件主要数据顺丰同城发布2023年中期业绩公告股票价格绝对相对市场表现来自持续经营业务的收入在年上半年实现亿元增长20235751个月3个月12个月288毛利及毛利率分别为人民币383亿元及67截至2023-2289-1569-863-82617352504年H1来自持续经营业务的归母净利润及净利润率分别为人民币12月最高最低价港元13005153030万元及05已实现扭亏为盈总股本万股9334577简评流通H股万股7616928总市值亿港元7514流通市值亿港元75141收入公司依靠非餐场景及面向消费者的服务拉动上半年总收入实现保持283的较高增速其中面向个人消费者的同城近3月日均成交量万1932配送服务加速实现口碑及渗透提升主要股东12023年上半年公司总收入为575亿同比增长283外深圳顺丰泰森控股集团有限公3680部客户收入占比同比略有下降司5902从收入结构看上半年公司同城配送收入339亿同比增股价表现长157占总收入比例为589其中同城非餐场景收入126123亿同增197占同城配送收入比例增长12pct至3717323重要财务指标-27202120222023E2024E2025E2022831202293020231312023228202333120234302023531202363020237312022113020221231营业收入百万元81741026512441160872037420221031顺丰同城恒生综合指数YOY688256212293267归母净利百万元-8989-286957815154098相关研究报告YOY-18636808120151619917056毛利率116403658714853净利率-1100-279046094201PS倍088070058045035倍PE-81-2531318503186资料来源Wind中信建投本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明顺丰同城港股公司简评报告图1总收入为575亿同增283外部收入占比590图2同城配送服务收入339亿占总营收比例为589营业总收入亿元同比增速外部收入占比同城配送服务收入亿元同比增速占营收比例12012991407012011219821001209806010097110080869509156888066565480623638611632626664656405896266406186336276059060606693058140292402954028728225628320208157202020109921148481710273714464485785759719332250965522728229336233900002018201920202021202221H121H222H122H223H12018201920202021202221H121H222H122H223H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投图3非餐场景收入126亿占同城配送营收比例增长12pct图4面向消费者即toC收入达97亿元同比增长254其中非餐场景收入亿元占同城配送营收比例面向消费者即toC收入亿元占同城配送营收比例2035304531138236836937737140182902863503593025162643523724528414227252030122520151014920158101566810104505552911872427910810513712605134812119051697711397000020202021202221H121H222H122H223H12018201920202021202221H121H222H122H223H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投从客户类型角度分析面向消费者即toC收入达97亿元同比增长254占同城配送营收比例为286截止23H1年度活跃消费者数量近1849万增长50单客年化收入约1057元图5截止23H1年度活跃消费者数量近1849万增长50图6最后一公里配送上半年收入236亿元同比增长538年度活跃消费者数量万人单客年化收入元最后一公里配送收入亿元占营收比例4041145200016003871432353763663714018003591309129812671400335343118912173516001141301057120014003093325902100012002510008002020800600151560040010854001020020052054111464513910576156007935105761230015600184900218162307368144163153215236000002018201920202021202221H121H222H122H223H12018201920202021202221H121H222H122H223H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投面向商家toB收入达242亿元同比增长122增速慢于其他业务的主要原因在于前期公司针对一些黏度比较高的且发展前景比较好的商家客户做了重点培育但其中有些毛利率较低甚至出现亏损的情况上请务必阅读正文之后的免责条款和声明1顺丰同城港股公司简评报告半年公司通过系统将本身盈利程度差疫情后恢复不好或其本身所处商圈匹配度不够的商家进行区分和淘汰但伴随流量多极化更多上游参与者进入同城电商和零售市场有利于公司这样独立第三方公司的渗透例如公司已经开展与抖音阿里及美团等本地生活头部平台的业务合作而公司的最后一公里配送上半年收入236亿元同比增长538占整体营收比例411大幅增长主要得益于公司与集团顺丰控股双方共同进行城市末端的同城业务时效提速带动了短距离最后一公里配送服务业务增长因为同城的时效是按分钟来计算的如果用顺丰同城的运力来完成最公里一公里的配送可以发挥公司弹性运力和分钟级网络优势省去顺丰速递去中转场的环节所以速度上的优势带动了业务量的快速增长2成本公司最核心的骑手成本持续优化受益于规模化订单多类型业务平衡和技术赋能上半年毛利增长113毛利率继续大幅提升达到历史最高水平12023上半年公司营业成本537亿248最核心的骑手成本持续优化其中员工薪酬福利及外包成本占比为919同比继续下降22个百分点迫近90大关图7劳务外包及员工薪酬福利占比919同比下降22pct图8毛利润同比增长113毛利率达67同比改善27pct毛利润亿元毛利率劳务外包成本员工薪酬福利材料成本折旧与摊销其他12051041005308021-5600941111823380-10-23-34-19-02401-15220-20310521148679296336542742054452704-252018201920202021202221H121H222H122H223H12018201920202021202221H121H222H122H223H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投2公司受益于规模化订单多类型业务平衡和技术赋能2023上半年整体来看公司毛利率为67同比改善27个pct毛利润38亿元同比增长113例如公司通过智能折扣投放商圈订单融合及客户结构调优等规模化机模式调优不断通过精细化运营提升盈利3净利润得益于营销及行政管理费用费率大幅缩减公司管理费率同比下降18个百分点上半年净利率达05公司历史上首次实现盈利12023上半年公司通过规模化机专业化让费用效率持续改善整体费用37亿元整体费率65同比下降18个百分点例如在营销费用方面公司通过数据整合画像实现营销的精准投放22023上半年实现归母净利润03亿元公司历史上首次实现盈利请务必阅读正文之后的免责条款和声明2顺丰同城港股公司简评报告图9上半年整体费率65同比下降18个百分点图10归母净利润03亿元历史首次实现盈利销售及市场推广开支亿元研发开支亿元归母净利润亿元归母净利率一般及行政开支亿元整体费用率121614325105051301281403-28-32-250101240115-33-47-76-90-29-41-49-14-1411012-58182-110-110-11010-106483607975-156684-156543-223416-20437376-252448213-331-30210-35002018201920202021202221H121H222H122H223H12018201920202021202221H121H222H122H223H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投4资本支出及现金流经营净现金流净额历史性由负转正上半年达到03亿资产类资本支出041亿同比下降269占营收比例持续下降至07的历史低位12023H1经营性现金流净额为03亿元历史性实现由负转正背后根本原因是利润转正另外公司通过强化营运资金占用时间管理应收款和信用账期管理等使得经营活动现金流量持续改善2上半年资产类资本支出041亿元占营收比例下降至07继续保持低位图11经营性现金流净额43亿元相比同期持续改善图12上半年资产类资本支出21亿元占营收比例为26经营性现金流净额亿元同比增长资产类支出亿元同比增长资产类支出占营收比例100160818003560506901600304475080140040701200252701000306020748005020600159440576653400464126103010195552000-95200-985-1010-200519501245974099224301501701612561453252100-4000-202020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明3顺丰同城港股公司简评报告盈利预测与估值预计2023-2025年营业收入为1244亿元1609亿元和2037亿元同比增长212293和267归属母公司净利润为058151410亿元对应2023-2025年PS分别为058045035PE分别为1318503186倍故给予买入评级表1顺丰同城2023-2025盈利预测单位亿元2021A2022A2023E2024E2025E营业收入8171027124416092037增长率688256212293267营业成本808985116214941864毛利润09541381911491739增长率-3347980403513毛利率116403658714853运营费用1058185109139综合费率12879686868归母净利润-89-283058151410归母净利率-110-28050920估值比率PS088070058045035PE-81-2531318503186资料来源中信建投盈利预测中关键核心假设说明如下1同城配送服务收入假设由于公司60以上业务收入来自于该业务因此其变化是我们进行盈利预测的关键变量其中分为面向商家ToB和面向消费者ToC两类服务所以客户规模和客均收入成为预测未来公司增长的重要指标图13年度活跃消费者数量历年变化图14年度活跃商家数量历年变化年度活跃消费者数量万人YoY年度活跃商户数量万家YoY60250500030025111977250504000200200403000150150301058200010010020503545475450400100035050501027727220017515051410581560184922623167427516725833038039546553400002020202120222023H12023E2024E2025E2020202120222023H12023E2024E2025E数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投对于两类服务的客户规模增速我们判断随着公司市占率提升将有高速发展阶段进入稳定发展期因此两者增速均会持续下降根据往年降速趋势我们判断ToB和ToC活跃客户规模在2023-2025年将分别为4540请务必阅读正文之后的免责条款和声明4顺丰同城港股公司简评报告352017515对于客均收入由于目前公司以KA客户为主伴随市场拓展和网络效应体现逐渐向更广阔的产品覆盖商家客户的业务发展需求因此ToB客均收入呈缓慢上升趋势2023-2025年分别为13000元13500元和14000元由于公司同城服务产品的多元化以及服务时效和品牌认知的提升ToC客户的粘性会更强客均收入预计在2023-2025年分别为110元115元和120元2骑手用工成本假设由于骑手侧贡献了90以上的用工成本因此其变化对公司盈利发展至关重要其中骑手规模效率及人均用工成本是重要假设指标图15骑手日度人效水平历年变化图16年化人均用工成本历年变化骑手日度人效元人年化人均用工成本元人45135001300040125003512000301150011000251050020100002020202120222023H12023E2024E2025E2020202120222023H12023E2024E2025E数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投遍历过往数据骑手的单日人均创造营收水平保持稳定基本保持在35-40元区间因此我们认为伴随订单密度和技术驱动的路由规划完善2023-2025年日均人效分别可达38元39元和40元的稳定保守增长区间对于人工成本方面由于短期不会出现严重的劳动力供不应求但会伴随通胀有部分上涨我们假设未来几年的年均人工成本增长1-3左右请务必阅读正文之后的免责条款和声明5顺丰同城港股公司简评报告风险分析1即时配送需求增长低于预期平台型即时配送可带来规模效应能够更好地降低单均配送成本商户或选择将更多单量分配至平台以触达更多用户流量第三方即时配送的增长可能受此影响2单均配送成本优化不及预期考虑到行业竞争单均配送收入提升幅度或较小若单量不能形成规模化效应且劳动力成本由于新增适龄人口下降单均骑手配送成本下降也有压力敏感性分析基于以上原因公司同城配送业务增速以及人工成本增速可能出现与预期不一致的情况我们预计2023年公司同城配送业务收入增速范围在16-24预期人工成本增长区间在1-5之间其他参数基本和预期一致对公司2023年归母净利润进行敏感性测算图17顺丰同城2023年归母净利润敏感性分析2023年顺丰同城2023年同城配送业务收入同比增速归母净利润亿元16182022241026527327828328720160165168171174年化骑手30055057058059060人均成本增速水平40-050-051-052-053-05450-157-159-162-164-167数据来源中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明1顺丰同城港股公司简评报告韩军分析师介绍交通运输行业首席分析师曾供职于上海国际航运研究中心3年政府规划与市场咨询经验曾负责或参与为交通运输部上海市交通委港航企业等提供决策咨询服务二十余项7年交通运输行业证券研究经验深入覆盖航运港口高铁快递物流板块擅长把握周期性和政策性投资机会2021第十九届新财富最佳分析师交通运输行业第五名梁骁研究助理liangxiaobjcsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明2顺丰同城港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk