公司发布23H1中报，实现营业收入16.8亿，同比增长28.2%，实现归母净利润4.16亿，同比增长41%。单Q2看，公司实现营业收入和归母净利润分别为10.8亿和3亿，同比增长20.3%和40.2%，利润增长超市场预期。
　　直营渠道增速最快，店效提升驱动收入增长。分渠道来看，23H1线上/直营/加盟渠道分别实现收入0.93亿/12.5亿/3.3亿，同比增长11%/31%/20%，公司通过积极布局线上渠道，与电商平台深度合作（上半年在天猫、快手和抖音渠道新增店铺），将线下优质VIP客户通过直播平台进行线上引流。线下方面，截至23H1，直营渠道门店数量相比年初持平，单店平均面积为149平米，单店平均销售金额为215.9万，而加盟渠道净开2家，我们推测上半年的线下增长主要靠店效提升驱动。
　　Q2毛利率改善明显，盈利能力持续提升。1）毛利率：公司23H1毛利率同比增长1.6pct至77.2%，其中23Q1和23Q2毛利率分别同比增长0.2pct和4.1pct。拆分来看，线上/直营/加盟分别实现毛利率62.6%/79.9%/70.7%，同比增长3.7pct/1.5pct/0.1pct，推测原因为产品结构优化+终端折扣改善。2）费用率：23H1销售/管理/研发费用率分别为38.7%/7.3%/3.1%，分别同比增长-1.9pct/1.1pct/-0.4pct。2023年6月26日，公司在广州海心沙亚运馆举行“创造你的传奇”20周年庆典晚会，庆典当天国内外数百家知名媒体关注并报道，总曝光超1亿。3）有效税率：23H1有效税率为14.8%，同比下降0.1pct。4）净利率：23H1公司实现归母净利率24.7%，同比增长2.2pct。
　　经营质量进一步改善。截至23H1，公司存货周转天数为336天，同比下降27天，从库龄结构来看，1年以内库存占比为71%，同比提升16pct。应收账款周转天数同比下降7天。
　　根据公司公告，第四期员工持股计划已通过二级市场集中竞价交易方式累计买入公司股票5,909,000股，占公司总股本的1.04%，成交均价为33.84元/股，成交金额为199,973,658.33元（不含交易费用），已完成标的股票购买。员工持股计划的资金来源为参加对象的自筹资金及公司控股股东谢秉政先生提供的借款（借款金额与参加对象自筹金额的比例不超过1:1）
　　公司精准卡位高端运动时尚赛道，在过去几个季度中业绩表现靓丽，经营质量也持续改善。短期来看，我们将继续关注主品牌的持续放量以及高尔夫门店的表现，中长期来看，4月收购的两大国际品牌仍在孵化过程中，有望为公司贡献新的增长动力。
　　盈利预测与投资建议
　　根据中报，我们调整盈利预测，预测2023-2025年每股收益分别为1.70、2.05和2.45元（原2023-2025为1.69/2.05/2.44元），参考可比公司，给予公司2023年24倍PE估值，对应目标价40.72元，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧、终端消费需求减弱等

研究报告全文：公司研究中报点评比音勒芬002832SZ买入维持利润增长超预期经营质量同比改善股价2023年08月29日3434元目标价格4072元52周最高价最低价37641952元总股本流通A股万股5707138942A股市值百万元19598国家地区中国核心观点行业纺织服装公司发布23H1中报实现营业收入168亿同比增长282实现归母净利润416亿同报告发布日期2023年08月30日比增长41单Q2看公司实现营业收入和归母净利润分别为108亿和3亿同比增长203和402利润增长超市场预期直营渠道增速最快店效提升驱动收入增长分渠道来看23H1线上直营加盟渠道分别实现1周1月3月12月收入093亿125亿33亿同比增长113120公司通过积极布局线上渠道与电商绝对表现226-091245814平台深度合作上半年在天猫快手和抖音渠道新增店铺将线下优质VIP客户通过直播平相对表现1414172386546台进行线上引流线下方面截至23H1直营渠道门店数量相比年初持平单店平均面积为沪深300085-507-114-732149平米单店平均销售金额为2159万而加盟渠道净开2家我们推测上半年的线下增长主要靠店效提升驱动Q2毛利率改善明显盈利能力持续提升1毛利率公司23H1毛利率同比增长16pct至772其中23Q1和23Q2毛利率分别同比增长02pct和41pct拆分来看线上直营加盟分别实现毛利率626799707同比增长37pct15pct01pct推测原因为产品结构优化终端折扣改善2费用率23H1销售管理研发费用率分别为3877331分别同比增长-19pct11pct-04pct2023年6月26日公司在广州海心沙亚运馆举行创造你的传奇20周年庆典晚会庆典当天国内外数百家知名媒体关注并报道总曝光超1亿3有效税率23H1有效税率为148同比下降01pct4净利率23H1公司实现归母净利率247同比增长22pct经营质量进一步改善截至23H1公司存货周转天数为336天同比下降27天从库龄结构来看1年以内库存占比为71同比提升16pct应收账款周转天数同比下降7天证券分析师施红梅根据公司公告第四期员工持股计划已通过二级市场集中竞价交易方式累计买入公司股票021-6332588860765909000股占公司总股本的104成交均价为3384元股成交金额为19997365833shihongmeiorientseccomcn元不含交易费用已完成标的股票购买员工持股计划的资金来源为参加对象的自筹资金执业证书编号S0860511010001及公司控股股东谢秉政先生提供的借款借款金额与参加对象自筹金额的比例不超过11证券分析师朱炎公司精准卡位高端运动时尚赛道在过去几个季度中业绩表现靓丽经营质量也持续改善短021-633258886107期来看我们将继续关注主品牌的持续放量以及高尔夫门店的表现中长期来看4月收购的zhuyan3orientseccomcn两大国际品牌仍在孵化过程中有望为公司贡献新的增长动力执业证书编号S0860521070006香港证监会牌照BSW044盈利预测与投资建议证券分析师杨妍根据中报我们调整盈利预测预测2023-2025年每股收益分别为170205和245元原yangyan3orientseccomcn2023-2025为169205244元参考可比公司给予公司2023年24倍PE估值对应目执业证书编号S0860523030001标价4072元维持买入评级风险提示行业竞争加剧终端消费需求减弱等公司主要财务信息2022年盈利能力创新高2023Q1表现超2023-04-30预期2021A2022A2023E2024E2025E业绩远超同行品牌势能持续向上2022-10-18营业收入百万元27202885371944415180盈利能力逆势提升期待下半年高尔夫独2022-08-31同比增长18161289194167立店表现营业利润百万元738855113913791643同比增长268159331210192归属母公司净利润百万元62572896811721396同比增长252165331210191每股收益元109127170205245毛利率767774785782782净利率230252260264270净资产收益率221197211217227市盈率314269202167140市净率6047393430资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明比音勒芬中报点评利润增长超预期经营质量同比改善根据中报我们调整盈利预测主要调整了收入毛利率等预测2023-2025年每股收益分别为170205和245元原2023-2025为169205244元参考可比公司给予公司2023年24倍PE估值对应目标价4072元维持买入评级表1行业可比公司估值截至2023年8月29日每股收益市盈率公司名称公司代码股价2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E报喜鸟002154631031045054064200713981170988安踏体育0202080742683394074763013238419821696李宁0233135271541722082472288204616971428NIKENKEUSEQUITY101773203804405103180267823131995LULULEMONLULUUSEQUITY3747310071190136615803721314927432372调整后平均242017数据来源wind东方证券研究所风险提示行业竞争加剧终端消费需求减弱等有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2比音勒芬中报点评利润增长超预期经营质量同比改善附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E货币资金10831145199925693229营业收入27202885371944415180应收票据账款及款项融资280253326389454营业成本6346528009681131预付账款6728364451营业税金及附加2425333946存货66074691511071293销售费用10411036131715451777其他15551953197419922010管理费用及研发费用240296417493565流动资产合计36454124524961017037财务费用22861320长期股权投资00000资产信用减值损失78978897107固定资产244462485487476公允价值变动收益35555在建工程1487035189投资净收益3939353535无形资产120129124118113其他1525272727其他706794712672672营业利润738855113913791643非流动资产合计12181455135612951270营业外收入13333资产总计48635579660673958307营业外支出63333短期借款00000利润总额733856113913791643应付票据及应付账款165231284343401所得税108128171207246其他9171034108211241167净利润62572896811721396流动负债合计10821266136614681568少数股东损益00000长期借款00000归属于母公司净利润62572896811721396应付债券2850000每股收益元109127170205245其他250182182182182非流动负债合计535182182182182主要财务比率负债合计161714471547164917502021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益11111成长能力实收资本或股本550571571571571营业收入18161289194167资本公积600894894894894营业利润268159331210192留存收益20682624359342815091归属于母公司净利润252165331210191其他2741000获利能力股东权益合计32464131505857466557毛利率767774785782782负债和股东权益总计48635579660673958307净利率230252260264270ROE221197211217227现金流量表ROIC191179201207217单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E偿债能力净利润62572896811721396资产负债率332259234223211折旧摊销1031121189155净负债率0000000000财务费用22861320流动比率337326384416449投资损失3939353535速动比率266267317340366营运资金变动651613171179175营运能力其它4644623655应收账款周转率94108129124123经营活动现金流89894283810311217存货周转率0909101009资本支出130178303030总资产周转率0606060607长期投资00000每股指标元其他54505404040每股收益109127170205245投资活动现金流184683101010每股经营现金流163165147181213债权融资150280000每股净资产56972488610071149股权融资400313000估值比率其他4752526471566市盈率314269202167140筹资活动现金流2252186471566市净率6047393430汇率变动影响00-0-0-0EVEBITDA206185142122106现金净增加额48941854570660EVEBIT234209157130109资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据3发布比音勒芬中报点评利润增长超预期经营质量同比改善分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明4免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素