23Q2单店店效提升&全渠道盈利能力提升，公司营收及归母净利润同比增速达20%、40%。近几年公司加速产品迭代及品类拓展，渠道结构优化&提升经营质量，盈利能力及运营效率不断提升，在行业格局逐步出清的背景下有望获得更多市场份额。预计23-25年归母净利润规模9.71亿元、11.94亿元、14.37亿元，当前市值对应23PE20X，24PE16X，维持强烈推荐评级。
　　23Q2单店店效提升&盈利能力增强推动利润实现较快增长。
　　1）23H1：公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为16.84亿元（+28.20%）、4.87亿元（+40.20%）、4.16亿元（+41.03%）、3.81亿元（+43.49%）。
　　2）23Q2：公司营业收入、营业利润、归母净利润、扣非归母净利润为6.05亿元（+20.25%）、1.19亿元（+37.14%）、1.15亿元（+40.16%）、0.93亿元（+45.87%）。
　　23H1线下直营保持较快增长。
　　1）分渠道：23H1线上营收0.92亿元（+10.55%，占比5.50%），线下直营营收12.47亿元（+30.82%，占比74.09%），线下加盟营收3.30亿元（+19.69%，占比19.61%）。
　　2）门店数量：截至2023年6月30日，公司门店数量较年初增加2家至1193家，其中直营店579家（较年初持平），加盟店614家（较年初+2家）。
　　23Q2毛利率及净利率提升。
　　1）23H1：公司毛利率同比提升1.45pct至77.16%，其中线上毛利率62.65%（+3.73pct），线下直营毛利率79.92%（+1.48pct），线下加盟毛利率70.73%（+0.14pct）。期间费用率下降1.55pct至48.20%，其中销售费用率38.70%（-1.89pct）、管理费用率7.29%（+1.14pct）、研发费用率3.13%（-0.4pct）、财务费用率-0.92%（-0.4pct）。净利率同比提升2.25pct至24.70%。
　　2）23Q2：公司毛利率同比提升4.11pct至79.75%，期间费用率提升1.01pct至62.10%，其中销售费用率下降1.85pct，管理费用率提升4.21pct。净利率同比提升2.70pct至19.03%。
　　23Q2现金流情况改善，存货结构优化。1）现金流：23H1经营净现金流为6.15亿元（+18.90%）。23Q2经营净现金流为1.08亿元（+113.72%）。2）应收账款：截至23年6月末，应收账款周转天数同比+13天至84天。3）存货：截至23年6月末，存货周转天数同比-28天至336天。其中一年以内库存占比同比提升11pct至71%，存货结构持续优化。
　　盈利预测及投资建议。公司定位高端商务及休闲时尚，推进产品面料及剪裁升级，渠道拓展顺利&结构优化，不断提升市场份额。考虑到公司盈利能力和运营效率持续提升，高尔夫门店拓展释放新增量，且新收购品牌有望提升业绩天花板。预计2023-2025年收入规模为37.15亿元、44.65亿元、52.86亿元，同比增速为29%、20%、18%。归母净利润规模9.71亿元、11.94亿元、14.37亿元，同比增速为33%、23%、20%。当前市值对应23PE20X，24PE16X，维持强烈推荐评级。
　　风险提示：客流及购买力恢复不及预期风险、门店拓展速度不及预期风险、存货高企导致减值风险、新品牌孵化进度不及预期风险。
　　
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告2023年08月29日比音勒芬002832SZ强烈推荐维持消费品轻工纺服23Q2延续增长态势盈利能力及营运效率持续提升目标估值NA当前股价3434元23Q2单店店效提升全渠道盈利能力提升公司营收及归母净利润同比增速达基础数据2040近几年公司加速产品迭代及品类拓展渠道结构优化提升经营质总股本百万股571量盈利能力及运营效率不断提升在行业格局逐步出清的背景下有望获得更已上市流通股百万股389总市值十亿元196多市场份额预计23-25年归母净利润规模971亿元1194亿元1437亿流通市值十亿元134元当前市值对应23PE20X24PE16X维持强烈推荐评级每股净资产MRQ77ROETTM193资产负债率24523Q2单店店效提升盈利能力增强推动利润实现较快增长主要股东谢秉政主要股东持股比例3788123H1公司营业收入营业利润归母净利润扣非归母净利润为1684股价表现亿元2820487亿元4020416亿元41033811m6m12m亿元4349绝对表现72268相对表现133077223Q2公司营业收入营业利润归母净利润扣非归母净利润为605比音勒芬沪深30080亿元2025119亿元3714115亿元40160936040亿元458720023H1线下直营保持较快增长-20Aug22Dec22Apr23Aug23资料来源公司数据招商证券1分渠道23H1线上营收092亿元1055占比550线下直营相关报告营收1247亿元3082占比7409线下加盟营收330亿元1比音勒芬00283223Q1业1969占比1961绩增长超预期全年有望延续较快增长势头2023-04-282比音勒芬002832高端运动2门店数量截至2023年6月30日公司门店数量较年初增加2家至1193休闲龙头品牌22Q3业绩增长提速2022-10-17家其中直营店579家较年初持平加盟店614家较年初2家3比音勒芬002832产品渠道营销多维发力业绩保持强劲增长2022-04-1823Q2毛利率及净利率提升刘丽S1090517080006123H1公司毛利率同比提升145pct至7716其中线上毛利率6265liuli14cmschinacomcn赵中平S1090521080001线下直营毛利率线下加盟毛利率373pct7992148pct7073zhaozhongpingcmschinacomc014pct期间费用率下降155pct至4820其中销售费用率3870n王梓旭研究助理管理费用率研发费用率-189pct729114pct313-04pctwangzixucmschinacomcn财务费用率净利率同比提升至-092-04pct225pct2470223Q2公司毛利率同比提升411pct至7975期间费用率提升101pct至6210其中销售费用率下降185pct管理费用率提升421pct净利率公司点评报告同比提升270pct至190323Q2现金流情况改善存货结构优化1现金流23H1经营净现金流为615亿元189023Q2经营净现金流为108亿元113722应收账款截至23年6月末应收账款周转天数同比13天至84天3存货截至23年6月末存货周转天数同比-28天至336天其中一年以内库存占比同比提升11pct至71存货结构持续优化盈利预测及投资建议公司定位高端商务及休闲时尚推进产品面料及剪裁升级渠道拓展顺利结构优化不断提升市场份额考虑到公司盈利能力和运营效率持续提升高尔夫门店拓展释放新增量且新收购品牌有望提升业绩天花板预计2023-2025年收入规模为3715亿元4465亿元5286亿元同比增速为292018归母净利润规模971亿元1194亿元1437亿元同比增速为332320当前市值对应23PE20X24PE16X维持强烈推荐评级风险提示客流及购买力恢复不及预期风险门店拓展速度不及预期风险存货高企导致减值风险新品牌孵化进度不及预期风险财务数据与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业总收入百万元27202885371544655286同比增长186292018营业利润百万元738855114214061695同比增长2716332321归母净利润百万元62572897111941437同比增长2517332320每股收益元109127170209252PE314269202164136PB6047403428资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明2公司点评报告附财务预测表资产负债表利润表单位百万元202120222023E2024E2025E单位百万元202120222023E2024E2025E流动资产36454124491660147322营业总收入27202885371544655286现金10831145152822273099营业成本6346528259851161交易性投资6351379137913791379营业税金及附加2425333947应收票据00000营业费用10411036136716391935应收款项280253301362429管理费用156196223268312其它应收款907293112132研发费用83100115138164存货66074693311141313财务费用22851521其他898530682820970资产减值损失7995908575非流动资产12181455145614411411公允价值变动收益35555长期股权投资00000其他收益1523202525固定资产244462498513507投资收益3939505050无形资产商誉12012911610594营业利润738855114214061695其他854864842824810营业外收入13333资产总计48635579637274558733营业外支出63333流动负债10821266125914401639利润总额733856114214071695短期借款00000所得税108128171213258应付账款165231293349412少数股东损益00000预收账款141169214255301归属于母公司净利润62572897111941437其他777866753836927长期负债535182182182182主要财务比率长期借款00000202120222023E2024E2025E其他535182182182182年成长率负债合计16171447144116221821营业总收入186292018股本550571571571571营业利润2716332321资本公积金628894894894894归母净利润2517332320留存收益20672666346543685447获利能力少数股东权益11111毛利率767774778779780归属于母公司所有者权益32454130493058326911净利率230252261267272负债及权益合计48635579637274558733ROE221197214222226ROIC219184207218221现金流量表偿债能力单位百万元202120222023E2024E2025E资产负债率332259226218208经营活动现金流8989427469461158净负债比率4136000000净利润62572897111941437流动比率3433394245折旧摊销106113676460速动比率2827323437财务费用402051521营运能力投资收益3939758080总资产周转率0606060607营运资金变动193137220224245存货周转率1009101010其它2716777应收账款周转率94108134135134投资活动现金流18468353050应付账款周转率4233313131资本支出216499705030每股资料元其他投资32184758080EPS109127170209252筹资活动现金流225218368276337每股经营净现金157165131166203借款变动2801420200每股净资产56972486410221211普通股增加2620000每股股利029030051063076资本公积增加337266000估值比率股利分配157165171291358PE314269202164136其他15135351521PB6047403428现金净增加额48941383700871EVEBITDA249224162134113资料来源公司数据招商证券敬请阅读末页的重要说明3公司点评报告分析师承诺负责本研究报告的每一位证券分析师在此申明本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关评级说明报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准具体标准如下股票评级强烈推荐预期公司股价涨幅超越基准指数20以上增持预期公司股价涨幅超越基准指数5-20之间中性预期公司股价变动幅度相对基准指数介于5之间减持预期公司股价表现弱于基准指数5以上行业评级推荐行业基本面向好预期行业指数超越基准指数中性行业基本面稳定预期行业指数跟随基准指数回避行业基本面转弱预期行业指数弱于基准指数重要声明本报告由招商证券股份有限公司以下简称本公司编制本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告基于合法取得的信息但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同报告中的内容和意见仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议除法律或规则规定必须承担的责任外本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本报告版权归本公司所有本公司保留所有权利未经本公司事先书面许可任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载否则本公司将保留随时追究其法律责任的权利敬请阅读末页的重要说明4