历史行情4年一轮回，核心在于宏观环境的相似性。首先，复盘历史，2016-2019年和2020年至今的行情走势较为相似，历经约1年半的长牛，约1年的长熊，经历1个季度快速反弹后持续约3个季度的震荡期。其次，当遇到风险冲击时，会形成α行情；典型如2020年、2022年两段疫情，但并不改变原有趋势。然后，行情和估值表现相近的背后是宏观环境的相似性，2019年和现在均处于盈利持续见底而信用周期持续回升的状态。最后，两者政策环境均维持稳健基调，流动性保持合理充裕。
　　经济结构上的异同：其一，库存：2019和2023年均处于持续去库阶段，从当前库存同比斜率来看，短期仍将处于持续去库阶段。其二，房地产：商品房销售两者趋势相似均持续下行，后续来看，“房住不炒”基调下销售或持续低迷，伴随基数效应逐步回升，但短期内仍较难扭转。其三，投资：2016-2019年整体趋势性下行，在于经济增长逐步转向内生动能而非投资拉动；2020年受疫情影响投资增速触底反弹，受基数影响当前投资累计同比已经开始下行；基建-制造业投资增速差和固定资产投资-民间投资增速差均出现拐头，但实际上制造业投资增速仍继续下行，则若需求偏弱，后续投资增速或将相对乏力。其四，出口：短期出口继续下行，从全球制造业PMI来看，短期经济持续偏弱，PMI仍低于荣枯线，则海外经济走弱下国内出口或将进一步下行。其五，消费：2019年和当前最大的差异在于，2017-2019年CPI整体保持上行趋势；而当前却从2022年9月开始持续下行甚至转负，主要为收入预期和需求动能不足，无法对CPI形成有力支撑，后续CPI持续低增长或维持负增长。
　　市场结构上的异同：其一，增量资金：总量上，2019年的增量资金走势呈“U”型，年初和年尾较高；2023年年初增量资金相对可观，二季度相对较弱，负面因素逐步消散则增量资金将逐步有望流入。具体看，2019年初的增量资金以外资为主，随后向融资和新发基金转移，9月后外资和新发成为增量资金的主要流入项；对比当前，2023年初亦以外资为主，随后向融资和新发基金转移，2023Q2至今整体均相对较弱，后续需继续观察外资和新发基金的流入规模。其二，股权风险溢价处于均值和一倍标准差之间；市场交易情绪经历年初高峰后回落，三季度有所反弹。
　　复盘2019年，机构偏好的行业最优。首先，2019年的行业在于机构资金偏好，外资和公募偏好的食品饮料、家电明显占优，医药表现一般但仍具有超额收益。其次，节奏上，第一阶段快速上行期，全行业普涨，机构偏好＞国产替代＞顺周期，可选和稳定表现较差；第二阶段震荡期，科技和龙头＞可选，顺周期表现较弱。最后，震荡市环境下的决定因素：机构偏好及资金青睐的赛道行业如白酒、家电等最优，其次为业绩表现较强的养猪和非银，存在反转预期和流动性敏感的TMT表现亦较好。
　　行业持续轮动，缺乏主线下关注反转预期的方向。首先，机构未对市场形成一致判断，因此当前并不存在赛道行业，而在于行业之间的轮动。其次，业绩方面，公用事业、汽车、家用电器、美容护理等业绩较好。最后，反转预期方面，地产仍需观察需求端变化，消费和周期短期仍未见拐点可关注需求较强而供给端偏紧的化工等，海外流动性有所放松下利好成长，关注业绩较好及周期拐点的部分TMT如通信和半导体等。
　　风险提示：政策出台不及预期，经济修复不及预期

研究报告全文：TableInfo1TableDate证券研究报告发布时间2023-08-29TableTitleTableInvest证券研究报告策略专题报告年的轮回42019VS2023---历史复盘系列之一报告摘要历史行情TableSummary4年一轮回核心在于宏观环境的相似性首先复盘历史相关报告TableReport2016-2019年和2020年至今的行情走势较为相似历经约1年半的长东北策略政策组合拳出台市场见底信号牛约年的长熊经历个季度快速反弹后持续约个季度的震荡期113明显其次当遇到风险冲击时会形成行情典型如2020年2022年两--20230828段疫情但并不改变原有趋势然后行情和估值表现相近的背后是宏东北策略底部区域积极配置观环境的相似性2019年和现在均处于盈利持续见底而信用周期持续回升的状态最后两者政策环境均维持稳健基调流动性保持合理充裕--20230825经济结构上的异同其一库存2019和2023年均处于持续去库阶段东北策略三维宏观时钟下的A股大势与从当前库存同比斜率来看短期仍将处于持续去库阶段其二房地产风格轮动框架商品房销售两者趋势相似均持续下行后续来看房住不炒基调下销--20230810售或持续低迷伴随基数效应逐步回升但短期内仍较难扭转其三东北策略TMT延续高景气加仓通信投资2016-2019年整体趋势性下行在于经济增长逐步转向内生动能而电子非投资拉动2020年受疫情影响投资增速触底反弹受基数影响当前投--20230726资累计同比已经开始下行基建-制造业投资增速差和固定资产投资-民间投资增速差均出现拐头但实际上制造业投资增速仍继续下行则若需求偏弱后续投资增速或将相对乏力其四出口短期出口继续下TableAuthor行从全球制造业PMI来看短期经济持续偏弱PMI仍低于荣枯线证券分析师杨正旺则海外经济走弱下国内出口或将进一步下行其五消费年和当2019执业证书编号S0550523080002前最大的差异在于2017-2019年CPI整体保持上行趋势而当前却从16651614137yangzwnesccn2022年9月开始持续下行甚至转负主要为收入预期和需求动能不足研究助理谢立昕无法对形成有力支撑后续持续低增长或维持负增长CPICPI执业证书编号S0550122050017市场结构上的异同其一增量资金总量上2019年的增量资金走势18817871063xielxnesccn呈U型年初和年尾较高2023年年初增量资金相对可观二季度相对较弱负面因素逐步消散则增量资金将逐步有望流入具体看2019年初的增量资金以外资为主随后向融资和新发基金转移9月后外资和新发成为增量资金的主要流入项对比当前2023年初亦以外资为主随后向融资和新发基金转移2023Q2至今整体均相对较弱后续需继续观察外资和新发基金的流入规模其二股权风险溢价处于均值和一倍标准差之间市场交易情绪经历年初高峰后回落三季度有所反弹复盘2019年机构偏好的行业最优首先2019年的行业在于机构资金偏好外资和公募偏好的食品饮料家电明显占优医药表现一般但仍具有超额收益其次节奏上第一阶段快速上行期全行业普涨机构偏好国产替代顺周期可选和稳定表现较差第二阶段震荡期科技和龙头可选顺周期表现较弱最后震荡市环境下的决定因素机构偏好及资金青睐的赛道行业如白酒家电等最优其次为业绩表现较强的养猪和非银存在反转预期和流动性敏感的TMT表现亦较好行业持续轮动缺乏主线下关注反转预期的方向首先机构未对市场形成一致判断因此当前并不存在赛道行业而在于行业之间的轮动其次业绩方面公用事业汽车家用电器美容护理等业绩较好最后反转预期方面地产仍需观察需求端变化消费和周期短期仍未见拐点可关注需求较强而供给端偏紧的化工等海外流动性有所放松下利好成长关注业绩较好及周期拐点的部分TMT如通信和半导体等风险提示政策出台不及预期经济修复不及预期请务必阅读正文后的声明及说明TablePageTop策略专题报告目录14年轮回的历史行情对比411信用上盈利下决定当前的震荡行情412经济结构上的异同613市场结构上的异同102历史经验下的行业配置方向13图表目录图12016-2019年和2020年至今行情具有相似性4图22016-2019年和2020年至今估值表现具有相似性4图3工业企业利润累计同比5图4工业企业利润累计同比TTM5图5社融规模存量同比5图6新增中长贷累计同比TTM5图7货币政策感受表现6图82016年后的降准降息情况6图9库存周期对比7图10产成品同比和存货同比趋势较为一致7图11商品房销售面积同比TTM7图12土地购置费同比TTM7图13新开工面积同比TTM8图14竣工面积同比TTM8图15固定资产投资累计同比TTM8图16投资端由基建逐步转向制造业8图17出口增速累计同比TTM9图18全球制造业PMI下行9图19消费者信心仍未恢复9图20基数效应下社零增速有所回升9图21当前CPI持续下行10图22消费品CPI亦持续下行10图232019年增量资金呈U型结构10图24沪深300的股权风险溢价11图25创业板指的股权风险溢价12图26上证指数换手率变化12图27盈利信用框架13图282019年Top5行业表现14图29陆股通持仓中主要行业占比超配比变化15图30公募基金持仓中主要行业占比超配比变化16图31行业业绩增速变化情况17图322019年各行业涨幅排名17图33主动偏股型基金对各行业超低配变化18图34陆股通近4周资金变动情况19图35融资近4周资金变动情况20图362023年各行业中报业绩21图37地产销售维持负增长22图38近4年专项债发行进度22图39消费和CPI表现具有正相关22图40汽车家电产销仍较强劲22请务必阅读正文后的声明及说明225TablePageTop策略专题报告图41制造业投资仍处下行22图42钛白粉价格有所反弹22图43半导体周期迎来拐点23图44流动性对成长风格影响较大23表12019年和2023年增量资金对比11表22019年行业涨幅表现14请务必阅读正文后的声明及说明325TablePageTop策略专题报告历史总是在不断循环往复中前进历史不尽然相同但总是惊人的相似14年轮回的历史行情对比11信用上盈利下决定当前的震荡行情历史行情和估值表现4年一轮回首先对比历史行情来看2016年-2019年和2020年至今的行情走势较为相似具体来看12016年3月-2017年11月历经约1年半的长牛行情对应至2020年3月-2021年12月22017年12月-2018年12月的约1年的长熊行情对应至2021年12月-2022年10月32019年1月-2019年3月经历约1个季度快速反弹随后回落对应至2022年11月-2023年3月42019年5月-2020年2月经历约3个季度的震荡期对应至2023年4月至今因此当前来看目前仍将持续处于震荡期其次对比估值表现来看1历经约3个季度的持续拔估值阶段2估值保持高位约2-3个季度3估值领先行情约2个季度开始回落持续约7个季度4触底后历经约1个季度的快速拔估值阶段5估值保持中等水平维持约2-3个季度的震荡对应当前亦仍处于震荡期值得注意的是当遇到风险冲击时会形成行情典型如2020年2022年两段疫情形成的缺口但在疫情影响消散后迅速修复若考虑疫情前后疫情冲击并不改变原有市场趋势图12016-2019年和2020年至今行情具有相似性万得全A6000550050004500400035003000数据来源东北证券WIND图22016-2019年和2020年至今估值表现具有相似性万得全APETTM2422201816141210数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明425TablePageTop策略专题报告行情和估值表现极为相似的背后事实上是当时的宏观环境和现在亦存在较大的相似之处2019年和现在均处于盈利下信用上环境根据我们的盈利信用框架1盈利周期上从统计局披露的工业企业利润累计同比来看2019年在经历了2017年的经济修复见顶后2018-2019年经济阶梯式下行对比现在经历疫情修复下的快速增长随后逐步下行若从滚动累计同比来看2016-2019年在经历2017年的峰值后开始回落于底部缓慢修复对应现在经历2021年的峰值后持续回落后持续筑底目前已于2023年7月已经小幅拐头2信用周期上2017年宽信用政策持续拉动社融增长后见顶回落2019年保持在11的增速波动虽然社融增速上存在一定差异但对应到2022-2023年来看亦保持在10左右的增速波动若进一步用新增中长贷累计同比TTM衡量可以看到2017年见顶回落于2019年底部震荡上行对应2021年见顶回落2022年受疫情冲击加速回落随后降息降准后拉动中长贷见底回升且斜率较高而2023年亦由于基数效应保持高位增速波动整体来看2019年和现在均处于盈利持续见底而信用周期持续回升的状态图3工业企业利润累计同比图4工业企业利润累计同比TTM工业企业利润总额累计同比2020-2024工业企业利润总额累计同比TTM2020-2024工业企业利润总额累计同比工业企业利润总额累计同比1002016-202050TTM2016-2020400503020100000-10050-20数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND图5社融规模存量同比图6新增中长贷累计同比TTM社融规模存量同比2020-2024中长贷TTM2020-2024社融规模存量同比中长贷182016-202060TTM2016-20201640142012010-208-40数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND政策维持稳健基调流动性保持合理充裕12018年后整体的货币政策趋松期间虽然2019Q2边际收紧但整体基调并未改变货币感受指数仍保持在50以上央行1月宣布全面降准增加对实体经济的支持但随后又在4月的政治局会议上强调金融去杠杆和调结构货币政策预期下调9月全面降准定向降准组请务必阅读正文后的声明及说明525TablePageTop策略专题报告合拳落地央行通过货币政策宽松的方式对冲海外经济衰退的风险但又在11月的货币政策报告中表现出偏稳健的政策态度2当前货币政策感受指数连续四个季度下行但实际上持续降息降准仍维持宽松而在政策表述上为稳健的货币政策要精准有力总量适度节奏平稳搞好跨周期调节保持流动性合理充裕保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配7月24日政治局会议中政府对稳增长系列政策做出了较多方向性承诺但并没有提供任何与大规模财政货币刺激措施相关的线索整体来看此次政治局会议的重要意义在于释放更多支持增长的信号但会议内容本身没有提供太多超预期的增量信息也并未提及大规模的财政刺激政策后期仍需关注政策调整力度及经济实际恢复效果因此总体来看下半年的政策将保持定力更多对经济起到托底作用值得注意的是为稳定权益市场证监会通过减半印花税等一系列政策组合拳极大地提高了市场情绪图7货币政策感受表现图82016年后的降准降息情况中期借贷便利利率年中国货币政策感受指数MLF1中国人民币存款准备金率大型存款类金融机构变动日期80003401800170060003201600300150014004000280130026012001100200024010002012-092013-072014-052015-032016-012016-112017-092018-072019-052020-032021-012021-112022-09数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND12经济结构上的异同虽然整体经济表现存在相似性但具体结构上存在一定的异同库存周期对比2019和2023年均处于持续去库阶段对比产成品存货和存货的同比来看两者趋势相近但产成品存货为可销售产品为狭义意义上的库存而存货还包含未加工原材料等2016年经济修复下主动累库随后保持库存的相对高位后于2019年开始主动去库对应当前疫后修复下持续累库而于2022年库存见顶开始持续去库从当前库存同比斜率来看短期仍将处于持续去库阶段请务必阅读正文后的声明及说明625TablePageTop策略专题报告图9库存周期对比图10产成品同比和存货同比趋势较为一致2020至今产成品存货同比中国工业企业产成品存货同比2016年-2020产成品存货同比中国工业企业存货同比250300020025001502000100150010005050000000-500-502010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-02数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND房地产周期房住不炒比以往任何时候都更加严苛1商品房销售分别于2017年和2021年见顶后持续下行但与以往不同的是房住不炒基调下不再出现报复性反弹房企债券爆雷民营地产企业退市等进一步下挫地产销售信心因而商品房销售持续处于负增长状态和2016-2020年不同的是2018年后商品房销售增速维持在-44区间波动基本维持低增长状态而当前商品房销售增速维持在-20区间伴随基数效应或将持续回升后维持低增长状态2从土地购置费来看2017年即进入新一轮上行周期但当前2023年仍维持负增长状态从新开工面积来看亦出现相反表现3从竣工面积来看2016-2020年伴随新一轮刺激政策下商品房不断竣工交付对比2022年由于地产信用风险政府敦促保交楼防风险下竣工面积持续回暖因此两者虽然趋势较为相似但背后原因并不相同总体来看房住不炒基调下商品房销售或将持续低迷伴随基数效应逐步回升但无论是投资端开工端都仍显低迷短期内仍较难扭转图11商品房销售面积同比TTM图12土地购置费同比TTM商品房销售面积同比TTM2020-2024土地购置费同比TTM2020-2024商品房销售面积同比TTM2016-2020土地购置费同比TTM2016-202030080020060010040000-100200-20000-300-200数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明725TablePageTop策略专题报告图13新开工面积同比TTM图14竣工面积同比TTM新开工面积同比TTM2020-2024竣工面积同比TTM2020-2024新开工面积同比TTM2016-2020竣工面积同比TTM2016-20203001502001001005000-10000-200-50-300-100-400-150-500-200数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND投资投资增速下行后续基建投资将相对乏力首先对比2016-2019年和2020-2023年两段固定资产投资增速2016-2019年整体趋势性下行主要在于经济增长逐步转向内生动能而非投资拉动而2020年受疫情影响固定资产投资经历了触底反弹2022年后经济走弱专项债持续发力但受基数影响当前固定资产投资累计同比已经开始下行其次从基建投资-制造业投资增速差和固定资产投资-民间投资增速差可以看到当前两者差均出现拐头表明基建投资拉动固定资产投资将逐步转向制造业投资政府投资转向民间投资但实际上制造业投资增速亦处于持续下行则若需求仍旧下行政府财政吃紧下后续投资增速或将相对乏力图15固定资产投资累计同比TTM图16投资端由基建逐步转向制造业固定资产投资累计同比TTM2020-2024基建投资-制造业投资累计同比差固定资产投资累计同比TTM2016-2020固定资产投资-民间投资累计同比差203010200100-10-10-20-20-302020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-092023-012023-052023-092024-012024-052024-092007-022008-022009-022010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-022019-022020-022021-022022-022023-02数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND出口海外经济衰退风险出口仍继续下行对比2016-2019年和2020-2023年的出口增速来看两者分别于2018年末和2022年初分别见顶回落当前均处于加速下行阶段目前欧美等发达国家受通胀困扰持续加息下经济存在衰退风险由于疫情等因素压缩供给端导致通胀和经济表现仍相对较强但持续加息作用下负面作用已经开始显现从全球制造业PMI来看短期经济持续偏弱PMI仍将低于荣枯线下则海外经济走弱下国内出口将进一步下行若考虑出口对应全球制造业PMI走势出口或逐步筑底请务必阅读正文后的声明及说明825TablePageTop策略专题报告图17出口增速累计同比TTM图18全球制造业PMI下行2020至今出口累计同比TTM2020至今全球制造业PMI2016年-2020出口累计同比TTM2016年8月-2020全球制造业PMI40570030550020530010510004900-104700-204500数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND消费与历史最大差异点当前CPI持续下行对比2019年和当前来看2019年扭转下行趋势开始小幅回升而当前2023年社零的累计同比已经回升至4左右的中枢水平低基数效应下有望保持相当增速但对比消费者信心指数来看当前虽然已经开始上行但并未完全从2022年疫情中恢复另外2019年和当前最大的差异点在于2017-2019年CPI持续震荡上行虽然2019年小幅回调但整体保持上行趋势而当前却从2022年9月开始持续下行甚至转负主要在于当前收入预期不足需求动能不足无法对CPI形成有力支撑后续CPI持续低增长或维持负增长图19消费者信心仍未恢复图20基数效应下社零增速有所回升2020至今消费者信心指数2020至今社零累计同比TTM2016年-2020消费者信心指数201年-2020社零累计同比TTM10500201000015109500590000-58500-10202011202061202141202191202221202271202351202431202481202011120221212023101202011202051202091202111202151202191202211202251202291202311202351202391202411202451202491数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明925TablePageTop策略专题报告图21当前CPI持续下行图22消费品CPI亦持续下行2020至今CPI当月同比2020至今CPI消费品当月同比2016年-2020CPI当月同比2016年-2020CPI消费品当月同比61058463421200-1-2202011202051202091202111202151202191202211202251202291202311202351202391202411202451202491202011202051202091202111202151202191202211202251202291202311202351202391202411202451202491数据来源东北证券WIND数据来源东北证券WIND13市场结构上的异同增量资金全年呈U型后续主要发力在于外资和新发基金总量上看2019年全年的增量资金走势呈U型即年初和年尾较高对比当前2023年年初增量资金仍相对可观但从二季度开始相对较弱而8月内外交困下大幅流出负面因素逐步消散则后续增量资金将逐步流入具体来看2019年初的增量资金以外资为主随后向融资和新发转移随后2019Q2均相对较弱甚至呈明显流出2019年9月后外资和新发成为增量资金的主要流入项对比当前2023年初亦以外资为主随后向融资和新发基金转移随后2023Q2至今整体均相对较弱后续将继续观察外资和新发基金的流入规模外资的短期锚为美股美债等资产中期锚为海外流动性长期锚为A股自身基本面当前虽然美国通胀仍相对紧张但总体来看加息可能性较小因此海外因素趋于缓和更多取决于国内经济修复情况新发基金主要锚定基金净值当前赚钱效应缺乏故偏股型基金发行较弱而实际上债券型基金发行量仍相对可观后续若经济修复的进一步明朗则结构性行情下带动基金净值回升是能够推动新发的规模上行带来增量资金总结来看后续增量资金将取决于国内经济基本面的情况图232019年增量资金呈U型结构陆股通融资新发基金55004500350025001500500-500-1500201611201651201691201711201751201791201811201851201891201911201951201991202011202051202091202111202151202191202211202251202291202311202351202391数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明1025TablePageTop策略专题报告表12019年和2023年增量资金对比陆股通融资新发基金总计陆股通融资新发基金总计2019131607-2711775132023131141361821600201922860474625137520232289343032885120193314411675421753202333135424947810822019430-1803933825952023430-4692622252019531-537-377276-6372023531-121503362652019630426-1292405382023630140-2342421492019731120-453344092023731470-2121566420198311321601614532023831-822-107164-7652019930647238103719212023930201910313201602597392023103120191130604-1275013422023113020191231730535737200220231231数据来源东北证券WIND数据截至2023828股权风险溢价处于均值和一倍标准差之间对比主要宽基指数沪深300和创业板指2019年全年基本处于均值和一倍标准差之间波动基本触及一倍标准差后会出现短期反弹而2023年至今仍大概处于均值和一倍标准差之间仅8月超过一倍标准差因此当前迎来短期反弹图24沪深300的股权风险溢价ERP标准差-标准差标准差2-标准差2移动均值沪深300右50070006000400500030040002003000200010010000000数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明1125TablePageTop策略专题报告图25创业板指的股权风险溢价ERP标准差-标准差标准差2-标准差2移动均值创业板指右500450040004003500300030025002000200150010010005000000数据来源东北证券WIND市场交易情绪经历年初高峰后回落三季度有所反弹对比上证指数的换手率情况2019年年初经历快速抬升后持续回落在三季度受宏观因素影响有所反弹但整体仍维持下行趋势不变最后于年末开始触底反弹对比当前来看年初在AI行情催化市场情绪高涨随后回落而目前在政策持续推动下换手率明显反弹后续需要进一步观察经济修复情况是否能够有效兑现图26上证指数换手率变化换手率turn上证指数000001SH2001501000500002016-01-042018-01-042020-01-042022-01-04数据来源东北证券WIND后续市场仍偏震荡1对比历史经验来看当前宏观环境与2019年较为类似市场延续震荡持续约3个季度则预计市场仍将偏震荡持续至2023Q42从盈利信用框架出发当前盈利已经触底而信用也高位震荡整体趋势相对平稳因此市场短期或将维持当前震荡环境3对比经济结构和市场结构较大的差异在于消费2019年消费修复较为明显而当前仍相对疲软请务必阅读正文后的声明及说明1225TablePageTop策略专题报告图27盈利信用框架万得全A工业企业利润TTM增速T2盈利周期右中长贷TTM增速信用周期右震荡下行上行100001701207020-301000-802008-012009-012010-012011-012012-012013-012014-012015-012016-012017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01数据来源东北证券WIND2历史经验下的行业配置方向2019年的行业方向主要在于机构资金偏好复盘2019年行业涨幅表现最好的为具有国产替代和产业周期属性的电子等机构偏好的具有高ROE属性的核心资产典型如食品饮料中的白酒家用电器等顺周期及供给侧改革推动的建筑材料节奏上第一阶段快速上行期全行业普涨其中以外资偏好的核心资产为主的农林牧渔家电非银食饮等表现最优其次为科技创新国产替代相关的TMT和军工等表现较好然后为顺周期板块的建材煤炭化工等次之可选和稳定表现最差第二阶段震荡期科技龙头白马表现最强其次为经济持续修复下的可选消费顺周期板块表现反而较弱对比TOP5行业的表现并未在震荡市中持续占优更多呈震荡缓慢上行总体来看2019年全年的行业配置主线在于外资加速流入下改变机构审美风格更倾向于龙头白马等同时流动性相对宽裕下成长风格明显占优典型如科技创新和国产替代的电子计算机等请务必阅读正文后的声明及说明1325TablePageTop策略专题报告表22019年行业涨幅表现20181231201941920195720191231全年家电5757电子4135食品饮料7284农林牧渔5746建材2543电子7223非银行金融5184食品饮料2192家电6055食品饮料5109家电2091建材5299计算机5054计算机1852农林牧渔4816通信4733有色金属1551非银行金融4774建材4522医药1393计算机4753电子4522传媒1351医药3821基础化工4195非银行金融1138通信3052煤炭4105消费者服务1098轻工制造2818电力设备及新能源4071通信973消费者服务2816机械4023轻工制造936银行2728轻工制造3956银行852房地产2616国防军工3894汽车781机械2521综合3789机械753传媒2465房地产3642国防军工736有色金属2422汽车3525房地产714基础化工2366医药3476综合金融526国防军工2268综合金融3216电力设备及新能源514电力设备及新能源2258交通运输3209基础化工420汽车2029商贸零售3204交通运输061交通运输1756传媒3202电力及公用事业017综合1562消费者服务2927综合015综合金融1540有色金属2914农林牧渔005煤炭1475纺织服装2914石油石化-221纺织服装914钢铁2716纺织服装-260石油石化885建筑2586煤炭-432商贸零售872石油石化2528建筑-478电力及公用事业844银行2423钢铁-574钢铁282电力及公用事业2190商贸零售-664建筑028数据来源东北证券WIND图282019年Top5行业表现电子建筑材料家用电器食品饮料计算机1715131109数据来源东北证券WIND机构偏好的方向往往表现较好2019年外资持仓占比较高的为食品饮料家电医药非银银行电子超配比较高的为食品饮料家电医药消费者服务建材公募持仓占比较高的为食品饮料医药电子非银银行家电超配比较请务必阅读正文后的声明及说明1425TablePageTop策略专题报告高的为食品饮料医药电子家电农林牧渔房地产电新总结来看外资和公募具有共性的食品饮料家电明显占优医药表现一般但仍具有超额收益机构偏好并不能带来绝对的超额收益但机构偏好的行业往往表现都不差尤其是在震荡行情中机构偏好的图29陆股通持仓中主要行业占比超配比变化食品饮料家电医药电子非银行金融银行电力设备及新能源2500200015001000500000食品饮料家电医药电子消费者服务建材电力设备及新能源1600140012001000800600400200000-200-400数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明1525TablePageTop策略专题报告图30公募基金持仓中主要行业占比超配比变化电力设备及新能源家电医药食品饮料银行非银行金融电子200018001600140012001000800600400200000电力设备及新能源家电医药食品饮料农林牧渔房地产电子12001000800600400200000-200-400数据来源东北证券WIND震荡市环境下的决定因素赛道业绩和反转预期回顾2019年市场从高位调整后进入震荡行情总结下来占优行业具有以下三个明显特征其一机构偏好及资金青睐的赛道行业机构持续重仓且2019年的增量资金主力为以外资和公募为主的机构资金因此容易形成一致判断形成行业主线2019年机构偏好高ROE属性的龙头企业如食品饮料中的高端白酒家电医药等其二业绩仍是衡量中期表现的重要指标业绩表现强的行业如农林牧渔中的养猪非银金融等而业绩表现较差的如钢铁石化等表现靠后其三虽然业绩较差但存在明显的反转预期同时流动性充裕下相对利好成长风格比如通信电子传媒等表现靠前请务必阅读正文后的声明及说明1625TablePageTop策略专题报告图31行业业绩增速变化情况业绩增速2018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q4农林牧渔-5-33-12-48-63957216438918412440非银金融159-9-1878727465-24-24-60国防军工734016-10835355646661423美容护理6914222531392111-32-12-35-115计算机24-2-64683528-2-121-47-36-11机械设备291415-31322914-6-4782072社会服务413127681277-10-152-123-88-106综合4-261307223-28-2925347-90食品饮料30322427232120160101217建筑材料18992856247191717-364511房地产373930101416129-43-20-13-12交通运输14-4-10-17121282-125-100-74-95家用电器252320-107101216-52-32-167公用事业181845159130-2941724医药生物28208-131376-10-17102227银行667667766-9-81煤炭691074560-28-21-13-4建筑装饰16139513466-30-904电力设备2610-2-43112645-14224264环保61-7-34-8-8-45-25-111-11商贸零售955431912-1015-14-73-45-49-68电子6-1-2-28-17-10131-12142425石油石化33748956-15-11-20-4-208-153-44-36纺织服饰-403-372-14-19-23-81-54-55-63基础化工24474420-23-21-22-40-111-74-22-14轻工制造10155-29-27-24-174-34-21-922传媒3-1-4-156-24-27-2479-53-35-24130有色金属553212-48-39-32-29-50-57-35-1152汽车25-1-19-27-32-31-27-83-31-5-3钢铁931286926-48-40-46-45-42-36-141通信-167-94-52-79526-270-62-271-56-21-944数据来源东北证券WIND图322019年各行业涨幅排名涨幅排名2019013120190228201903292019043020190531201906282019073120190830201909302019103120191129201912311国防军工电力设备食品饮料银行家用电器电子农林牧渔非银金融农林牧渔食品饮料综合食品饮料2非银金融通信煤炭家用电器银行农林牧渔通信计算机计算机电力设备社会服务社会服务3计算机家用电器钢铁电子房地产通信非银金融传媒通信医药生物美容护理轻工制造4电力设备电子家用电器食品饮料非银金融计算机电子银行电子房地产房地产美容护理5有色金属计算机建筑材料农林牧渔食品饮料环保计算机钢铁综合家用电器纺织服饰国防军工6农林牧渔建筑材料医药生物非银金融建筑材料医药生物传媒综合传媒建筑材料建筑材料医药生物7商贸零售食品饮料非银金融汽车钢铁传媒综合国防军工机械设备农林牧渔轻工制造家用电器8传媒机械设备银行基础化工电子有色金属国防军工建筑材料轻工制造综合商贸零售纺织服饰9房地产煤炭有色金属建筑材料石油石化电力设备有色金属环保有色金属社会服务食品饮料交通运输10机械设备传媒农林牧渔轻工制造煤炭社会服务环保医药生物公用事业基础化工医药生物基础化工11建筑装饰美容护理机械设备房地产交通运输综合轻工制造通信电力设备纺织服饰基础化工农林牧渔12通信综合房地产机械设备医药生物机械设备电力设备商贸零售纺织服饰机械设备石油石化房地产13银行非银金融交通运输医药生物电力设备轻工制造机械设备食品饮料非银金融电子环保银行14家用电器国防军工商贸零售交通运输农林牧渔基础化工美容护理机械设备商贸零售国防军工建筑装饰商贸零售15石油石化基础化工建筑装饰石油石化建筑装饰商贸零售交通运输煤炭环保交通运输计算机非银金融16综合石油石化计算机钢铁基础化工美容护理商贸零售房地产建筑材料轻工制造交通运输建筑材料17环保商贸零售轻工制造电力设备汽车国防军工汽车有色金属国防军工石油石化公用事业电子18交通运输社会服务汽车计算机商贸零售公用事业纺织服饰建筑装饰美容护理汽车传媒石油石化19煤炭汽车基础化工有色金属公用事业食品饮料公用事业纺织服饰医药生物商贸零售汽车计算机20钢铁轻工制造石油石化商贸零售计算机纺织服饰基础化工基础化工家用电器传媒机械设备煤炭21轻工制造农林牧渔纺织服饰建筑装饰机械设备汽车建筑材料交通运输房地产建筑装饰煤炭机械设备22纺织服饰纺织服饰电力设备国防军工社会服务建筑材料医药生物美容护理钢铁美容护理家用电器汽车23基础化工钢铁公用事业纺织服饰美容护理石油石化建筑装饰公用事业基础化工银行国防军工建筑装饰24美容护理有色金属综合公用事业国防军工交通运输社会服务电子汽车公用事业非银金融通信25公用事业医药生物传媒传媒轻工制造建筑装饰房地产石油石化建筑装饰环保电子电力设备26电子交通运输美容护理环保环保家用电器煤炭社会服务煤炭有色金属有色金属公用事业27建筑材料建筑装饰电子通信纺织服饰钢铁石油石化汽车交通运输煤炭钢铁环保28食品饮料房地产社会服务煤炭有色金属非银金融钢铁轻工制造石油石化非银金融农林牧渔钢铁29汽车环保国防军工综合综合煤炭银行电力设备食品饮料通信电力设备有色金属30医药生物银行环保美容护理通信房地产家用电器家用电器银行钢铁通信综合31社会服务公用事业通信社会服务传媒银行食品饮料农林牧渔社会服务计算机银行传媒数据来源东北证券WIND注高亮为年度涨幅TOP5行业请务必阅读正文后的声明及说明1725TablePageTop策略专题报告券商策略机构偏好和资金偏好并未形成一致观点首先从各家券商中期策略报告中进行整理并未对未来一段时间内的行业配置方向形成一致观点且总体意见分歧较大分为AI高股息顺周期等不同方向其次公募二季度继续加仓以电子计算机为主的TMT而减仓食品饮料电新等但从最近的陆股通变化来看陆股通近3周流出超800亿而食品饮料银行医药和电子明显大幅流出融资亦大幅流出主要流出的为以TMT为主的成长风格由于美债利率持续上行下流动性趋紧整体来看券商公募外资等均未对市场形成一致判断因此当前并不存在主赛道更多在于行业之间的轮动图33主动偏股型基金对各行业超低配变化2022Q22022Q32022Q42023Q12023Q21086420-2-4-6煤炭钢铁建筑建材机械汽车家电医药银行电子通信传媒综合房地产计算机石油石化有色金属基础化工轻工制造国防军工商贸零售纺织服装食品饮料农林牧渔交通运输综合金融消费者服务非银行金融电力及公用事业电力设备及新能源数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明1825TablePageTop策略专题报告图34陆股通近4周资金变动情况申万一级20230804202308112023081820230825近四周合计趋势图非银金融260417-126-49502钢铁13029-19-5189计算机182-19581-1256公用事业94-28-16-2723纺织服饰01-01170017综合10-01-01-0504环保-11-1935-05-01建筑材料8600-70-29-13石油石化-03-0402-16-21房地产4223-52-36-23轻工制造0612-19-49-50美容护理22-23-39-28-68通信-131-185226-70社会服务03-47-28-04-76建筑装饰39-87-36-40-124传媒103-269-2668-124商贸零售04-88-6314-133交通运输18-22-18-150-172国防军工-55-4445-118-172煤炭-59-50-74-05-188农林牧渔-21-93-60-15-189家用电器33-125-71-50-213汽车122-161-132-91-262基础化工-29-80-56-113-280有色金属-15-119-167-13-314机械设备-116-93-27-129-366电力设备506-261-559-253-567电子-132-414-3715-568医药生物-62-120-372-23-577银行-20-305-275-375-974食品饮料226-276-727-619-1396数据来源东北证券WIND请务必阅读正文后的声明及说明1925TablePageTop策略专题报告图35融资近4周资金变动情况申万一级20230804202308112023081820230825近四周合计趋势图非银金融995175-210-153807食品饮料784824-20130医药生物254151-69-215120银行-5600603538美容护理181105-0826石油石化3900-07-0923家用电器101601-0323环保1315-03-0421综合050202-0108轻工制造150401-1308社会服务-080407-07-04煤炭271009-54-09交通运输-35100707-11纺织服饰0707-07-19-12农林牧渔1222-10-41-17钢铁-3726-07-12-30商贸零售14-09-26-11-32建筑材料-22-05-08-11-46建筑装饰-46-07-1800-71房地产27-58-17-31-79汽车52-4205-102-87基础化工-0735-52-84-108公用事业-74-25-21-28-148机械设备14-18-104-73-181传媒-28-44-35-88-195通信83-66-95-139-217国防军工-23-106-117-121-367有色金属-54-98-134-172-458计算机89-139-220-198-469电力设备-224-84-128-225-661电子-94-217-187-235-733数据来源东北证券WIND业绩方面公用事业汽车家用电器美容护理等业绩较好首先相对于2022年表现最好的为受疫情等影响较为严重的以及政策持续催化的行业包括社会服务16956相对2022H1增速公用事业9581交通运输4797汽车3705农林牧渔3389等其次相对于2019年表现较好的为电力设备41758相对于2019H1增速通信38570有色金属26944石油石化13926和国防军工10073等主要以新旧能源为主的板块综合两者来看公用事业汽车家用电器美容护理等业绩较好请务必阅读正文后的声明及说明2025