核心观点
　　公司发布2023中期业绩公告，收入及利润端均保持快速增长，业绩超出此前预期。功效性护肤品增长快速，占比持续提升。可复美增长超预期，线上渠道建设效果显著，直销占比进一步提升。毛利率保持稳定，销售费用率略有提升。公司为国内重组胶原蛋白领域龙头企业，经营业绩优秀，合成生物平台确保未来管线，未来品类拓展及注射产品获批有望带动业绩持续增长。
　　事件
　　公司发布2023中期业绩公告
　　8月28日，公司发布2023中期业绩公告，23H1实现收入16.06亿元，同比增长63.0%；归母净利润6.67亿元，同比增长52.5%；经调整净利润6.76亿元，同比增长46.1%。
　　简评
　　业绩增长超预期，可复美品牌表现亮眼
　　公司上半年营收同比增长超60%，经调整利润增长超40%，收入端近年来不断提速，利润端也保持快速增长，业绩超出此前预期，整体经营质量较高
　　功效性护肤品增长快速，占比持续提升。从产品类别来看，公司功效性护肤品业务23H1收入11.97亿，同比增长95%，功效性护肤品业务受益于全渠道营销活动加强和新产品拓展，保持高速增长态势，占营收比例进一步提升至74.5%，与去年同期相比+12.2 pct。医用敷料业务23H1收入3.98亿，同比增长14.6%，维持稳定增长态势。保健食品收入0.11亿，同比有所下降，预计与公司进行销售策略和产品结构调整有关。
　　可复美增长超预期，品类拓展成效显著。从品牌来看，可复美收入快速增长至12.28亿，同比增长101%，收入占比提升至76.49%（同比+14.5 pct)。可复美收入增长超预期主要由于（1）公司在渠道拓展方面持续发力，尤其是线上天猫、抖音等渠道实现快速增长，品牌影响力进一步提升；（2）践行“妆械协同”产品开发策略，持续拓展精华、面膜、乳液等品类产品，旗下胶原棒618大促期间全网GMV同比增长700%以上，胶原乳和胶原舒舒贴上市以来多次登顶天猫新品榜TOP1，品类拓展成效显著带来收入增量。可丽金收入3.21亿元，同比增长6.4%；其他专业皮肤护理品牌收入0.46亿元，同比下降5.1%，主要受小品牌产品线梳理影响。
　　线上渠道建设效果显著，直销占比进一步提升。公司23H1直销收入10.8亿元，同比增长112.2%，占总收入比例为67.5%（+15.7 pct）；经销渠道收入5.2亿元，同比增长10.2%，占总收入比例为32.5%。直销渠道中通过DTC店铺线上直销收入9.77亿元，同比增长128.4%，占总收入比例达60.9%（+17.5 pct），线上渠道拓展效果显著，天猫、抖音等电商平台收入实现快速增长；面向电商平台线上直销收入0.69亿元，同比增长18.6%，占总收入比例4.3%；线下直销收入0.37亿元，同比增长50.8%，占总收入比例2.3%，主要由于公司持续加强连锁药店和化妆品连锁店等线下直销门店覆盖。目前公司通过线下直销和经销途径已进入约1,400家公立医院、2,200家私立医院和诊所、500个连锁药房品牌和4,000家CS/KA门店。全渠道销售网络有望在未来带来更广泛消费者触达。
　　毛利率保持稳定，线上渠道扩张带来销售费用提升。23H1公司毛利率为84.1%，整体保持较高水平，同比下降1个百分点，主要受品类扩充和渠道拓展影响。23H1公司销售费用率、管理费用率和研发费用率分别为34.58%、2.96%和2.12%，分别同比变化+7.77 pct，-2.15 pct和+0.21 pct，销售费用率变化主要由于公司线上直销渠道快速扩张，线上营销费用有所增加。研发费用率保持稳定，公司对基础研究和产品管线持续保持投入。管理费用率下降预计与去年同期存在上市相关费用有关。
　　未来展望：关注品类拓展及III类医疗器械临床试验进展。公司目前在研管线丰富，截止2022年末，在研项目已达127项，研发项目均进展顺利。尤其是在填充类肌肤焕活产品及生物医用材料领域，公司此前已有多款III类医疗器械进入临床试验阶段，整体壁垒较高，重组胶原蛋白液体制剂、固体制剂预计2024年获批，有望成为未来业绩增长点。此外公司持续以高标准打磨新品，拓展精华、面膜、乳液等品类产品，原有产品持续增长基础上新品类拓展有望贡献增量，带动业绩持续增长。
　　盈利预测
　　我们预测2023-2025年，公司营收分别为33.5、44.2和55.9亿元，分别同比增长41.5%、32.1%和26.5%；归母净利润分别为13.4、17.1和20.9亿元，分别同比增长33.4%、27.9%和22.3%。折合EPS分别为1.34元/股、1.72元/股和2.1元/股，对应PE为24.3X、19X和15.5X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　功效性护肤品市场增长不及预期；线上直销渠道拓展不及预期：公司目前从品类来看功效性护肤品业务收入占营收比例超70%，是目前公司最重要收入来源，渠道方面线上渠道占比超60%，功效性护肤品市场增长及线上渠道拓展不及预期将对公司主营业务增长带来影响。
　　研发进度不及预期：公司目前在研管线丰富，III类器械等相关品种研发进度如不及预期可能影响未来收入增长。
　　负面新闻及产品事件对公司品牌影响的风险：公司目前主要收入来自可复美及可丽金两大品牌，负面

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评医疗保健业功效护肤增长超预期品类巨子生物2367HK拓展及渠道建设成效显著核心观点维持买入贺菊颖公司发布中期业绩公告收入及利润端均保持快速增长2023hejuyingcsccomcn业绩超出此前预期功效性护肤品增长快速占比持续提升可010-86451162复美增长超预期线上渠道建设效果显著直销占比进一步提升SAC编号S1440517050001毛利率保持稳定销售费用率略有提升公司为国内重组胶原蛋白领域龙头企业经营业绩优秀合成生物平台确保未来管线SFC编号ASZ591未来品类拓展及注射产品获批有望带动业绩持续增长刘乐文liulewencsccomcnSAC编号S1440521080003事件SFC编号BPC301叶乐公司发布2023中期业绩公告yelecsccomcn8月28日公司发布2023中期业绩公告23H1实现收入185210812581606亿元同比增长630归母净利润667亿元同比增长SAC编号S1440519030001525经调整净利润676亿元同比增长461SFC编号BOT812发布日期2023年08月29日简评当前股价3520港元业绩增长超预期可复美品牌表现亮眼主要数据公司上半年营收同比增长超60经调整利润增长超40股票价格绝对相对市场表现收入端近年来不断提速利润端也保持快速增长业绩超出此前1个月3个月12个月预期整体经营质量较高2621030-07125812月最高最低价港元58152480重要财务指标总股本万股995000020212022A2023E2024E2025E流通H股万股9950000营业收入百万元155249236445334539442000559000总市值亿港元35024YOY30415230414932122647流通市值亿港元35024净利润百万元82813100203133716171027209087近3月日均成交量万29986YOY0202100334527902225主要股东毛利率87248439840683928387JuziHoldingCoLtd5840净利率53344236399738693740EPS元股摊薄083098134172210股价表现143倍PE429324311901155593资料来源iFinD中信建投证券43-7巨子生物恒生指数本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明相关研究报告中信建投医药生物巨子生物23672023-03-2业绩略超预期受益线上渠道和品类拓9巨子生物港股公司简评报告图表1巨子生物营业收入及增速图表2巨子生物经调整净利润及增速资料来源公司公告iFind中信建投资料来源公司公告IFind中信建投功效性护肤品增长快速占比持续提升从产品类别来看公司功效性护肤品业务23H1收入1197亿同比增长95功效性护肤品业务受益于全渠道营销活动加强和新产品拓展保持高速增长态势占营收比例进一步提升至745与去年同期相比122pct医用敷料业务23H1收入398亿同比增长146维持稳定增长态势保健食品收入011亿同比有所下降预计与公司进行销售策略和产品结构调整有关图表3巨子生物收入结构-按产品类别图表4巨子生物收入拆分-按品牌资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投可复美增长超预期品类拓展成效显著从品牌来看可复美收入快速增长至1228亿同比增长101收入占比提升至7649同比145pct可复美收入增长超预期主要由于1公司在渠道拓展方面持续发力尤其是线上天猫抖音等渠道实现快速增长品牌影响力进一步提升2践行妆械协同产品开发策略持续拓展精华面膜乳液等品类产品旗下胶原棒618大促期间全网GMV同比增长700以上胶原乳和胶原舒舒贴上市以来多次登顶天猫新品榜TOP1品类拓展成效显著带来收入增量可丽金收入321亿元同比增长64其他专业皮肤护理品牌收入046亿元同比下降51主要受小品牌产品线梳理影响线上渠道建设效果显著直销占比进一步提升公司23H1直销收入108亿元同比增长1122占总收入比例为675157pct经销渠道收入52亿元同比增长102占总收入比例为325直销渠道中通过DTC店铺线上直销收入977亿元同比增长1284占总收入比例达609175pct线上渠道拓展效果显著天猫抖音等电商平台收入实现快速增长面向电商平台线上直销收入069亿元同比增长186占总收入比例43线下直销收入037亿元同比增长508占总收入比例23主要由于公司持续加强连锁药店和化妆品连锁店等线下直销门店覆盖目前公司通过线下直销和经销途径已进入约1400家公立医院请务必阅读正文之后的免责条款和声明1巨子生物港股公司简评报告2200家私立医院和诊所500个连锁药房品牌和4000家CSKA门店全渠道销售网络有望在未来带来更广泛消费者触达图表5巨子生物收入结构-按品牌图表6巨子生物收入结构-按渠道资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投毛利率保持稳定线上渠道扩张带来销售费用提升23H1公司毛利率为841整体保持较高水平同比下降1个百分点主要受品类扩充和渠道拓展影响23H1公司销售费用率管理费用率和研发费用率分别为3458296和212分别同比变化777pct-215pct和021pct销售费用率变化主要由于公司线上直销渠道快速扩张线上营销费用有所增加研发费用率保持稳定公司对基础研究和产品管线持续保持投入管理费用率下降预计与去年同期存在上市相关费用有关图表7巨子生物毛利率及净利率图表8巨子生物三费比例资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投未来展望关注品类拓展及III类医疗器械临床试验进展公司目前在研管线丰富截止2022年末在研项目已达127项研发项目均进展顺利尤其是在填充类肌肤焕活产品及生物医用材料领域公司此前已有多款III类医疗器械进入临床试验阶段整体壁垒较高重组胶原蛋白液体制剂固体制剂预计2024年获批有望成为未来业绩增长点此外公司持续以高标准打磨新品拓展精华面膜乳液等品类产品原有产品持续增长基础上新品类拓展有望贡献增量带动业绩持续增长请务必阅读正文之后的免责条款和声明2巨子生物港股公司简评报告盈利预测我们预测2023-2025年公司营收分别为335442和559亿元分别同比增长415321和265归母净利润分别为134171和209亿元分别同比增长334279和223折合EPS分别为134元股172元股和21元股对应PE为243X19X和155X维持买入评级图表9巨子生物盈利预测单位百万元2020A2021A2022A2023E2024E2025E营业收入119048155249236445334539442000559000YoY30415230414932122647营业成本183411981536921533347106090165毛利100707135434199524281205370940468835毛利率845987248439840683928387销售费用158423462170637118427159120206830销售费用率133122302987354036003700YoY1185410403676634362998管理费用3299722711107100361237614534管理费用率277466470300280260YoY119075368-96423311744研发费用13382495440473601016613416研发费用率112161186220230240YoY86497650671138133197其它费用234295070070070070YoY2602-7617-057000000其他收入213933166871700070007000YoY550310724187000000其他收益或亏损金融资产减值亏损净额151933182-24013505050YoY-7906-17547-30822税前利润9732497292117775157312201208245985所得税率150814881496150015001500净利润8264982813100159133716171027209087净利率694253344236399738693740少数股东损益004000-044000000000归属母公司净利润8264582813100203133716171027209087YoY0202100334527902225EPS083083098134172210PE4293243119011555资料来源公司招股书Wind中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明3巨子生物港股公司简评报告风险提示功效性护肤品市场增长不及预期线上直销渠道拓展不及预期公司目前从品类来看功效性护肤品业务收入占营收比例超70是目前公司最重要收入来源渠道方面线上渠道占比超60功效性护肤品市场增长及线上渠道拓展不及预期将对公司主营业务增长带来影响研发进度不及预期公司目前在研管线丰富III类器械等相关品种研发进度如不及预期可能影响未来收入增长负面新闻及产品事件对公司品牌影响的风险公司目前主要收入来自可复美及可丽金两大品牌负面事件对品牌经营可能造成一定影响单一经销商依赖的风险不良医疗事件可能对行业造成冲击超出预期请务必阅读正文之后的免责条款和声明4巨子生物港股公司简评报告贺菊颖分析师介绍中信建投证券医药行业首席分析师复旦大学管理学硕士10年以上医药卖方研究从业经验善于前瞻性把握细分赛道机会公司研究深入细致负责整体投资方向判断2020年度新浪财经金麒麟分析师医药行业第七名新财富最佳分析师医药行业入围万德最佳分析师医药行业第四名等荣誉2019年Wind金牌分析师医药行业第1名2018年Wind金牌分析师医药行业第3名2018第一财经最佳分析师医药行业第1名2013年新财富医药行业第3名水晶球医药行业第5名刘乐文美国约翰霍普金斯大学金融硕士学位现任中信建投商贸社服行业首席分析师拥有六年证券研究从业经验主要研究领域社会服务商贸零售医美化妆品等多个服务类板块叶乐中信建投轻工纺服及教育行业首席分析师毕业于复旦大学金融硕士专业2016年加入中信建投证券研究发展部2019年水晶球中小市值入围2020年新财富海外最佳分析师第5名目前专注于运动服饰家居造纸包装美护黄金珠宝教育人力资源碳中和等产业研究联系方式18521081258yelecsccomcn赖俊勇北京大学理学经济学双学士北京大学药物化学硕士以第一作者发表多篇SCI论文2021年加入中信建投证券研究发展部主要负责合成生物学基因测序等板块研究于佳琪上海财经大学统计学学士硕士现任中信建投社服商贸行业分析师拥有五年证券研究从业经验主要覆盖方向有免税酒店旅游化妆品等多个服务类板块黄杨璐中信建投证券轻工纺服教育行业分析师同济大学金融学硕士专注于家居黄金珠宝教育人力医美个护等消费服务产业研究4年证券从业经验请务必阅读正文之后的免责条款和声明5巨子生物港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附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