23H1归母净利同比-19%，其中23Q2归母净利环比/同比-21%/-34%。23H1实现营业收入/归母净利1694.4/332.8亿元，同比+2.3%/-19.2%。其中Q2单季实现归母净利146.7亿元，环比/同比-21.2%/-33.9%。
　　煤炭板块：23H1自产煤产量同比+2%，销售均价同比-5%，Q2成本大幅增长致板块盈利下滑。1）产销量：23H1自产煤产/销量1.61/1.59亿吨，同比+2%/-0.4%；外购煤销量0.59亿吨，同比+17%。总销量中年协/月协销量占比57%/29.2%，同比+7.3/-6.1pct，年度长协比例继续提升。截至23H1，公司内蒙古台格庙北区新街一井、二井签订矿业权出让收益合同，新街一井环评报告取得生态环境部批复，煤炭资源接续工作稳步推进。2）售价：23H1公司销售均价（不含税）601元/吨，同比-5.1%，其中年/月协销售均价500/821元/吨，同比-2.5%/+1.6%。Q2单季销售均价581元/吨，环比/同比-6.4%/-9.4%，其中年/月协销售均价503/754元/吨，环比+1.2%/-15.4%。3）成本：23H1自产煤单位成本188元/吨，同比+13.9%，主因人工成本（同比+15.3%）、包括安全生产费在内的其他成本（同比+23.2%）增加所致。其中23Q2自产煤单位成本206元/吨，环比+21.7%，主因人工成本增长（环比+131.3%），或主要为绩效发放所致。4）板块盈利：煤炭板块上半年实现营收/利润总额1352.4/317.9亿元，同比-0.7%/-16.6%，实现毛利率31.8%，同比-4.5pct。
　　发电板块：上半年实现量价齐升，23Q2盈利环比继续改善。1）电量：23H1公司发/售电量100.2/94.26十亿千瓦时，同比+18.2/+18.4%。23H1市场化交易电量占比97%，同比+2.5pct，市场电占比继续提升。23H1发电业务资本投入59.14亿元，仅占全年计划投入的33%，主要用于广东清远电厂一期（2*1000MW）、湖南岳阳电厂（2*1000MW）项目等建设。2）售价和成本：23H1公司综合售电价格0.418元/千瓦时，同比+1.5%；平均售电成本0.368元/千瓦时，同比-3.4%。公司持续加强发电业务节能降耗，23H1燃煤机组供电标准煤耗为294克/千瓦时，同比降低3克/千瓦时。3）板块盈利：电力板块上半年实现营收/利润总额441.9/58亿元，同比+18.9%/+47%，实现毛利率16.8%，同比+2.6pct，其中23Q2实现毛利/利润总额37.3/29.3亿元，环比+1.1%/2.2%，盈利情况环比继续改善。
　　铁路板块：23H1周转量同比+4%，成本上升致利润下滑。23H1公司自有铁路周转量150.4十亿吨公里，同比+3.6%，非煤货物运量同比+3.0%；单位运输成本0.084元/吨公里，同比+20%，主要由于朔黄、神朔、大准等铁路修理费以及人工成本增长。铁路板块上半年实现营收/利润总额221.2/67.9亿元，同比+5.3%/-15%，毛利率37.9%，同比-8.4pct。
　　积极推进新能源发电业务发展，加快绿色低碳转型。截至2023H1，公司已投运新能源发电项目50个，装机容量合计177.7MW，其中对外商业运营的光伏发电装机容量合计114MW。截至目前胜利能源露天排土场150MW光伏项目已全容量并网发电，公司预计年上网绿电可达2.24亿千瓦时，为目前国内装机规模最大的露天矿排土场光伏发电项目。此外，公司参与设立的北京国能新能源产业投资基金和北京国能绿色低碳发展投资基金已完成27个项目投资。
　　所得税因素致同期煤炭子公司盈利较高。公司全资子公司神东煤炭23H1归母净利92.92亿元，同比-86亿元（降幅48%），除煤价下降、成本上升外，主要因为22H1汇算清缴所得税，以前年度多缴税额抵减了当期所得税。
　　盈利预测：预计公司23~25年归母净利润为631/622/621亿元，对应EPS为3.17/3.13/3.13元，23年对应A股PE为9x，保守按60%分红比例估算，对应股息率为6.6%。参考可比煤炭及电力公司，并且公司持续高分红及高ESG水准应给予一定估值溢价，给予公司23年10~12x PE，合理价值区间31.74~38.08元，维持“优于大市”评级。
　　风险提示。动力煤价格大幅下跌，电价大幅下调，环保安检力度不易把握。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究煤炭证券研究报告中国神华601088公司半年报2023年08月29日TableInvestInfo投资评级优于大市维持煤炭业务价减本增电力盈利持续改善股票数据TableSummary08TableStockInfo月28日收盘价元2850投资要点52周股价波动元2676-3335总股本流通A股百万股198691649123H1归母净利同比-19其中23Q2归母净利环比同比-21-3423H1总市值流通市值百万元566253566253实现营业收入归母净利169443328亿元同比23-192其中Q2相关研究单季实现归母净利1467亿元环比同比-212-339成本部分拖累业绩低估值高分红优势尤TableReportInfo存20230718煤炭板块23H1自产煤产量同比2销售均价同比-5Q2成本大幅增煤电经营稳健业绩成长性和稳定性有望进长致板块盈利下滑1产销量23H1自产煤产销量161159亿吨同比一步提升202305082-04外购煤销量059亿吨同比17总销量中年协月协销量占低估值高分红行远自迩中特估体系下有望比57292同比73-61pct年度长协比例继续提升截至23H1公扬帆20230327司内蒙古台格庙北区新街一井二井签订矿业权出让收益合同新街一井环市场表现评报告取得生态环境部批复煤炭资源接续工作稳步推进2售价23H1TableQuoteInfo公司销售均价不含税601元吨同比-51其中年月协销售均价500821中国神华海通综指640元吨同比-2516Q2单季销售均价581元吨环比同比040-64-94其中年月协销售均价503754元吨环比12-1543成本自产煤单位成本元吨同比主因人工成本同-56023H1188139比153包括安全生产费在内的其他成本同比232增加所致-1160其中23Q2自产煤单位成本206元吨环比217主因人工成本增长环-1760比1313或主要为绩效发放所致4板块盈利煤炭板块上半年实现-2360营收利润总额135243179亿元同比-07-166实现毛利率318202282022112023220235同比-45pct沪深300对比1M2M3M绝对涨幅032260发电板块上半年实现量价齐升23Q2盈利环比继续改善1电量23H1相对涨幅634585公司发售电量10029426十亿千瓦时同比18218423H1市场化资料来源海通证券研究所交易电量占比97同比25pct市场电占比继续提升23H1发电业务资TableAuthorInfo本投入5914亿元仅占全年计划投入的33主要用于广东清远电厂一期21000MW湖南岳阳电厂21000MW项目等建设2售价和成本分析师李淼23H1公司综合售电价格0418元千瓦时同比15平均售电成本0368Tel01058067998元千瓦时同比-34公司持续加强发电业务节能降耗23H1燃煤机组供Emaillm10779haitongcom电标准煤耗为294克千瓦时同比降低3克千瓦时3板块盈利电力板证书S0850517120001块上半年实现营收利润总额441958亿元同比18947实现毛分析师王涛利率168同比26pct其中23Q2实现毛利利润总额373293亿元Tel02123185633环比1122盈利情况环比继续改善Emailwt12363haitongcom证书S0850520090001分析师吴杰Tel02123154113Emailwj10521haitongcom证书S0850515120001联系人朱彤主要财务数据及预测Tel02123185628TableFinanceInfo202120222023E2024E2025EEmailzt14684haitongcom营业收入百万元335640344533342949333729332889-YoY43926-05-27-03净利润百万元5008469626630536220862094-YoY279390-94-13-02全面摊薄EPS元252350317313313毛利率329390364368366净资产收益率133177148136127资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究中国神华6010882铁路板块23H1周转量同比4成本上升致利润下滑23H1公司自有铁路周转量1504十亿吨公里同比36非煤货物运量同比30单位运输成本0084元吨公里同比20主要由于朔黄神朔大准等铁路修理费以及人工成本增长铁路板块上半年实现营收利润总额2212679亿元同比53-15毛利率379同比-84pct积极推进新能源发电业务发展加快绿色低碳转型截至2023H1公司已投运新能源发电项目50个装机容量合计1777MW其中对外商业运营的光伏发电装机容量合计114MW截至目前胜利能源露天排土场150MW光伏项目已全容量并网发电公司预计年上网绿电可达224亿千瓦时为目前国内装机规模最大的露天矿排土场光伏发电项目此外公司参与设立的北京国能新能源产业投资基金和北京国能绿色低碳发展投资基金已完成27个项目投资所得税因素致同期煤炭子公司盈利较高公司全资子公司神东煤炭23H1归母净利9292亿元同比-86亿元降幅48除煤价下降成本上升外主要因为22H1汇算清缴所得税以前年度多缴税额抵减了当期所得税盈利预测预计公司2325年归母净利润为631622621亿元对应EPS为317313313元23年对应A股PE为9x保守按60分红比例估算对应股息率为66参考可比煤炭及电力公司并且公司持续高分红及高ESG水准应给予一定估值溢价给予公司23年1012xPE合理价值区间31743808元维持优于大市评级风险提示动力煤价格大幅下跌电价大幅下调环保安检力度不易把握表1可比公司估值表收盘价EPS元PE倍BPS元PB倍证券代码证券简称元2023E2024E2025E2023E2024E2025E2023E2023E煤炭板块601225SH陕西煤业16982903013135956541157147601898SH中煤能源8171551701785348461092075002128SZ电投能源13181982182356661561364097600403SH大有能源417--------601918SH新集能源462097099103474745530087601001SH晋控煤业9201972162154743431007091600546SH山煤国际1682299327331565251887190000552SZ靖远煤电325063067069514947326100600971SH恒源煤电8141821962104542391073076600121SH郑州煤电433--------平均535048108火电板块600011SH华能国际822084099114988372777106600795SH国电电力345040048056877262283122927767114注收盘价为2023年8月28日价格可比公司EPSBPS为wind一致预期资料来源Wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究中国神华6010883表2分业务盈利预测20222023E2024E2025E煤炭销量百万吨418440440440售价元吨644588554538收入百万元2691258624372366YOY-512-391-573-294毛利率3653323331973194电力售电量十亿千瓦时17977194202033621301售价元千瓦时0418042042042收入百万元751816854895YOY3830854472474毛利率887131115421654铁路运输周转量十亿吨公里298305310310售价元吨公里0142014201420142收入万元422432440440YOY368249164000毛利率4584471147814852总计营业总收入百万元3445342933373329YOY265-046-269-025毛利率3903363936763663资料来源Wind公司2022年报海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究中国神华6010884财务报表分析和预测TableForecastInfo主要财务指标20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入344533342949333729332889每股收益350317313313营业成本210059218143211044210949每股净资产1982214122982454毛利率390364368366每股经营现金流552494494496营业税金及附加19972190341852218475每股股利000159157156营业税金率58565656价值评估倍营业费用410514501499PE813898910912营业费用率01020202PB144133124116管理费用9930926090118988PS164165170170管理费用率29272727EVEBITDA353348314255EBIT100440925689131590649股息率00565555财务费用877343333333盈利能力指标财务费用率03010101毛利率390364368366资产减值损失-3372-2000-2000-1500净利润率202184186187投资收益2420300030003000净资产收益率177148136127营业利润98138938259258292415资产回报率112969085营业外收支-1891-1100-1100-1100投资回报率165134124116利润总额96247927259148291315盈利增长EBITDA123314112145111317111163营业收入增长率26-05-27-03所得税14592185451829618263EBIT增长率227-78-14-07有效所得税率152200200200净利润增长率390-94-13-02少数股东损益12029111271097810958偿债能力指标归属母公司所有者净利润69626630536220862094资产负债率261236216202流动比率214277310361速动比率195257292345资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金比率173236271325货币资金170503225253260918321358经营效率指标应收账款及应收票据12100113691088010762应收帐款周转天数1162110010901080存货1209611953104089247存货周转天数2102200018001600其它流动资产16351164011581015500总资产周转率055052048045流动资产合计211050264975298017356867固定资产周转率139146141146长期股权投资49650496504965049650固定资产248381234471235985227750在建工程22061190612206112061无形资产52589504235050649627现金流量表百万元20222023E2024E2025E非流动资产合计410651391574396172377058净利润69626630536220862094资产总计621701656549694189733925少数股东损益12029111271097810958短期借款5216200020002000非现金支出27583215772200222014应付票据及应付账款38972373533741038086非经营收益-176070632917预收账款0000营运资金变动2256173525823420其它流动负债54216562455674758801经营活动现金流109734981999809998504流动负债合计98404955999615698887资产-27154-4100-27100-3100长期借款38438334382843823438投资-519000其它长期负债25614256142561425614其他-28912300030003000非流动负债合计64052590525405249052投资活动现金流-56585-1100-24100-100负债总计162456154651150208147939债权募资27653-8216-5000-5000实收资本19869198691986919869股权募资1669000归属于母公司所有者权益393854425381456485487532其他-108056-34133-33333-32964少数股东权益65391765188749698454融资活动现金流-78734-42349-38333-37964负债和所有者权益合计621701656549694189733925现金净流量-25248547503566560440备注1表中计算估值指标的收盘价日期为08月28日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究中国神华6010885信息披露分析师声明李淼TableAnalyst煤炭s农业行业王涛煤炭行业吴杰公用事业煤炭电力设备与新能源本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableReports中煤能源神火股份华阳股份山煤国际郑煤机云鼎科技兖矿能源电投能源天地科技海大集团山西焦煤潞安环能平煤股份中国神华陕西煤业淮北矿业新集能源温氏股份圣农发展禾丰股份美锦能源中国旭阳集团投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明