周话题：鲍威尔Jackson Hole讲话：利率将更高、更久
　　当地时间8月25日，鲍威尔在Jackson Hole全球央行年会上发表了主题为“通胀：进展及展望”的演讲，核心信息：利率将更高、更久，通胀虽然出现回落，但仍然过高。
　　美国通胀降温仍有漫漫长路。鲍威尔认为未来美国通胀回落的不确定性主要在于核心商品和其他核心服务。1）核心商品通胀方面，鲍威尔肯定过去降温趋势，但表示仍需看到持续进展，从最新数据看，未来美国车辆通胀可能难以持续回落。鲍威尔表示需看到核心商品通胀持续的进展“Sustained progress”，今年以来需求端美国居民消费仍然过热的现实，可能使得美国商品通胀后续回落存在非常大的不确定性。Manheim二手车指数在8月出现小幅回升，可能指向未来2-3个月后美国车辆通胀不再会持续回落。2）房租服务通胀方面，由于其滞后美国房价涨幅约一年半左右的特性，鲍威尔对其未来回落趋势还是具备较强信心的，今年上半年的确出现了美国10Y国债利率阶段性下滑——美国房地产市场回暖的迹象，但其对美国房租的影响可能要到2024年末才能体现。3）其他核心服务通胀方面，美国居民消费过热也可能意味着这部分通胀回落将慢于预期，鲍威尔表示这部分服务通胀也和商品通胀一样，需要看到更多进展“some further progress”，迄今为止美国职位空缺的回落并没有带来失业率上升，其实意味着美国超额劳动力需求规模还相当之大，居民超额储蓄带来超额消费需求，进而催生超额招聘需求，而目前又是美国财政发力托底美国居民消费的状态，所以这部分服务通胀回落可能将慢于市场预期。
　　“货币紧、财政松”的格局正在促使美联储进一步加息，并维持高利率更久。居民消费过热导致美国经济强于长期趋势，是鲍威尔表态可能进一步加息的核心逻辑。根据上文分析，鲍威尔对于美国通胀回落的担忧其实源自于居民消费过热这一需求侧影响，在对于经济的展望部分，鲍威尔进一步提到今年以来美国经济明显比长期趋势更强，部分体现在居民消费稳健，这可能使得通胀回落趋势受阻，并引发美联储进一步加息。美国目前“货币紧、财政松”的格局，可能使得美联储需要采取更大力度紧缩去抑制通胀，抑制居民需求，而拜登政府对于软着陆的追求又将使得财政进一步发力，进而让美国货币、财政政策陷入恶性循环，最终受伤的是美国财政可持续性。
　　美经济“硬着陆”风险不可忽视，美联储政策或将坐上“过山车”。鲍威尔这一次讲话超预期偏鹰，并指向未来美联储可能进一步加息，这一点我们毫不意外，我们早在6月报告《泰勒规则指向美联储还有几次加息？-23H2&2024美联储货币政策展望》（2023.06.16）中就已经明确指出，美联储年内利率峰值完全有可能达到5.50-5.75%的水平，目前市场才姗姗来迟将利率预期上调至这一水平。同时，鲍威尔在讲话最后也提到几个风险因素，分别为中性利率难以准确估计、货币政策对经济滞后传导、失业率低位能否维持。由此，鲍威尔得出的结论是美联储仍将采取每次会议评估最新经济数据的办法决定利率政策，只要美国居民消费维持稳健，那么鲍威尔很可能就能够依据此次提出的“消费稳健致经济强于长期趋势——通胀回落受阻”的逻辑继续加息，考虑到目前亚特兰大联储对于美三季度实际GDP年化季度环比增速预期已经达到5.9%，继续加息概率较大。鲍威尔提出的这几项风险因素，也或意味着美联储货币政策将坐上“过山车”，即加息超预期，但未来降息也可能超预期。从信贷紧缩、就业市场逐步转冷、财政可持续性等方面来看，美联储被迫维持高利率的局面反倒使得美国经济硬着陆概率是加大的，其降临时点可能推迟，但或不会迟到。所以，10Y美债利率强势期至少还能持续至加息结束之前，而由于美国经济远强于欧日经济，美元指数则可能在美国陷入衰退之前都维持强势。
　　风险提示：美联储紧缩力度超预期。