事件：公司发布2023年中报，上半年实现营收32.6亿元，同比增长10.2%；实现归母净利润6.2亿元，同比增长32.8%；实现扣非归母净利润6.1亿元，同比增长30.8%。其中单Q2实现营收15亿元，同比下降4.9%；实现归母净利润3.4亿元，同比增长31%；实现扣非归母净利润3.4亿元，同比增长24%。
　　业绩符合预期，CDMO板块实现快速增长。公司CDMO板块2023H1实现收入24.8亿元（+25.9%），收入占比达76.3%，实现快速增长。公司已形成可持续的临床前/临床I、II、III期漏斗项目结构，同时服务的客户项目中最优项目占比越来越大，丰富的CDMO项目数持续推动公司成长。2023H1公司成功通过1个NDA新药项目上市前现场核查；公司承接项目中已上市项目29个（22年同期23个），处于III期临床项目66个（22年同期末55个），处于I期和II期临床试验839个（22年同期末662个），项目涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域。
　　原料药板块增长阶段性承压。公司原料药板块2023H1实现收入6.9亿元（-10.9%），收入占比达21.3%，Q2增速阶段性承压。公司加快原料药制剂一体化进程，利用自有原料药平台优势，充分发挥上下游协同效应，加快原料药与制剂一体化产业链布局。2023H1公司磷酸西格列汀原料药获批上市；公司已有18个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段，其中1个项目已获ANDA批文，3个项目已视同通过一致性评价，1个项目处于FDA审批中，4个制剂项目目前分别处于CDE审评审批不同阶段。
　　自建+外延结合，全面提升CDMO业务产能。自建：1）瑞博台州（一期）生产车间及配套设施完成主体建设，已逐步进入设备安装；2）浙江瑞博喷雾干燥生产车间完成车间改造及设备安装，预计2023H2投入使用；3）瑞博苏州中试车间合成反应区主体设备安装完成，预计2023H2交付使用；药物科技车间完成升级改造并投入使用，多个产品转移验证生产正在进行中；4）瑞博美国已开展中试车间二期安装设计工作。外购：1）2023H1顺利完成瑞华中山100%股权交割与整合工作，完善原料药、制剂一站式CDMO服务能力。整合完成后，瑞华中山在保留原有片剂、软膏剂等生产能力基础上将快速构建口服液、软胶囊、高活性固体制剂等生产能力，进一步拓宽服务范围，提升服务能力，成为公司制剂CDMO业务的重要支点。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为1.42元、1.82元、2.33元，对应PE分别为19倍、14倍、11倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原料药价格下跌风险，CDMO业务或不及预期，行业竞争加剧风险。

研究报告全文：TableStockInfo2023年08月21日买入维持证券研究报告2023年中报点评当前价2634元九洲药业603456医药生物目标价元6个月CDMO业务稳健增长盈利能力持续提升投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2023年中报上半年实现营收326亿元同比增长102TableAuthor分析师杜向阳实现归母净利润62亿元同比增长328实现扣非归母净利润61亿元同执业证号S1250520030002比增长308其中单Q2实现营收15亿元同比下降49实现归母净利电话021-68416017润34亿元同比增长31实现扣非归母净利润34亿元同比增长24邮箱duxyswsccomcn业绩符合预期CDMO板块实现快速增长公司CDMO板块2023H1实现收入248亿元259收入占比达763实现快速增长公司已形成可持续TableQuotePic相对指数表现的临床前临床IIIIII期漏斗项目结构同时服务的客户项目中最优项目占比九洲药业沪深300越来越大丰富的CDMO项目数持续推动公司成长2023H1公司成功通过111个NDA新药项目上市前现场核查50759公司承接项目中已上市项目29个22年同1期23个处于III期临床项目66个22年同期末55个处于I期和II期临-10床试验839个22年同期末662个项目涵盖抗肿瘤抗心衰抗病毒中-20枢神经和心脑血管等治疗领域-30原料药板块增长阶段性承压公司原料药板块2023H1实现收入69亿元-40-109收入占比达213Q2增速阶段性承压公司加快原料药制剂一22822102212232234236238体化进程利用自有原料药平台优势充分发挥上下游协同效应加快原料药数据来源聚源数据与制剂一体化产业链布局公司磷酸西格列汀原料药获批上市公司已2023H1有18个仿制药制剂项目处于不同研发报批阶段其中1个项目已获ANDA批文基础数据3个项目已视同通过一致性评价1个项目处于FDA审批中4个制剂项目目前总股本TableBaseData亿股899分别处于CDE审评审批不同阶段流通A股亿股898自建外延结合全面提升CDMO业务产能自建1瑞博台州一期生产52周内股价区间元2475-4652车间及配套设施完成主体建设已逐步进入设备安装2浙江瑞博喷雾干燥生总市值亿元23693总资产亿元产车间完成车间改造及设备安装预计2023H2投入使用3瑞博苏州中试车11336每股净资产元893间合成反应区主体设备安装完成预计2023H2交付使用药物科技车间完成升级改造并投入使用多个产品转移验证生产正在进行中4瑞博美国已开展相关研究中试车间二期安装设计工作外购12023H1顺利完成瑞华中山100股权TableReport交割与整合工作完善原料药制剂一站式CDMO服务能力整合完成后瑞1九洲药业603456三季报业绩高增持华中山在保留原有片剂软膏剂等生产能力基础上将快速构建口服液软胶囊续CDMO产能建设加速2022-10-28高活性固体制剂等生产能力进一步拓宽服务范围提升服务能力成为公司制剂CDMO业务的重要支点盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为142元182元233元对应PE分别为19倍14倍11倍维持买入评级风险提示原料药价格下跌风险CDMO业务或不及预期行业竞争加剧风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元5445117009378747431099925增长率3401287324802574归属母公司净利润百万元92092127650164108209972增长率4528386128562795每股收益EPS元102142182233净资产收益率ROE1714207222172338PE26191411PB441371309255数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1九洲药业6034562023年中报点评附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入5445117009378747431099925净利润92055132417170060217588营业成本355782461627569357710091折旧与摊销34443575206142762931营业税金及附加3577455656867150财务费用-8617630878739899销售费用57507360944712099资产减值损失-5933000000000管理费用42915581787435395694经营营运资本变动8427-56362-29382-46990财务费用-8617630878739899其他2202515349895441资产减值损失-5933000000000经营活动现金流净额122578145036214967248870投资收益207000000000资本支出-75631-5000-5000-5000公允价值变动损益-3522-3522-3522-3522其他1789-3522-3522-3522其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-73842-8522-8522-8522营业利润110791159385204505261471短期借款-44879-5005000000其他非经营损益-409-605-587-563长期借款-11749000000000利润总额110382158780203918260907股权融资7500000000000所得税18327263633385743319支付股利-20858-30302-42001-53997净利润92055132417170060217588其他9089-27214-7873-9899少数股东损益-037476759527616筹资活动现金流净额-60896-62521-49874-63897归属母公司股东净利润92092127650164108209972现金流量净额-639973993156571176451资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金109543183536340107516558成长能力应收和预付款项72528122912144405179319销售收入增长率3401287324802574存货202150265191327884410157营业利润增长率4701438628312786其他流动资产151077100886011141净利润增长率4516438528432795长期股权投资6346634663466346EBITDA增长率2621633922662210投资性房地产000000000000获利能力固定资产和在建工程308901257613202418145718毛利率3466341434913544无形资产和开发支出62814616436047259301三费率736102510481070其他非流动资产13939138791381813757净利率1691188919441978资产总计79132891821911043091342297ROE1714207222172338短期借款5005000000000ROA1163144215401621应付和预收款项152728201407248938309618ROIC1822273434814454长期借款8399839983998399EBITDA销售收入2509318431303039其他负债88047693757987593592营运能力负债合计254180279181337212411609总资产周转率073082086090股本83425899498994989949固定资产周转率244303409651资本公积205845199321199321199321应收账款周转率718726659685留存收益251472348821470928626903存货周转率187193189190归属母公司股东权益529656626779748886904861销售商品提供劳务收到现金营业收入9045少数股东权益7492122591821125827资本结构股东权益合计537148639038767097930688资产负债率3212304030543066负债和股东权益合计79132891821911043091342297带息债务总负债527301249204流动比率180235270295业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率089127162187EBITDA136618223213273804334301股利支付率2265237425592572PE2573185614441128每股指标PB441371309255每股收益102142182233PS435338271215每股净资产5977108531035EVEBITDA1543977739553每股经营现金136161239277股息率088128177228每股股利023034047060数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分2九洲药业6034562023年中报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不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