投资要点
　　全球价值投资者风险偏好下降的大趋势使得高股息策略受到更多关注，但传统红利类策略存在很大的改进空间。
　　（1）历史股息率指标与真正的红利风格存在偏差，历史高股息率并不意味着股票未来将维持高分红，很多股票并没有稳定的分红行为；股票发生风险事件后，历史股息率指标极易失真。采用历史股息率加权构造组合容易放大风险事件的影响。
　　（2）行业的周期性变化对红利类资产也产生影响。尤其是周期性行业，其股息率会随着行业周期性波动。
　　（3）叠加各种因子以达到增强目的的红利类产品在逻辑上可能存在问题。
　　真正的红利类资产不应该是简单的历史指标叠加，而应该是对企业未来的稳定经营、稳定分红以及稳定股价的预期。
　　我们将投资收益拆解成了分红、盈利增长、估值变动三因素，高股息策略应当重分红、轻盈利，因此高股息增强策略可以在高分红资产的基础上寻找PE估值和利润变动均有稳定预期的标的。
　　对于高分红预期，我们从企业现金股利政策入手，将公司划分为固定每股派息政策和固定分红比例政策，筛选出具有稳定分红行为的企业。在此基础上，对每只股票时序建模的方式计算预期股息率。
　　此外，从企业生命周期角度看，A股未来有两种走向：科技型与高分红型。其中分红型股票会经历早期高增长、中期增速下行以及后期稳定经营的三阶段。（1）高增长阶段的主要参与者是成长型投资，一般会给予股票高估值，PE上行；（2）增速下行阶段，成长型投资者开始止盈离场，PE会先下行后稳定。（3）稳定经营阶段，公司的盈利增长预期已经趋于稳定，拥有很强的创造现金流的能力，但再投资回报率不高，因此会选择高分红，这时将吸引价值型投资者进入，PE保持稳定或小幅回升。
　　资产配置方面，我们构造了两个高股息增强组合：（1）行业有稳定经营预期、预期股息率高且PE估值和盈利稳定的标的。（2）基于“中特估”的内在逻辑和要求，未来“PB-股息率”策略可能是适应宏观经济变化和金融市场新特征的重要选股思路。低PB、高分红的央、国企以及大市值公司有望获得估值溢价。
　　风险提示：
　　经济数据不及预期、中美摩擦加剧、俄乌冲突恶化、全球金融环境不稳定影响、上市公司盈利情况不及预期等。
　　

研究报告全文：证券研究报告策略报告2023年8月20日大盘指数策略观点400013000高股息策略的指数增强和主观选股思路12000300011000投资要点200010000全球价值投资者风险偏好下降的大趋势使得高股息策略受到更多关注但传统红利类策略存在很大的改进空间1历史股息率指标与真正的红利风格存在偏差历史高股息上证指数深证成指率并不意味着股票未来将维持高分红很多股票并没有稳定的分红行为股票发生风险事件后历史股息率指标极易失真采用历史股息90003000率加权构造组合容易放大风险事件的影响80002行业的周期性变化对红利类资产也产生影响尤其是周期7000性行业其股息率会随着行业周期性波动3叠加各种因子以达到增强目的的红利类产品在逻辑上可能60002000存在问题真正的红利类资产不应该是简单的历史指标叠加而应该是对企中小100创业板指业未来的稳定经营稳定分红以及稳定股价的预期资料来源聚源中邮证券研究所我们将投资收益拆解成了分红盈利增长估值变动三因素高股息策略应当重分红轻盈利因此高股息增强策略可以在高分红资研究所产的基础上寻找PE估值和利润变动均有稳定预期的标的分析师杨柳对于高分红预期我们从企业现金股利政策入手将公司划分为SAC登记编号S1340523040002Emailyangliucnpseccom固定每股派息政策和固定分红比例政策筛选出具有稳定分红行为的分析师曲虹宇企业在此基础上对每只股票时序建模的方式计算预期股息率SAC登记编号S1340523060001此外从企业生命周期角度看A股未来有两种走向科技型与Emailquhongyucnpseccom高分红型其中分红型股票会经历早期高增长中期增速下行以及后近期研究报告期稳定经营的三阶段1高增长阶段的主要参与者是成长型投资当下地产政策储备和效果展望-一般会给予股票高估值PE上行2增速下行阶段成长型投资20230819者开始止盈离场PE会先下行后稳定3稳定经营阶段公司的盈利增长预期已经趋于稳定拥有很强的创造现金流的能力但再投资回报率不高因此会选择高分红这时将吸引价值型投资者进入PE保持稳定或小幅回升资产配置方面我们构造了两个高股息增强组合1行业有稳定经营预期预期股息率高且PE估值和盈利稳定的标的2基于中特估的内在逻辑和要求未来PB-股息率策略可能是适应宏观经济变化和金融市场新特征的重要选股思路低PB高分红的央国企以及大市值公司有望获得估值溢价风险提示经济数据不及预期中美摩擦加剧俄乌冲突恶化全球金融环境不稳定影响上市公司盈利情况不及预期等市场有风险投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分目录1红利类指数与真实红利资产存在偏离411历史股息率表征红利风格存在的问题412行业周期性波动影响指数表现513传统高股息策略增强方法在逻辑上存在冲突614红利类资产的挑选逻辑82高分红企业的筛选新标准821如何定义稳定分红822企业生命周期角度寻找未来高股息行业103高股息增强组合的构造思路1331稳定分红行为的筛选1332更精准的股息率计算1433优质红利资产PE估值正增长利润保持稳定1434准红利资产PE估值稳定利润有稳定预期1535潜在红利资产PE估值下行利润有稳定预期164高股息增强组合构造1641预期高股息增强组合1642中特估视角下的高股息组合175风险提示18请务必阅读正文之后的免责条款部分2图表目录图表1风险事件导致历史股息率失真5图表2历史股息率加权导致风险被放大5图表3中证红利指数各行业权重6图表4红利类指数净值走势对比7图表5红利类指数股息率走势对比单位7图表6波动率可线性外推7图表7波动率与股票未来收益相关性不强7图表8固定每股派息政策示意图9图表9可口可乐历史分红情况9图表10固定分红比例政策示意图10图表11中国人寿历史分红情况10图表12中国神华分红情况11图表13中国神华资本开支亿元11图表14可口可乐分红情况12图表15可口可乐资本开支亿美元12图表16美国电话电报ATT盈利与分红情况13图表17预期股息率计算14图表18长江电力分红与盈利15图表19长江电力PE估值15图表20准红利资产行业的PETTM走势16图表21高股息增强组合筛选17图表22中特估视角高股息组合筛选18请务必阅读正文之后的免责条款部分3全球价值投资者风险偏好下降的大趋势下投资者们开始在世界范围内交易股息率-融资成本这样的无风险套利机会高股息策略将逐渐被价值投资者关注我们在7月19日报告高股息将逐渐成为主流价值策略中详细论证了高股息策略有效性将显著提高的三个逻辑绝对收益资金增长无风险利率下行中特估带来估值安全垫和分红保障近期三个逻辑均得到初步验证近年来新发基金产品多集中于热点赛道科技行业和宽基指数产品高股息类产品开始供不应求尤其是红利指数跟踪基金之外的红利增强或主观高股息策略相对稀缺但现有高股息类产品存在诸多问题本文对现有红利类产品的问题进行了分析对红利类资产做了新的解读在此基础上我们构造了预期股息率指标并结合行业优选PE和盈利稳定性企业性质等维度筛选了高股息增强组合1红利类指数与真实红利资产存在偏离11历史股息率表征红利风格存在的问题A股规模最大的高股息类产品主要是中证红利和上证红利的指数基金也是A股高股息资产的代表指数构建上均采用过去三年平均现金股息率由高到低排名筛选股票然而用历史股息率来表征红利风格可能存在一些问题1历史高股息率并不意味着股票未来将维持高分红很多股票并没有稳定的分红行为2股票发生风险事件后分红预期已经大幅降低历史股息率指标极易失真图1是股票华夏幸福的历史股息率情况发生债务违约后未来一年的分红预期已经归零但随着股价下跌历史股息率反而上升3采用历史股息率加权构造组合容易放大风险事件的影响图2是恒生港股通高股息指数的两个成分股权重变化股票发生风险事件后历史股息率快速抬升其在组合中的权重也快速上升进而放大了风险事件的影响因此我们认为历史股息率并不是红利风格最优的度量请务必阅读正文之后的免责条款部分4图表1风险事件导致历史股息率失真图表2历史股息率加权导致风险被放大收盘价前复权报告期股息率右轴龙光集团世茂集团恒生港股通高股息右轴35301432003100302512300025102029002081528001561027001042600552250000024002017-08-022019-02-012015-07-072015-09-112015-11-232016-01-272016-04-082016-06-162016-08-192016-11-022017-01-062017-03-202017-05-262017-10-122017-12-152018-02-272018-05-082018-07-122018-09-142018-11-272019-04-162019-06-252019-08-282019-11-082020-01-142020-03-262020-06-042020-08-112020-10-222020-12-252021-03-092015-04-30资料来源中邮证券研究所Wind资料来源中邮证券研究所Wind12行业周期性波动影响指数表现行业的周期性变化对红利类资产也产生影响尤其是周期性行业其股息率会随着行业周期变化而变化以中证红利指数为例我们可以从成分股行业权重变化来观察行业周期性变动对股息率带来的影响其中钢铁煤炭等传统周期型行业在股息率上也经历过大幅波动供给侧改革之前对于周期性行业来说连续的高分红一定程度上也意味着行业周期见顶未来可能会出现盈利分红双降的局面请务必阅读正文之后的免责条款部分5图表3中证红利指数各行业权重资料来源中邮证券研究所Wind13传统高股息策略增强方法在逻辑上存在冲突市场中还有很多以红利指数为基础叠加各种因子以达到增强目的的产品其中盈利因子对股票收益的提升最为明显然而增加盈利的确能提升股票收益但股息率也显著降低下图是主流红利类指数以及红利指数的对比红利潜力和红利质量均在股息率基础上叠加了盈利因子在股票收益提升的同时也损失了股息率请务必阅读正文之后的免责条款部分6图表4红利类指数净值走势对比图表5红利类指数股息率走势对比单位红利低波红利潜力红利质量红利低波全收益红利潜力全收益红利质量全收益中证红利上证红利中证红利全收益上证红利全收益978675645342312010资料来源中邮证券研究所Wind资料来源中邮证券研究所Wind此外还有一些策略会在股息率基础上增加高盈利低波动甚至高成长风格这些增强方式的底层逻辑是以结果为导向逻辑上可能存在问题比如红利低波其目的是想寻找高分红且股价稳定的资产但低波动率与股价稳定并不完全等价再比如红利成长低波股息率本质还是估值指标而估值与成长是两个截然不同的风格二者做结合在逻辑上存在问题图表6波动率可线性外推图表7波动率与股票未来收益相关性不强006300525未2004来未一来年一收15年003益波率动率1002单位050010000100200300400500001002003004005-05上一年波动率上一年波动率资料来源中邮证券研究所Wind资料来源中邮证券研究所Wind请务必阅读正文之后的免责条款部分714红利类资产的挑选逻辑真正的红利类资产不应该是简单的历史指标叠加而应该是对企业未来的稳定经营稳定分红以及稳定股价的预期我们可以从股票收益的构成来分析红利类资产的挑选逻辑投资者的期望回报可以分解为资本利得和分红两部分DPRPP其中股票价格可以拆分成盈利与PE的乘积因此价格的变动可以拆解成盈利变动估值变动以及二者的交叉项三部分其中交叉项可看作无穷小项而忽略不计PEPEPEPPPEPPEEEE将上式带入股票收益的拆解就可以得到股票的收益的构成要素分红盈利增长率PE估值增长率DEPPRPEEE对于高股息策略我们希望获得稳定的高分红此外PE估值的变动和利润的变动也会影响期望收益需要注意的是分红盈利增长估值变动三者并非独立存在而是有一种此消彼长的关系高股息策略应当重分红轻盈利因此高股息增强策略可以在高分红资产的基础上寻找PE估值和利润变动均有稳定预期的标的2高分红企业的筛选新标准21如何定义稳定分红稳定的高分红是高股息策略的基石但历史股息率指标存在诸多问题那么该如何定义稳定分红呢我们考虑从企业现金股利政策入手来判断公司是否为稳定分红一般而言上市公司现金股利政策有如下几种1固定每股股利或稳定增长股利在未来一段时间内每年发放的每股股利保持不变在未来收益可维持新的更高股利时增加每股股利额请务必阅读正文之后的免责条款部分82固定股利支付率固定每年股利占当年收益的比重3正常股利叠加超额股利在固定每股股利政策的基础上根据公司当年的收入情况支付超额股利4投资剩余额股利上市公司从未分配利润中扣除筹资需求部分将剩余的未分配利润作为现金红利分配给股东以上的几种股利政策可以分成两类一类是红利不随业绩变动我们将其定义为固定每股派息政策另一类是红利随业绩变动我们将其定义为固定分红比例政策也即企业有稳定的每股派息或稳定的分红比例我们都可以将其看作稳定分红下图中的两只股票都可以看作是稳定分红可口可乐公司是典型的固定每股派息政策净利润波动明显但分红金额保持稳定增长中国人寿则是固定分红比例政策其分红金额与归母净利润有较强的相关性图表8固定每股派息政策示意图图表9可口可乐历史分红情况净利润亿美元现金分红总额亿美元140120100806040200年年年年年年年年年年年年年年年年年20212007200820092010201120122013201420152016201720182019202020222006资料来源中邮证券研究所资料来源中邮证券研究所Wind请务必阅读正文之后的免责条款部分9图表10固定分红比例政策示意图图表11中国人寿历史分红情况归母净利润万元现金分红总额万元70000006000000500000040000003000000200000010000000资料来源中邮证券研究所资料来源中邮证券研究所Wind22企业生命周期角度寻找未来高股息行业通过中证红利指数各行业权重的变化可以发现高股息企业有着非常明显的行业偏离这是经济发展的不同阶段带来的并非所有的行业都处于稳定经营阶段因此高股息资产的筛选一定伴随着行业偏离哪些行业将成为高股息行业可以从企业生命周期角度进行判断伴随内外宏观环境和变化趋势全社会资本开支进入低波动低增长阶段A股的大量公司也面临着成长阶段的转换尤其是大众消费行业和周期行业在消费和投资增速回归经济潜在增速估值回归合理水平后未来甄别优质价值公司的重要参照是在稳定ROE的基础上持续提高红利因此在传统高股息行业公路铁路公用事业金融行业之外将有越来越多消费和周期行业的公司转变为稳定分红的资产传统周期行业的周期性可能将减弱上文我们提到对于周期性行业来说连续的高分红一定程度上也意味着行业周期见顶这主要是因为我国煤炭钢铁行业早期发展属于野蛮生长模式存在众多小厂商这导致了行业在需求扩张时集中扩产需求萎缩时集中减产行业的呈现明显的周期性请务必阅读正文之后的免责条款部分10供给侧改革之后传统周期行业的周期性可能会减弱首先是严重的产能过剩没有了周期性波动没有那么强了现在还处于早期阶段未来的感知会越来越明显其次是大规模的资本开支过去了行业进入稳定经营阶段以中国神华为例2017年之后公司的资本开支明显下行每股股利和分红比例上升图表12中国神华分红情况图表13中国神华资本开支亿元股利支付率每股股利元右轴60012035001002540080230060152004011002005000资料来源中邮证券研究所Wind注剔除16年异资料来源中邮证券研究所Wind常值消费行业进入转型末期即将进入稳定经营阶段大众消费品行业近几年经历了城镇化渠道下沉线下转线上细分领域头部企业的渠道逐渐稳定资本开支也稳步下降一些有品牌优势的公司会借助客户粘性渠道优势品牌价值等构筑自己的护城河最终进入稳定经营阶段变成高分红公司可口可乐就是典型的案例公司有稳定的每股股利且资本开支从2011年开始处于下降趋势请务必阅读正文之后的免责条款部分11图表14可口可乐分红情况图表15可口可乐资本开支亿美元股利支付率每股股利USD右轴35200253018016022514020120151001580110604005520000资料来源中邮证券研究所Wind资料来源中邮证券研究所Wind科技行业中具备类公用事业的运营商已经具备稳定分红的条件深度布局大数据算力云计算的运营商在数字化智能化时代扮演着终极卖水人的角色中国移动拥有大量的计算节点和数据中心能够提供从基础设施到应用服务的全链条服务中国电信在云计算领域布局较早其天翼云已经成为了国内领先的云服务提供商我国运营商行业未来走向分红型的可能性更强首先行业的高资本开支时期已经过去三大运营商已经进入稳定经营阶段其次行业的进入壁垒较高公司面对的竞争压力相对较小净利润相对稳定最后以美国运营商为参考来看行业大概率会向分红型发展请务必阅读正文之后的免责条款部分12图表16美国电话电报ATT盈利与分红情况净利润亿美元每股股利USD35025300250220015150100150005-50-1000资料来源中邮证券研究所Wind3高股息增强组合的构造思路上文提到股票收益可以拆解为分红盈利增长估值变动三部分其中分红是高股息策略的基石根据现金股利政策的分类我们可以先筛选出稳定高股息组合在此基础上进一步在盈利增长和估值变动两个维度对组合进行增强31稳定分红行为的筛选企业无论采用哪种派息政策其分红比例在时间序列上都会有明显的规律因此可以对每一只股票进行时间序列建模筛选出稳定分红行为的股票1固定分红比例固定分红比例型公司的分红随利润变化因此每股派息与每股收益应当有较强的相关性此外公司在盈利增长时倾向于降低分红比例盈利下行时提高分红比例因此设定回归模型如下分红政策可能会随着公司的发展而变化近期的数据信息含量更高为了捕捉近期更有效的信息模型使用WLS进行回归其中权重为时间序列上由近及远的指数衰减加权拟合优度大于08的公司可以认为是固定分红比例型公司2固定每股派息请务必阅读正文之后的免责条款部分13计算公司历史5年每股红利的最大偏离幅度如果该幅度小于50我们认为该公司采用固定每股派息政策偏离幅度的计算如下32更精准的股息率计算历史股息率存在的诸多问题可能会给挑选高股息资产带来影响因此我们设计了预期股息率指标对未来的分红从股利政策分析师覆盖度以及业绩稳定性等几个角度进行建模预测具体的指标构建流程如下图所示1首先将股票分成固定分红比例政策和固定每股派息政策两种类型对于固定每股派息型来说可使用历史每股派息直接计算出预期分红金额对于固定分红比例的公司来说我们还需要对净利润进行预测2净利润预测方面使用分析师一致预测净利润其中需要剔除分析师覆盖人数少于3的股票图表17预期股息率计算资料来源中邮证券研究所33优质红利资产PE估值正增长利润保持稳定这类股票经历了完整的早期高增长中期增速下行以及后期稳定经营的三阶段高增长阶段的主要参与者是成长型投资一般会给予股票高估值该阶段PE请务必阅读正文之后的免责条款部分14是上行的增速下行阶段成长型投资者开始止盈离场PE会先下行后稳定到了稳定经营阶段公司的盈利增长预期已经趋于稳定拥有很强的创造现金流的能力但再投资回报率不高因此会选择高分红这时将吸引价值型投资者进入PE保持稳定或小幅回升以长江电力为例分红情况来看公司属于固定每股派息型并且会随着公司经营情况的变化而阶段性调整属于稳定高分红资产此外公司利润在2017年之后上了一个台阶并保持稳定市场意识到其稳定高股息的稀缺性PE估值也逐步抬升属于优质红利资产图表18长江电力分红与盈利图表19长江电力PE估值30归母净利润万元每股股利元3000000000925082500000000720200000000060515000000015041000000000302105000000001000052013-11-292020-12-252014-03-212014-07-042014-10-172015-01-302015-05-152015-08-282015-12-112016-04-012016-07-152016-11-042017-02-242017-06-092017-09-222018-01-122018-04-272018-08-102018-11-302019-03-222019-07-052019-10-182020-02-072020-05-222020-09-042021-04-092021-07-232021-11-122022-03-042022-06-172022-09-302023-01-202023-05-122013-08-16资料来源中邮证券研究所Wind资料来源中邮证券研究所Wind34准红利资产PE估值稳定利润有稳定预期这类公司经历了高增长的拔估值阶段也经历了增速下行的投资者结构切换阶段其PE估值已经趋于稳定经营情况也有稳定预期这类公司的稳定高股息价值将被市场逐步挖掘未来PE有望上行转变为优质红利资产传统周期性行业如煤炭石油石化就是典型的准红利资产在2017年之后PE估值趋于稳定前面我们提到供给侧改革之后周期行业的周期性可能会减弱市场对稳定经营的预期也逐渐升温其中石油石化钢铁商贸零售行业的PE已经处于上行阶段请务必阅读正文之后的免责条款部分15图表20准红利资产行业的PETTM走势煤炭PETTM石油石化PETTM钢铁PETTM商贸零售PETTM交通运输PETTM公用事业PETTM1600014000120001000080006000400020000002014-04-012017-09-192021-03-242013-11-042014-01-142014-06-162014-08-252014-11-112015-01-222015-04-102015-06-232015-09-012015-11-192016-01-292016-04-182016-06-302016-09-082016-11-282017-02-142017-04-272017-07-112017-12-052018-02-142018-05-082018-07-182018-09-272018-12-132019-03-042019-05-202019-07-302019-10-162019-12-252020-03-132020-05-282020-08-102020-10-272021-01-062021-06-082021-08-182021-11-052022-01-172022-04-062022-06-212022-08-302022-11-162023-02-022023-04-142023-06-302013-08-15资料来源中邮证券研究所Wind35潜在红利资产PE估值下行利润有稳定预期这类公司刚刚经历了高增长的阶段市场给予了较高估值但未来的成长性逐渐变弱公司开始进入稳定经营阶段前期追求高成长的投资者会逐步卖出股票因此PE估值呈现长期下行股息率很可能成为新的估值锚4高股息增强组合构造41预期高股息增强组合高股息增强的筛选标准可以从多个角度来考虑行业分红盈利增长估值变动企业性质等1行业挑选我们倾向于挑选公用事业大众消费周期未来周期性有减弱预期以及运营商等2个股筛选分红盈利增长估值变动三因素筛选个股寻找高分红预期稳定估值预期稳定盈利预期的股票筛选指标来看近3年连续分红当前股息率高于3预期股息率高于3预期股息率高于当前股息率PE企稳或回升标准化归母净利润波动率小于10总市值大于50亿元请务必阅读正文之后的免责条款部分163在历史指标筛选的基础上我们对公司的盈利稳定性和PE稳定性做了主观筛选剔除了PETTM波动较大下行趋势明显以及营收波动较大的股票下表是我们筛选的符合上述等特征的公司图表21高股息增强组合筛选资料来源中邮证券研究所Wind注数据截至2023年8月18日所示个股仅表示符合我们筛选标准的标的不构成个股投资建议42中特估视角下的高股息组合2023年8月18日证监会表示进一步推动中国特色估值体系建设突出扶优限劣研究对于破发或破净的上市公司和行业适当限制其融资活动要求其提出改善市值的方案强化分红导向推动提升上市公司特别是大市值请务必阅读正文之后的免责条款部分17公司分红的稳定性持续增长性和可预期性这将极大打消投资者对于高股息策略杀估值和分红不稳定的担忧A股长期流行的自下而上策略之一是PB-ROE策略未来PB-股息率策略可能是适应宏观经济变化和金融市场新特征的重要选股思路低PB高分红的央国企以及大市值公司有望获得估值溢价我们在央国企中按照如下规则进行筛选预测股息率大于5预测PB小于等于1有稳定派息行为下表是我们筛选的符合上述等特征的公司图表22中特估视角高股息组合筛选资料来源中邮证券研究所Wind注数据截至2023年8月18日所示个股仅表示符合我们筛选标准的标的不构成个股投资建议5风险提示经济数据不及预期中美摩擦加剧俄乌冲突恶化全球金融环境不稳定影响上市公司盈利情况不及预期等请务必阅读正文之后的免责条款部分18中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20以上报告中投资建议的评级标准增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10与20之间报告发布日后的6个月内的相股票评级对市场表现即报告发布日后中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10与10之间的6个月内的公司股价或行业指数可转债价格的涨跌回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10以下幅相对同期相关证券市场基准强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10以上指数的涨跌幅市场基准指数的选取A股市行业评级中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10与10之间场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指为基准弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10以下可转债市场以中信标普可转债推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10以上指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普可转债谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5与10之间500或纳斯达克综合指数为基评级中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5与5之间准回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5以下分析师声明撰写此报告的分析师一人或多人承诺本机构本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息并通过独立判断并得出结论力求独立客观公平报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人上市公司基金公司证券资产管理公司特定客户等利益相关方的干涉和影响特此声明免责声明中邮证券有限责任公司以下简称中邮证券具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且不予通告中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行财务顾问或者其他金融产品等相关服务证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用若您非中邮证券客户中的专业投资者为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司不会因接收人收到阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者本报告版权归中邮证券所有未经书面许可任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版修改节选复制发布或对本报告进行改编汇编等侵犯知识产权的行为亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形如经中邮证券授权后引用发布需注明出处为中邮证券研究所且不得对本报告进行有悖原意的引用删节或修改中邮证券对于本申明具有最终解释权请务必阅读正文之后的免责条款部分19公司简介中邮证券有限责任公司2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立注册资本506亿元人民币中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司中邮证券的经营范围包括证券经纪证券投资咨询证券投资基金销售融资融券代销金融产品证券资产管理证券承销与保荐证券自营和与证券交易证券投资活动有关的财务顾问等中邮证券目前已经在北京陕西深圳山东江苏四川江西湖北湖南福建辽宁吉林黑龙江广东浙江贵州新疆河南山西等地设有分支机构中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力坚持诚信经营践行普惠服务为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务帮助客户实现价值增长中邮证券努力成为客户认同社会尊重股东满意员工自豪的优秀企业中邮证券研究所北京上海电话010-67017788电话18717767929邮箱yanjiusuocnpseccom邮箱yanjiusuocnpseccom地址北京市东城区前门街道珠市口东大街17号地址上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3邮编100050楼邮编200000深圳电话15800181922邮箱yanjiusuocnpseccom地址深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编518048请务必阅读正文之后的免责条款部分20