充分发挥央企集团协同优势，盈利能力领先行业。公司作为央企，融资成本处于行业最低区间，2022年仅为3.57%。同时，公司背靠央企平台，充分发挥集团协同优势，2022年营收口径、销售额口径销管费率分别为3.62%、2.21%。在土地利润空间上限被限定的环境下，公司各项费用率的优势将会被进一步放大。2022年公司归母净利润下滑至232.6亿元，主要是受结转体量下行、计提减值、汇兑亏损等因素导致；但归母净利润率依然达12.9%，处于头部梯队。随着公司投拓力度加码、销售规模企稳提升、叠加优异的利润率水平，利润规模有望稳健增长。
　　拿地聚焦核心城市，可售资源丰富。公司于行业下行期稳健增储，近年金额口径投销比维持在近0.4倍。拿地策略上，公司始终坚持“主流城市，主流地段，主流产品”，深耕经济增长好、人口净流入的重点城市。多年来，公司一二线城市拿地金额占比在85%以上，2022年高达95%。2022年末，公司总土储为4389万方，预计2023年集团及系列公司可售货值为7900亿元，是2022年全口径销售金额的2.7倍，且公司2023年计划加大拿地规模，进一步保障可售货源。
　　销售动能强劲，行业下行周期韧性足。得益于高度聚焦核心城市的土储，公司在2022年行业整体规模萎缩的环境下，其合约销售额下滑幅度相对较小，同比-20.2%至2948亿元，规模位列克而瑞百强房企第5位。2023年1-6月合约销售额同比+30.1%至1802亿元，规模排名进一步提升至第3位。上半年完成公司全年3537亿元的销售目标的50.9%。考虑到目前核心城市需求端的宽松空间已打开，我们认为公司将在这轮周期中更为受益，全年销售目标达成可期。
　　多元业态赋能，提供稳健现金流。2022年公司商业物业收入52.6亿元，同比+1.7%（剔除减租影响，同比+6.9%）。至2022年底，公司持有运营写字楼项目56栋（建面354万方）、购物中心23座（建面212万方）。写字楼、购物中心稳步入市，将持续为公司提供稳健现金流入。
　　投资建议：我们认为公司（1）作为财务稳健的央企，将持续受益于竞争格局改善，公司核心区位、多元均衡的土地储备将保障销售的强劲动能及韧性；（2）费用率处于行业最低区间，净利润率优势有效保障未来结转的利润规模。我们预计公司2023/2024/2025年营收分别为2028/2259/2469亿元；归母净利润分别为251.4/281.9/320.0亿元；对应的EPS为2.30/2.58/2.92元/股；对应PE为7.4/6.6/5.8倍。首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：房地产政策放松力度不及预期，拿地规模及毛利率不及预期。