中国有句古话：民以食为天。可见餐饮在消费者的日常生活中扮演着重要的角色。即使在整体经济趋势偏弱的大环境下，消费者对餐饮的市场需求依然非常高。然而，由于较低的行业准入门槛，每年都有数不清的新玩家涌入餐饮赛道，使餐饮行业成为消费领域竞争最激烈的赛道之一。我们希望通过这篇报告来分析餐饮玩家如何在激烈的竞争环境中保持旺盛的竞争优势，从而实现可持续的盈利。首次覆盖百胜中国（YUMC.US/9987.HK）、九毛九（9922.HK）、特海国际（9658.HK）并给予“买入”评级；首次覆盖海底捞（6862.HK）并给予“持有”评级。
　　餐饮行业市场潜力大、消费需求强烈，且在疫情后经历了较强的回暖趋势。然而，作为中国消费领域中竞争最激烈、玩家最内卷的消费赛道之一，要在中国餐饮行业保持长久的竞争力与增长动力，同时维持稳定的盈利和现金流，需要强大的品牌力、源源不断的创新能力以及优秀的管理与运营能力。
　　消费趋势变化为餐饮行业带来新挑战和机遇：在经历了疫情前高速发展的十年（2009-2019）以及三年疫情（2020-2022）的洗礼，中国消费者对餐饮行业的消费需求和消费心理已经发生了潜移默化的改变。消费者更强的健康意识、对社交属性与就餐体验更高的追求以及对性价比关注度的提升，对餐饮企业在菜品创意、就餐环境、服务水平以及品牌形象打造等多方面都提出更高的要求。餐饮品牌想要屹立不倒，就必须通过不断提升自身的能力，来同时满足消费者生理与心理的需求。同时，互联网与社交媒体的高度普及也为餐饮企业在短期内建立品牌和积累人气创造了土壤。
　　竞争激烈且内卷严重的消费赛道：由于市场规模大但准入门槛低，餐饮行业玩家众多，市场极度分散。另外，餐饮行业细分赛道多，彼此之间替代性强，而同一赛道下各个玩家的产品与服务同质化严重。餐饮行业较高的创新难度与消费者日益增加的对新鲜感的追求也增加了餐饮企业的淘汰率，加快了玩家的更迭速度。通过行业五力分析（Porter’s Five Forces），我们认为餐饮行业玩家主要面临三大威胁：（1）来自行业现有竞争的威胁，（2）来自潜在新进入者的威胁和（3）来自替代品的威胁。
　　如何在餐饮行业挑选优质玩家？我们认为，真正优秀的餐饮企业不仅要有较高的市场热度和关注度，更要有能力维持长期行业竞争力、稳定且可持续的盈利能力和现金流，并且在外部环境面临挑战时，依然能以较高运营效率与灵活性表现出较强的韧性。我们从五个维度来综合衡量一家大型连锁餐饮企业的竞争力：（1）品牌力与知名度，（2）店铺网络扩张的空间，（3）供应链管理能力，（4）门店经营效率，和（5）消费渠道与场景的延伸，包括外卖渠道及零售场景的挖掘。
　　估值与评级：我们使用EV/EBITDA对餐饮企业进行估值，并使用DCF进行验证。综合考虑以上五大衡量竞争力的标准，我们给予百胜中国（YUMC.US/9987.HK）、九毛九（9922.HK）、特海国际（9658.HK）“买入”评级，给予海底捞（6862.HK）“持有”评级。
　　投资风险：（1）餐饮行业竞争加剧；（2）消费力进一步衰退；（3）新进玩家对现有玩家造成较高威胁；（4）外出就餐的场景被替代；（5）地缘政治恶化带来的风险。