第一部分：2018年隐债甄别认定以来，化债方式知多少？
　　2018年以来，地方隐性债务化解在持续推进中。整体来看，隐性债务化解以地方政府为责任主体，但部分化债政策需要中央层面统筹推进（比如地方债置换等），注重地区的差异化，同时化债方案也比较多元化。
　　化债方式一：通过安排财政资金直接偿还债务。最直接有效的化债方式是通过安排财政资金，包括预算资金、超收收入、盘活财政存量资金等来直接偿还债务。
　　化债方式二：债务置换在逐渐铺开。1）通过发行地方债进行置换，即推动隐性债务的显性化。2019年以来，从建制县试点到全域无隐性债务试点，新型再融资债的发行在一定程度上可以理解为“第二轮置换”。2）金融机构参与债务置换。主要包括国开行和商业银行参与债务置换，其中国开行置换对象主要针对高速公路等交通类债务。
　　化债方式三：债务重组。债务重组的主要方式包括对非标和银行贷款进行展期等，债务重组与债务置换的核心思路一致，以达到时间换空间的目的。
　　化债方式四：合规转化为企业经营性债务。即针对具有市场化营运潜力、具有稳定现金流的隐性债务投资形成的资产，通过转由市场主体经营并直接划转这部分隐性债务为经营性债务。
　　化债方式五：盘活存量资产。具体来看，政府或城投平台可以通过转让经营权、上市公司股权等资产资源获得现金，或通过改善资产的经营效率盘活资产，从而“开源”并助力债务化解。“茅台化债”在一定程度上也可以称之为盘活存量资产化债的一种方式。
　　化债方式六：AMC参与化债。AMC参与隐性债务处置进一步扩大了地方政府化债资金来源，主要包括提供短期流动性支持（如提供周转资金、收购债权等）和参与实质性重组两种模式。
　　第二部分：一揽子化债方案，怎么化？
　　2023年以来，中央对地方政府隐性债务“控增量+稳存量”的政策导向将一以贯之。但是7月24日中共中央政治局会议提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”，或意味着在牢牢坚守“控增量”底线的同时，当前阶段中央政策更加着眼于“稳存量”，以牢牢守住不发生系统性风险的底线。
　　结合2018年以来的化债经验和地方土地财政依然承压的现实，预计化债政策的核心将依然是“以时间换空间”+防范尾部风险；同时考虑到地区经济财政和债务压力的差异化，地区化债节奏可能不同，但大方向上将逐渐铺开对隐性债务的“清零”工作。
　　同时，我们认为一揽子化债政策依然坚持两个大的原则：1）“控增量”依然是底线，对债务增量的约束依然存在；2）坚持中央不救助原则，因此预计诸如发行特别国债等方式化债的可能性不大。
　　从具体化债方案来看，可能的方向包括：
　　第一，在地方财政（尤其是土地财政）承压的大背景下，短期来看中央进一步加大对地方政府的转移支付或是重点，虽然不能直接化债，但有利于增加地方收支的稳定性，以更好推动地方化解债务风险。
　　第二，“时间换空间”下，债务置换、债务重组/展期等依然是的重要举措。一方面，中央可能会进一步推动国开行等政策行和商业银行对地方债务进行市场化的债务置换、债务重组/展期等；另一方面，新型再融资债也存在重启发行的可能，同时相对应的，建制县试点范围有望扩大，或更加聚焦短期债务压力较大、面临一定流动性困难的地区。
　　第三，盘活存量资产等方式或也有望逐步推进。
　　第四，专项债助力中小银行补充资本，也可以对化债提供一定支撑。
　　第三部分：对于城投债，守住底线思维，适度挖掘票息价值
　　未来城投债投资的利多因素与潜在压力并存，央地博弈下的加速分化将依然是主旋律。
　　机会挖掘：城投行情或将加速分化，建议投资者守住底线思维，适度博弈超额价值。
　　1）建议重点关注经济财政实力+再融资能力较强地区（诸如江苏、浙江、广东、北京、上海、福建等）的省级平台和强地级市平台，有利于抵御政策不确定性带来的负面影响，有较高的安全边际；对于安徽、江西、湖南、川渝、湖北等地区，由于债务压力相对可控，亦或是政府债务管控较好，市场认可度也处在相对靠前位置，建议可以对其中的优资质省级平台、省会城市以及其他较强的地级市平台给予适当关注，挖掘投资价值。
　　2）在7月24日中共中央政治局会议提出“要有效防范化解地方债务风险，制定实施一揽子化债方案”的背景下，城投债信仰有所“充值”，但短久期下沉依然要牢牢守住底线思维，在控制好久期的情况下博弈超额价值。从择券来看，建议结合风控要求，重点关注中债行权收益率在3%-4%、待偿年限在半年左右（或者控制在1年以内）、中债隐含评级AA/AA（2）级的城投债超额价值的博弈机会。
　　风险防范：考虑到城投尾部风险积聚上行是不争的事实，对弱地区、弱资质城投债的估值回调风险需要特别重视，对相关地区建议保持谨慎。
　　风险提示：货币政策放松不达预期；信用债违约超预期；数据统计存在一定偏差。