公司为国药集团全国唯一的医药零售整合平台及最大批零一体化平台。公司主营业务为两广医药分销和全国医药零售。2022年医药零售板块营收占比31%，毛利占比64%。公司“十四五”规划为“1核、双网、6平台”。2023Q1公司实现归母净利润3.62亿元，同比增长43.53%。
　　国大药房门店数量及业务规模有望稳步扩张。截至2022年末国大药房全国门店9313家（直营店7730家，加盟店1583家）。2023年国大药房将提升门店拓展速度，推动投资突破。国大药房旗下子公司的医保资源获取能力普遍较高，有望承接处方外流带来的增量空间。2022年国大药房直营医保卡含税销售90亿元，同比上升23%，直营双通道门店累计销售41亿元。
　　国大药房盈利能力提升潜力大，改善可期。国大药房2022年净利率为1.45%，毛利率为25.08%，低于同行业上市公司平均水平，主要源于其DTP和处方药占比较高，2021年处方药占比54%。随着国大药房不断调整销售结构，管控商品本身毛利率，运营管控型总部进一步整合资源，国企改革深化提质增效，国大药房盈利能力改善可期。
　　两广区域公司医药分销业务规模领先，一体两翼调结构促转型，批零一体战略取得成效。2022年医药分销板块器械占比17%，同比提升4pct；实现创新业务销售27亿元，同比增长41.9%。公司批零一体试点自2019年开展以来区域由5个扩大为21个。2021年公司广东省批零协同销售达10.3亿。
　　盈利预测：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为17.84、21.05、24.51亿元，分别同比增长20.0%、18.0%、16.5%。2023年7月21日收盘价对应PE分别为11.4X、9.6、8.3X。首次覆盖给予“增持”评级。
　　风险提示：集采降价超预期；行业竞争加剧；应收账款风险。