信用债的市场流动性较弱。投资者在交易信用债时常常出现缺乏对手方或买卖价差过大的情况，本文尝试基于市场存量信用债的成交以及报价情况建立信用债流动性评价体系，使得投资者可以观察债券的流动性水平以及其历史变化，为择券过程提供帮助。
　　结合流动性的宽度、深度、即时性和弹性四个方面，我们总结出了容易获取且能够代表债券流动性的多项指标。宽度方面，我们使用经纪商最近7次买卖报价的中位数利差来衡量，称为双边利差中值。深度方面，使用经纪商的成交笔数、双边各自的报价笔数，以及在交易平台上的成交量来衡量。即时性方面，使用特定区间内债券在经纪商以及交易平台上产生成交或报价的天数。而弹性指标，使用成交价格相较于前一天的中债估值的偏离程度，即成交偏离中值。这一指标可以反映债券价格的稳定性，从弹性角度衡量债券的流动性。
　　由于信用债成交数量偏低，且市场行情不断波动，成交偏离中值与双边利差中值的数据可能存在缺失或偏差，所以我们着重关注深度与即时性指标。成交深度的衡量：以30个交易日内数据为研究样本，在此期间银行间与交易所共有25406只信用债产生了交易，约占信用债总数的78%。信用债在经纪商渠道的成交更少，接近70%的债券在30个交易日内没有经纪商成交。尽管债券可能没有成交，但双边报价数量的多寡可以间接反映债券的流动性。成交最多的债券一般在30个交易日内双边会各有约3000笔报价，而即使债券没有成交，可能也会有几十至上百笔报价。成交即时性的判定：从天数的角度看，有90%的债券在30个交易日的有成交天数不高于7天，而成交天数超过20天的债券约有300只，不超过所有信用债的1%。经纪商口径的成交天数相比于银行间市场与交易所市场口径显著下降，而且随天数增加，债券数量下降的速度更快。大约99%的债券的成交天数不超过6天。债券获得报价的天数通常远高于有成交的天数。即使一只债券在30个交易日内都没有交易发生，但其可能在这一期间的每天都有报价产生。
　　成交宽度的鉴别：使用最近7次经纪商双边报价的中位数利差来计算双边利差中值。对于成交较为活跃的债券，双边利差一般为2-3bp，且从整体来看双边利差超过10bp的债券较少。有成交的债券中，大多数债券的成交价格相对于前一天的估值偏离不超过5bp；也有少量债券的偏离程度较大，达到了数百bp，此种情况的出现一般说明这一债券的流动性较差，价格波动较为剧烈。成交弹性的测算：使用时间区间内所有成交相对前一天中债估值偏离程度的中位数来作为成交偏离中值。可以看出，有成交的债券中，大多数债券的成交价格相对于前一天的估值偏离不超过5bp；也有少量债券的偏离程度较大，达到了数百bp，此种情况的出现一般说明这一债券的流动性较差，价格波动较为剧烈，赋予较低的分数。
　　对各指标进行分段赋值，并设定权重，进而得到各债券的评分。打分由劣至优分别赋值0至100分。其次，以成交量、成交笔数、成交天数为标尺，主观判断调整设置各指标权重。最后，对债券进行分档。此外，在计算指标时，对不同交易日的数据设置不同的权重，距离当前时点越远则权重越低，从而使评分可以更显著反映流动性的最新变化。
　　我们选取了20只信用债，获取了它们在2022年12月14日至2023年3月10日共59个交易日的交易数据，并拆解为30个连续30个交易日的区间，使用上述模型进行了打分与划档。评级分布为，S级1只、A级5只，B级4只，C级2只，D级8只。采用这一评价体系得到的分数符合我们的一般认知，对债券流动性的描述比较准确。此外，我们也观察了这20只债券在30个区间内的流动性变化情况。每一只债券的流动性评分都相对较为稳定，可以判断出债券自身的流动性水平。其次，当债券的流动性发生变化，例如有成交发生或者成交减少时，流动性评分也依然能够敏锐地捕捉这一变化。
　　风险提示：成交数据不完整；指标选取方法不科学；打分区间划定存在主观判断；流动性评分结果不合理。