投资逻辑: 1 )新品密集上市，业绩加速,2023-25年增长中枢有望达20-25%; 2 )行业新老交替,新药“量价齐升”; 3 )集采出清，长逻辑通顺;4)经营质量提升,估值处于中枢下部,仍有修复空间。
　　奥赛利定有望成为24亿元级重磅。奥赛利定( Oliceridine注射液)为G蛋白偏向性μ-阿片受体( MOR )激动剂,放量确定性较强: 1 )研发进度领先，5m23获批上市; 2)恩华药业销售体系成熟,渠道优势明显; 3 )镇痛相关恶心、呕吐、呼吸抑制等不良反应发生率低; 4 )竞争格局较好TRV130定位197亿镇痛市场,阿片类创新镇痛药物,临床后期的仅SHR8554、HSK21542等4款。我们预计, TRV130将于2030年达到销售峰值24亿元,对应105元/支,销量2千万只,用药人数为910万,手术相关人群渗透率仅8.6%。
　　镇病产品推陈出新,贡献新增长点。“芬太尼系列+羟考酮"市场超60亿元,人福医药、萌蒂市占率超80%。公司管制类镇痛药盐酸瑞芬太尼注射液、枸櫞酸舒芬太尼注射液、盐酸羟考酮注射液,于2020-21年集中获批,市占率< 4% ,有望抢占市场。同时,传统品种依托咪酯乳状注射液、咪达唑仑注射液价格不超过40元/支,新获批镇痛药在90-140元/支,高毛利品种带动盈利能力提升。
　　集采出清,精麻药物高壁垒,长逻辑通顺。精麻药物生产、流通、销售全流程受到强监管,格局、价格中长期稳定。集采利空基本出清,公司精神类产品(如利培酮、阿立哌唑、度洛西汀等).麻醉类(右美托咪定、丙泊酚)及神经类(加巴贲丁) ,已纳入集采且在报表端充分反应,7、8批集采无公司产品。依托咪酯乳状注射液尚为国内独家,咪达唑仑注射液积极推进升级“红处方”.存量仿制药,仅齐拉西酮、丁螺环酮体量较大,2022年销售额预计不超过4亿元。
　　盈利预测与投资评级:我们预计,公司2023- 2025年归母净利润分别为11.1/13.6/16.8亿元,当前市值对应2022 -2024年PE分别为25/20/16倍。由于: 1)镇痛药物矩阵初成,驱动业绩加速; 2)精麻药物市场大、壁垒高,集采利空出清,长逻辑通顺,维持“买入”评级。
　　风险提示:带量采购、竞争恶化、研发失败、新冠疫情