根据星图数据，2023年618期间综合电商平台累计销售额达6143亿元（yoy+5.4%），直播电商平台累计销售额达1844亿元（yoy+27.6%）。根据淘天集团刘博，今年淘天618的交易规模、购买用户数、每天的来访用户数均实现正增长。今年淘天618在活动周期和折扣力度上和2022年基本一致，但更加注重用户的体验优化和商家的长效经营，在商家扶持、流量曝光、会员运营、内容建设、新品宣发等方面的加强投入也突出体现了淘宝天猫中长期发展战略。我们认为，淘宝天猫仍然是国内消费者心智和商家经营的主要阵地，稳健的现金流和可持续的股东回报也将进一步提升公司对于长线资金的吸引力。我们认为，公司依然是中国长期数字化进程中的重要参与者，维持对公司中长期数字化商业服务能力相对乐观的态度，维持公司港股及美股“买入”评级。
　　▍行业概览：电商行业整体持续回暖，直播电商增速领先。根据国家统计局，4-5月我国实物商品网上零售总额同比增长20.8%/16.9%，2年CAGR为7.7%/8.9%。随着各平台年中大促的开启，电商行业整体进一步回暖。根据星图数据，2023年618期间（5月31日20:00-6月18日24:00）综合电商平台累计销售额达6143亿元（yoy+5.4%），直播电商平台累计销售额达1844亿元（yoy+27.6%）。分品类看，综合平台中美容护肤/运动户外/洗护清洁销售额领先，分别为300/258/144亿元；洗护清洁/粮油调味/运动户外同比增速领先，分别为5.9%/4.0%/3.6%。
　　▍淘天618概览：整体表现良好，交易规模及用户数量实现正增长。根据淘天集团刘博，今年淘天618的交易规模、购买用户数、每天的来访用户数均实现正增长；同时，今年618也是迄今商家参与规模最大的一次。从活动节奏来看，今年天猫618整体活动周期（5月26日20:00-6月20日）与去年同期相同，但在狂欢期前新增预热期，提前为大促爆发蓄势。从折扣力度来看，天猫“每满300-50”、淘宝“每满200-30”以及88VIP大额券（满5000-400、满1500-120）均与2022年相同。今年淘宝天猫618在活动周期和折扣力度上和2022年基本一致，但在商家扶持、流量曝光、会员运营、内容建设、新品宣发等方面通过更加精细化的运营优化消费者体验及商家经营效率。618期间，淘宝APP首页以淘宝直播、淘宝好价、淘宝买菜为核心位，亦展现了公司在内容化、价格力和近场零售的战略落地。
　　▍商家经营：持续打造价格竞争力，加强中小商家扶持。延续今年阿里对商品价格力的重视。根据淘宝天猫618商家大会，今年618，淘宝对全网低价和同款低价商品在搜索端进行“打标”，在价格力方面有优势的商品将获得优先推荐。同时，淘宝首次面向中小商家推出为期10天的专属会场“淘宝好价节”（6月4日0:00-6月13日23:59），推出了大量“3元3件”、“9.9元3件”的低价商品供给，从而强化对价格敏感性消费者的渗透，也进一步提升了淘宝商家在大促期间的参与度和积极性。截至6月18日0点，超256万中小商家今年618实现成交额同比增长，118万中小商家成交额突破1万元。
　　▍内容建设：加强内容投入，直播闪降节及新主播带动用户时长增长。内容化作为淘宝天猫今年五大战略之一，公司持续加强投入。6月16日-6月18日，淘宝首次推出“直播闪降节”，消费者在店铺直播间下单无需领券、凑满减即可享受618最低价。直播闪降节带动下，参与商家的店播成交相比日常增加2-3倍，观看直播人次同比增加60%。同时，淘宝直播积极引入TVB、东方卫视、国际名模陆仙人、社交达人程晓玥等新兴主播以丰富平台内容生态，618期间超5万名主播实现首播。这些举措均带动了618期间淘宝内容丰富度及淘奥短视频用户观看时长的显著提升。根据淘天集团发布的数据，今年618期间，每天在淘宝发布短视频的商家数增长了55%，达人增长了200%；淘宝上短视频的日均观看用户数增长了113%，浏览量和观看时长也实现翻倍增长。
　　▍风险因素：政策监管导致经营调整的风险；金融业务监管风险；数据安全相关风险；电商行业渗透放缓、电商平台竞争超预期导致业绩下滑的风险；宏观经济增长放缓导致业绩下滑的风险；局部疫情反复影响超预期导致业绩下滑的风险；对外投资布局拖累利润；中美摩擦因素影响业务开展及股价波动；美股退市风险等。
　　▍盈利预测、估值与评级：我们维持阿里巴巴集团FY2024-2026收入预测为9,217/9,851/10,448亿元，同比+6%/+7%/+6%；维持FY2024-FY2026净利润（Non-GAAP）预测为1,543/1,694/1,795亿元，同比+9%/+10%/+6%，现价对应公司港股PE（Non-GAAP）11x/10x/9x。集团层面，基于SOTP估值，中国商业参考DCF结果，我们给予中国商业业务FY202410x PE估值；结合行业需求和收入结构角度测算，对标AWS估值（基于中信证券研究部预测，2023年6-7x PS），考虑到收入增速及EBITAMargin差异，我们给予云计算业务FY20242x PS估值。考虑到阿里巴巴集团其他业务尚未拆分上市，中性假设下，我们暂时仅考虑蚂蚁集团投资价值及现金估值，不考虑其他业务估值，依此我们维持公司FY2024美股目标价146美元/ADR、港股目标价