市场迎来反弹窗口，但暂不具备反转逻辑，风格切换取决于后续政策幅度
　　上周市场赚钱效应有所回暖、日均成交额重回万亿元以上、北向资金环比大幅净流入，央行降息、政策预期强化及海外流动性进入短暂蜜月期构成了市场风险偏好修复的底色，投资者关心反弹能否持续、风格是否切换到顺周期。我们认为，5月M1-M2剪刀差弱修复显示资金活化程度仍不高、6月来商品房销售同比转负、美联储7月或再进入加息窗口反映当前面临的大概率是有瑕疵的反弹、弱支撑的修复。上周五国常会延续4月政治局会议基调，扩大有效内需仍是主要抓手，政策幅度或是后续市场的重点观测对象。展望来看，市场从反弹到反转的时间锚在Q3、空间锚在彼时内/外宽松政策力度。
　　国内政策预期趋强、海外流动性的短暂蜜月期构成了风险偏好修复的基底
　　上周市场风险偏好的回暖来自于四个积极信号的发出：①国内流动性放出宽松信号，OMO、MLF利率相继下调10BP，力度有限但信号意义强；②5月金融数据显示新增中长贷TTM同比增速仍在修复，A股短周期向上趋势不变；③5月国内经济数据季调环比仍在弱势复苏，显示出经济复苏具备一定的内生动能，且同比增速低于Wind一致预期也强化了市场的政策预期；④海外流动性进入短暂蜜月期，6月FOMC会议宣布不加息、北向资金上周出现明显净流入。受此影响，全A风险溢价回落，泛地产链、大盘成长等板块涨幅居前，市场开始关注反弹能否持续、风格是否会切换至顺周期。
　　但面临的大概率是有瑕疵的反弹、弱支撑的切换
　　经济、金融数据结构性问题仍存，因此当前市场的反弹存在瑕疵、风格切换支撑力偏弱：①5月M1同比增速小幅下滑、M1-M2剪刀差环比仍小幅弱修复，意味着资金活化程度仍不高；②信贷数据结构欠佳，居民部门新增中长贷同比仍是弱修复，且高频商品房销售数据显示6月以来60城新房、26城二手房销售面积同比均转负；③美联储的加息周期并没有完全结束，点阵图显示7月会议加息25BP的概率仍大，且年内或不会进入降息。从反弹到反转的关键在于国内/海外流动性预期稳定、市场进入主动补库预期交易，而风格切换的关键在于M1增速、贝壳KMI等前瞻指标能否出现弹性修复。
　　当下是政策博弈的最佳窗口，关注点或从政策拐点转向政策幅度
　　逻辑上考虑，市场对政策变化的反应有“拐点、幅度、有效性”三个大阶段、五个小阶段：1）政策预期出现拐点、行情修复→担心政策幅度有限、行情调整；2）政策幅度逐步增大、行情修复→政策有效性难以观测、行情调整；3）政策有效性显现、行情趋势性修复。目前市场正处于“三段式”博弈的第一段前半段，后续需关注政策幅度。上周五国常会召开，延续了4月政治局会议中扩大有效需求的政策基调，在肯定了内需修复同时新增了对外部风险的描述，强调必需采取“更有力”的措施促进发展动能，研究提出了一批政策措施，后续将进入政策力度的观测窗口。
　　从反弹到反转的时间锚在Q3、空间锚在政策力度/海外流动性环境
　　我们在5.30《主题“造势”，“双电”突围》中提及，无论是基准（政策托而不举、海外年内不降息）还是乐观情形，从反弹到反转的转机或均现于Q3，考虑企业盈利/国内流动性/海外流动性三个核心变量，PPI同比或于年中见底→Q3市场进入主动补库预期交易，若内/外宽松政策加码，则带来β弹性。若政策落空，弱复苏的基准情形下，风险溢价或在±1.5x标准差内运行，估值上行和下行的空间都相对逼仄；剩余流动性回落速率不够+中美利差无明显扩张，结构上仍是存量博弈下的主题行情，根据主题+筹码+景气三维度比较框架打分，电子/电力/传媒/通信/保险得分居前，科创50占优。
　　风险提示：中国复苏不及预期；美联储货币政策紧缩超预期。