债券定价是指在综合考虑债券条款和当时的利率环境后，确定发行人新发行债券的票面利率，本文将新发行而未确定票面利率的债券叫做待估券。待估券定价的思路是将对应发行主体的存续债券作为参考券，寻找参考券和待估券之间的差别并依据债券是否含权、发行方式、担保情况、是否永续、是否次级、债券分类等条件逐步调整待估券估值。
　　本文介绍了一级定价的两类方法，分别以参考券的票面利率和中债估值为基础。方法一中将发行期限与待估券发行期限相同的债券作为参考券，以参考券的票面利率为估值基础，估值结果更贴近于待估券名义发行价格；方法二中将剩余期限与待估券发行期限相近的债券作为参考券，以参考券的中债估值为基础，估值结果更贴近于待估券实际发行成本，可能受到一些非市场化因素影响。
　　方法一中参考券的匹配要素包括发行期限、含权债特殊期限、发行方式、是否永续债、是否次级债、债券一级分类、债券二级分类、特殊条款。方法二中参考券的匹配要素包括发行方式、是否永续债、是否次级债、债券一级分类、债券二级分类、特殊条款。根据以上匹配原则，从匹配一开始匹配并逐步放松约束，直至寻找到符合匹配要求的参考券，若同时符合要求的参考券有多只，为减小发行时间不同带来的主体资质及利率环境影响，方法一选择参考券中发行起始日距今时间最短的债券作为最终参考券，方法二选择参考券中剩余期限与待估券发行期限最接近的债券作为最终参考券。
　　在放松要素匹配的过程中，为进一步提升估价的可靠性和准确性，在匹配到的参考券票面利率（方法一）及中债估值（方法二）基础上进一步调整。待估券与参考券在发行方式和是否永续债上存在差异时，选取参考券在估价日对应隐含评级、待估券对应期限的中债非公开发行城投债到期收益率减去中债城投债到期收益率、中债可续期城投债到期收益率减去中债城投债到期收益率，获得该评级该期限的公私募利差、永续利差。在参考券票面利率（方法一）及中债估值（方法二）基础上进行利差调整。此外，在运用方法一时，还需要通过计算待估券估价日与参考券发行日的同期限国开债收益率之差，实现对利率环境的调整。
　　为检验两种方法的准确性及可靠性，分别使用方法一和方法二对5月前四周新发行的286只无担保城投债进行定价，并与第三方定价工具定价结果、最终票面利率进行比较。
　　匹配一的匹配要求最高，对于方法一有128只债券在匹配一的要求下得到了参考券，误差平均值为31bp；方法二中有201只债券在匹配一的要求下得到了参考券，误差平均值为61bp。参考券的限定条件进行放松后，最终方法一有173只待估券匹配到了参考券，方法二有256只待估券匹配到了参考券。
　　总体来看，方法一误差较小，但方法二误差相对较大。分误差水平来看，误差小于20bp的只数占比最大的为方法一估价方法，占比达到49.7%，占比最小的为方法二。分评级来看，各估价方法中，隐含评级越低误差越大，隐含评级越高误差越小。在使用方法二定价时，估价的利率可能偏高，256只债券中有202只债券估价高于最终确定的票面利率。可能原因是部分主体存在非市场化发行行为，因此方法二可以用来预测新发行债券在二级市场上的未来估值表现。
　　信用债市场回顾：本周信用债发行总额3904.73亿元，较上周上升55.39%，净融资额1625.02亿元，较上周上升188.89%，其中城投债净融资为657.71亿元，较上周上升18.99%，产业债净融资额为969.81亿元，较上周上升9850.28%。本周信用债市场成交活跃度略有上升，1年期、3年期中短期票据收益率上行，5年期中短票据收益率小幅下行。本周共发生7起评级调整事件，包括2起境外下调、3起境内下调和2起境内上调事件。
　　风险提示：数据更新不及时或提取失误；定价结果有偏误；主体资质发生显著变化；市场波动剧烈。