三因素模型出发看科技制造
　　本篇报告是三因素行业比较框架系列的第二篇——科技制造篇，主要研究了三因素模型如何在科技制造板块整体，以及细分行业中运用。在第一篇行业比较框架《顺时而动，消费可为——三因素行业比较框架之消费篇》（2023-3-3发布）中，我们建立了以景气-流动性-资产价格三因素为基础的三因素模型，但是核心问题在于，对于不同类型的板块，其景气、流动性与估值的表征指标或许各有不同。梳理清楚究竟每一个关键因素的具体指标是更加重要的工作。
　　科技制造行业的总体特点是“预期为王”。对于消费行业，净利率与实际业绩增速是景气核心，但对科技制造行业而言，盈利预期是景气最核心的指标，预测净利润增速与科技制造板块走势高度相关，尤其是在2016年之后，这一趋势体现的非常明显。这一特点使得科技制造板块与其他板块存在显著的差异；流动性端，美债对科技制造板块有显著影响，而国内流动性影响并不明显。此外，估值在极端位置时，科技制造股价可能会有短期反转，但中长期盈利预期通常更加重要。
　　三因素模型下的四类科技制造行业
　　在科技制造行业内部，其细分子行业也有着非常显著的差异。在行业比较与选择中，应该结合不同行业的特点具体分析。根据子行业对景气与流动性反应的差异，可以将行业分为四类：部分行业受到景气的影响明显，部分行业受流动性的影响明显，部分行业受两者的影响均比较明显，而部分行业受两者的影响均不明显。
　　一级行业中，电子、电力设备及国防军工受到景气及流动性的影响均较明显，计算机、传媒及通信受到流动性的影响较为明显，轻工制造受到景气的影响较为明显，机械设备受流动性及景气的影响均较弱；二级行业中，消费电子、半导体、游戏等行业受到景气及流动性的影响均较明显，计算机设备及通信设备等受到流动性的影响较为明显，电网设备、造纸等受到景气的影响较为明显，而广告营销、专用设备等受流动性及景气的影响均较弱。
　　当前位置看好科技制造板块未来表现
　　在三因素模型视角下，科技制造板块未来有望持续上行。景气端，盈利预期未来有望逐渐上升，且未来工业企业盈利或将延续复苏态势，并在三季度触底回升；流动性端，美联储加息接近尾声，美债利率下行背景下，科技制造板块估值有望得到抬升；资产价格方面，当前估值并不会对股价表现形成制约。
　　一级行业中，右侧关注国防军工、轻工制造、计算机、传媒，左侧关注电子。国防军工当前景气在上行，且未来有望受益于美债利率下行，估值也并不高；轻工制造景气上行明显；计算机、传媒对于美债利率的变动高度敏感，美债利率可能下行背景下，未来或会有不错表现。此外，电子行业当前景气预期已经处于历史低位，考虑到股价可能会提前于景气拐点启动，当前也值得积极左侧布局。
　　二级行业中，右侧关注光学光电子、游戏、消费电子、造纸、计算机设备等，左侧关注半导体及军工电子。三因素模型视角下，光学光电子、通用设备、软件开发、游戏、消费电子及元件等行业当前值得关注；此外，半导体及军工电子行业的左侧机会也值得投资者关注。
　　风险分析：经济复苏不及预期，工业企业利润增速超预期下行；美联储超预期加息，美债利率显著上行；模型未来发生失效。