本期投资提示：
　　利率债周观点：同业存单和长端利率触底回升，维持当前债市中性偏谨慎的观点不变
　　短期宽松预期降温，国债利率维持窄幅震荡。4月数据环比明显走弱，叠加5月地产销售高频数据依旧不佳，经济预期依旧谨慎。股债当前绝对位置均不高，Q1货币政策执行报告同样带动货币政策宽松预期降温。当前股债均呈现震荡走势，10Y国债收益率在2.70%附近横盘震荡。上周资金面边际收敛，1年AAA同业存单收益率上行3bp至2.46%，长短端利率债收益率小幅上行，期限利差小幅收窄，曲线依旧表现偏平。
　　对于当前债市而言，赔率总体较低，维持近期中性偏谨慎观点，关注7月经济与政策预期变化的关键时间窗口：（1）货币政策过渡期债市收益率和同业存单收益率相关性较强，1年同业存单收益已阶段性触底，长端利率短期继续下行面临较大阻力；（2）5月高频数据边际已有起色，票据利率上行、食品价格和黑色系价格有所反弹，地产销售虽然起色不大，但各地房地产政策仍在松绑，关注经济预期的边际变化。7月可能是经济预期和政策预期变化的关键时间窗口，影响债市节奏；（3）此外，5月初人民币汇率再度向上“破7”，引发市场担忧。但以2021年以来三轮经济衰退交易来看，基本均是债领先于股，领先于汇率。汇率加速贬值是近期经济预期下行的滞后反映，并不意味着短期内国债利率还要进一步走低。
　　热点关注：人民币汇率再向上“破7”，预计短期对债市有限
　　年初以来人民币贬值驱动因素复盘：5月18日，在岸人民币汇率再度向上“破7”，引发市场对于人民币贬值的担忧。人民币汇率走势受到国内经济预期与以美国代表的经济预期的双重影响。这一轮人民币贬值始于2023年2月。第一轮贬值（2023.2月）主要原因在于美国经济超预期，美联储紧缩预期上修。贬值进程最终被“硅谷银行风波”打破，人民币汇率边际走强。而4月中旬以来的人民币新一轮贬值主要驱动是国内经济预期的再度转弱，彼时美元指数整体维持相对弱势。而5月上旬以来人民币在此加速贬值，除了国内经济预期整体依然较弱之外，主要的边际原因还是在于美元再度走强导致的被动贬值。
　　2014年后人民币汇率与债市走势负相关性较强，仅2021年两者呈现正相关关系。核心是人民币汇率和债市均受国内基本面驱动：经济下行时，人民币贬值、债券收涨，经济上行时，人民币升值、债券收跌。特别是2014年后中美经济背离较为明显，近期加强了人民币汇率与债市的负相关性。2021年较为特殊，国内基本面虽有下行压力，但出口强势带动“美元强但人民币更强”的态势。国内疫情影响仍未消退，全球供应链受阻，我国出口强势增长。尽管美国通胀复苏势头加速，开始退出宽松政策，带动美元指数震荡走高，但我国的强出口效应依然支撑人民币升值，呈现“美元强但人民币更强”的态势。
　　从2021年以来“衰退交易”的顺序来看，债市往往领先于股市，股市领先于汇率。以2021年以来三轮经济衰退交易来看，基本均是债领先于股，领先于汇率。2022年4月汇率再次贬值的时候，国债利率和股市均已经走弱。尤其是本轮5月上旬以来的加速贬值更多由美元走强驱动。从这个角度看，当前人民币汇率再度向上“破7”，并不意味着利率短期内仍有较大下行空间，中期的经济预期的变化更为关键。
　　2010年以来，人民币兑美元汇率大致经历了四轮升值和贬值周期，汇率波动的背后，中美经济基本面、政策面、地缘政治等是主要驱动因素。具体来看：（1）2010年1月-2014年1月：经济向好，人民币稳步升值。（2）2014年2月-2016年12月：811汇改后人民币贬值压力加大。（3）2017年1月-2018年4月：引入逆周期因子，人民币汇率企稳回升。（4）2018年5月-2019年9月：中美贸易摩擦引发人民币贬值。（5）2020年2月-2020年5月：疫情和美元流动性危机影响下人民币贬值。（6）2020年6月2022年3月：经济率先重启、强出口带动人民币升值。（7）2022年4月-2022年10月：人民币汇率出现两波急贬。（8）2022年11月-2023年1月：人民币震荡升值。
　　周度（5.15-5.19）大类资产走势：国内债市窄幅震荡，10Y美债收益率报收3.70%。具体来看：（1）资金面：资金面边际收敛，机构小幅降杠杆、隔夜质押式成交量边际回落。（2）债市：10Y国债收益率报收2.72%，10Y美债收益率报收3.70%。（3）大宗商品及原油：黄金价格下跌2.89%，布伦特原油报收75.58美元/桶。（4）汇率：美元指数报103.19，在岸人民币汇率报7.02；（5）国内外股市普遍收涨。
　　风险提示：货币政策宽松超预期。