评级一般规模不大，债底提供较强安全垫
　　正股金牌厨柜是国内高端整体厨柜及定制家居的专业服务商，在国内享有较高知名度，公司主营业务收入稳步增长。2022年全年营收35.52亿元，同比增长3.06%，主要受衣柜、木门品类及海外销售持续增长驱动；归母净利润2.77亿元，同比下降18.03%，主要系新拓业务费用投入以及营销渠道刚性成本支出所致。2023年一季度营业收入5.75亿元，同比增长1.08%；归母净利润为3275万元，同比增长8.18%。
　　门店持续扩张，新品类初露头角。截至2023年3月31日，公司在全国范围内拥有金牌厨柜品牌专卖店1,812家（含在建），是国内高端整体厨柜领导品牌之一，并拥有金牌衣柜品牌专卖1,101家（含在建），金牌木门店及专区577家（含在建），整装馆112家，新品类中阳台卫浴与玛尼欧（电器）分别为91家和128家。总计较2022年底新增92家门店。
　　上游成本压力及部分订单降价致毛利微降。2023年一季度公司综合毛利率29.11%，较2022年降低0.35pct，毛利率水平持续下降，主要系（1）大宗工程的产品毛利率相对较低，工程业务收入占比上升；（2）2021年来，受上游原材料采购价格上涨影响，材料成本有所上升，但公司在原材料价格上涨之前签订的大宗工程订单已锁定交易价格，又叠加工程厨柜产品价格有所下降；（3）直营模式需要承担的店铺租金、销售人员薪酬等运营成本较高，总体效益较低。
　　新建全品类生产线，完善西南厂区布局。
　　本次发行募集资金共计7.70亿元，募投项目“金牌西部物联网智造基地项目（一期项目）”计划于四川省成都市新建生产基地，通过本项目的实施，金牌厨柜可以大幅提升全品类产品产能，减少排产等待时间。募集资金将用于新建厂房空间、物流仓库及研发综合楼，共计投入4.67亿元；生产及其他硬件设备投入4.88亿元；软件系统投资1,530.00万元。
　　条款及定价分析
　　金牌厨柜于2023年5月11日发布公告，金23转债将于5月16日上市。金23转债发行规模7.70亿元，债项评级AA级，根据5月12日中债同等级企业债到期收益率3.9845%测算，债底约为95.65元，5月12日金23转债平价为82.92元，债底提供较强安全垫。条款方面，下修条款较为严格，回售及赎回条款中规中矩。
　　根据2023年5月12日金牌厨柜收盘价测算转债平价为82.92元，参考目前行业相同、评级相同的鹤21转债（转股溢价率34.88%）及欧22转债（转股溢价率41.41%），预计金23转债上市首日转股溢价率预计在31%-35%区间，对于5月12日平价，金23转债上市价格预计在108.62-111.94元。
　　风险提示：
　　项目投产进度和下游需求不及预期、原材料涨价等。