2022年营收利润显著增长。公司2022年实现营业收入351亿元，同比+127%，其中光伏电池片营收占比97.7%；实现归母净利润23.28亿元，同比+1954%，扭亏为盈，主要原因系2022年电池环节竞争格局改善，同时下游光伏需求强劲，电池环节盈利扩张。公司2022年光伏电池片出货34.4GW，同比提升89%，估算单瓦净利约0.07元/W。
　　23Q1出货量及营收平稳增长，净利润同比大幅提升。实现营收77.5亿元，同比-1.0%，环比-16.2%；实现归母净利润7.0亿元，同比+209%，环比-25.2%。23Q1公司电池片出货量约9GW，同比提升约12.5%，估算单瓦净利0.07元/W，与2022全年水平接近，环比下降约0.02-0.03元/W。盈利能力环比下降的主要原因是22Q4大尺寸电池片供应紧张，单瓦盈利较高，而23Q1由于石英砂紧缺涨价，硅片价格相对强势，造成电池片环节季度单瓦盈利有所收缩。
　　ABC技术进展顺利，差异化竞争路线清晰。ABC是公司自主研发的全背接触太阳能电池技术，目前量产平均转换效率已高达26.5%，与传统PERC电池相比提高3个百分点以上。同时，公司推出N型ABC组件产品，具备转换效率高、光致衰减低、美观度高等优势，全生命周期发电量较传统PERC组件显著提升。ABC组件产品输出功率优势明显，我们认为新产品目前处在量产化和市场导入的初期，相对更加适合海外分布式市场的高端客群。
　　2023年ABC电池组件开始量产，一体化产能加速落地。截至2022年底，公司拥有36GW的PERC电池片产能，其中大尺寸产能占比在95%以上，未来公司将不再新建PERC产能。公司ABC产品将以电池组件一体化模式为主，当前拥有ABC电池产能6.5GW，预计2023年底ABC电池、组件一体化产能将达到25GW，同时储备项目丰富，未来2-3年ABC产能保持快速扩张。我们预计2023-2025年公司PERC电池销量分别为32.4/28.8/27.0GW，ABC组件销量达5.2/20.0/38.0 GW。
　　风险提示：公司产能投放不及预期，光伏行业各环节竞争加剧，光伏电池技术迭代风险等。
　　投资建议：维持盈利预测，维持“增持”评级。我们预计2023-2025年归母净利润33.6/43.1/63.2亿元，同比增长44.4%/28.3%/46.7%，对应5月12日收盘价的动态PE为11.5/9.0/6.1x。