2023年五一假期离岛免税购物金额同比大增120%，但较2021年同期高点降11.1%（对应购物人次下降9.9%、人均消费下降1.3%），价格政策、精品供给、代购行为等因素影响下购物转化率下降是数据表现平淡的直接原因。我们仍然认为应放眼长期，中国免税行业重回消费回流的渠道扩容逻辑未变。
　　▍五一假期海南离岛免税数据同比大增，但较2021年同期下降。根据海口海关统计，2023年五一假期5天海南离岛免税购物金额为8.83亿元，同比增长120%，购物人数大增158%，畅销的前三类商品为化妆品、首饰、手表。但相较2021年“最好”五一假期5天9.93亿元的数据，2023年五一假期离岛免税购物金额下降11.1%，表现相对一般。根据海口海关统计，2023年五一假期离岛免税购物人次10.9万人次，相较2021年同期下降9.9%；测得2023年五一假期离岛免税人均消费8,101元，相较2021年同期下降1.3%。相比2021年同期数据，购物人次下降是销售额下滑的直接主因，客单价相对平稳。
　　▍海南客流表现仍佳但相较2021年购物转化率降低。根据海南机场集团的数据，2023年五一假期海南岛内三大机场（海口美兰、三亚凤凰、琼海博鳌）旅客吞吐量70.4万人次，超过节前约68.67万人次旅客吞吐量的预计。且相较2021年五一假期68.5万人次的最高记录数据，也实现了约3%的增长。其中，三亚凤凰机场五一假期旅客吞吐量相较2021年持平略降（2023年32.63万人次vs.2021年33万人次），海口美兰机场五一假期旅客吞吐量相较2021年有7.7%的增长（2023年36.8万人次vs.2021年34.18万人次）。从数据上看，海南整体客流表现较好，但购物转化率有所下降，从而导致购物人次下降。
　　▍2021年低价策略背景下购物转化率较高，多重因素变化降低购物转化。我们分析认为购物转化率降低的因素或许和价格政策、精品供给、代购行为等因素有关。1）商品折扣。海南免税货品折扣从2022年初以来在持续收窄，高质量增长目标符合品牌、渠道的共同利益，在前两年折扣较宽松导致的囤货效应下，价格回升短期内对需求转化的影响仍在消化。2）精品供给。高客单价商品缺货的现象预计仍有存在，虽料较春节旺季有所好转，但由于部分精品SKU采购周期较长、补库存或在2023年下半年到2024年上半年才能完成。3）代购行为。我们推测2021年低价策略下代购占比相对较高，代购购物目的性清晰、拉高转化率和客单价，目前价格政策和需求环境下，预计代购动力减弱，但我们认为代购并未分流至海外市场，根据韩国免税店协会（KDFA）的数据，2023年1月/2月/3月韩国免税销售额分别同比下降34.0%/28.2%/31.5%、向外国人销售额分别同比下降46.7%/38.0%/39.7%，韩国免税市场2023年以来销售下降更为明显。
　　▍风险因素：宏观经济承压影响消费需求；疫情反复；海南旅游吸引力下降；离岛免税市场竞争加剧等。
　　▍投资策略。五一假期离岛免税数据虽同比大幅增长，但与2021年高点相比有所下降，市场对此表现的反馈相对负面。结合海南五一机场客流数据来看，购物转化率下降是数据表现不佳的直接原因，我们进一步分析认为商品折扣、精品供给、代购行为或是影响短期购物转化率的因素，我们认为这些因素的影响更偏阶段性，下半年随着社会库存的消化、精品供给的补充，购物转化率有望稳定在较好水平。从中长期维度看，中国免税行业仍处快速增长阶段、疫情后重回消费回流的渠道扩容逻辑未变。考虑基数效应，海南离岛免税市场的边际经营拐点有望在7-8月左右出现，建议积极对待。