终端需求回暖，龙头企业优势强化。2022年速冻及预制菜/烘焙板块营收分别同比增长17.0%/3.2%。受外部环境因素影响，2022年速冻及烘焙部分企业营收较此前制定的激励目标存在一定差距，但安井食品及千味央厨表现较为突出，季度营收增速始终维持双位数左右，领先同行。2023Q1速冻及预制菜/烘焙板块营收分别同比增长18.3%/18.0%，受春节时间提前、经销商备货时间前置影响，实际报表端收入承压，但B端为主的企业在复苏趋势下表现较为强劲，安井食品/千味央厨/立高食品营收分别同比+36.4%/+23.2%/26.2%。
　　产品结构升级叠加成本改善，弹性空间广阔。毛利率：2022年主要速冻企业积极通过改善产品结构及推出新品等方式应对成本压力。从2023Q1来看，原料成本回落已初步对毛利率提升带来正向贡献，考虑2022Q2起油脂等原材料开始大幅上涨，对应毛利率水平处于相对低点，叠加产能利用率开始逐渐提升，预计2023Q2速冻及烘焙企业毛利率存在较大改善空间。费用率：1）销售费用率：宏观环境不利下各企业促销力度收缩，精细化管理下市场费用投放效率得以提升，销售费用率普遍同比下降；2）管理费用率：2022年各企业管理费用率基本维持稳定。2023Q1立高管理费用率同比下降1.6pct，主要系股份支付费用影响，剔除该因素后管理费用率同比下降约0.5pct，主要得益于规模效应有所提升。净利率：2022年因渠道结构、客户群体、产品差异、成本锁价策略及企业调节节奏不同，不同企业净利率表现有所分化。但总体而言，B端渠道占比相对较大的企业，如烘焙类、千味央厨等，净利率出现同比下滑，而C端占比较高的企业，如三全食品等，净利率提升明显。安井食品净利率提升幅度较大主要得益于公司C端业务基础较好，面米及锁鲜装产品放量以及公司对促销、广告费用等销售费用投入进行有效控制，执行力度高。从2023Q1来看，速冻及烘焙企业净利率普遍环比提升，后续有望延续该改善趋势。
　　展望2023年，速冻及烘焙板块基调仍为复苏及成本改善。收入端各企业纷纷把握时机，迎接需求回暖，在新品推广及渠道扩充上都有丰富储备，随着2023Q2进入B端餐饮低基数的时点，叠加夏季小龙虾旺季即将到来，板块高景气成长可期；盈利端原料成本压力整体处于改善趋势当中，看好全年利润提升空间。
　　1）速冻及预制食品：B端需求恢复，龙头企业核心价值凸显：外部环境不利下龙头企业表现出较强经营韧性，随着餐饮景气度复苏，速冻预制产品将迎来更为广阔的发展机遇，业绩确定性强且具备超预期可能的龙头有望表现出更强的相对收益。我们推荐渠道结构多元，主业持续稳健增长，锁鲜装表现亮眼，且预制菜第二增长曲线表现优秀的安井食品、大B百胜渠道有望高速增长，小B早餐、乡厨等场景恢复贡献增量的千味央厨。
　　2）烘焙：长短逻辑兼具，弹性空间广阔，建议重点关注立高食品。2023年是公司重要经营改革调整后的第一年，成效已开始逐步体现。公司内外兼修，正处于下游渠道修复beta+公司组织调整Alpha的双重提升期，基本面延续增长态势，且边际变化积极，叠加产品结构优化，利润率有望进一步提升，看好公司全年业绩弹性。
　　风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、市场竞争加剧风险、渠道拓展不及预期风险。