2022年硅料高景气，公司营收利润显著提升。公司2022年实现营业收入1424亿元，同比+120%；23Q1实现营收332亿元，同比+35%。2022年实现归母净利润257亿元，同比+217%；23Q1实现归母净利润86亿元，同比+66%。2022年公司毛利率为38.2%，同比+10.5pct；23Q1毛利率为43.2%，同比+9.0pct，环比+8.0pct。2022年公司净利率22.73%，同比+10.0pct；23Q1净利率为32.9%，同比+9.3pct，环比+17.6pct。
　　硅料出货大幅提升。公司2022年多晶硅料出货25.7万吨，同比增长138.4%；2023年一季度出货量约8万吨，同比增长约67%。截至2022年底公司硅料产能26万吨，预计2023年底达到38万吨。同时，公司已公告待建项目有内蒙包头20万吨、云南保山20万吨，均预计2024年底前竣工投产。
　　电池片业务稳步增长，N型TOPCon量产落地。公司2022年光伏电池片出货48GW，同比增长37.4%；2023年一季度电池片出货16GW，同比增长70%。截至2022年底，公司电池片产能70GW，其中182mm及以上的大尺寸占比超过95%。公司眉山9GWN型TOPCon电池产能目前已满产，平均转换效率达到25.5%。此外公司彭山16GWTOPCon电池项目预计将于2023年下半年投产。
　　组件转型进展顺利，2023年产能快速扩张。公司组件业务从2022年下半年开始发力，当年实现8GW出货，同比增长226%，23Q1实现3GW出货，预计2023全年出货或达到35GW。截至目前，公司累计中标项目规模超过14GW。2022年底公司组件产能14GW，预计2023年底达到80GW。
　　定增加码硅料产能建设。公司披露定增预案，拟募集资金160亿元，投向包头20万吨和保山20万吨硅料项目。两个项目的总投资均接近100亿元，单万吨投资约5亿元，产能初始投资成本显著低于行业平均水平。
　　风险提示：硅料价格下跌速度快于预期，公司产能投放不及预期，光伏行业各环节竞争加剧，光伏电池技术迭代风险等。
　　投资建议：上调盈利预测，维持“增持”评级。我们预计2023-2025年归母净利润194.8/202.6/223.5亿元（原2023/2024年预测为177.6/201.3亿元），同比增速14.1%/11.9%/11.3%，对应4月25日收盘价的动态PE为8.8/8.4/7.6x。