事件:
　　珀莱雅发布2022年报及2023年一季报：2022年实现营收63.85亿元/+37.82%、归母净利润8.17亿元/+41.88%；2023Q1实现营收16.22亿元/+29.27%、归母净利润2.08亿元/+31.32%，2023Q1业绩表现亮眼。
　　投资要点:
　　渠道优化+大单品强势，盈利能力持续提升。2022年/2023Q1毛利率达69.7%/70.03%，分别同比+3.2/2.5pct，2022年毛利率提升主要受益于：1）线上直营占比增加；2）主推大单品策略，大单品中精华品类占比提升且毛利率较高，达75%+。2022年销售/管理/研发费用率分别为43.6%/5.1%/2%，同比+0.65/+0.01/+0.35pct，其中销售费用率增加主要系悦芙媞、彩棠、OR等子品牌孵化，增加形象宣传推广费投入所致，管理费用率稳定，研发投入持续加码。2022年/2023Q1净利率达13%/13.7%，同比+1/0.2pct，盈利能力持续提升。
　　线上延续高速增长，线下策略性调整渠道。2022年线上/线下分别实现营收57.9/5.7亿元，分别同比+47.5%/-17.6%。1）线上渠道：直营/分销分别实现44.8/13.1亿元，同比+59.8%/16.8%。分平台看，主品牌线上天猫/抖音/京东占比45%+/15%+/10%+；天猫旗舰店复购率及客单价齐升，2022年珀莱雅天猫旗舰店成交额获天猫美妆排名第4、国货排名第1；抖音大幅提高大单品占比及店铺客单价，2022年珀莱雅品牌成交额获抖音美妆排名第3、国货排名第1。2）线下渠道：日化/其他（如商超等）分别实现营收4.4/1.3亿元，同比-12%/-32.3%，线下加大百货渠道调整力度、优化日化渠道网点和收缩超市渠道。预计未来日化渠道将持续优化网点结构，并调整产品结构，百货渠道将聚焦有影响力的商圈、大型百货集团，以提高品牌调性。
　　子品牌全面开花，珀莱雅集团扬帆起航。分品牌看，2022年主品牌营收52.6亿元/同比+37.5%、彩棠营收5.7亿元/同比+132%、OR营收1.3亿元/同比+510%、悦芙媞营收1.9亿元/同比+188%，彩棠、OR、悦芙媞营收均实现倍增，切均已实现盈利。子品牌体量尚小，高增或将延续；未来彩棠将完善底妆心智（储备粉底液、粉霜、气垫、粉饼等子类目）；OR将加强渠道运营（中国大陆地区聚焦天猫、抖音；日本地区线下+线上并重）；悦芙媞将夯实清洁线大单品策略，扩大客群基础。
　　盈利预测和投资评级。公司“6N”战略持续推进，组织灵活性在国内领先，因此我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司实现营收80/98.5/119.6亿元，同比增长25.3%/23%/21.5%，归母净利润10.3/12.7/15.5亿元，同比增长25.9%/23.8%/21.7%，对应PE分别为45/36/30倍，维持“增持”评级。
　　风险提示。1）行业景气度下降风险；2）行业竞争加剧风险；3）新品推出不及预期风险；4）创新及营销不及预期风险；5）行业监管趋严风险。

研究报告全文：2023年04月22日公司研究评级增持维持研究所证券分析师芦冠宇S0350521110002lugyghzqcomcn2023Q1业绩表现亮眼多品牌矩阵持续发力TableTitle联系人李宇宸S0350121110026liyc02ghzqcomcn珀莱雅603605点评报告联系人熊思雨S0350122070076xiongsyghzqcomcn最近一年走势事件珀莱雅沪深30003863珀莱雅发布2022年报及2023年一季报2022年实现营收6385亿元归母净利润亿元实现营收亿元02839378281741882023Q116222927归母净利润208亿元31322023Q1业绩表现亮眼0181500791投资要点-00233渠道优化大单品强势盈利能力持续提升2022年2023Q1毛利-01257224225226227229221022112212231232233234率达6977003分别同比3225pct2022年毛利率提升主要受益于线上直营占比增加主推大单品策略大单品中精12华品类占比提升且毛利率较高达年销售管理研发费相对沪深300表现20230421752022表现1M3M12M用率分别为436512同比065001035pct其中销售珀莱雅-76-11271费用率增加主要系悦芙媞彩棠OR等子品牌孵化增加形象宣沪深30013-3609传推广费投入所致管理费用率稳定研发投入持续加码2022年2023Q1净利率达13137同比102pct盈利能力持续提市场数据20230421升当前价格元1640052周价格区间元14563-21050线上延续高速增长线下策略性调整渠道2022年线上线下分别总市值百万4649733流通市值百万4615293实现营收57957亿元分别同比475-1761线上渠道总股本万股2835203直营分销分别实现448131亿元同比598168分平台流通股本万股2814203看主品牌线上天猫抖音京东占比451510天猫旗舰日均成交额百万37015店复购率及客单价齐升2022年珀莱雅天猫旗舰店成交额获天猫美近一月换手056妆排名第4国货排名第1抖音大幅提高大单品占比及店铺客单价2022年珀莱雅品牌成交额获抖音美妆排名第3国货排名第相关报告12线下渠道日化其他如商超等分别实现营收4413亿珀莱雅6036052022年三季报点评大元同比-12-323线下加大百货渠道调整力度优化日化渠道单品保持强势增长收入及利润均贴近预告上限增持化妆品芦冠宇2022-10-31网点和收缩超市渠道预计未来日化渠道将持续优化网点结构并珀莱雅603605Q3经营数据点评利调整产品结构百货渠道将聚焦有影响力的商圈大型百货集团润增长强劲大单品策略持续推进增持化妆以提高品牌调性品芦冠宇2022-10-18珀莱雅603605中报点评业绩持续稳子品牌全面开花珀莱雅集团扬帆起航分品牌看2022年主品牌健增长大单品策略稳步推进增持化妆品芦冠宇2022-08-28营收526亿元同比375彩棠营收57亿元同比132OR营珀莱雅603605点评报告股权激励落收13亿元同比510悦芙媞营收19亿元同比188彩棠地保持稳步发展增持化学制品芦冠宇OR悦芙媞营收均实现倍增切均已实现盈利子品牌体量尚小2022-07-10高增或将延续未来彩棠将完善底妆心智储备粉底液粉霜气珀莱雅6036052021年和2022Q1业绩垫粉饼等子类目OR将加强渠道运营中国大陆地区聚焦天点评线上稳步继续高增品牌矩阵逐步完善猫抖音日本地区线下线上并重悦芙媞将夯实清洁线大单品增持化学制品芦冠宇2022-04-22策略扩大客群基础盈利预测和投资评级公司6N战略持续推进组织灵活性在国内领先因此我们上调盈利预测预计2023-2025年公司实现营收809851196亿元同比增长25323215归母净利润国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告103127155亿元同比增长259238217对应PE分别为453630倍维持增持评级风险提示1行业景气度下降风险2行业竞争加剧风险3新品推出不及预期风险4创新及营销不及预期风险5行业监管趋严风险TableForcast1预测指标2022A2023E2024E2025E营业收入百万元6385458003389846241196284增长率3782253423032150归母净利润百万81740102919127432155084元增长率4188259123822170摊薄每股收益元290363449547ROE2319220821092013PE5775451836492998PB1347998769604PS744581472389EVEBITDA3832292823491894资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告TableForcast附表珀莱雅盈利预测表证券代码603605股价16400投资评级增持日期20230421财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力每股指标ROE2319220821092013EPS290363449547毛利率6970701070507070BVPS1243164421322717期间费率4811485748924921估值销售净利率1280128612941296PE5775451836492998成长能力PB1347998769604收入增长率3782253423032150PS744581472389利润增长率4188259123822170营运能力利润表百万元2022A2023E2024E2025E总资产周转率111118116115营业收入6385458003389846241196284应收账款周转率6251335733483347营业成本193485239308290473350522存货周转率954127412691261营业税金及附加56397068869610565偿债能力销售费用278584349302431813527135资产负债率3878308928032575管理费用32730445235620269209流动比290388415439财务费用-4100-5138-6322-7681速动比237332358381其他费用-收入12801184082461631103营业利润105759133220165498201782资产负债表百万2022A2023E2024E2025E-343-343-343118元营业外净收支现金及现金等价物316100383575504805652369利润总额105415132876165155201900应收款项10216238442940835740所得税费用22287285683633445428存货净额66905628427756194835净利润83128104308128821156473其他流动资产21478276603422341480少数股东损益1388138813881388归属于母公司净利41470049792264599682442481740102919127432155084流动资产合计润固定资产57038525884813843688现金流量表百万207382073820738207382022A2023E2024E2025E在建工程元无形资产及其他714798313796581111985经营活动现金流111114112703147937176125长期股权投资13853238533385343853净利润81740102919127432155084资产总计5778076782378453061044688少数股东权益1388138813881388短期借款20020000000000折旧摊销8859645267607115应付款项545057441590325108998公允价值变动000000000000预收帐款046000000000营运资金变动1936-16505-5542-4899其他流动负债68222538016529578687投资活动现金流-29822-24663-26707-28561流动负债合计142794128216155620187685资本支出-16721-14285-16224-18122长期借款及应付债券72449724497244972449长期投资-13100-9813-9918-9873其他长期负债8842884288428842其他000-566-566-566长期负债合计81291812918129181291筹资活动现金流-6525-20564000000负债合计224085209507236911268976债务融资000-20020000000股本28352283522835228352权益融资16568000000000股东权益353722468730608395775712其它-23093-545000000负债和股东权益总计5778076782378453061044688现金净增加额7470067475121229147564资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3国海证券股份有限公司商社小组介绍芦冠宇商社首席分析师杜伦大学四川大学曾就职于国泰君安证券中信建投证券方正证券2017年新财富中国最佳分析师评选社会服务行业第二名核心成员2017和2018年金牛奖餐饮旅游行业最佳分析师第一名核心成员2017和2018年水晶球社会服务行业第二名核心成员2018年中国保险资产管理业最受欢迎卖方分析师餐饮旅游行业第二名核心成员邱武斌北京大学硕士四年多买方卖方研究经验主要覆盖电子烟培育钻石景区餐饮等行业李宇宸香港中文大学主要覆盖餐饮茶饮及化妆品行业周钰筠对外经济贸易大学金融本硕主攻免税酒店黄金珠宝电商代运营板块李昭璇本科对外经贸大学投资学硕士约翰霍普金斯大学金融学主攻医美板块熊思雨中山大学硕士主要覆盖化妆品人力资源板块分析师承诺芦冠宇本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R3仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务风险提示国海证券研究所请务必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