事件概述：4月21日，公司发布2022年度报告，报告期内实现营业收入211.42亿元，同比增长4.65%；归属于上市公司股东的净利润68.01亿元，同比增长16.51%；归属于上市公司股东的扣非净利润68.22亿元，同比增长21.17%。公司拟向全体股东每股派发现金股利0.175元（含税）。公司发布2023年一季度报告，报告期内实现营业收入37.32亿元，同比下降5.31%；归属于上市公司股东的净利润8.03亿元，同比增长8.25%；归属于上市公司股东的扣非净利润8.02亿元，同比增长8.29%。
　　电价上行弥补电量下滑：1Q23澜沧江流域来水同比偏枯约1成，其中乌弄龙、小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏枯6.7%、12.3%、13.6%。来水不足公司电量表现承压，单季度水电完成发电量152.98亿千瓦时，同比下降12.4%。当前云南省内电力供应仍呈现偏紧趋势，省内市场交易电价上行，Q1省内市场化交易平均电价同比上涨3.48分/千瓦时至0.3016元/千瓦时，增幅13.1%。市场化电价的上行，公司水电电价获得强支撑，公司单季度度电营收上涨1.57分，电价上行部分抵消电量下行为公司带来的业绩压力。
　　折旧到期、债务优化，降本显著：公司部分电站发电机组、配电设备及水工机械折旧年限到期，2022年公司折旧费用同比减少2.60亿元，降幅4.7%。此外，公司通过低利率资金提前置换存量债务等方式持续优化债务融资结构，4Q22、1Q23公司单季度利息费用同比分别下降1.14、1.26亿元，降幅14.2%、15.8%，公司充沛的现金流将持续减少有息负债规模，利息费用有望逐渐回落，提高利润水平。
　　水光互补，捷报频传：据公司公众号消息，自2022年12月至今，公司白子寨、大栗坪幸福桥、平远小石岩、云龙新松坡、江边帕岭光伏电站相继投产，合计装机42.56万千瓦，水光互补捷报频传，受益于光伏产业链成本迅速下行，公司澜上水光一体化发展有望加速发展。
　　投资建议：公司电价的上行抵消电量下滑带来的业绩压力；成本端持续的债务优化提高利润水平；澜上水光互补基地建设有望加速。根据电量、电价的变化，调整对公司的盈利预测，预计23/24年EPS分别为0.42/0.45元（前值为0.40/0.42元），新增25年EPS预测值0.47元，对应4月21日收盘价PE分别为16.6/15.6/14.8倍。参考公司历史估值水平以及水光一体化带来的发展潜力，给予公司23年20倍PE估值，目标价8.40元/股，维持“谨慎推荐”评级。
　　风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。
　　

研究报告全文：华能水电600025SH2022年年报及2023年一季报点评量缩价涨降本增利2023年04月22日事件概述4月21日公司发布2022年度报告报告期内实现营业收入谨慎推荐维持评级21142亿元同比增长465归属于上市公司股东的净利润6801亿元同当前价格700元比增长1651归属于上市公司股东的扣非净利润6822亿元同比增长目标价840元2117公司拟向全体股东每股派发现金股利0175元含税公司发布2023年一季度报告报告期内实现营业收入3732亿元同比下降531归属于上市公司股东的净利润803亿元同比增长825归属于上市公司股东的扣非TableAuthor净利润802亿元同比增长829电价上行弥补电量下滑1Q23澜沧江流域来水同比偏枯约1成其中乌弄龙小湾和糯扎渡断面来水同比分别偏枯67123136来水不足公司电量表现承压单季度水电完成发电量15298亿千瓦时同比下降124当前云南省内电力供应仍呈现偏紧趋势省内市场交易电价上行Q1省内市场化交易平均电价同比上涨348分千瓦时至03016元千瓦时增幅131市场分析师严家源化电价的上行公司水电电价获得强支撑公司单季度度电营收上涨157分执业证书S0100521100007邮箱yanjiayuanmszqcom电价上行部分抵消电量下行为公司带来的业绩压力研究助理赵国利折旧到期债务优化降本显著公司部分电站发电机组配电设备及水工执业证书S0100122070006邮箱zhaoguolimszqcom机械折旧年限到期2022年公司折旧费用同比减少260亿元降幅47此外公司通过低利率资金提前置换存量债务等方式持续优化债务融资结构相关研究4Q221Q23公司单季度利息费用同比分别下降114126亿元降幅1421华能水电600025SH2022年业绩预告158公司充沛的现金流将持续减少有息负债规模利息费用有望逐渐回落点评逆流而上业绩符合预期-20230119提高利润水平2华能水电600025SH2022年三季报点水光互补捷报频传据公司公众号消息自2022年12月至今公司白评电量好于预期业绩基本持平-202210子寨大栗坪幸福桥平远小石岩云龙新松坡江边帕岭光伏电站相继投产27合计装机4256万千瓦水光互补捷报频传受益于光伏产业链成本迅速下行3华能水电600025SH2022年半年报点评量价齐升与降本增效共振业绩再上新台公司澜上水光一体化发展有望加速发展阶-20220827投资建议公司电价的上行抵消电量下滑带来的业绩压力成本端持续的债4华能水电600025SH事件点评来水再务优化提高利润水平澜上水光互补基地建设有望加速根据电量电价的变化上台阶量价齐升迎丰收-20220704调整对公司的盈利预测预计2324年EPS分别为042045元前值为5华能水电600025SH2021年年报及2022年一季报点评澜上水风光一体化大基地040042元新增25年EPS预测值047元对应4月21日收盘价PE分换挡提速-20220423别为166156148倍参考公司历史估值水平以及水光一体化带来的发展潜力给予公司23年20倍PE估值目标价840元股维持谨慎推荐评级风险提示1流域来水偏枯2需求下滑压制电量消纳3市场交易电价波动4财税等政策调整盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元21142226122350524716增长率47703952归属母公司股东净利润百万元6801756881028510增长率1651137150每股收益元038042045047PE185166156148PB19181716资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年04月21日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1华能水电600025公用事业及环保公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入21142226122350524716成长能力营业成本921296041003110882营业收入增长率465695395515营业税金及附加345373388408EBIT增长率896875355246销售费用43454749净利润增长率16511127706503管理费用437452470494盈利能力研发费用154158165173毛利率5643575357325597EBIT11014119791240412709净利润率3442357936873682财务费用2939289526742494总资产收益率ROA418468498519资产减值损失0000净资产收益率ROE1004105510661056投资收益250271282297偿债能力营业利润83179323998010481流动比率017021024028营业外收支-24-20-20-20速动比率017020024027利润总额82929303996010461现金比率009011015018所得税1016120912951360资产负债率5715540451334854净利润7276809486669101经营效率归属于母公司净利润6801756881028510应收账款周转天数2695300030003000EBITDA16532180801990121085存货周转天数172200200200总资产周转率013014014015资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金1855253933363930每股收益038042045047应收账款及票据1561180818821981每股净资产376398422448预付款项41192022每股经营现金流092095105112存货43535560每股股利018020021022其他流动资产129159164170估值分析流动资产合计3629457854566163PE185166156148长期股权投资3116321633163416PB19181716固定资产124305121079127605135033EVEBITDA12451100975896无形资产6352619660405884股息收益率250286300314非流动资产合计159251157053157239157677资产合计162879161631162696163840短期借款4283457044643910现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据238158165179净利润7276809486669101其他流动负债16849174001767818221折旧和摊销5518610274978376流动负债合计21370221272230722310营运资金变动1147155153395长期借款71248647486074856748经营活动现金流16618170751881520182其他长期负债464464464464资本开支-7906-3824-7603-8734非流动负债合计71712652126121257212投资-95-100-100-100负债合计93081873398351879521投资活动现金流-7921-3653-7421-8537股本18000180001800018000股权募资4003000少数股东权益2054258131443735债务募资-5028-6213-4106-4554股东权益合计69798742927917884319筹资活动现金流-8447-12739-10596-11051负债和股东权益合计162879161631162696163840现金净流量286683797594资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2华能水电600025公用事业及环保分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3