事项：
　　公司发布2022年年报，2022年公司实现营业总收入25.07亿元，同增5.84%；实现归母净利润2.12亿元，同减8.43%；扣非后归母净利润为1.96亿元，同减6.40%。22Q4公司实现营业总收入7.19亿元，同增15.78%；实现归母净利润3611.64万元，同增14.84%；扣非后归母净利润为3464.94万元，同增41.04%。
　　评论：
　　前低后高逐季复苏，饮品软糖保持高景气。全年维度，中国区收入同增2.3%，医药渠道因大客户组织调整同降20%，新锐品牌受益于青颜博士等客户开拓同增44%，直销、保健品、渠道客户分别同比-2.9%/ +4.2%/+14.6%，且22H2经营较H1明显好转。海外方面，受地缘冲突、开工率不足等影响，欧洲收入同比-9.2%，美洲业务收入保持35.9%高增。分剂型看，软糖与功能饮料高景气，收入同增25.6/35.5%，软胶囊/片剂/粉剂收入同比+9.8/+6.4/-41.7%，其中粉剂因行业壁垒低、竞争加剧故下滑幅度较大。单Q4看，中国区管控优化叠加疫情催化免疫需求，渠道客户恢复较好、新锐客户增长亮眼、直销逐步回升，预计收入同增双位数；海外方面，欧洲开工率提升叠加需求旺盛、收入增速转正，美洲区受渠道客户调整库存影响增长环比有所放缓。
　　还原收购、转债、股权激励、汇兑损益后，H2利润同增高双位数。毛利率方面，受成本压力影响22全年同降1.5pcts至31.2%，费用率方面，22年销售费用率同降1.1pcts至5.2%，主要系疫情反复之下展会宣传等活动减少，管理费用率同增1.8pcts至12.1%，剔除并购相关费用6832w后则同降0.9pct至9.4%。
　　此外，汇兑收益增加亦带动财务费用率同降0.8pct。综上，剔除收购BFs相关费用后22净利润同增16.53%、净利率同增1.0pcts。若进一步还原股权激励（转回后22年费用为负）、转债利息、汇兑损益影响，我们测算还原后利润22全年基本持平，而22H2同增约50%，主要系下半年收入端复苏、成本压力缓和叠加精益提效，盈利改善势头已现。
　　展望2023，压制因素改善，主动发力提速。结合业绩会反馈，我们预计23Q1需求复苏叠加低基数，收入有望亮眼增长，其中中国区受益于疫后短期需求爆发，欧洲需求景气、产能问题解决、新销售团队发力，收入均有望实现亮眼双位数增长；美洲下游去库存有所压制但已环比改善，23H2节奏有望恢复。展望全年，随着宏观压制因素缓解，公司以更强的销售团队、更高的敏捷性，主动发力业务拓展，收入加速增长可期。利润端，预计23年销售费用率随着团队扩张、推广活动增加有小幅提升，但低基数下毛利率修复、精益运营推进，利润有望高增。
　　投资建议：内功扎实，提速可期，目标价44元，维持“强推”评级。过去两年公司逆境之下持续夯实内功，竞争优势强化，23年起疫情、通胀等因素缓解，公司发力提速、业绩高增可期。我们给予23-25年EPS预测为1.75/2.22/2.70元（原来23-24年预测为1.68/2.08元），对应PE为19/15/13倍，给予23年25倍PE，对应目标价44元，维持“强推”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，新品销售不及预期，食品安全风险。
　　

研究报告全文：公司研究证券研究报告其他食品2023年04月22日仙乐健康3007912022年报点评强推维持目标价44元稳步复苏提速可期当前价元3410事项华创证券研究所公司发布2022年年报2022年公司实现营业总收入2507亿元同增584证券分析师欧阳予实现归母净利润212亿元同减843扣非后归母净利润为196亿元同减64022Q4公司实现营业总收入719亿元同增1578实现归母净利邮箱ouyangyuhcyjscom润361164万元同增1484扣非后归母净利润为346494万元同增4104执业编号S0360520070001评论证券分析师范子盼前低后高逐季复苏饮品软糖保持高景气全年维度中国区收入同增23邮箱fanzipanhcyjscom医药渠道因大客户组织调整同降20新锐品牌受益于青颜博士等客户开拓执业编号同增44直销保健品渠道客户分别同比-2942146且22H2S0360520090001经营较H1明显好转海外方面受地缘冲突开工率不足等影响欧洲收入证券分析师董广阳同比-92美洲业务收入保持359高增分剂型看软糖与功能饮料高景电话021-20572598气收入同增256355软胶囊片剂粉剂收入同比9864-417其中邮箱粉剂因行业壁垒低竞争加剧故下滑幅度较大单Q4看中国区管控优化叠dongguangyanghcyjscom加疫情催化免疫需求渠道客户恢复较好新锐客户增长亮眼直销逐步回升执业编号S0360518040001预计收入同增双位数海外方面欧洲开工率提升叠加需求旺盛收入增速转联系人严晓思正美洲区受渠道客户调整库存影响增长环比有所放缓邮箱yanxiaosihcyjscom还原收购转债股权激励汇兑损益后H2利润同增高双位数毛利率方面受成本压力影响22全年同降15pcts至312费用率方面22年销售费用率同降11pcts至52主要系疫情反复之下展会宣传等活动减少管理费公司基本数据用率同增18pcts至121剔除并购相关费用6832w后则同降09pct至94总股本万股1804973此外汇兑收益增加亦带动财务费用率同降08pct综上剔除收购BFs相关已上市流通股万股1526739费用后22净利润同增1653净利率同增10pcts若进一步还原股权激励总市值亿元6155转回后22年费用为负转债利息汇兑损益影响我们测算还原后利润22流通市值亿元5206全年基本持平而22H2同增约50主要系下半年收入端复苏成本压力缓资产负债率3546和叠加精益提效盈利改善势头已现每股净资产元138512个月内最高最低价39352178展望2023压制因素改善主动发力提速结合业绩会反馈我们预计23Q1需求复苏叠加低基数收入有望亮眼增长其中中国区受益于疫后短期需求爆发欧洲需求景气产能问题解决新销售团队发力收入均有望实现亮眼双市场表现对比图近12个月位数增长美洲下游去库存有所压制但已环比改善23H2节奏有望恢复展2022-04-222023-04-21望全年随着宏观压制因素缓解公司以更强的销售团队更高的敏捷性主62动发力业务拓展收入加速增长可期利润端预计23年销售费用率随着团37队扩张推广活动增加有小幅提升但低基数下毛利率修复精益运营推进利润有望高增12投资建议内功扎实提速可期目标价44元维持强推评级过去两-13年公司逆境之下持续夯实内功竞争优势强化23年起疫情通胀等因素缓220422072209221123022304仙乐健康沪深300解公司发力提速业绩高增可期我们给予23-25年EPS预测为175222270元原来23-24年预测为168208元对应PE为191513倍给予23年25相关研究报告倍PE对应目标价44元维持强推评级仙乐健康3007912022年三季报点评稳步风险提示行业竞争加剧新品销售不及预期食品安全风险恢复扣非亮眼主要财务指标ReportFinancialIndex2022-10-31仙乐健康3007912022年中报点评改善显2022A2023E2024E2025E著反转可期主营收入百万25073008354841462022-08-26同比增速58200180168仙乐健康300791重大事项点评外延并购落归母净利润百万212316400488地布局超跌修复同比增速-844882672182022-07-09每股盈利元118175222270市盈率倍29191513市净率倍23211917资料来源公司公告华创证券预测注股价为2023年4月21日收盘价盈利预测暂不考虑BFs并表证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号未经许可禁止转载仙乐健康年报点评3007912022图表1仙乐健康分季度财务数据单位百万元资料来源Wind华创证券图表2仙乐健康PE-Band图表3仙乐健康PB-Band资料来源Wind华创证券资料来源Wind华创证券证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号2仙乐健康年报点评3007912022附录财务预测表资产负债表TableValuationModels2利润表单位百万元2022A2023E2024E2025E单位百万元2022A2023E2024E2025E货币资金1502141415941814营业收入2507300835484146应收票据0000营业成本1726202423752765应收账款460552651760税金及附加15182125预付账款16192326销售费用130195221253存货233300353411管理费用304296339388合同资产0000研发费用8199117137其他流动资产222266299337财务费用7272523流动资产合计2433255129203348信用减值损失-4222其他长期投资0000资产减值损失-5-3-3-3长期股权投资0000公允价值变动收益-2-1-1-1固定资产1235124312501256投资收益23202020在建工程69119119119其他收益8666无形资产178188202212营业利润265375476580其他非流动资产271281272267营业外收入1666非流动资产合计1753183118431854营业外支出14555资产合计4186438247635202利润总额252376477581短期借款0000所得税40607793应付票据0000净利润212316400488应付账款259243292340少数股东损益0000预收款项0000归属母公司净利润212316400488合同负债26364350NOPLAT218338421507其他应付款105465156EPS摊薄元118175222270一年内到期的非流动负债7191612其他流动负债72758192主要财务比率流动负债合计4694194835502022A2023E2024E2025E长期借款0000成长能力应付债券908908908908营业收入增长率58200180168其他非流动负债107101101101EBIT增长率-158556245205非流动负债合计1015100910091009归母净利润增长率-84488267218负债合计1484142814921559获利能力归属母公司所有者权益2702295432713643毛利率312327331333少数股东权益0000净利率85105113118所有者权益合计2702295432713643ROE79107122134负债和股东权益4186438247635202ROIC83114131145偿债能力现金流量表资产负债率355326313300单位百万元2022A2023E2024E2025E债务权益比378348314280经营活动现金流445214474545流动比率52616061现金收益348502585673速动比率47545353存货影响7-68-52-58营运能力经营性应收影响-117-92-100-111总资产周转率06070708经营性应付影响123-755553应收账款周转天数58616161其他影响84-53-14-12应付账款周转天数47454141投资活动现金流284-222-178-175存货周转天数49475050资本支出-300-226-182-178每股指标元股权投资0000每股收益118175222270其他长期资产变化584443每股经营现金流247119263302融资活动现金流-78-80-116-150每股净资产1497163718122018借款增加5812-3-4估值比率股利及利息支付-76-119-151-178PE29191513股东融资7777PB2222其他影响-67203125EVEBITDA1813119资料来源公司公告华创证券预测证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号3仙乐健康年报点评3007912022食品饮料组团队介绍组长首席分析师欧阳予浙江大学本科荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士6年食品饮料研究经验曾任职于招商证券2020年加入华创证券2021-2022年获新财富新浪金麒麟上证报等最佳分析师评选第一名白酒研究组白酒红酒黄酒酒类流通行业组长高级分析师沈昊澳大利亚国立大学硕士4年食品饮料研究经验2019年加入华创证券研究所分析师田晨曦英国伯明翰大学硕士2020年加入华创证券研究所研究员刘旭德北京大学硕士2021年加入华创证券研究所大众品研究组低度酒软饮料乳肉制品烘焙休闲食品食品配料等组长高级分析师范子盼中国人民大学硕士4年消费行业研究经验曾任职于长江证券2020年加入华创证券研究所研究员杨畅美国南佛罗里达大学硕士2020年加入华创证券研究所助理研究员严晓思上海交通大学金融学硕士2022年加入华创证券研究所助理研究员柴苏苏南京大学经济学硕士2022年加入华创证券研究所餐饮供应链研究组调味品预制食品卤味餐饮连锁等分析师彭俊霖上海财经大学金融硕士3年食品饮料研究经验曾任职于国元证券2020年加入华创证券研究所华创证券总裁助理研究所所长大消费组组长董广阳上海财经大学经济学硕士14年食品饮料研究经验曾任职于招商证券瑞银证券自2013至2022年获得新财富最佳分析师六届第一两届第二一届第三获金牛奖最佳分析师连续三届第一连续三届全市场最具价值分析师获水晶球最佳分析师连续三届第一获新浪金麒麟上证报最佳分析师评选连续四届第一证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号证监许可20091210号4仙乐健康年报点评3007912022华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱张昱洁副总经理北京机构销售总监010-63214682zhangyujiehcyjscom张菲菲北京机构副总监010-63214682zhangfeifeihcyjscom刘懿副总监010-63214682liuyihcyjscom侯春钰资深销售经理010-63214682houchunyuhcyjscom侯斌资深销售经理010-63214682houbinhcyjscom北京机构销售部过云龙高级销售经理010-63214682guoyunlonghcyjscom蔡依林高级销售经理010-66500808caiyilinhcyjscom刘颖高级销售经理010-66500821liuying5hcyjscom顾翎蓝高级销售经理010-63214682gulinglanhcyjscom车一哲销售经理cheyizhehcyjscom张娟副总经理深圳机构销售总监0755-82828570zhangjuanhcyjscom汪丽燕高级销售经理0755-83715428wangliyanhcyjscom张嘉慧高级销售经理0755-82756804zhangjiahui1hcyjscom深圳机构销售部邓洁高级销售经理0755-82756803dengjiehcyjscom董姝彤销售经理0755-82871425dongshutonghcyjscom巢莫雯销售经理0755-83024576chao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